证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年 09 月 24 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 0755-83473923 tanqghzq 证券分析师： 苏立赞 S0350519090001 sulzghzq 证券分析师： 邹刚 S0350519090002 zougghzq 机动性能打造独特优势，军民应用 驱动成长加速 直升机 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 国防军工 4.5 9.4 18.9 沪深 300 2.6 1.5 14.1 相关报告 国防军工行业周报：交通强国建设纲要印发，看好国产民机未来成长 2019-09-22 国防军工行业周报：国庆阅兵日益临近，看好行业长期成长和短期催化 2019-09-15 国防军工行业周报：首次联合演练举行，看好军工近期表现 2019-09-08 国防军工行业中报总结：中报验证行业景气，基金持仓有望回升 2019-09-06 国防军工行业周报：行业景气上行国庆阅兵确认，看好军工板块市场表现 2019-09-01 投资要点： 机动性能突出，应用范围广泛。 直升机主要依靠旋翼产生动力，可以实现垂直起降、空中悬停、前后左右移动，具备优异的机动性能。直升机的独特优势使其在军民领域获得广泛应用，军事领域，直升机广泛用于 对地攻击、机降登陆、武器运送、后勤支援、战场救护等；民用领域，直升机 广泛应用于 交通运输、应急救援、 观光旅游、工业巡检等领域。 美国直升机发展领先，军民领域广泛应用。 民用领域，直升机在发达国家应用较多，北美和欧洲是全球直升机当前全球直升机最核心的两个市场，占比分别为 35%和 27%；美国在册数量达到 14065架，直升机在个人娱乐、商务飞行等领域获得广泛应用。军用领域，当前全球共有各型军用直升机 20231 架，直升机保有量基本与军事实力相对应 ，美国直升机数量占比达到 27%；从美军对直升机的应用来看，陆航部队是主要用 户，占比达到 73%； 从机型来看，多用途直升机数量最多，占比达到 70%。 军用总量偏少结构尚需完善，民用快速增长但消费应用于不足。 军用领域，当前我国拥有军用直升机 884 架，占全世界军用直升机的比例 为 4%。相对于美军，我国直升机总量明显偏少， 不到其 1/6；机型方面，我国通用型直升机占比偏低，并且缺少重型运输直升机。民用领域， 我国直升机数量快速增长，截至 2017 年底达到 932 架，2013 至 2017 年之间 的 复合增速达到 16.21%，但民用领域主要应用于工业和培训，消费应用占比偏低。 陆、海军建设加速直升机应用，政策开放助力通航发展。 军用领域，陆军加速转型全域机动、立体攻防，陆航部队重要性显著提升；海军舰船大型化、远洋化发展，直升机功能扩展；陆海军需求共振下，直升机采购加速。民用领域，低空空域开放持续推进， 四川省 作为首个低空空域管理改革试点 省份，已开始探索非管制 低空自主飞行 ，政策助力下，通航领域发展加速 ，直升机作为主要通用航空装备，充分受益 。 行业评级及投资策略：推荐评级。 直升机具备突出的机动性能，是军民两用的高端装备。当前我国军用直升机总量偏少，结构不完善，-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%国防军工 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 民用直升机增长较快但下游应用 仍然不足。随着陆航部队建设的加速以及低空空域开放的推进，军民领域直升机需求有望加速增长。看好我国直升机产业广阔的发展前景，对直升机行业给予推荐评级。 投资策略及 重点推荐个股： 市场需求方面，军用主要由陆、海军建设驱动，已经进入需求释放阶段；民用主要 取决于通航发展 ，应用逐步扩大中；市场格局方面，军用市场相对集中，由航空工业集团（中直股份）主导，民用竞争格局相对分散，追求经济性以及国外品牌占据大部分市场份额；军民市场需求和竞争格局下，当前阶段我们主要看好军用市场需求的释放以及军用直升机产业的发展，后续主要看好通航发展下民用市场空间的扩大以及国产直升机竞争力提升下市场份额的提升。 直升机产业链包括上游原材料、中游设备和分系统，以及下游的总装。基于军民市场发展节奏、细分领域的竞争格局、业绩弹性，我们重点推荐国产直升机总装龙头中直股份，推荐关注直升机核心配套企业安达维尔、新 兴装备、晨曦航空、航新科技等。 风险提示 ： 1）军机需求不及预期； 2）低空空域开放不及预期； 3）推荐公司盈利不及预期； 4）系统性风险。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2019-09-23 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级 002933.SZ 新兴装备 48.7 1.15 1.42 1.67 42.35 34.3 29.16 买入 300424.SZ 航新科技 18.16 0.43 0.63 0.9 42.23 28.83 20.18 增持 300581.SZ 晨曦航空 22.8 0.38 0.42 0.51 60.0 54.29 44.71 买入 300719.SZ 安达维尔 13.36 0.46 0.55 0.63 29.04 24.29 21.21 增持 600038.SH 中直股份 46.63 0.87 1.12 1.35 53.6 41.63 34.54 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 机动性能突出，军民应用广泛 . 6 1.1、 独特飞行原理造就优异机动性能 . 6 1.2、 直升机在军民领域广泛应用 . 7 2、 直升机是经济实力和军事实力象征 . 8 2.1、 国外：发达国家应用领先 ，美国占据半壁江山 . 8 2.2、 我国：军用数量偏少，民用快速增长 . 12 3、 军用需求加速释放，民用发展政策助力 . 15 3.1、 军用：地位日益提升，陆海军需求共振 . 15 3.2、 民用：低空开放有序推进，发展力量不断积蓄 . 21 4、 行业评级 . 24 5、 投资策略及重点推荐个股 . 24 6、 风险提示 . 26 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1：直升机原理 . 6 图 2：直升机悬停 . 6 图 3：阿帕奇武装直升机 . 7 图 4：支奴干运输直升机 . 7 图 5：多面手黑鹰直升机 . 7 图 6：通用航空产业链 . 8 图 7：全球民用直升机分布 . 9 图 8：世 界直升机保有量前五的国家 . 9 图 9：美国直升机主要用途 . 9 图 10：直升机各机型占比 . 9 图 11：全球直升机交付量 . 9 图 12：新增直升机需求占比 . 9 图 13：全球直升机市场份额 . 10 图 14：空客 H225 直升机 . 10 图 15：各国军用直升机数量 . 10 图 16：各国直升机数量占比 . 10 图 17：美国直升机应用 . 11 图 18：各用途直升机比例 . 11 图 19：直升机数量对比 . 12 图 20：进口型号占比 . 13 图 21：我国民用直升机数量 . 13 图 22：我国直升机的主要品牌 . 14 图 23：我国民用直升机应用领域 . 14 图 24：我国直升机的主要品牌 . 14 图 25：各型直升机数量 . 14 图 26：武装直升机的低空突击 . 15 图 27：直升机数量与坦克数量对比 . 16 图 28： 支奴干运输直升机 . 16 图 29：陆军立体攻防 . 16 图 30：中美主战坦克、直升机数量对比 . 17 图 31：直升机反潜 . 18 图 32： 052 系列最新改进型延长直升机甲板 . 19 图 33： 075 两栖登陆舰假想图 . 19 图 34：陆航装备的黑鹰直升机 . 19 图 35：陆航装备的米 -17 . 19 图 36：现役各型号直升机数量 . 20 图 37：通用航空作业时间 . 21 图 38：通用航空器数 . 21 图 39： 2017 年我国通用航空飞行时长占比 . 21 图 40：四川省低空空域协同管理委员会办公室在成都正式揭牌成立 . 22 图 41：通用航空“十三五”发展规划 . 23 图 42：通用航空发展节奏 . 23 图 43：我国通用航空机型结构 . 23 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 表 1：民用直升机的分类和应用领域 . 7 表 2：主要军用直升机生产商 . 12 表 3：我国近年来下水舰船数量和排水量 . 18 表 4：我国主要国产直升机型号 . 19 表 5：通航领域相关政策 . 22 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 机动性能突出，军民应用广泛 1.1、 独特飞行原理造就优异机动性能 相对于固定翼飞机，直升机 从设计原理到飞行性能均有显著差异 。直升机 机身上方的转 子轴装有一个或几个大直径的转子，由活塞发动机或涡轮轴发动机驱动。直升机依靠转子产生空气动力， 以提供 上升的升力 和 前后左右移动的驱动力。 图 1：直升机原理 资料来源： 百度图片、 国海证券研究所 独特的飞行原理使得直升机拥有优异的机动性能： 直升机 拥有垂直起降的能力 ，对 场地 的 要求 远低于固定翼飞机，可在各种限制环境下完成着陆 ； 直升机能够向前后、左右等方向飞行，并且能在允许的高度上悬停和在空中定点转弯 ，具有极强的机动性能。 图 2： 直升机悬停 资料来源： 网易、 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1.2、 直升机在军民领域广泛应用 直升机独特的优势，使其在军民领域获得广泛应用。 民用方面，直升机广泛应用于观光旅游、火灾救援、海上急救、缉私缉毒、巡逻、观察、环保取样、消防救火、医疗救助、抢险救灾、通信以及喷洒农药杀虫剂消灭害虫、 地球物理勘探、高压输电线路或石油、天然气管路巡检和维护，农业施肥或喷洒农药，牲畜放牧，侦查鱼群 等。 表 1：民用直升机的分类和应用领域 民用直升机分类 应用领域 旅客运输直升机 观光旅游 通用运输直升机 火灾救援、海上急救 公共服务直升机 缉私缉毒、巡逻、观察、环保取样、消防救火、医疗救助、抢险救灾等 特种作业直升机 地球物理勘探、高压输电线路或石油、天然气管路巡检和维护，农业施肥或喷洒农药，牲畜放牧，侦查鱼群 起重直升机 建筑、大型设备安装等起重吊运 教练直升机 民用飞行人员和私人驾驶员的训练 资料来源：中国产业信息网、国海证券研究 所 军用方面， 直升机主要用于对地攻击、机降登陆、武器运送、后勤支援、战场救护、指挥控制、侦察巡逻、反潜扫雷等。根据其用途可以分为武装直升机、运输直升机和 通用 直升机。 武装直升机 主要用于执行打击任务，强调攻击能力与机动能力的 结合 ；运输直升机用于执行任务、物资以及装备的运输任务，强调运输能力；通用直升机主要用于执行多样化的任务，通过加改装武器也可以作为武装直升机，强调平台的适应性。 图 3： 阿帕奇武装直升机 图 4： 支奴干运输直升机 资料来源： 百度图片、 国海证券研究所 资料来源： 百度图片、 国海证券研究所 图 5： 多面手黑鹰直升机 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 资料来源： 百度图片、 国海证券研究所 2、 直升机是经济实力和军事实力象征 2.1、 国外：发达国家应用领先，美国占据半壁江山 2.1.1、 民用领域：年均需求近千架，新兴国家公益类需求驱动增长 民用直升机主要应用于通用航空领域， 具有机动灵活、快速高效等特点，作业项目覆盖农、林、牧、渔、工业、建筑、科研、交通、娱乐等多个领域，应用场景丰富。 图 6： 通用航空产业链 资料来源： 和讯科技、 国海证券研究所 通用航空发展总体与经济水平相关， 北美和欧洲是 通用航空的发达市场，也是全球直升机最核心的销售区域，直升机保有量占比分别达到 35%和 27%。从具体国家来看， 美国在册数量达到 14065 架（截至 2017 年 8 月），位居全球第 1，其次分别是俄罗斯、加拿大、澳大利亚和巴西。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图 7： 全球民用直升机分布 图 8： 世界直升机保有量前五的国家 资料来源： 搜狐网、 国海证券研究所 资料来源： 搜狐网、 国海证券研究所 从具体通航应用来看，以美国 为例 ，个人娱乐、教学、空中监测以及商务飞行是主要的应用领域，总体呈现消费应用与工业应用发展并重的特点。与之对应，教学、个人娱乐等领域占比较大使得轻型直升机的需求更大，存量直升机中，轻型占比达到 76%（包括单发和双发），重型直升机占比仅为 4%。 图 9： 美国直升机主要用途 图 10： 直升机各机型占比 资料来源： 搜狐网、 国海证券研究所 资料来源： 搜狐网、 国海证券研究所 从未来需求和发展来看，当前全球直升机年需求量在 1000 架左右，需求主要受到经济形势、原油价格等因素影响。根据 霍尼韦尔 报告，其 预测 2018 年至 2022年期间全球民用直升机交付量将达 4000 至 4200 架 ，拉丁 美洲等新兴市场对直升机需求旺盛。从具体需求看来，应急医疗服务、搜救等公益类需求占比提升，传统石油和天然气等工业类需求占比降低。 图 11： 全球直升机交付量 图 12： 新增直升机需求占比 0200040006000800010000120001400016000美国 俄罗斯 加拿大 澳大利亚 巴西 17% 4% 9% 21% 7% 33% 4% 4% 1% 个人 /娱乐 商务（无机组人员） 商务（有机组人员） 教学 农用航空测绘 空中监测 其他航空测绘 外部路径 其他工作 58% 5% 18% 15% 4% 轻型单发 中型单发 轻型双发 中型双发 重型 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 资料来源： 搜狐网、 国海证券研究所 资料来源： 环球军事、 国海证券研究所 从竞争格局来看，目前民用直升机行业 市场集中度较高 ，空客直升机、莱昂纳多、贝尔以及西科斯基是全球最主要的直升机供应商，合计市场份额占比达到 81%；其中空客直升机是全球最大的供应商，市场份额达到 47%。 图 13： 全球直升机市场份额 图 14： 空客 H225 直升机 资料来源： 环球军事 、 国海证券研究所 资料来源： 空客官网、 国海证券研究所 2.1.2、 军用领域：美国 数量 遥遥领先，通用型直升机占比最大 根据飞行国际发布的 2018 全球空中力量报告，当前全球共有各型军用直升机 20231 架 ，各国直升机的拥有量基本与军事实力相对应。 图 15： 各国军用直升机数量 图 16： 各国直升机数量占比 02004006008001000120014002011 2012 2013 2014 2015直升机交付量 /架 31% 13% 13% 27% 15% 1% 普通用途或其他 应急医疗服务 /搜救 石油及天然气 公务 警用 新闻和电视报道 47% 21% 18% 5% 9% 空客直升机 莱昂纳多直升机 贝尔直升机 西科斯基直升机 其他