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中国的全球投资战略PERRY WONG, JAKOB WILHELMUS, MICHAEL JARAND AND JOSIE LUI米尔肯研究院是一家无党派的非营利性经济智库机构。在过去30年里，米尔肯研究院一直在促进人力、财力和教育资源，在为全球性问题提供实用、可推广解决方案方面起到催化作用。我们坚信，如果资源匮乏，再好的想法也无法付诸现实，因此我们开展研究和分析，并召集来自不同背景的顶级专家、投资者，创新人才和有影响力人士各抒己见。我们利用这类专业知识和独到见解构建项目和政策方案。这些活动旨在帮助人们过上有意义的生活，使人们享有健康和福祉，争取有效教育以及更高的和更好的就业机会，以及获取资源为自己及其所在的广大社区争取更多机会。2020 米尔肯研究院本研究报告根据Creative Commons AttributionNonCommercialNoDerivs 3.0 Unported License许可（可在creativecommons/licenses/by-nc-nd/3.0/查阅）的条款提供。米尔肯研究院简介米尔肯研究院 中国的全球投资战略目录1 引言3 资本流动的重要性3 中国的“走出去”战略4 区域投资趋势7 外部因素：全球节流与阻力7 全球外国直接投资面临的不确定因素9 投资审查趋严和中美贸易摩擦13 内部因素：中国的再平衡与改革 13 中国经济再平衡16 中国政府近期的外国直接投资政策：更有力的外国直接投资指导19 外国直接投资经验有限 20 “非理性”以及欺诈性投资交易22 总结24 参考文献26 作者简介米尔肯研究院 中国的全球投资战略 1引言中国迈向经济大国之路始于40年前，期间虽偶尔调整发展步伐，但从此经济发展不再倒退。在2010年，中国成为世界第二大经济体，而且目前正在赶超美国，预计于2030年成为世界第一大经济体1。随着经济增长，中国的行为和政策决定对全球经济具有深远的影响，相应地，外来因素也同时会影响中国国内的政治和经济环境2。中国充当全球资本流动源头这个新角色，这虽给企业提供了巨大的机遇，但却同时给国内外环境带来了不稳定因素。有关中国的经济成就以及中国如何以惊人的速度从主要资本输入国转变为全球性资本输出大国的文献不胜枚举3。然而，与中国在许多国家（尤其是美国）的投资增长的迅猛之势一样的是，其投资骤减之速也让人猝不及防。因此，这再次引发市场及观察者关于中等收入陷阱、中国实行计划经济以及投资主导型经济增长等问题的讨论。近年来，中美贸易摩擦和“一带一路”倡议、亚洲基础设施投资银行等备受公众瞩目的投资项目令中国对外投资成为焦点4。此外，中国的民营企业一直在不断创造巨额财富。纵观全球，五分之一以上的亿万富翁是中国人，而且不少作为其财富基石的私人企业已颇具国际规模5。1 国际货币基金组织国别报告第19/266号（国际货币基金组织，2019年8月9日）imf/en/Publications/CR/Issues/2019/08/08/Peoples-Republic-of-China-2019-Article-IV-Consultation-Press-Release-Staff-Report-Staff-48576。2 其庞大的贸易顺差和海外投资皆引起与贸易伙伴的政治问题，导致世界经济不稳并波及中国自身经济。3 “跨境资本流动、波动和增长”(Cross-Border Capital Flows, Fluctuations and Growth ),NBER Reporter 2012年第4期：研究综述（美国国家经济研究局，2019年11月14日)，nber/reporter/2012number4/Kalemli-Ozcan.html。这是“卢卡斯悖论”（Lucas paradox）之精髓，即基于投资回报率的差异，一般认为资本会从资本充裕的国家和地区流向资本短缺的国家和地区，但是我们发现，成长迅速的发展中国家（例如中国）投资于更富裕但却发展较慢的国家（例如美国)。 4 “跨境资本流动、波动和增长”(Cross-Border Capital Flows, Fluctuations and Growth ),NBER Reporter 2012年第4期：研究综述(美国国家经济研究局，2019年11月14日), nber/reporter/2012number4/Kalemli-Ozcan.html。这是“卢卡斯悖论”（Lucas paradox）之精髓，即基于投资回报率的差异，一般认为资本会从资本充裕的国家和地区流向资本短缺的国家和地区，但是我们发现，成长迅速的发展中国家（例如中国）投资于更富裕但却发展较慢的国家（例如美国)。5 Chris Flood,“中国迎来亿万富翁的爆炸式增长”(China Sees Explosive Growth of Billionaires)（金融时报,2018年10月26日） ft/content/32e24663-a160-32ce-b748-1d005804f073 。米尔肯研究院 中国的全球投资战略 26 Maitena Duce,外国直接投资的定义：方法说明（Definitions of Foreign Direct Investment (FDI): A Methodological Note）(国际清算银行，2003年7月31日）bis/publ/cgfs22bde3.pdf 。 “持久利益”是指直接投资者与直接投资企业之间存在的长期关系，以及对后者的管理的重大影响力，这有别于股权投资，股权投资往往是“被动的”，而且不施加任何影响力或控制力。定义来源：国际清算银行。 7 邓小平的名言。就中国的情况而言，我们有必要将民营企业主导型投资与政府、国企的运作区分开来。因为促成投资决策的经济因素对后者来说激励作用或许不大。本文的重点是外国直接投资，其中包括利用在另一经济体中注册成立的企业进行投资，以获得持久利益6。一般而言，当一家企业建立海外业务（绿地投资）或获得海外资产（合并与收购）时，会吸引外国直接投资。本报告旨在扼要概述中国资金和投资上流出流入的近期趋势，并提供有关这些趋势背后的相关（主要是国内）问题的深入见解。观察人士往往会忽略的一点是，中国的对外开放是有计划的，而且明确倾向于在经济转型过快或者过慢时调整改革步伐。目前，中国政府决定暂时转换策略，采用较有利经济增长，和更加务实的方法。随着围绕在贸易保护主义和贸易摩擦上不确定性的增加，审慎的做法是，谨记中国政府“摸着石头过河”的做法7。最后，了解中国过去的改革及其当前做法，可为未来的改革提供富有洞察力的见解，从而将为中国乃至全世界的发展指明方向。本报告由以下内容构成： 有关中国投资战略和数据趋势的分析 外部环境以及世界各地对中国投资的反应 中国投资改革的政策和动机 总结与结束语米尔肯研究院 中国的全球投资战略 3资本流动的重要性中国的“走出去”战略外国直接投资一直是中国在全球经济中崛起的主要动力。虽然中国早在1979年就已经实施对外开放政策，包括设立四个经济特区，但直到1992年才开始鼓励除沿海地区以外的省市吸引外国直接投资。而1998年开始实施的西部大开发战略和2001年中国加入世界贸易组织的机会使中国的对外开放程度达到高峰8。这些变化对外国投资产生直接影响，1991年至1993年流入中国的外资总额每年翻一番，达到330亿美元，这一水平一直保持到2001年，当年外国直接投资再次实现两位数增长，2007年流入外资总额超过1500亿美元。中国改革方式的关键之一就是，在逐步开放的同时，仍保持控制。针对外资流入和后来的对外投资来说，这种控制归结在所颁布的投资方向指导中，即将其分为“鼓励”、“允许”、“限制”和“禁止”四类。图1：年度外国直接投资流入情况资料来源：世界银行注：联合国贸易和发展会议、世界银行以及中国国家外汇管理局提供的外国直接投资数据有出入，但走势大致相似。十亿美元8 陈春来，“外国直接投资政策的自由化和外国直接投资对中国经济发展的影响”（The Liberalization of FDI Policies and the Impacts of FDI on Chinas Economic Development)，中国改革与发展40年（Chinas 40 Years of Reform and Development）第29章（澳大利亚国立大学出版社，2018年), press-files.anu.edu.au/downloads/press/n4267/pdf/ch29.pdf。 1991年：开始外国直接投资为重点的经济体制改革2001年：加入世界贸易组织米尔肯研究院 中国的全球投资战略 4全世界正密切关注中国企业在全球范围内日益频繁的投资活动。与资本流入自由化不同，资金的相对短缺以及对资本外逃的担忧曾一度限制中国的海外投资活动，直到2016年“走出去”战略写入“十五”计划纲要后才成为基本国策。2005年中国的战略转变促成了一轮大规模海外投资。在2007年金融危机过后，由于中国继续实施“走出去”战略以及估值下降带来投资机会，海外投资呈指数级增长。然而，随着中国成为第二大对外投资国以及资本净输出国，对投资决策问题的担忧导致相关政策的重新评估。中国政府主要担心的是，中国企业积极收购美国酒店和房地产的举动始终缺乏慎重分析，可能导致国家在海外的形象造成负面影响。在2016年对外投资创下2160亿美元的纪录后，中国政府调整了政策，其态度渐趋谨慎。图2：季度外国直接投资情况资料来源：汤森路透和中国国家外汇管理局区域投资趋势虽然政策调整导致中国对外投资从2016年的高位大幅回落，但是区域投资趋势显示，政策转变只针对特定交易，并没有实施整体限制。在2017年和2018年，三大主要投资（过度投资）地区亚洲（尤其是香港)、北美和拉丁美洲投资额均有所下降。其中，以美国投资下降的幅度最大，超过50%。这是因为新实行的对外直接投资制度有权利对疑似定价不合理的大额交易进行审查。十亿美元对外投资 对内投资 外国直接投资净额米尔肯研究院 中国的全球投资战略 5然而，在此期间內，由于战略发展以及有利的经济环境，其他地区获得的投资持续增长。中国对非洲和欧洲的投资几乎翻一番，分别从24亿美元和107亿美元增加到41亿美元和185亿美元。这是自大衰退以来，中国对欧洲投资首次大幅超过中国对拉丁美洲投资。这一趋势出现的主要原因是欧洲经济疲软，以及中国对利用投资来获取专业技术的关注9。“一带一路”倡议下开展的投资也未间断，此倡议有着经济和政治的双重意义。当中国在亚洲地区的投资整体上大幅减少的同时，他们在68个“一带一路”相关国家的收购总额却相对的高了近10%10。这一上升趋势从另一方面反映出中国对其企业的海外投资的限制只针对特定的方面，而不是全面限制。通常情况下，国际资本流动的最终目的地是几乎无法查证的。而这种情况在中国尤为明显。大规模的中国资金流入百慕大群岛、开曼群岛以及英属维尔京群岛（在图3中标示为避税地)，约占中国对外投资额的15%，而且是这几个国家或地区各自GDP的数倍之多。这与流经香港的资本类似的是，大多数资本通过投资工具进行配置。不过，部分资本将以“返程投资”的方式返回中国内地，在这种情况下资本流经其他国家，从而获得优惠待遇（这些国家通过税收减免及其他优惠鼓励外国投资)。这样一来返回中国时变成“外国”直接投资11。图3：各区域的年度外国直接投资情况9 例如2017年美的集团收购机器人制造公司库卡。10 中国对“一带一路”沿线国家投资快速增长(Chinas Investments in Countries Along its Belt and Road Project Are Soaring）(汤森路透，2017年8月15日), fortune/2017/08/15/china-one-belt-one-road-obor-investments/。11 肖耿,中国對外国直接投资中的返程投资：规模、成因及影响（Peoples Republic of Chinas Round-Tripping FDI: Scale, Causes and Implications)，亚洲开发银行讨论文件第7号（亚洲开发银行，2004年)。资料来源：汤森路透和中国国家外汇管理局美国避税地北美拉丁美洲欧洲非洲亚洲米尔肯研究院 中国的全球投资战略 6但是在国內外经济发展因数的影响下，中国的外国投资流出量和流入量均有下滑。在中国国内，中国政府担心突发性的资本突然外流，企业扩张在财务方面缺乏谨慎态度，以及存在高杠杆以及存在高杠杆海外投资等等可能给国内金融系统带来风险。国际方面遇到的困难是，越来越多人认为中国正通过经济实力扩大其政治影响力，并企图利用有“计划性”的手段在经济增长方面超越其他国家。这种观点导致在关键海域控制权（例如中国南海）以及全球贸易逆差（尤其是美国的贸易逆差）问题上引发争议12。总体上看来，虽然近期政府的指导政策抑制了对外投资，但整体上来说“走出去”的战略并未改变。中国企业将继续扩张，因为这不仅能促进国家经济发展，还能通过经济实力形成对其所投资的国家的政治影响力。然而，决策失误和庞大的债务问题可能带来沉重的财务压力，令中国国内所面临的过度投资与对外贸易顺差之间的不平衡问题雪上加霜。12 参见Wilhelmus 等（2016)。