2019科创板中期投资策略分析报告,CONTENTS,第一部分：科创板概览,科创板主要指标一览图1：已受理公司上市进程及行业分布,图2：科创板公司市值分布,图3：科创板公司市值分布,科创板主要指标一览（1）“科创”性从研发费用占比来看，目前科创板的“科创”性或强于创业板，弱于纳斯达克，已受理企业科创板的研发费用比分布较多的在5%以下及510%，纳斯达克已披露上市企业研发费用比在5%以下偏少，5%15%以及15%25%局多，还有相当比例研发费用大于营收的企业。（2）成长性已受理企业企业营业收入和净利润具备较强成长性，营收和净利润复合增长率相较A股其他板块公司增长率较高。,图4：不同市场板块的研发费用占比分布情况图5：营收复合增长率和净利润复合增长率分布情况,科创板主要指标一览,（1）市盈率总体市盈率均值（静态）45.55，创业板80，中小板77，纳斯达克64。（2）市销率总体市销率均值（静态）7.74，创业板6.7，中小板4.32，纳斯达克56.4 。,表1：科创板分行业市盈率情况分布表2：科创板分行业市销率情况分布,科创板主要指标一览,图6：已申报公司研发支出总额占营业收入比例图8：已申报公司人均薪酬分布（万元）,图7：已申报公司技术研发人员占比图9：已申报公司人均创收区间分布（万元）,科创板主要指标一览,图10：已申报公司毛利率区间分布图12：已申报公司企业自由现金流状况,图11：已申报公司净利率分布图13：已申报公司企业经营性现金净流量流/营业收入,科创板新股定价的内外要素, 内在要素：公司估值（不同生命周期不同的估值方式）, 早期： Score card （记分卡估值法）、实物期权法、博克斯法、 VM 指数法 成长期：P/S、P/MAU、P/GMV(平台交易总量)、EV/EBITIDA、SV（股东价值）/User、,EV/User、 EV/FCF等, 成熟期：PE、PEG、SOTP、P/FCF、DCF等, 外在要素：多方博弈形成价格, 上市企业：募集资金。发行人总市值不满足招股说明书中选择的市值标准及财务指标上市,标准的，将中止发行。发行人高管及核心技术人员跟投比例不超过10%。, 保荐券商：承销保荐收入及跟投收益。绿鞋机制。, 投资机构：投资收益，兼顾有效报价，同一机构最高可报三档，最高申报价最低申报价,×1.2。, 监管机构：规则制定与监督方，平衡多方利益。,科创板主要指标一览,图14：首批部分企业新股询价结果分析,新股定价大部分集中分布于合理估值区间的40%-75%区间；IPO定价市盈率总体略高鱼招股书隐含市盈率，体现了市场初期对科创板的热情。,多方因素,空方因素不确定,多空因素,询价机制具备安全边际、绿鞋机制防破发、战略配售锁定12个月，跟投锁定24个月,首日可融券、网下配售比例增大抛压加大机构投资比例真实性、自律委6月8日倡议,科创板上市初期多空因素对比,性n 初步结论：科创板推出初期，预计波动幅度较大，如采取目前的发行定价机制，我们认为短期存在博弈套利空间，但预计一周后个股将出现分化行情，建议精选,11/50,CONTENTS,第二部分：科创板对比海内外市场,科创板与海内外其他市场对比,图16：港股2000年以来走势图,图15：创业板历年走势图,13/50,科创板与海内外其他市场对比,图17：纳斯达克历年走势图,纳斯达克指数作为美国最大的交易市场之一，其指数可以反映美国综合市场的行情自1971年成立以来到一直处于缓慢增长的状态，随着增长交易所规模逐渐扩大在2000年前互联网公司大批上市，纳指爆发性增长，在2000年遭遇互联网泡沫崩塌2001年至2007年处于缓慢恢复状态，并在2008年遭遇次贷危机在2008年金融危机过后迅速增长，近年受到美联储调息以及中美贸易战的影响，有所波动。,海内外其他市场市值分布,图18：创业板市值分布,图19：纳斯达克市场市值分布,图20：港股市值分布14/50,海内外其他市场PE对比,图21：纳斯达克、港股、创业板历史市盈率对比,图22：纳斯达克、港股、创业板2000年后历史市盈率对比,海内外其他市场PB、PS对比,图23：纳斯达克、港股、创业板历史PB对比,图24：纳斯达克、港股、创业板历史PS对比,海内外其他市场TOP10企业对比,图26：港股TOP10市值企业,图25：创业板TOP10市值企业图27：纳斯达克TOP10市值企业,CONTENTS,第三部分：科创板选股策略隐形冠军策略,19/50,科创板投资风险应大于传统板块,科创板推出使得企业可以在增长期，原本融PE的时候考虑上市，导致投资风险前置，选股难度增加。,科创板投资考验选股能力,图28：苹果vs亚马逊股价走势图,n 问题：,为什么苹果公司净利率及净利润增速均远超亚马逊情况下，亚马逊股价走势却强于苹果？,21/50,科创板投资考验选股能力,表3：苹果vs亚马逊过去十年主要财务指标对比,科创板公司估值方法,图29：不同生命周期阶段采用不同估值方式,大行业，小公司研究指标包括：1）行业对应市场空间；2）行业增速以及相对GDP增速；3）行业整体利润率，寻找高毛利的细分子行业；4）行业集中度，龙头公司占比，寻找大行业中的小公司。全球化策略隐形冠军通常拥有国际化意识，在西蒙的统计样本中，隐形冠军公司来自国外的收入平均占到总收入的50%以上。,细分行业领先研究指标包括：1）客户转换成本；2）网络效应（network effect；3）成本优势；4）规模优势。贴近用户很多隐形冠军处于产业链中间环节，生产产品配件或为大企业做配套服务。在西蒙的统计样本中，超过2/3的隐形冠军生产工业产品，1/5的隐形冠军涉及消费类产品，另有1/9属于服务业。,专注主业，重视研发研究指标包括：1）研发费用占比；2）研发人员数量及研发人员占比；3）无形资产，无形的护城河（品牌、专利权、法定管制）稳健的融资策略我们通过计算易变现率作为备选指标之一，判断公司的融资策略。易变现率=(股东权益+长期债务+经营性流动负债)-长期资产/经营性流动资产,科创板选股策略“隐形冠军”策略“隐形冠军”这个概念是赫尔曼·西蒙教授提出，大致具备以下特征：,科创板选股策略“隐形冠军”策略,图30：易变现率×PE散点图,科创板选股策略“隐形冠军”策略,图31：易变现率×资产负债率散点图,科创板选股策略“隐形冠军”策略,图32：易变现率×ROE散点图,科创板选股策略“隐形冠军”策略,图33：易变现率×ROA散点图,科创板选股策略“隐形冠军”策略,图34：易变现率×PE散点图,u 我们对易变现率在1以上公司进行“隐形冠军”9项特征的综合考量,u 选择的参考指标包括易变现率、隐含PE、资产负债率、ROE、ROA、2018年营收规模、所处行,业规模、市占率、研发投入。经过综合考量，我们建议关注虹软科技、澜起科技、乐鑫科技、南微医学、心脉医疗、华兴源创这六家公司，较符合潜在的“隐形冠军”特征。,科创板选股策略“隐形冠军”策略,表4：首批25家公司中建议重点关注公司,Thanks.,