请务必阅读正文 后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 行业 深度 ： 5G 如何 重构 互联网 传媒 行业 ？ （ 下 篇 ） 乘 5G 东 风 ， 大屏 、云游戏 和 VR/AR 即将 爆发 报告摘要 ： Table_Summary 行 业深度： 5G 如何重构互联网传媒行业？（上篇）重点从 5G 与互联网传媒的关系及 关系演进角度 复盘验证 ， 并 提出三条 前瞻性的 主线 ， 本文 作为专题 下篇 ， 详细梳理 细分行业投资逻辑 和 相关 标的 。 大屏：广电 5G+4K 超高清政策扶持， OTT 崛起带来新增量 。 家 庭 大屏是影 院 、移动设备之外第三张休闲屏 ， 行业 呈 爆发式增长 ，智能电视激活 数 增速达 62%， 家庭大屏 有望成家庭人工智能中心 ；政策端 有 广电 5G牌照 促进地方 广电整合 及 4K 超高清 扶持 双重 利好 ，智慧广电建设可 获得更多服务流量入口 ， 超高清 视频产业政策是 4 万亿市场容量 ，预计 19年 应用端 占比 45%； OTT 碾压传统市场 ， 2019 年 OTT 将成 TV 端 第一入口 ，广告是 OTT 的主要变现方式 ， 2018 年 OTT 广告规模 60 亿元，同增 131%， 预计 19 年突破 100 亿 ，会员付费仍处于培育期 。 云游戏：游戏行业的颠覆式变革，短期仍有挑战 。 云游戏 从 硬 件和存储角度 明显区别于传统网络游戏 ， 从早期的 Onlive 到谷歌的 Project Stream， 到索尼的 Play Station 和腾讯的 START， 巨头 纷纷布局 。 云计算服务和云游戏平台 环节 将 打破传统游戏产业链 ，游戏订阅 份额 可能 吞噬硬件 份额 ， 预计 20 年 订阅 占比 达 13%， 19 年 起 硬件市场规模将出现萎缩， 游戏订阅支出 将迎高速发展期 。 短期云游戏 资费 较主机硬件的长周期一次性消耗 ， 仍不具有性价比 ，长期看 5G 将 改善 云游戏技术面问题 ，提升 提升视频编解码水平 ， 边缘计算 改善网速 问 题 。 VR/AR：行业趋于理性， 5G 助力 VR/AR 场景真实 落地 。 行业规模增速惊人 ， 18 年 全球市场规模破 700 亿 ，同增 126%， 预计未来 5 年 行业复合增长率超 70%， 18 产 年 硬件端占比 63%， 应用端 占比 37%，预计20 年占比将达到 41%， 未来 10 年软件端将成为 行业增长的新驱动力， ；Facebook、微软设备端领跑全球，国内多布局关键器件 ， 软件端 影视内容公司布局渠道端，技术助力内容形式升级 。 15 年 行业炒概念 ， 19 年5G 将推动 VR/AR 真实落地 ，解决 设备 分辨率 、眩晕感 、设备舒适感 等问题 ， 解决因计算能力以及传输率不足导致的行业痛点 。 投资建议： 看好三大方向 大屏 、云 游戏、 VR/AR， 建议关注芒果超媒、 新媒股份 、 腾讯控股、 金山软件 、 顺网科技 、 恒信东方 等 。 风险提示： 5G 商用不及预期；政策调控影响较大；行业竞争激烈。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 芒果超媒 41.05 0.87 1.08 1.29 47.18 38.01 31.82 增持 新媒股份 86.50 2.13 2.09 2.80 40.61 41.39 30.73 暂未评级 腾讯控股 352.60 8.23 10.29 12.61 42.84 34.27 27.96 暂未评级 金山软件 16.90 0.27 0.47 0.59 62.59 35.96 28.64 暂未评级 华策影视 6.73 0.12 0.30 0.35 56.08 22.23 19.02 买入 Table_Invest 同步大势 上次评级： 同步大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨 跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 -0.63% -13.14% -14.47% 相对 收益 -4.80% -15.75% -26.22% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量 （只） 171 总市值（亿） 16374 流通市值（亿） 11447 市 盈 率（ 倍） -59.38 市净率（倍） 1.76 成分股总营收（亿） 6743 成分股总 净利润（ 亿） -193 成分股资产负债率（ %） 39.60 Table_Report 相关报告 行业深 度： 5G如何重构互联网传媒行业？（上篇） 传媒大变局，历史复盘和行业重估 2019-06-23 传媒行业 18 年年报 &19Q1 季报综述：业绩触底，轻装上阵 2019-05-13 东北传媒周报：中报季持续推荐平 台型公司和 To B解决方案 2018-08-29 东北传媒周报：关注两 部委文 件长 期 战 略利好，提示三条主线 2018-08-12 Table_Author 证券分析师： 吕思奇 执业证书编号： S0550518080001 研究助理 ：夏妍 执业证书编号： S0550118080035 13020181618 xiayannesc /传媒 发 布时间： 2019-06-30 请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 2 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 大屏：广电 5G+4K 超高清政策扶持， OTT 崛起带来新增量 . 51.1. 第三张屏 “家庭大屏 ”是下一代家庭人工智能控制中心 .51.2. 从政策、技术及内容三端，广电 5G 牌照 +4K 超高 清利好大屏建设 .81.2.1. 广电 5G 整合完毕后，有望推动智慧广电和智慧城市建设 . 91.2.2. 超高清视频政策目标宏大，广电系积极布局有望分一杯羹 . 101.3. IPTV/OTT 碾压传统有线市场， OTT 变现空间潜力无穷 .131.4. 相关个股逻辑及盈利预测 .161.4.1. 芒果超媒： “大屏 +小屏 ”和 “平台 +内容 ”共进，携手运营商迎接 5G 时代 . 161.4.2. 新媒股份：南方互联网电视龙头，与腾讯共同经营 OTT 平台 . 171.4.3. 华数传媒：新旧业务并进，业务最全面的广 电系公司 . 182. 云游戏：游戏行业的颠覆式变革，短期仍有挑战 . 192.1. 云游戏区别于网络游戏，已有 10 年发展历程 .192.2. 云游戏的根 本性行业转 折：游戏盈利模式及产业链分成变革 .212.2.1. 变革游戏盈利模式：游戏订阅大势所趋 . 212.2.2. 变革产业链分成比例：硬件份额被挤压，内容为王 . 232.3. 资费短期不具性价比，技术层视频解码、网速及边缘计算仍有挑战 .242.4. 相关个股基本逻辑及盈利预测 .252.4.1. 腾讯控股：云游戏加紧布局，依托腾讯云助中国游戏厂商走向全球 . 252.4.2. 金山软件：提供完整云服务产 品，致力于前沿技术边缘计算 . 262.4.3. 顺网科技：发布顺网云电脑产品，开启互动娱乐云端化 . 263. VR/AR： 行业趋于理 性 ， 5G 助力 VR/AR 场景真实落地 . 273.1. VR/AR 实际市场规模增速远超市场预期 .283.2. 产业链环节复杂多样，行业将步入软件时代 .303.2.1. VR/AR 产业链长，参与主体多，硬件贡献多头份额 . 303.2.2. 硬件端： Facebook、微软设备端领跑全球，国内多布局关键器件 . 313.2.3. 软件端：影视内容公司布局渠道端，技术助力内容形式升级 . 333.3. 15 年 VR/AR 泡逐渐冷却， 19 年 5G将推动 VR/AR 真实落地 .343.4. 相关个股基本逻辑及盈利预测 .353.4.1. 恒信东方： “VR+动画 ”积极布局，优秀作品频出 . 353.4.2. 华策影视：影视剧龙头内容战略稳固， 5G 时代有望持续提供优质内容 . 364. 投资建议总结 . 375. 风险提示 . 38请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 3 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 图表目录 图 1：休闲娱乐场景的三张屏：影院、移动设备和互联网电视 . 5图 2：影院屏：增速下滑，行业增速下滑 . 6图 3：移动屏：行业渗透率见顶，月活增速放缓 . 6图 4：智能电视覆盖规模及激活数量（亿） . 6图 5：智能电视和传统电视终端渗透率情况（ %） . 6图 6：家庭大屏用户接触食品内容主要渠道收看时长占比情况（ %） . 7图 7：分终端类型各类媒体周触达（ %） . 7图 8：家庭大屏终端与个人终端用户渗透率对比情 况 . 7图 9： 中国家庭大屏内容产业变迁 . 8图 10：大屏与家庭应用场景的联动 . 8图 11：广电总局与直属单位及地方广电关系 . 9图 12：家庭大屏数据贡献智慧城市建设 . 10图 13：超高清视频产业政策发展目标梳理 .11图 14： 2022 年我国超高清视频产业细分领域市场规 模情况（亿 ） .11图 15： 4K 彩电中国及全球的市场规模（万）及市场渗透率（ %） . 13图 16：中国 OTT 牌照与上下游合作关系 . 14图 17： 2005-2018 年大屏不同类型用户数变化（万） . 14图 18： 2015-2020EOTT 用户激活数与 DTV 缴费用户数对比 . 14图 19： OTT 广告商业化变现三个阶段及基本特征 . 15图 20： 2015-2020EOTT 广告市场规模变化 . 16图 21： OTT 广告市场规模收入结构 . 16图 22：云游戏运行示意图 . 19图 23：全球知名云游戏平台 . 20图 24：巨头布局云游戏平台的发展历程 . 21图 25：云游戏产业链关键环节 . 22图 26： 2012-2025E 全球游戏行业三种盈利模式收入占比情况（ %） . 23图 27： 2012-2025E 全球主机游戏支出结构（十亿美元） . 24图 28： 2012-2025E 全球主机游戏支出硬件及游戏订阅支出增速变化（ %） . 24图 29：边缘计算用于云游戏逻辑示意图 . 25图 30：虚拟（增强）现实发展阶段及各阶段特征 . 28图 31：虚拟现实（ VR）和增强现 实（ AR） 现场使用示 例图 . 28图 32：中国虚拟（增强）现实市场规模 . 29图 33：全球虚拟（增强）现实市场规模 . 29图 34： 2018 年全球虚 拟（增 强）现实终端出货量占比情况 . 29图 35： 2022E 全球虚拟（增强）现实终端出货量占比情况 . 29图 36： 2018-2023E 中国 VR/AR 头显设备市场出货量预测（百万台） . 30图 37：虚拟（增强）现实产业结构划分 . 31图 38：全球虚拟（增强）现实产业链环节市场规模占比情况 . 31图 39： VR 设备 Oculus 和 AR 设备 HoloLens 产品示例 . 32图 40：中国 VR 产品知名度排名（ 重度 用户） . 32图 41：全球虚拟（增强）现实风险投资市场情况 . 34请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 4 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 图 42： 5G 网络改善 VR/AR 性能 . 35图 43： VR/AR+5G 网络后可落地的应用场景 . 35表 1：高清视频产业链环节、代表公司、发展情况及规模预测 .11表 2：芒果超媒盈利预测 . 17表 3：新媒股份盈利预测 . 18表 4：华数传媒盈利预测 . 19表 5：游戏不同阶段不同细分市场的代表作品 . 21 表 6：顺网科技盈利预测 . 27 表 7：硬件端关键器件涉及到的供应商公司 . 33表 8：传媒上市公司对 VR 的布局情况梳理 . 33表 9：恒信东方盈利预测 . 36表 10：华策影视盈利预测 . 37表 11：盈利预测汇总 . 38请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 5 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 4G 移动互 联 网 红 利是 15 年传媒行 业指数创新高的根本 原因 ， 5G 早期流量商业模式将 延续 4G 思维，长期看 5G 将是定制化、智能化和场景化的高度渗透与融合，物联网时代 ，互联网传媒 行 业 有望重估。 我们在 行业 深度： 5G 如何重构互联网传媒行业？（上篇）重点从 5G 与互联网传媒的关系及其关系演进角度提出传媒的行业性机会，提出三条具备前瞻 性 的 投资主线 ，并尝试回答如下四个问题 ： 1、从通讯演变维度，过去十年传媒与通信涨跌关系？ 2、 5G 时代传媒崛起的时间区间、原因和方向？ 3、未来传媒 是否会复制 3G 过渡到 4G 的 超额收益？ 4、传媒与 TMT 其他 三个行业的 涨跌逻辑为 何不同？ 5G 的应用端总结来说即是围绕 “场景 ”、 “规模 ”、 “速度 ”： 1） 5G+底层用技术形成通用技术确立的应用平台（场景） ，如 5G+云计 算衍生而来的云 视频、云 VR、云游戏；2）大规模物联网（规模） ，如智慧城市、智慧家居、智慧生产、智慧工业等； 3）提高消费者移动设备上的移动宽带（速度） ， 主 要指 5G 手机设备放量，由此带来传媒内容形式的升级。 基于以上三大应用逻辑，我们看好几大方向：大屏、云游戏、VR/AR。 主要原因 ： 一是基于容易落地实现 ；二是基于规模角度的 云计算基础；三是三项应用场景都有较 相对 成熟的基础 技术和通用 技术。 本文 行业深度专题： 5G 如何重构互联网传媒行业？ （ 下 篇 ） 将从细分行业 投资逻辑梳理 和涉及标的做进一步阐述 。 1. 大屏 ： 广电 5G+4K 超高清 政策扶 持， OTT 崛起带来 新增量 1.1. 第三张屏 “家庭大屏 ”是下一代家庭人工智能 控制 中心 5G 技术 +4k/8k 高清视频产业政策 扶持 ， “大屏时代 ”或将重新开 启 ， 尤 其是家庭 娱乐场景 。 大屏的 “大 ”一方面是 指更大的 移动视 频 ，可以突破 固定 观看 场景 ； 另一方面指更清晰 、更快速 、云端储备 性 能 更强 的 极致 大屏体验 ，前者 较 4G 而言 没有 根本性的变化 ， 变化的是 更快的速度 ，后者有望改 变 内容渠道 产业链和 增加新的市场增量 。 用户休闲娱乐 基本 有 三张 屏 ，从 包括 影院 屏 、移动视频 和客厅大屏 ，从各自的 市场增速来看 ， 1） 影院 的 屏扩张增速 放缓 ： 影院 市场 已 经 逐步步入成熟期 ， 影院荧幕数 18 年 6 万 块 ，增速 18%，从 15 年 的 增速 32%开始 荧幕扩张增速 逐年下滑 ， 市场容量 票房也 由双位数 回 落 至个 位数 水平 ； 2） 移动 视频 的 屏 接近饱和 ： 移动视频已成典型的存 量市场 ，行 业 渗透率 高达 96%， 月度活 跃用户 数 保持在 10-11 亿之间 ，月度增速 逐月降低 ） ， 3） 以 互联网电视 为代表的家庭 大屏 处于高速发展期 ： 18 年智能电视终端覆盖规模达 2.51 亿 ，同增 38.67%，激活规模达到 1.86 亿 ，同增 61.7%，互联网电视渗透率达到 36%，预计未来仍将挤压传统电视渗透率 。 图 1： 休闲娱乐场景的三张 屏 ：影院 、 移 动 设备 和 互联网电视 数据 来源 ： 奥维 网 ， 东 北 证券 请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 6 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 图 2： 影院 屏 ：增速下滑 ， 行业增速下滑 图 3： 移动屏 ：行业渗透率见顶 ，月活增速放缓 数据来源：东北证券 数据来 源：东 北证券 图 4： 智能电视覆盖规模及激活数量 （ 亿 ） 图 5： 智能电视和传统电视终端渗透率情况 （ %） 数据来源： 中国 网络 视听业 协会 ， 东北证券 数据来源： 中国网络视听业协会 ， 东北证券 由家庭大屏的 触达 率 、 时长 、渗透率 看出 ， 家庭大屏仍然有较大 空间 。 我们的 直观印象是电视看得人越来越 少 ， 用户 更多时间花在移动设备上 ， 但 实际数据 证明 家庭大屏的 使用时长 和触达率 与预期 迥异 ： 从 用 户 使用 时长 角度 看 ， 用户接触视频内容市场渠道收看时长占比 中，家庭电视大屏占比 47.2%，手机占比 19.5%，电脑为 8.8%，家庭大屏使用时长占比远 超 手机 、电脑，我们判断可能与用户 使用 OTT 盒子观看 互联网 视 频 内容有关 （ 即把小屏内容 搬到大屏上 ） ， 此外 ， 家庭大屏渠道更加 丰富 包括 DTV、 IPTV 和 OTT， 且家庭大屏 覆盖不同 年龄层次 ； 从用户的周触达率看 ， 18年 视 频媒体整体周触达率达到 92.3%， 提 升 2.8pct，手机视频当之无愧成为领头羊 ，周触达率达 80%， 而家庭大屏媒体仍 然占 据重 要位臵 ， 77.5%的受众每周触达 家庭大 屏 ，并没有 预期的那 么低 。 请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 7 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 图 6： 家庭大屏用户接触食品内容主要渠道收看时长占比情况 （ %） 图 7： 分终端类型各 类媒体周 触达 （ %） 数据来 源： 尼尔森 ， 东北证券 数据来源 ： 尼尔森 ， 东北证 券 就 活 跃大屏用 户设备拥有比 例 而 言 ， 18 年 互联网电视典型的 OTT 终端 渗透 率提 升最为明显 ， 且渗透率最高 ，达到 74%，较 17 年的 56.3%提升 17.7pct， 此 外 DTV 由62.5%提升至 63.4%， IPTV 由 35.7%提 升 至 44.5%，彰显了 OTT 巨大的商业价值 而从个人终端的小屏角度看 ，智能手机渗透率由 89.9%提 升 至 18 年的 90.6%， 空 间 已经非常有限 ， PC 设备由 17 年的 61.2%提升至 66%， 平板电 脑由 17 年的 38.5%提升至 18 年 的 41.2%，游戏机设备由 17 年的 6.3%提升至 18 年的 8.5%。 图 8： 家庭大屏终端与个人终端 用户渗透率对比情况 数据来源： 尼尔森 ， 东 北 证券 内容选择与行业政策 促成了 家庭大屏格局的形成 和高景气度 。 影视内容端在过去十年的资源分 配上发生 较大变化 ：由 “电视台自产自播 ”到 “电视台制播分离 ”到 “网络播出电视台内容 ”再到 “制作方生产 ，台 网同 播 ”再 到 “网络播自制内容 ，台网各有侧重 ”，台网资源 的分化导致 渠道端也 发生了根本性 变化 ， 互联网电视也是顺应网络 内 容 端的发展而出现 。 从 变现模式 来看 ，也从 “广告 +付费 ”向 “广告 +付费 +家庭流量 ”转变 ，请务必阅读正文 后的 声 明 及说明 8 / 40 Table_PageTop 行业深度报告 家庭 流量 以 家庭 消费 、智能家居 控制等 打开 线 下 消费场景 。 随着 AI 技术在家庭大屏端的应用开发，语音控制人工智能等将成为未来 智能电视的基础功能，用户可语音控制 操纵、智能唤醒 ，甚至摆脱遥控器和大屏 内容 介质本身， “大屏 ”更 大的 意义 是 有望成家庭人工智能的中心， 通过语音指令操纵其他智能家电设备， 家庭智能场景 技术要求相比智慧 生产 、智慧医疗 及智慧智慧 工业等落 地更加容 易 ， 科技 电影 中的 智 能 生活场景并不夸张 ， 事实上 已经 实现 ，但尚未普及 。 图 9： 中国家庭大屏内容产业变迁 数据来源： 尼尔森 ， 东 北 证券 图 10： 大屏与 家庭应 用场景的联动 数据来源： 网络整理 ， 东北 证券 1.2. 从 政策 、技术 及内容 三 端 ， 广电 5G 牌照 +4K超高清 利 好 大屏 建 设 广电 5G牌照 +4K 超高清视