<p>行业 报告 &nbsp;| 行业研究简报 &nbsp;请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 &nbsp; &nbsp;1 纺织服装 &nbsp;证券 研究报告 &nbsp;2018 年 03 月 03 日 &nbsp;投资 评级 &nbsp;行业 评级 &nbsp;强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 &nbsp;强于大市 &nbsp;作者 &nbsp; 郭彬 &nbsp;分析师 &nbsp;SAC 执业证书编号： S1110517120001 guobintfzq &nbsp;资料 来源： 贝格数据 &nbsp;相关报告 &nbsp;1 纺织服装 -行业深度研究 :纺织服装行业趋势研究（一）： “低端 ”商业革命正在进行时 &nbsp;2018-02-27 2 纺织服装 -行业研究周报 :春节销售旺，板块迎开门红，布局 2018Q1 业绩高 确 定 性 增 长 且 估 值 合 理 标 的 &nbsp;2018-02-25 3 纺织服装 -行业研究周报 :市场超跌，布局 2018Q1 真 正 高 增 长 标 的 &nbsp;2018-02-12 &nbsp;行业走势图 &nbsp;4200 份问卷看清中国 服装行业 消费 ：中国必将诞生服装行业巨头 &nbsp;4200 份草根调查 问卷，管中窥豹服装行业新消费趋势 &nbsp;春节期间我们团队 共带回 4296 份关于全国各地消费情况的问卷，对于三四线消费升级、 90 后消费观变迁等研究意义非凡。本篇报告将从服装行业消费趋势入手，通过分析消费偏好、购买渠道等，得出结论：中国低线城市人口成为未来消费升级主力，他们消费理念更加理性，更加注重产品本身及性价比，不再迷恋国外品牌以及华而不实的产品，再加上国内服装企业不断修炼内功，预计中国必将诞生服装行业巨头。 &nbsp;中国广大消费者趋于理性， &nbsp;国产品牌再次进入视线 &nbsp;1)有 29.82%的消费者表示会优先考虑服装的款式。 分别有 23.20%和 22.34%的消费者表示品质舒适度和性价比是他们最 先考虑的因素，即消费者趋向于选择高性价比产品。 2) 对于国产的品牌服饰，超过 60%的人认为只要款式好就会买。 只有一小部分人认为国内品牌缺乏设计感、会被朋友吐槽，更喜爱国外品牌的人只占到 7.7%，说明大部分人认为只要国内品牌款式好就会选择购买，给国产品牌提供巨大机遇。 &nbsp;购物中心及电商成为 消费者购买服装的 主要渠道 &nbsp;1） 线下： 有 44.85%的消费者会优先选择购物中心 /商场进行服装消费；批 发城渠道占比 为 1.65%，因为批发城的服装虽然价格便宜，但质量不高，并且需要精挑细选，较为麻烦费时，因此占比较小。 2） 线上：选择线上购买的人群占比为 44.3%， 其中在意品牌的人数占总人数的 24.3%，高于不在乎品牌的人数（ 13.9%）；而海淘 /代购由于假货问题的存在，占比较小。 &nbsp;中国此前为什么没能出现服装巨头？ &nbsp;1）二线以下城市：中国服装公司曾依靠二线以下城市市场，通过快速开店及大量广告获得了初期成功，但是产品研发设计、供应链效率一直落后，再叠加过去五年线下渠道变迁（街店、百货人流下降，购物中心崛起）以及电商渠道冲击，出现了大量关店和库存问题， 2012 年以后，行业进入较长调整期。 2）一线城市：受到国外品牌冲击较大，国产品牌 很难获得较高份额。 &nbsp;中国必将诞生服装行业巨头 &nbsp;1）低线城市消费升级正在进行，市场从杂牌向品牌过渡，海 外 品牌冲击边际影响变小。 2）消费观逐渐趋于理性，消费者更注重性价比和设计而非品牌。 3）商业地产变化带动服装行业渠道逐渐向购物中心 &amp;电商转变，并且下沉至低线城市，使得未来几年新开店空间变大。 4）我国服装企业也在积极转变，精于内功修炼，全方面高设计研发能力、供应链管理能力等 ，逐渐具备和海外品牌竞争的实力 。 &nbsp;本主题推荐标的：太平鸟、海澜之家、森马服饰、歌力思 &nbsp;我们从品牌与调性、渠道、产品设计研发能力、供应链能力、外延并购能力几方面分析，认为太平鸟、安踏体育、海澜之家、森马服饰、歌力思、安正时尚等最可能成为各类别服装巨头。重点推荐太平鸟（潮流时尚龙头）、海澜之家（多品类、多品牌运 营 龙头）、森马服饰（童装龙头）、歌力思（轻奢龙头）。 &nbsp;风险 提示 ： 低线城市消费升级进展缓慢、品牌渠道下沉进展缓慢、问卷样本局限性导致结论偏差 &nbsp;重点标的推荐 &nbsp;股票 &nbsp;股票 &nbsp;收盘价 &nbsp;投资 &nbsp;EPS(元 ) P/E &nbsp;代码 &nbsp;名称 &nbsp;2018-03-02 评级 &nbsp;2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 603877.SH 太平鸟 &nbsp;30.09 买入 &nbsp;0.89 0.96 1.38 1.79 33.81 31.34 21.80 16.81 600398.SH 海澜之家 &nbsp;12.57 买入 &nbsp;0.70 0.75 0.86 0.95 17.96 16.76 14.62 13.23 002563.SZ 森马服饰 &nbsp;9.92 买入 &nbsp;0.53 0.41 0.58 0.73 18.72 24.20 17.10 13.59 603808.SH 歌力思 &nbsp;20.63 买入 &nbsp;0.59 0.86 1.12 1.43 34.97 23.99 18.42 14.43 &nbsp; 资料来源： 天风证券研究所 ， 注： PE=收盘价 /EPS -31%-23%-15%-7%2%10%18%26%2017-03 2017-07 2017-11 2018-03纺织服装 &nbsp;沪深 300 &nbsp;行业报告 &nbsp;| 行业研究简报 &nbsp;请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 &nbsp;2 内容目录 &nbsp;1. 研究背景 &nbsp;. 6 2. 关键数据印证一：消费者趋于理性， &nbsp;国产品牌再次进入视线 &nbsp;. 7 3. 关键数据印证二：购物中心及电商成为主要渠道 &nbsp;. 10 4. 为 什么国产服装品牌尚未出现巨头？ . 11 4.1. 一线城市竞争加剧，国内品牌受到国外品牌强烈冲击 &nbsp;. 11 4.1.1. 海外快时尚在国内迅速扩张抢占大众市场，对国产品牌敲响警钟 &nbsp;. 11 4.1.2. 一线城市偏好海外品牌，国产品牌相对弱势 &nbsp;. 14 4.2. 低线城市经历高速发展，国内企业借势盲扩张，成败皆在此一举 &nbsp;. 15 5. 未来中国有望诞生服装巨头企业 &nbsp;. 16 5.1. 低线城市消费升级正在进行，市场从杂牌向品牌过渡 &nbsp;. 17 5.2. 消费观逐渐趋于理性，消费者更注重性价比和设计而非品牌 &nbsp;. 18 5.3. 渠道逐渐向购物中心 &amp;电商转变，并且下沉至低线城市 &nbsp;. 19 5.4. 服装企业精于内功修炼，不断提升自身能力 &nbsp;. 20 6. 海 外服装公司巨头成长之路提供哪些借鉴？ &nbsp;. 21 6.1. Zara：拥抱平民的全球快时尚领军 &nbsp;. 21 6.1.1. 竞争优势：强大的供应链管理能力是核心 &nbsp;. 23 6.1.2. 渠道情况：快时尚风靡，国际化趋势明显 &nbsp;. 24 6.1.3. 营销特色：极少广告费用建立起来的品牌 &nbsp;. 24 6.2. 优衣库：服装行业中标准品和性价比之王 &nbsp;. 25 6.2.1. 代表着“标准品”和“性价比”的优衣库受益于日本中产群体增长 &nbsp;. 27 6.2.2. 管理上：精细化管理减少成本，提高效率，提升产品品质 &nbsp;. 27 6.2.3. 供应链：简化环节，紧密连接生产端和消费者 &nbsp;. 28 7. 中国必将出现服装行业巨头 &nbsp;. 29 7.1. 品牌调性 +渠道优化 +强大的产品研发 +优质供应链是关键 &nbsp;. 29 7.2. 重点推荐标的：太平鸟、海澜之家、森马服饰、歌力思 &nbsp;. 30 7.2.1. 太平鸟：业绩迎向上拐点，未来三年边际竞争优势不断提升 &nbsp;. 30 7.2.2. 海澜之家：品牌年轻化趋势明显，受益于线上线下新零售变革 &nbsp;. 33 7.2.3. 森马服饰：童装龙头强者恒强，休闲服调整到位期待 18 年发力 &nbsp;. 35 7.2.3.1. 多年发展巴拉巴拉占据国内童装行业龙头，强者恒强市占率逐年上升 &nbsp;. 36 7.2.3.2. 休闲服 2017Q4 调整亟近到位，期待 2018 年开始发力 &nbsp;. 37 7.2.4. 歌力思：内生外延齐发力，中国轻奢品牌行业龙头日就月将 &nbsp;. 40 8. 风险提示 &nbsp;. 42 图表目录 &nbsp;图 1：参与问卷的人年龄结构 &nbsp;. 6 &nbsp;行业报告 &nbsp;| 行业研究简报 &nbsp;请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 &nbsp;3 图 2：参与问卷的调查对象性别比例 &nbsp;. 6 图 3：参与问卷的人婚姻情 况 &nbsp;. 6 图 4：参与问卷的人区域分布 &nbsp;. 6 图 5：参与问卷的收入水平 &nbsp;. 7 图 6：参与问卷的人对未来预期收入 涨幅的判断 &nbsp;. 7 图 7：收入增加后考虑首先增加支出的消费品种类 &nbsp;. 7 图 8：设计和性价比成为购买服装时首先考虑的因素（ %） &nbsp;. 8 图 9：购置服装时最注重的因素 &nbsp;. 8 图 10：购置服装时偏爱的品牌 种类（多选） &nbsp;. 8 图 11：过去一年内购买设计师品牌服装的消费金额 &nbsp;. 9 图 12：怎么看待国产品牌服饰 &nbsp;. 9 图 13：过去一年购买外衣类衣物的均价 &nbsp;. 10 图 14：买内衣、拉杆箱等功能型产品主要考虑（排序题） &nbsp;. 10 图 15：消费者购买衣服时选择的渠道人数占比统计（ %） &nbsp;. 10 图 16：消费者在购买衣服时通常首先选择购物中心和电商渠道 &nbsp;. 11 图 17：快时尚供应链管理图 &nbsp;. 12 图 18：快时尚品牌相比于传统品牌供货周期较短（天） &nbsp;. 12 图 19： H&amp;M 中国地区总营收及增速 &nbsp;. 13 图 20： H&amp;M 中国地区净开店数量（家） &nbsp;. 13 图 21： ZARA 中国地区净开店数量（家） &nbsp;. 13 图 22： ZARA 中国地区门店总数（家） &nbsp;. 13 图 23：迅销中国 地区营收及增速 &nbsp;. 13 图 24：迅销中国地区门店总数（家） &nbsp;. 13 图 25：快时尚品牌在中国地区市占率逐年提升 &nbsp;. 14 图 26：传统品牌门店大幅减少（家） &nbsp;. 14 图 27：国内品牌受到快时尚品牌冲击营收增速出现下滑（ %） &nbsp;. 14 图 28：国外高端奢侈品营收逐年上升（亿元） &nbsp;. 15 图 29：国内品牌自 2011 年开始进行渠道调整（家） &nbsp;. 15 图 30：国内传统品牌存货周转率情况（ %） . 16 图 31：服装服饰 产成品与存货同比（万元， %） &nbsp;. 16 图 32：未来中国有望诞生服装巨头企业 &nbsp;. 16 图 33：怎么看待国产品牌服饰 &nbsp;. 17 图 34：参与问卷的收入水平 &nbsp;. 17 图 35：参与问卷的人对未来预 期收入涨幅的判断 &nbsp;. 17 图 36：购置服装时偏爱的品牌种类（多选） &nbsp;. 18 图 37：购置服装时最注重的因素 &nbsp;. 18 图 38：理性消费观念将按照海外观念流入 -一二线 -三四线的方式传导 &nbsp;. 19 图 39：买衣服在哪些渠道（排序题） &nbsp;. 19 图 40： 2017 年最后一周网络购物 APP 渗透率 &nbsp;. 20 图 41： 2017 年网络购物 APP12 月月均 DAU（单位：万人） &nbsp;. 20 图 42：六大方面助力服装企业内功修炼 &nbsp;. 20 &nbsp;行业报告 &nbsp;| 行业研究简报 &nbsp;请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 &nbsp;4 图 43：公司发展历史 . 22 图 44： ITX 近年营收和净利润不断增长 &nbsp;（单位：十亿欧元） &nbsp;. 22 图 45： zara 崛起的原因和背景 &nbsp;. 23 图 46：供应链管理能力是 zara 运营的核心 &nbsp;. 23 图 47： Zara 存货周转率显著高于 H&amp;M （单位： %） &nbsp;. 24 图 48： Zara 对比快时尚竞品及国内品牌的供货周期 &nbsp;（单位：天） . 24 图 49： ITX 旗下店铺数量， 2007 年后国际店铺明显超过国内 &nbsp;. 24 图 50： Zara 店铺形象高端，统一，给消费者深刻印象 &nbsp;. 25 图 51： Zara 新品宣传使用顶级超模 &nbsp;. 25 图 52：优衣库发展历史 &nbsp;. 26 图 53：优衣库近年来收入和利润情 况呈增长趋势 &nbsp;（单位：亿元） &nbsp;. 26 图 54：优衣库渠道结构情况 &nbsp;（单位：家） . 26 图 55：优衣库本土最新经营数据 &nbsp;（单位：家； %） &nbsp;. 26 图 56：优衣库崛起于日本 GDP 高速上升的 1980-2000 年间 &nbsp;单位：十亿日元 &nbsp;. 27 图 57： 1975 年后日本人均可支配收入超过世行高收入国家标准 &nbsp;单位：日元 &nbsp;. 27 图 58：收入提升，社会环境变化导致消费观念变化 &nbsp;. 27 图 59：优衣库供应链的特点 &nbsp;. 28 图 60： PEACEBIRD 男装营业收入及同比增速情况 &nbsp;. 30 图 61： PEACEBIRD 女装营业收入及同比增速情况 &nbsp;. 30 图 62： 2013-2017 年 Q3 公司线上业务收入和增长率（亿元， %） &nbsp;. 31 图 63：公司线上营收占比逐年提升（ %） &nbsp;. 31 图 64：购物中心 零售占比稳步上升（亿元， %） &nbsp;. 31 图 65：各渠道今年销售额占比变化（ %） &nbsp;. 31 图 66：公司研发费用率逐年提高（ %） &nbsp;. 32 图 67：双十一慈东物流中心打包发货的场景 &nbsp;. 32 图 68： Xander Zhou 和海澜合作款，时尚感十足 &nbsp;. 33 图 69：公司签约年轻派偶像林更新，提升调性 &nbsp;. 33 图 70： 2017 年海澜之家双十一成交额突破 4 亿元 &nbsp;. 34 图 71： 2017 年海澜之家双十一拿下男装排名第一 &nbsp;. 34 图 72： 20112016 年童装市场集中度逐年增加 &nbsp;. 36 图 73： 2015 年我国和英美日童装行业 CR5 对比 &nbsp;. 36 图 74： 2016 年巴拉巴拉市占率位于国内第一 . 36 图 75：巴拉巴拉市占率逐年稳定提升且多年稳居第一 &nbsp;. 36 图 76： &nbsp;巴拉巴拉产品覆盖中大童到婴幼童的全儿童年龄段 &nbsp;. 37 图 77：与 90 后女星的联名系列 SEMIR x XOONOOX . 37 图 78：公司代言人杨洋 &nbsp;. 37 图 79：森马传统街边店 &nbsp;. 38 图 80：森马新型购物中心门店 &nbsp;. 38 图 81： &nbsp;森马线上电商多年来保持较快增速（亿元， %） &nbsp;. 38 图 82： &nbsp;买手团队可以协调供销，解决供应部门与销售部门间的固有矛盾 &nbsp;. 39 图 83：公司并购目标明确 &nbsp;. 40 &nbsp;行业报告 &nbsp;| 行业研究简报 &nbsp;请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 &nbsp;5 图 84：公司并购路径 . 40 图 85：公司线下为主要消费渠道（ %） &nbsp;. 41 图 86：公司线下营收增速逐年提高（亿元， %） &nbsp;. 41 图 87：百秋所代营的品牌 &nbsp;.</p>