决战中原 外 资 资 产 管理人在中 国 1 Fidelity International 富达利泰 2017 年1 月 4 2 UBS Asset Management 瑞银资产管理 2017 年7 月 3 3 Fullerton Fund Management 富敦 2017 年9 月 1 4 Man Group 英仕曼 2017 年9 月 2 5 Invesco 景顺纵横 2017 年11 月 1 6 Neuberger Berman 路博迈 2017 年11 月 2 7 Value Partners 惠理 2017 年11 月 5 8 Aberdeen Standard Investments 安本标准 2017 年11 月 1 9 Blackrock 贝莱德 2017 年12 月 2 10 Schroders 施罗德 2017 年12 月 1 11 AZ Investment 安中 2018 年2 月 1 12 Bridgewater Associates 桥水 2018 年6 月 1 13 Winton Investment Management 元胜投资 2018 年6 月 6 14 APS Asset Management 毕盛 2018 年7 月 1 15 Eastspring Investments 瀚亚 2018 年10 月 1 16 Mirae Asset 未来益财 2018 年11 月 1 17 AB (Shanghai) Investment 联博汇智 2019 年3 月 尚未发行 18 Allianz Global Investors 安联寰通 2019 年3 月 尚未发行 19 D. E. Shaw 德劭投资 2019 年3 月 尚未发行 截至2016 年， 中国 市场 上有中 外合资 公募基 金公司 (FMC) 44 家 ， 均 为中 资控 股 。 虽然 外资 资管 公司 通 过合资在财务 上获得丰 厚的回报 ， 但这 么 多年 并 未 在中 国建 立本 土的 能力 。 自2016 年外 资资 管进 军中 国 市场 拉 开了 帷 幕后 ， 2018 年的进一步开 放举 措向外 资金融 机构开 放了 巨 大的 机构 及零 售 市场 。2019 年各 大外 资资 管 加速 公 募基 金牌 照布 局 ， 真正 逐鹿 中原 的号 角已 经吹 响 。 2020 年 将 是 外 资资 产管 理人 在华 新纪元 2020 年中国或 将出 现外 资全 资公 募基 金公 司 。2018 年4 月10 日， 习近平主席在博鳌亚洲论坛的开幕式 上发表演讲 ， 宣布 中国 将进 一步 扩大 金融 机构 开 放 举措 。次 日中 国人 民银 行 行长 易 纲公 布了11 项金 融 开放 措施 ， 其 中针 对公 募基 金公 司 (FMC) 的外资 持 股 比 例上 限从49% 上 升至51% ， 三 年以 后不 再设 限。2019 年7 月 ，李克强总理在第十三届夏季达 沃 斯论 坛开 幕式 发表 特别 致辞 ， 宣 布中国将 深化金 融 业和现代 服务业 开放 ， 并将 于2020 年提 前一 年取 消 对公 募基 金公 司的 外资 股比 限制 。 外资 金融 机构 将 有更 多进 入 路径 选 择 。此外 ，2019 年7 月20 日 ， 国务院金融稳定发展委员会办公室公 布了11 项最新的金融 业对外 开放措 施 ， 其中 包括 ： 鼓励境外金融 机构参与 设立 、 投 资入股商 业银行 理 财子公司 ， 允 许境外资 产管理机 构与中资 银行或 保 险公 司的 子公 司合 资设 立由 外方 控股 的理 财公 司 ， 允 许境 外金融 机构 投资设 立 、 参股 养 老金 管理 公 司 。 这些举措 的发布将 加速外资 资管布局 国内市 场 的步伐 。 在此之前 ，2016 年6 月30 日 ， 基金业协会发布 私 募基 金登 记备 案相 关问 题 解答（ 十 ） ， 明确 了 符 合条件的境外 机构 可以 在 中国境 内设立独 资私募 证 券投 资 基金 管 理业 务 ( 外资 私募 或WFOE PFM) 。 外资 私募 基金 管理 人进 军中 国市 场拉 开了 帷幕 。 此后， 海外知 名基金及 资管公司 迅速在国 内相继 开 展PFM 业务 。 自2017 年1 月富达利泰获得牌照起 ， 截止2019 年4 月底 ， 在基金业协会登 记的PFM 共计 19 家 ，已发 行 产品33 只 （见图1 ）。 图1：截止2019 年4 月底，已获准私募证券投资基金管理人及发行产品数量 资料来源：中国证券投资基金业 协会 决战中原：外资 资产管理人在中国 116.4% WFOE PFM 绝 缘 大 部 分 机 构 资 产 及 养 老 金 ： 投 资 顾 问 牌 照 或 助 力 进 军 30 万亿银行 理财 市场 虽然WFOE PFM 牌照 开启 了外 资资 产管 理人 通 往中 国私 人财 富的 大门 ， 但根 据中 国的 法规 政策 ， 私 募 证券 基金 无法 直接管 理机构 资金 。 据基金 业协会2017 年度统计数 据显示 ， 来自 个人及 公司投 资者的 资金是 整体 私募 证 券投 资基 金的 主 力 （ 见图2 ） 。 庞大的 全国 社会 保障基 金 、 养老 基金 及企 业 年金 则完 全对 私 募基 金关 上 了大门 （ 见图3 ） 。 图3：私募基金机构资金投资限制 机构 可 否 投 资于PFM 社保基金 企业年金 保险公司 资管产品资金 商业银行 资管产品资金 证券公司 资管产品资金 信托公司 公共慈善基金 图2 ： 私募证券基金资金来源（包含中资及外资私募 ），2017 个人 公司 FOF 其他 47.0% 23.8% 12.8% 资料 来源：中国证券投资基金业 协会 资料来源：公开资料，普华永道 分析 决战中原：外资 资产管理人在中国 2资管新规及配套细则孕育新机会 根据 资 管新 规及 配套 细则 ， 商 业银 行将 通 过具 有独 立法人地位的 子公司开 展理财业 务以承接 高达30 万 亿元人民币 规模的银行理财资产 。2019 年5 月底开 始 ，各 大型 商业 银行 相继 获 批银 行理 财子 公司 牌 照 。银行 理财 子公 司的 出现 对PFM 带来 竞争 的同 时 也为PFM 进入 银行 理财 资金 市场 提 供了 机遇 。 “ 资 管新规 ” 细则 允 许私 募基 金管 理人 作为 投 资顾 问 ， 通过FOF 或MOM 的架 构管 理其 中一 部分 的资 产 。 根据基金业 协会发 布的 2017 年度 中国 私募 证券 投 资基金行业发展 报告 ， 私募 证券 基金 管 理人 的顾 问管理规模约占私募 证券投资基金 总规模的33% ， 其中超过80% 的顾 问管 理规 模来 自于 基金 公司 及其 子公 司的 专户 资 金和 信托 计划 ， 银行 理财 产品 仅占 万分之三 （见图4 ） 。这与 银 行理 财产 品的 总体 规 模差距甚大 。 预 计随着资管新 规及配套细 则的 实施 和理财 子公司的 开业 ，来自 理 财产 品的 资 金占 比将 呈迅 速上 升趋 势 。 2019 年3 月26 日 ， 路博迈 (Neuberger Berman) 与 富敦 (Fullerton) 已 成为 首批 获准 在中 国大 陆提 供投 资顾 问服 务的WFOE PFM 。 目前 ，还有 多家WFOE PFM 正在 申请 这一 资格 。 投顾3+3 资 质要求PFM 迅 速扩大投资团队 AMAC 要求 申请 投顾 资格 的私 募基 金必 须满 足3+3 要求 ， 即至 少3 位拥有国 内3 年以 上可 追溯 业 绩的 基 金经理 ， 并且要 求机构过往三 年无不良记 录 。目前 大多 数外 资私 募并 未达 到此 要求 。 图4 ： 私募基金资产管理规模分布 产品 规模 (亿元) 规模占比(%) 券商及子公司资管计划 403.54 4.75% 基金公司/ 子公司专户 2848.23 33.55% 期货公司/ 子公司资管计划 340.38 4.01% 信托计划 4601.14 54.20% 保险公司/ 子公司资管计划 149.67 1.76% 银行理财 2.27 0.03% 其它 144.51 1.7% 私募证券基金分类及规模 （ 亿 元 人 民 币 ，% ，2017 ） 作为投资顾问 作为基金管理人 8490, 33% 17182, 67% 资料来源：中国证券投资基金业协会 决战中原：外资 资产管理人在中国 3公 募 基 金才 是 管理 养 老金 的 主 战场 ， 新公 司一般三年后才有资格参与选 秀 中国 养老 金可 分 为基 本养 老 、 企业 年金 及 商业 养老 保险三大支柱 ，2017 年末总额达8 万亿元左右 。 其 中6 万亿的基本养老中全国社 保基金总额约2.2 万亿 元 ， 委 托投资 资产 规模 约1.3 万亿 元 ；企 业年 金总 额 约1.3 万亿元 ，近1 万亿元已委托管理； 而第三支柱 才刚 刚起 步 。 公募 基金 在社 保 基金 委托 投资 中占 主导 地 位 ，目前 18 家委托管 理人中 ， 公募基 金占据16 席 。 企 业年金 23 家基 金管 理人 中 ， 公募 基 金亦 占11 席 。 近 年来 逐 步升温的第三支 柱商业养老保 险中 ， 公募 基金亦成 为生力军 。 自2018 年8 月首批养老目标基金获批以 来 ，先后 有 三批 共41 支基金 获准 发行 。 2018 年4 月 ， 财政部批准实施 “个税递延型商业养 老保险试点 ” ， 进一步推动第 三支柱养老 基金的发 展 。 目前虽由于 手续繁琐等因 素导致公众 接受度有 待提高 ，但随 着 各项 细则 的不 断完 善 ，对 公募 养老 基金 的提 升作 用可 期 。 监管 机构 制定 了 一系 列公 募基 金养 老金 受 托管 理资 质要求（见图5 ）。 除商业养 老保险明确要求受 托 机构 需成 立两 年 以上 外 ， 三大 支柱 均要 求 受托 基金 公司在三年内无 违法或违规行 为 ，这一 条 件变 相要 求 公募 基金 必须 成立 三年 以 上方 可进 入养 老金 市 场 。 同时 ，200 亿 的 管 理 规 模 被认 为 是 普遍 的 门 槛。 达到 这一 管 理规 模 ， 并保 持良好的投 资业绩 ， 大多 数公 募基 金需 要花 费更 多的 时间 。 图5：养老金三大支柱受托管理机构资质要求 第一支柱 第二支柱 第三支柱 受托主体 在 中 国 注册 ， 经中 国 证监 会 批准 具 有 基金管理业务资格 经 国 家金 融监 管部 门批 准 ， 在 中 国 境 内注册的独立法人 已成立两年 规模 AUM 200 亿 元 人民币 （ 包 括 证 券 投 资基金 、 资 产 管 理业 务 、EAP ，QDII 及QFII ） 实缴注册 资本 1 亿 元 人民币 ， 且在任 何时候都维 持不少于1 亿 元 人 民 币 的 净 资产 注册资本 1 亿 元人民币 且在任何时候都维持不 少于1 亿元人民 币的净资产 过去三年内 A U M 200亿 元人民币 （不包括货币市场基金 ） 基金 业绩成熟且稳定的 员工 有 与 从 事社 保 基金 投 资管 理 业务 相 适 应的专业投资人员 取 得 企业 年金 基金 从业 资格 的专 职 人 员达到规定人数 拥有20 名以上 专业雇 员 （研究 、 投资等 ）包括3 名 以上养老 目标 基 金经理 设施 不适用 与业务相匹配的办公场所及设备 不适用 合规性 近三年内未发生违法违规行为 顶级外资资管机构加速公募基金牌照布局 对于 全球 化的 资产 管理 公司 而言 ，PFM WFOE 的设 立只 是其 进入 中 国庞 大的 金融 市场 的第 一 步 ，更多 的外资管理人在 寻求如何 加速 控股 公募基 金管理公 司的 路线 图： 路线一：增 持 部分 机构可通过收购其 原有合资 公司 的股 份取 得控 股股 权； 路线二： 私转 公 外资 私 募有望 试水 “ 私转 公 ”, 部 分机 构已 在积 极准 备 ， 业 内预 计正 式落 地或 在 2020 年 ； 路线三： 并购 部分 机构正在接洽收购 现有公募 基金 公司 ， 收 购价 格是 成功 的关 键要 素； 路线四 ：电 商+ 投 顾 外资 管 理人 与电 商 联手 成立 合资 投资 顾问 公 司 ， 电商 加持 下的 巨大 客 流量 和广 阔的覆盖面 ， 也 给了外资管理 人最大程度 接近中国 投资人的机会 。 电商加投顾无 疑为服务零 售客户提 供了 弯道 超车 的机 会 。 资料来源 ：公开资料，普华永道分析 决战中原：外资 资产管理人在中国 4外资资产管理人战略发展启示 需通盘考虑 在中国市 场的发展 战略 中 国将 贡献 未来 世界 资管市 场的 大部 分增 量 ， 但 成功 进 入这 一市 场亦 需巨额 投入 。 外 资资 管需 制 定 合理的战略目 标 ， 确定盈利 能力 、 控股 权 、 离岸 市场协同效应 、 企业 声誉 等不 同战 略目 标 考虑 的优 先级 。 通盘考虑各不同 牌照下业务的 协同与衔接 。目前 ， 细化 政策 正在 不断 推出 过程 中： 1. 一 参一控 ：2019 年6 月13 日人 民银 行官 员 在陆 家嘴金融论坛中提出考虑给予外资一参一控的 同等待遇 。 这意味着 ， 对于已有参股合资基金 公 司 的 外资 而 言 ， 可 以 考虑 另 设控 股 基 金公 司 。而未来两家相同 牌照公司 的差异化定位将 是重 要的 战略 议题 。 2. PFM 和FMC 的衔接：选择私转 公的机构需要 考 虑在PFM 阶段搭建中国投资及渠道能力的目 标 和路径 ， 并考虑长期PFM 的定位或退出机制 ， 明确 各阶 段的 投入 产出 比 。 3. 在 中国的法规环境下 ， 想要 设立FMC ，搭建中 后台 是项 巨大 本土 化工 程 ， 需要 提前 做准 备 。 4. 通过 兼并 收购 加速 入场 。 5. 有资质的资产管理公司可以考虑申请商业银行 理财子公司 、与中资银行或保险子公司合资设 立 并 控 股理 财 公 司 、 申 请养 老 金管 理 公 司和 FMC 。 根据 自身优 势与中国 市场特色 调整竞争 方式 渠道 和投 研的 优 势往 往很 难在 中国 发挥 ， 需要 评估 企业所拥有的关 键资源与能力 ， 对照在中 国市场的 关键成功因素 ， 确定哪些资源 与能力需要 且能够复 制到 中国 ， 并 设计 资源 与能 力转 移路 径 。 同时中国市场与 发达国家存在 巨大差异 。 如不同的 监管 ， 不同 的投 资者 行为 ， 不 同的 市场 结 构等 等 。 外资资管需清晰 认知这些差异 ， 而非简单 复制其在 国外 的运 营策 略 。 与本土企业 建立合作 伙伴关系 由于销售渠道 、 中国 金融 市场 监管 环境 等 “ 中国因 素” 的存在 ， 外 资资 管仍 可考 虑寻 求本 土 有着 互补 能力的合作伙伴 。 在控股的基 础上 ， 外资 资管 可以 更好的发挥自身 的行业经验优 势 ，并建 立 长期 良好 的合 作关 系以 求共 同发 展 。 决战中原：外资 资产管理人在中国 57 普华永道咨询服务 战略 制订 与 评估 分析中国私 募基金 行业现 状与趋势 ， 包括 顾客需 求 、产品/ 投资 策略 、 渠道 、 竞争态势 等 ， 帮 助外 资机 构全 面了 解市 场； 帮 助私 募基 金管 理人 制订 与评 估市 场进 入/ 扩张 战略 ， 确 定战 略机 会点 与进 入方 式； 分析 资管 新规 等政 策变 革影 响 ， 对客 户 、 产品 、 牌 照等 选择 提供 建议 。 并购交易 协助外资机构寻 觅中国市场 收购目标 ， 并对 其所 选取 标的 资 产管 理公 司的 财务 、 业务 等整 体 情况 进行 系统 评估 ； 剖析 并购 后外 资 机构 对下 属 公司 的整 体管 控模 式 ， 关注 公司 文化 、 人 才保 障 、 交 易整 合等 ， 重塑 被收 购企 业 。 组织架构设 计 结合 外资 私募 基金 管理 人的 战略 定位 及规 划 ， 协助 完成 公司 组织 结构 设计 与岗 位设 置； 制订薪酬策略和 国内市场对标 方案 ， 设计 符合行业实 践和公司发 展现状的薪酬 水平 、长期 激励 机 制等 。 内控体系评 估 结合 监管 要求 ， 梳 理公 司内 部控 制流 程 ， 识别 风险 并提 供加 强风 险管 理的 建议 ； 分享 行业 内部 控制 最佳 实践 。 数字化转型 分析 中国 资产 管理 行业 、 国 际金 融市 场数 字化 的现 状与 未来 发展 ； 协助 制定 私募 基 金管 理人 的 数字 化战 略方 案 ， 实 现金 融科 技 为业 务赋 能 ， 深入到 资产管理服 务各 环节 中 ， 包括 销售 推广 、 投 研管 理 、 风险 管理 等 。 决战中原：外资 资产管理人在中国 6此 目 录 仅 为 提 供 一 般 信 息 ， 不 得 替 代 咨 询 专 业 顾 问 © 2 0 1 9 年普 华永 道。 保留 所有 权利 。普 华永 道指 普华 永道 网络 及 或其 一家 或多 家成 员公 司， 各公 司均 为独 立法 人实 体。 请访问pwc/structure 了 解更 多详 情。No. 0005 65 联系我们： 薛竞 普 华永道中 国资 产及 财富 管理 行业 主管 合伙 人 +86 (21) 2323 3277 jane.xuecn.pwc 方方 普华 永道 思略 特金 融咨 询 业 务合 伙人 +86 (21) 2323 2395 fang.fangstrategyand.pwc 张立钧 普华 永道 中国 管理 咨询 业务 主管 合伙 人 +86 (755) 8261 8882 james.changcn.pwc 赵钰 普华 永道 思略 特资 产管 理业 务高 级经 理 +86 (21) 2323 3950 irina.zhaostrategyand.pwc