2019电动车产业链电池材料研究报告,2019年7月7日,投资要点,动力电池产品提质降价，市场份额面临再次分散：动力电池产品力提升，预计2020年成组能量密度达到200wh/kg；平均售价预计年降10-15%，2021年或将达到700-750元/kwh。随着动力电池白名单废止，日韩电池企业加速进入中国市场；未来电池产品技术差异度下降，二线电池企业获得高端车企认证加速；预期国内动力电池市场份额将再次分散。行业资金链普遍紧张，产业链话语权体现为现金流：由于前期国家新能源汽车补贴发放周期较长，新能源汽车产业链资金较为紧张，直接表现为快速增长的应收账款、较差的经营现金流净额。由于前期电池高端产能不足，动力电池龙头宁德时代获得客户高度认可，通过收取预付款发货、预付款锁定产能方式，维持健康现金流。产业链其他环节尚未出现具备强话语权的龙头企业，但是高品质材料企业仍能通过配套海外日韩动力电池、高端消费电池的方式获得相对较好的现金流支持。建议关注高端供应链和安全性技术应用领先企业：高端供应链企业通过消费业务、海外业务获得现金流，反哺国内动力电池份额竞争；建议关注新宙邦、星源材质、恩捷股份。前期新能源车事故频发引发监管部门高度重视，安全属性强的细分技术种类应用份额将持续提升，软包电池、单晶正极等技术领先企业值得关注；建议关注宁德时代、鹏辉能源、当升科技、杉杉股份。,新能源汽车产业链分解,新能源汽车产业链新能源汽车产业链根据生产环节和生命周期，可分为四大部分：上游-资源：主要由金属资源锂矿（天齐锂业）、钴矿（华友钴业）、稀土矿产类等企业组成。中游-三电：主要由电池材料（杉杉股份、恩捷股份）、电池（宁德时代）、电机（方正电机）、电控（汇川技术）等环节组成。本文主要对电池及材料环节进行分析。下游-整车生产与销售：主要由主机厂、批发零售体系组成。后市场-汽车充电、运营、报废回收：主要由充电桩制造与运营（特锐德）、整车运营（曹操专车）、电池回收（格林美）等企业构成。,中游-电池与材料,目录 C,O N T E N T S,动力电池篇电池材料篇,动力电池-行业环节拆分环节拆分,动力电池系统-PACK,动力电池模组-Module,动力电池产品环节：动力电池生产环节主要分为电芯Cell、模组Module、电池系统/电池包Pack三个层级。一般电池生产企业均以电池包形式出货，市场也存在部分整车厂扶持的独立电池成组企业，如合肥华霆（江淮体系）、北京普莱德（北汽体系）。电池盈利能力分布：动力电池产品,盈利能力主要集中于电芯生产环节，相比之下电池成组环节盈利能力较低。东方精工（北京普莱德）数据显示，成组环节毛利率在17/18年为18.05%/10.74%，显著低于电芯环节25-30%的毛利率水平。动力电池电芯-Cell,动力电池-行业总览,行业判断,价格与盈利能力：预计动力电池成,组后均价未来三年年均下降10-,15%，2021年达到700-750元/kwh。,电池环节盈利能力继续下行，行业,3.7,16.5,28.6,36.4,56.9,70.0,110.0,0,20,40,1201008060,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,2019E,2020E,国内动力电池装机量预测（Gwh）,出货量：预计2019/2020年国内动力电池装机达到70/110Gwh，复合增速40%；2020年国内动力电池市场规模或将达到950亿元。,毛利率将低于30%。技术体系：国家补贴对技术路线选择影响趋弱，但是高能量密度、高,续航里程仍是主流车型需求，预计,三元高镍化仍将持续。新能源车安全事故频发引监管部门关注，安全,属性强的细分技术路线值得关注，如软包封装、单晶正极。封装方面,软包市占率有望在2020年超过,20%，后续与方形铝壳并立。,2,894,2,277,2,056,1,406,1,150,950,870,750,0,1,000500,2,0001,500,2,500,3,5003,000,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,2019E,2020E,2021E,动力电池售价变动预测（元/kwh）,动力电池-放眼海外海外概览海外动力电池业务仍亏损：根据LGC、SDI等企业年报数据显示，其海外动力电池业务均未盈利。松下年报中认为“低估动力电池业务增长带来的风险，未来将缩减投资规模提升盈利能力”。海外动力电池供给整体不足，业务竞争白热化：奔驰EQC、奥迪,E-tron因LGC动力电池供应量不足缩减整车量产计划，SDI也因供应计划与大众汽车不符下调供货目标。大众汽车引入SKI作为北美地区电池合作企业，LGC就大众汽车与SKI合作事项威胁断,供，并向SKI发起专利诉讼。动力电池行业竞争逐渐白热化。,21.26,20.75,3.68,2.97,50,25201510,宁德时代,松下电器,LGC,AESC,SDI,出货量（Gwh）7.39,动力电池-行业盈利能力与产品性能,盈利能力与性能,性能持续提升：2019年发布新车型中纯电乘用车用三元动力电池组能量密度超过170wh/kg，客车用磷酸铁锂电池组能量密度达到161wh/kg；2020年动力电池系统能量密度或突破200wh/kg。,23.7%,51.0%,48.7%41.4%,39.8%35.3%,32.5%34.1%,0%,20%10%,60%50%40%30%,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,宁德时代48.7%44.8%,国轩高科,售价下降行业盈利能力下降：动力电池售价持续下降，历史四年均价年降幅度达到15-20%；以宁德时代年报数据估算，2018年动力电池出,货均价为1150元/kwh，同比下降18.2%；动力电池单价较14年累计下,降60.3%。预计售价未来三年年均降,幅10-15%，并在2021年达到700元,/kwh级别；行业毛利率将低于30%。,动力电池行业盈利能力持续下降（毛利率）,175170165160155150145140135,17H1,17H2,18H1,18H2,19H1,NCM,LFP,动力电池产品能量密度持续提升（单位：wh/kg）,动力电池-封装技术路线差异,方形58.9%,圆柱28.1%,软包13.0%,软包动力电池,方形动力电池,行业分析方形动力电池：2018年国内动力电池第一大封装形式，市占率74.1%；国内代表企业为宁德时代、比亚迪，海外典型三星SDI。核心优势：高成组效率、大单体电芯、BMS简单。软包动力电池：2018年国内动力电池第二大封装形式，市占率13.5%；国内代表企业为孚能科技，海外典型企业为LGC、SKI。核心优势：高安全性、电芯,设计灵活、高单体密度。圆柱动力电池：2018年国内动力电池市占率12.5%；国内代表企业为力神、比克，海外典型松下。核心优势：高一致,性、新材料体系高适用性。圆柱动力电池,2018年国内动力电池封装路线圆柱12.5%软包13.5%方形74.1%2017年国内动力电池封装路线,动力电池-市场集中度仍在提升，远期或将再次分散,行业分析,宁德时代27%,比亚迪15%,国轩高科6%,宁德时代,比亚迪国轩高科,其他,市场份额：近年来国内动力电池市场份额快速集中，行业呈现强者恒强的竞争格局。宁德时代19年一季,度市场份额达到44%；比亚迪份额19,年一季度达到29%。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2018年国内装机量CR3为66.8%，2019年一季度CR3达到,74.65%，集中度提升趋势明显。,远期预测：国家补贴全面退出后，随着LG/SDI/SKI等海外龙头进入中,国市场，以及孚能科技、亿纬锂能、欣旺达、国轩高科等企业获得,高端车型订单，2021年之后国内市场份额或将再次分散。,宁德时代43%,比亚迪21%国轩高科6%2017年国内动力电池装机量市场份额,孚能科技4%,3%,中航锂电1%亿纬锂能2%,上海卡耐1%北京国能1%比克动力,其他18%,宁德时代比亚迪国轩高科孚能科技,比克动力,亿纬锂能北京国能中航锂电上海卡耐,2018年国内动力电池装机量市场份额,12.75,动力电池-国内龙头经营情况,现金流明显差异,经营性现金流：行业内回款能力体现,出显著差异，议价能力也在预收款规模有所体现。,*国轩高科经营性现金流净额三年为负，同期宁德时代显著为正；*国轩高科预收款余额不超过1亿元，,同期宁德时代预收款超过50亿元。宁德时代作为全球动力电池行业龙,头，在国内绝对领先的技术优势形成,了超高的市场份额，公司产品供不应求情况仍在持续，议价能力体现为相对稳定的毛利率和高额的产能预定费用（预收款）。,113.16,-50,500,100,150,21.092016年,23.41-1.002017年,-15.592018年,49.77-2.0419Q1,宁德时代（亿元）,国轩高科（亿元）,0.88,2.03,49.94,54.05,0.39,0.52,0.65,0.95,0,10,6050403020,2016年,2017年,2018年,19Q1,宁德时代（亿元）,国轩高科（亿元）,动力电池龙头经营活动现金流量变化情况,动力电池龙头预收款规模变化情况,动力电池-业务关注点,资金实力高流动：应收款结构应保持结构的高流动性（票据为主）、账期的高流动性（一年之内），避免出现激进销售策略带来的应收款规模快速膨胀、现金流流动性不足。强融资：公司所在地地方政府融资平台的担保能力/地方扶持政策的可实现性和延续性。,客户认可强认证：以海外高端品牌车厂、国内合资车企为代表的中高端乘用车型的认证和远期订单签署，形成对公司材料应用能力、一致性生产能力、工艺管控能力的认证。弱认证：海外知名汽车零部件品牌的认证、知名消费电子品牌的认证、知名功率电器品牌的认证。,赛道选择新赛道：以NCM712/811/NCA为代表的高镍正极材料、富锂锰基为代表的高电压正极材料、硅碳负极为代表的高容量负极材料组成的新体系动力电池率先量产、认证；或固态电池为代表的新一代电池材料体系的运用。强引进：海外知名动力电池品牌的技术合作或者合资、海外优秀技术团队回国创业。,目录 C,O N T E N T S,动力电池篇电池材料篇,电池材料-行业分解,电池材料产业组成示意图,行业判断正极材料：NCM811/NCA等高镍三元体系将加速渗透。公司盈利来源于产品代际差异和成品率。负极材料：由针状焦涨价引发的人造石墨负极材料进入尾声，石墨化内部配套叠加地方优惠电价有利于负极材料企业控制成本，负极材料将回归降价通道。电解液：六氟磷酸锂过剩产能消化，价格有望触底反弹；溶剂碳酸乙烯酯EC由于环保压力去产能导致价格上涨；电解液或将涨价。隔膜：湿法隔膜加速渗透，涂覆比例持续提升；产品单价维持快速下降趋势，行业毛利率或下滑。,电池材料-国内主要上市公司概览,杉杉能源,当升科技,华友,格林美,上海杉杉,贝特瑞负极,星城,江西紫宸,恩捷股份,星源材质斯诺,辽源鸿图,W-cope沧州明珠,宁波容百德方纳米贝特瑞正极东莞杉杉升华科技,新宙邦捷力,天赐,0,2010,30,605040,10090,-10%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,营业收入亿元,毛利率,正极负极,隔膜80电解液70,目录 C,O N T E N T S,动力电池篇电池材料篇正极材料,电池材料-正极材料-体系介绍,行业分析正极技术路线：动力电池正极材料主要分为三元(NCM/NCA)、磷酸铁锂(LFP)、锰酸锂(LMO)三大类。三元体系：该体系主要以3M技术专利为基础，分化为韩国主导的高镍NCM路线和日本主导的NCA路线；其中NCA体系主要应用于特斯拉车型，NCM体系广泛运用于中国、欧洲主流车企车型。磷酸铁锂：磷酸铁锂最初由美国推广，代表企业为A123；由于能量密度上限劣势逐步被三元体系取代，国内认为其安全性能突出，在客车领域普遍应用。锰酸锂：主要特色为低成本、高电压、高倍率，因能量密度低并非主流体系。,三元材料容量密度、循环寿命等参数与材料体系的关系示意图NCM811较NCM622呈现更多的晶形，循环寿命更不稳定,正极材料-出货量快速增长,行业分析,正极材料出货总量：受益于动力锂电池,在新能源汽车领域的运用，中国锂电正极材料出货量保持高速增长。 GGII数据显示2018年国内锂电正极材料出货量超20万吨。随着动力电池总出货量超越消费锂电，三元与磷酸铁锂超过钴酸锂成,为主要锂电正极材料。,0,2015105,25,2011年,2012年,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,LFP,NCM,LCO,LMO,LFP, 5.84,LCO, 5.4,LMO,2.6,NCM811, 1.05NCM622, 2.45,NCM523, 9.07,NCM111, 1.03其他三元, 0.08,NCM, 13.68,正极材料出货结构：GGII数据显示2018,年国内三元正极材料出货量约为13.68万吨，其中高镍三元出货量达到1.05万,吨，占例达7.7%；计入NCM622后的广义,高镍三元出货量比例达到25.6%。随着国家补贴政策对于动力电池组能量密度要,求的持续提升，三元材料高镍化成为行业趋势。,国内锂电池正极材料出货量（单位：万吨）,国内锂电池正极材料2018年出货结构（单位：万吨）,正极材料-动力电池正极材料发展趋势,行业分析,动力电池三元化成为主流：随着新能源,乘用车取代新能源客车成为新能源汽车,推广的主要增量，高能量密度的三元动力电池应用比例快速超越磷酸铁锂。,NCM, 58.11%,LFP, 39.00%,LMO, 1.89%,LTO, 0.88%,else, 0.12%,NCM,LFPLMOLTO,三元体系全面超越磷酸铁锂，成为国内动力电池第一大正极材料体系。后续随着新能源乘用车销量占比的提升，三元,体系高渗透率的现状仍将持续。,2018年国内动力锂电池技术体系份额,NCM44.58%,LFP49.60%,LMO4.25%,LTO1.57%,NCMLFPLMOLTO,2017年国内动力锂电池技术体系份额,else2018年国内动力电池装机中，三元动力电池装机量33.38Gwh，市占率达,58.11%，同比增加13.53pct；磷酸铁锂,动力电池装机量21.41Gwh，市占率39.00%，同比减少10.60pct。,正极材料-行业盈利能力变化,行业分析,毛利率与技术领先程度同步：杉杉能源、当升科技、容百科技、德方纳米为正极材料领域有代表性的企业；其中杉杉能源为消费LCO龙头，德方纳米为动力LFP龙头，当升科技与容百科技均以高镍三元为特色。,杉杉/当升/容百毛利率变化趋势趋,同，原因为三家企业定价方式是以Co价为核心的成本加成定价，其盈利能力与金属Co价格趋势趋同。但是当升/容百因为具备高镍三元材料的额外,溢价，在金属降价过程中仍保持稳定单位盈利能力，导致18年毛利率提,升。磷酸铁锂由早期供不应求的供给定价转变为供给过剩后的成本加成定价，毛利水平向三元靠拢。,0%,40%35%30%25%20%15%10%5%,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,杉杉,当升,容百,德方,151050,2520,30,8.16,7.69,8.69,654,87,9,2014年,2015年,2016年,7.112017年,6.032018年,国内锂电池正极材料企业毛利率,NCM523售价变动NCM523（万元/吨）,LFP售价变动LFP出货均价（万元/吨）,7.5% 7.8%,正极材料-国内企业市场份额,行业市场份额,三元正极：市场份额较为分散，长远/容百/当升/振华市占率均为,10%。正极材料具备投资门槛高（万吨投资额高达6-7亿元）、流动资金要求高（金属成本占比超90%，且资,源企业要求账期短）特征，因此行,10.3%10.2%,9.9%9.9%,4.3%4.4%4.9%5.3%,25.5%,容百科技当升科技贵州振华,杉杉能源厦门钨业湖南桑顿天津巴莫科恒实业新乡天力其他,25%,15%,3%,57%,德方纳米安达科技,升华科技其他,2018年国内三元材料市场份额长远锂科,2018年国内铁锂材料市场份额,三元材料高材料成本占比,材料成本92%,材料成本制造成本人工成本,2018年国内铁锂装机市场份额,44%,20%,13%,23%,宁德时代比亚迪,国轩高科其他,业参与者主要为国企。磷酸铁锂：市场份额较为集中，主要为宁德时代供应商德方纳米（市,占率25%）和比亚迪（自产配套）。主要原因为下游客户较为集,中，磷酸铁锂动力电池出货18年CR3超过75%，且国轩高科、比亚迪,均自配套正极材料产能。,正极材料-国内龙头企业经营情况,行业分析,19,081,17,960,21,447,12,0464,403,6,026,8,021,9,763,20,06315,455,0,15,00010,0005,000,25,00020,000,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,杉杉能源,当升科技,0,5040302010,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,杉杉能源,当升科技,杉杉能源：全球高端钴酸锂正极材料,龙头，消费软包锂电龙头ATL供应商；16年以来三元材料出货占比提升，并,向比亚迪供货动力三元。公司为保证利润率调整客户结构，正极材料出货总量下滑。18年公司实现正极材料出,货量20063吨，同比下降6.5%；实现营,杉杉能源/当升科技正极业务出货量（吨）,业收入46.64亿元，同比增长9.5%。杉杉能源/当升科技正极业务收入规模（亿元）当升科技：国内高镍三元正极材料龙,头，率先实现NCM622在动力电池领域的应用并批量出货，同时向LG及三星SDI等电池企业供货储能三元材料。14年至今出货量保持快速增长，18年正极材料出货达到15455吨，同比增长,58.3%；实现营业收入31.08亿元。,目录 C,O N T E N T S,动力电池篇电池材料篇负极材料,负极材料-性能提升空间有限，成本控制是人造石墨核心,人造石墨负极性能提升空间有限，硅碳负极容量密度更高人造石墨负极工艺核心是热处理，制造费用占比接近50%,50%,3%,47%,材料,人工制造,行业概述人造石墨负极性能提升有限：日本科研数据显示2002年至今人造石墨负极容量密度已经接近理论上限，提升空间有限；性能改进主要集中于倍率性能和循环寿命。硅碳负极成为提升容量密度的主要选择。热处理是人造石墨负极核心：制造加工费用在人造石墨负极成本中占比较高，主要为石墨化/碳化工序的加工费用，其中电费是,主要组成部分。为控制成本，主流负极企业均开,始在低电价地区配套建设石墨化,工厂。,负极材料-市场规模增速较低,行业分析,出货量增速稳定在20%以上：高工锂,电数据，2018年国内锂电负极材料出货量19.2万吨，同比增长31.2%；近7,年来负极材料出货量增速均超20%。,2.30,2.77,3.90,5.16,7.28,11.83,14.61,19.20,0%,30%20%10%,60%50%40%,70%,0,105,2015,25,2011年,2012年,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,产量（万吨）,同比增长（右轴）,24.10,30.00,40.50,94.10,40%30%20%10%0%,70%60%50%,6040200,10080,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,市场规模（亿元）,同比增速（右轴）83.0064.57,国内锂电池负极材料出货量（单位：万吨）,国内锂电池负极材料市场规模（单位：亿元）,市场增速低于出货量增速：高工锂电,数据，2018年国内锂电负极材料市场,规模94.1亿元，同比增速低于15%，显著低于出货量增速。原因一：宁德,时代等动力电池企业培养负极材料新供应商，由于出货量较大因而产品售价较低，拉低行业平均售价；原因,二：除人造石墨外，日韩仍需求大量天然石墨负极材料，由于天然石墨负极材料均价更低，拉低行业平均售,价。,负极材料-市场集中度下降,行业分析传统三强份额下滑：国内动力电池,负极需求增长，动力人造石墨负极成为主要增长点。贝特瑞、上海杉杉、江西紫宸为中国传统负极三,强，也是全球负极行业佼佼者。2016年至今负极行业CR3呈下滑趋势，2016年行业CR3为55%，2018年,下降为45%，相比下降10pct。贝特,瑞以天然石墨负极为代表产品，未能充分收益动力电池增长带来的负,极需求；上海杉杉则因管理层变动等原因导致出货量增速不及预期。东莞凯金为宁德时代培养的负极材料供应商，受益于宁德时代动力电池装机量的增长，东莞凯金出货量快速增长，截止18年市占率达到10%，成为二线负极材料企业龙头。,2018年国内负极材料企业市场份额,19%,14%,12%,10%,7%,3%3%5%,27%,贝特瑞,上海杉杉江西紫宸东莞凯金翔丰华,星城石墨江西正拓深圳斯诺其他,21%,19%,15%,6%3%3%6%,19%8%,贝特瑞上海杉杉江西紫宸深圳斯诺湖南星城东莞凯金江西正拓翔丰华其他,2016年国内负极材料企业市场份额,负极材料-主要企业经营情况,行业分析,18年产品处于涨价趋势：2018年由于环保压力下钢铁行业对高压石墨电极需求井喷，导致其原材料针状焦价格上行。由于人造石墨负极材料也为针状焦，人造石墨平均售价提升。,国内锂电池负极材料平均售价变动（万元/吨）,2,43,8765,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,上海杉杉,紫宸,星城石墨,15%,45%40%35%30%25%20%,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,杉杉,星城,紫宸,贝特瑞,国内锂电池负极材料企业毛利率变化情况,行业毛利率整体下滑：负极行业平均,毛利率约为35%。2016年以来行业毛,利率整体处于下降通道，主要因动力,电池企业成本敏感性较消费企业更,强。国家补贴下降的环境下，动力电池企业成本控制诉求较强。负极企业面对动力电池企业难有议价权，由于针状焦成本的上涨未能完全转移，行业毛利率下滑。星城石墨毛利率上涨的原因主要为产品结构的调整，公司,人造石墨产品占比提升。,目录 C,O N T E N T S,动力电池篇电池材料篇电解液,电解液-市场规模持平,行业分析,出货量：2018年国内锂电池电解液出,货量约为14万吨，同比增长27.3%。,原因一：国泰华荣、新宙邦对日韩电解液出口量的增长，其中新宙邦实现,对巴斯夫电解液业务的全面收购；原因二：国内动力电池需求量增长，拉,动国内电解液需求增长。,6.33,8.84,10.20,14.00,0%,20%10%,50%40%30%,60%,0,5,10,15,2015年,2016年,2017年,2018年,出货量（万吨）,同比增长（右轴）,100%80%60%40%20%0%-20%,706050403020100,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,市场规模（亿元）,同比增速（右轴）,市场规模：2018年国内电解液市场规,模为63.6亿元，同比下降3.1%，为近五年首次下滑。出货量增长下市场规模萎缩，主要原因为六氟磷酸锂供大于求后价格下滑，直接导致电解液整体售价下调；同时电解液作为配方产品，通用配方较难体现技术差异，定制配方往往由电池企业主导，电解液,企业难以把握定价能力。,电解液国内出货量情况,电解液国内市场规模情况,电解液-国内企业市场份额,行业分析,市场份额：高工锂电数据显示，以,25.50%17.50%,12.86%,2.14%2.32%2.86%3.93%4.31%4.64%9.29%,14.65%,天赐材料,新宙邦,国泰华荣东莞杉杉天津金牛汕头金光珠海赛纬香河昆仑北京化学山东海容,1614121086420,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,东莞杉杉,新宙邦,天赐材料,出货量口径统计，18年国内电解液市场CR6占比为72%，较17年同比增长4.3pct。营业收入规模：新宙邦电解液业务收入稳步提升，主要原因为公司经营策略，主动放弃低价同质化订,单，在市场份额持稳前提下侧重高,毛利、现金流好的海外订单和消费,电池订单。东莞杉杉收入增加的原因为公司管理层更换后采取平价获取市场份额的策略。天赐材料由于自产六氟磷酸锂，且动力电池大客户为宁德时代不具备议价权，因此产品价格快速下降，,导致收入规模萎缩。,2018年国内电解液市场份额,主要企业出货量（万吨）,电解液-国内企业经营情况,行业分析行业毛利率明显分化：东莞杉杉由于,前期布局河北廊坊工厂，开工不足导,致毛利率快速下降；管理层变动后公司采取成本定价策略，维持15%低毛利率微亏损状态，主要目的为获取市场份额。天赐材料由于2017年以来六氟磷酸锂产能快速扩张后产能过剩，导致电解质降价，且主要面对以宁德时代为代表的国内动力电池客户，因此毛利率下滑。新宙邦主动放弃低价同质化订单，在市场份额持稳前提下侧重高毛利、现,金流好的海外订单和消费电池订单，,因此毛利率最为稳定。,60%50%40%30%20%10%0%,2011年,2012年,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,东莞杉杉,国泰华荣,新宙邦,天赐材料,珠海赛纬,国内电解液企业毛利率变化,电解液-国内企业经营情况,行业分析,行业资产负债率上行：新宙邦定位精细氟化工企业，同步推进氟化工、电子化学品、新型电解质及海外工厂建设，未来三年内固定资产投资超过20亿元，19年年初已经获得银行长期项目贷款支持，目前正在推进股权融,资，后续负债率有望降低。,天赐材料通过产业链延伸至磷酸铁锂,正极材料等领域，且大客户压制下现金流较差，负债率有所提升。,50%40%30%20%10%0%,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,19Q1,天赐材料,新宙邦,-2-3-4,-1,543210,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,国内电解液企业资产负债率,天赐材料现金流与利润背离扣非归母净利润（亿元） 经营现金流净额（亿元）,目录 C,O N T E N T S,动力电池篇电池材料篇锂电隔膜,隔膜-生产工艺,湿法隔膜工艺流程图干法隔膜工艺流程图,行业分析生产工艺：隔膜生产工艺主要分为干法工艺和湿法工艺两大类，其中干法采用PP为原材料，熔点更高，但是厚度更厚；湿法采用PE为原材料，熔点较低。性能比较：隔膜产品控制参数较多，具备典型影响的参数包括厚度、孔径、孔隙率、扭曲、抗氧化性能、收缩率等，其中厚度是影响电池能量密度的主要参数。因此在国家补贴政策以能量密度为核心考核指标的影响下，湿法隔膜在三元电池中渗透率快速提升。,隔膜-国产化规模快速扩张，结构湿法化,行业分析,2520151050,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,干法隔膜（亿平）,湿法隔膜（亿平）,湿法,64.92%,干法-单拉,28.91%,干法-双拉,6.16%,其他,35.07%,湿法,干法-单拉,干法-双拉,隔膜出货量：2018年国内隔膜出货量达到20.2亿平，同比增长40.3%；其中湿法隔膜13.1亿平，同比增长66.9%；干法隔膜7.1亿平，同比增长8.4%。隔膜出货结构：2018年国内湿法隔膜出,货占比已经达到64.92%，超越干法隔,膜。湿法隔膜增速显著高于干法，主要,原因为动力电池企业能量密度诉求下，,更多采用具备厚度更薄优势的湿法隔,膜。同时随着恩捷股份为代表的湿法隔膜企业产能快速扩张，湿法隔膜价格快,速下滑，干法隔膜价格优势缩小。目前国内动力电池企业为配合三元动力电池的高能量密度特性，多采用9+3微米或者12+4微米厚度湿法涂覆隔膜。,国内隔膜产品出货量（单位：亿平）,2018年国内隔膜产品出货结构,隔膜-平均售价下滑，毛利率维持高位,行业分析,产品均价：隔膜价格维持下降趋势。,2,876543,9,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,星源材质,恩捷股份-基膜,恩捷股份-涂覆,苏州捷力,-20%,80%60%40%20%0%,2012年,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年,恩捷股份,星源材质,沧州明珠,辽源鸿图,苏州捷力,隔膜产品单位售价变动（单位：元/平方米）,隔膜企业毛利率变动情况,2017年恩捷湿法隔膜半成品价格已经接近星源材质的干法隔膜；2018年星源产品均价已经低于2.5元/平米。高毛利：隔膜行业龙头企业的毛利率,仍然维持较高水平。截止18年三季,度，恩捷股份湿法隔膜毛利率仍超过,60%；18年星源材质干法隔膜毛利率为,48%，剔除合肥工厂后其他业务毛利率,仍高于55%。高开工率下龙头企业通过快速提升成品率和压缩固定成本折旧，实现成本的同步下降。沧州明珠、苏州捷力的毛利率下滑主要因为开工率不足，以及为获取市场份额采,取较激进的价格策略。,隔膜-代表企业分析-星源材质,星源材质,应收帐款与应收票据：星源材质18年期末应收总额较期初增加仅0.44亿元，应收规模总体增速可控。但是公司应收结构中应收款占比达到84%，较期初提升27pct；应收项结构表现劣化。我们认为主要原因为公司合肥、,常州新增产能即将投放，公司为开拓,以国轩高科为代表的国内动力电池客户，初期执行了较宽松的回款策略。,0,7654321,2014年,2015年,2016年,2017年,