2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略华龙证券研究部电 话 ： 0931-4890003传 真 ： 0931-4890003邮 箱 ： lishhlzq主编：徐志雄执 业 证 书 编 号 ： S0230610120074责任编辑：李 斌执 业 证 书 编 号 ： S0230613070001姚 浩 然执 业 证 书 编 号 ： S0230612070002编辑：孟 亚 新执 业 证 书 编 号 ： S0230616090001姬 志 麒执 业 证 书 编 号 ： S0230615040003朱 金 金执 业 证 书 编 号 ： S02306180700022019年下半年A股投资策略 2019 年 6 月 26 日新时代，掘金新基建 2019 年 下 半 年 A 股 投 资 策 略核 心 观 点 ：1、 受 贸 易 摩 擦 扰 动 ， 给 处 于 弱 复 苏 的 全 球 经 济 发 展 造 成 了 更 多 的 不 确 定性 ， 降 低 了 世 界 经 济 的 预 期 增 速 。 国 内 在 逆 周 期 调 控 政 策 指 导 和 加 力 提效 的 财 政 政 策 刺 激 下 ， 一 季 度 国 内 经 济 实 现 较 稳 开 局 ， 下 行 趋 势 得 到 有效 遏 制 ， 宏 观 经 济 表 现 超 市 场 平 均 预 期 ， 呈 现 出 一 定 韧 性 。 微 观 层 面 ，中 小 微 企 业 融 资 环 境 相 较 2018年 已 有 本 质 逆 转 ， 但 盈 利 情 况 继 续 在 底 部徘 徊 ， 出 口 、 消 费 和 地 产 销 售 均 有 下 行 压 力 。2、 上 半 年 以 来 实 行 积 极 的 财 政 政 策 ， 包 括 增 加 专 项 债 额 度 ， 加 快 发 行 节奏 ， 增 加 赤 字 规 模 ， 实 行 大 规 模 的 减 税 降 费 措 施 。 下 半 年 货 币 政 策 将 倾向 于 结 构 性 调 整 ， 大 概 率 维 持 稳 健 、 灵 活 、 适 度 的 政 策 方 向 ， 随 着 全 球货 币 宽 松 显 现 ， 降 准 概 率 较 大 ， 降 息 预 期 增 强 ； 财 政 力 度 或 弱 于 上 半 年 ，政 策 调 控 将 更 倾 向 于 结 构 性 调 整 来 支 持 实 体 经 济 发 展 。3、 技 术 面 ， 月 线 级 别 自 B浪 高 点 3587点 开 启 调 整 走 势 以 来 ， C浪 延 续调 整 经 历 13个 月 至 2440点 后 迎 来 高 级 别 反 弹 。 按 照 时 空 推 断 ， 下 一 个月 线 级 别 斐 波 那 契 数 列 为 21， 即 2019年 9月 或 10月 ， 将 成 为 下 一 个 重要 时 间 窗 口 。 下 半 年 维 持 收 敛 三 角 形 运 行 ， 运 行 区 间 落 在 2500点 -3200点 区 域 的 概 率 较 大 。4、 下 半 年 A股 行 业 配 置 与 热 点 题 材 ： （ 1） 行 业 机 会 包 括 ： 自 上 而 下角 度 ， 类 滞 胀 期 和 去 库 存 周 期 相 对 利 好 消 费 和 成 长 ， 食 品 饮 料 ； 盈 利 、估 值 匹 配 角 度 ， 通 信 行 业 、 农 林 牧 渔 、 非 银 金 融 等 ； 行 业 景 气 角 度 ，5G、 芯 片 、 软 件 服 务 、 云 计 算 等 。 （ 2） 主 题 机 会 包 括 ： 扩 大 开 放 、 顶 层设 计 下 的 长 三 角 与 新 自 贸 区 概 念 、 事 件 催 动 下 的 航 天 军 工 概 念 。2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略 目 录一 、 2 0 1 9 年 上 半 年 A 股 市 场 回 顾 .41 、 世 界 经 济 运 行 形 势 分 析 . 4（ 1 ） 世 界 经 济 存 在 下 行 风 险 . 4（ 2 ） 全 球 及 主 要 经 济 体 PMI 表 现 出 下 调 态 势 .52 、 当 前 国 内 经 济 运 行 情 况 分 析 . 6（ 1 ） 工 业 经 济 运 行 的 主 要 特 点 . 6（ 2 ） 内 需 、 投 资 、 出 口 、 外 贸 形 势 . 7（ 3 ） 财 政 政 策 、 货 币 政 策 解 读 与 研 判 . 1 03 、 市 场 运 行 特 征 . 1 1（ 1 ） 管 理 层 意 愿 的 转 变 . 1 1（ 2 ） 监 管 局 态 度 的 变 化 . 1 24 、 A 股 市 场 估 值 情 况 .1 3（ 1 ） A 股 估 值 整 体 回 落 ， 大 小 盘 股 估 值 比 值 继 续 攀 高 .1 3（ 2 ） A 股 行 业 估 值 ： 国 防 军 工 、 医 药 、 基 础 化 工 、 建 材 等 下 修 居 前 .1 65 、 风 险 偏 好 . 1 7（ 1 ） 两 融 余 额 . 1 7（ 2 ） 中 登 公 司 开 户 数 据 . 1 8（ 3 ） 北 上 资 金 流 入 情 况 . 1 9（ 4 ） 限 售 股 解 禁 . 2 0二 、 2 0 1 9 年 下 半 年 A 股 市 场 行 情 展 望 .2 01 、 宏 观 经 济 面 . 2 0（ 1 ） 经 济 环 境 概 述 . 2 02019年 下 半 年 A股 投 资 策 略（ 2 ） 全 球 货 币 政 策 宽 松 预 期 增 强 . 2 1（ 3 ） 国 内 货 币 政 策 总 体 偏 宽 松 ， 逆 周 期 调 节 +维 稳 . 2 22 、 技 术 面 分 析 . 2 33 、 科 创 板 概 述 . 2 4（ 1 ） 科 创 板 历 史 进 程 . 2 4（ 2 ） 科 创 板 交 易 规 则 . 2 5（ 3 ） 科 创 板 打 新 方 式 . 2 5（ 4 ） 设 立 科 创 板 的 重 要 使 命 及 重 要 意 义 . 2 54 、 2 0 1 9 年 下 半 年 A 股 行 业 投 资 机 会 .2 6（ 1 ） 通 信 行 业 . 2 6（ 2 ） 软 件 服 务 . 2 6（ 3 ） 芯 片 . 2 7（ 4 ） 农 林 牧 渔 . 2 8（ 5 ） 航 天 军 工 . 2 8（ 6 ） 食 品 饮 料 . 2 9（ 7 ） 有 色 金 属 . 2 95 、 2 0 1 9 年 下 半 年 A 股 主 题 投 资 机 会 .3 0（ 1 ） 扩 大 开 放 、 顶 层 设 计 ： 长 三 角 、 新 自 贸 区 . 3 0（ 2 ） 外 部 扰 动 、 军 工 催 化 ： 航 天 军 工 . 3 0风 险 提 示 .3 0重 大 事 件 .3 1结 语 .3 12019年 下 半 年 A股 投 资 策 略一 、 2 0 1 9 年 上 半 年 A 股 市 场 回 顾1、 世 界 经 济 运 行 形 势 分 析（ 1 ） 世 界 经 济 存 在 下 行 风 险受 贸 易 战 因 素 扰 动 ， 给 处 于 稳 定 期 的 世 界 经 济 造 成 了 更 多 的 不 确 定 性 ， 降 低了 世 界 经 济 的 预 期 增 速 ， 下 半 年 世 界 经 济 下 行 的 可 能 比 较 大 。 4月 初 ， IMF在 世界 经 济 展 望 中 将 2019年 世 界 经 济 增 速 预 期 下 调 至 3.3%， 比 今 年 1月 份 的 预 测低 0.2个 百 分 点 。 IMF指 出 临 时 性 、 特 定 国 家 因 素 以 及 贸 易 战 紧 张 造 成 的 实 际 影响 是 主 要 原 因 。 IMF预 计 2019年 70%的 世 界 经 济 体 增 速 将 会 有 所 下 降 ， 不 过 2020年 将 进 一 步 加 速 至 3.6%， 增 速 将 与 2018年 持 平 。 这 主 要 得 益 于 主 要 经 济 体 宽 松的 政 策 预 期 。 但 是 ， 随 着 5月 份 的 中 美 贸 易 摩 擦 升 级 ， 给 世 界 经 济 的 增 长 带 来 了阴 影 ， 各 经 济 组 织 继 续 下 调 全 年 经 济 增 速 。5 月 21 日 联 合 国 发 布 年 中 展 望 报 告 ， 指 出 紧 张 的 贸 易 关 系 会 殃 及 发 展 中 国家 ， 贸 易 的 长 期 低 迷 不 利 于 中 期 生 产 力 增 长 。 为 应 对 当 前 经 济 的 下 行 风 险 ， 各 大央 行 纷 纷 出 台 货 币 宽 松 政 策 ， 尽 管 在 短 期 内 将 有 利 于 缓 解 经 济 的 衰 退 风 险 ， 但 长期 实 行 可 能 会 加 剧 金 融 失 衡 。 报 告 预 测 2019年 全 球 贸 易 增 长 约 为 2.7%， 与 2018年 的 3.4%相 比 出 现 明 显 回 落 。5 月 23 日 IMF 发 表 报 告 指 出 ， 中 美 贸 易 升 级 可 能 会 打 击 商 业 和 金 融 市 场 信心 ， 扰 乱 全 球 供 应 链 ， 危 及 2019 年 全 球 增 长 的 预 期 复 苏 。 世 界 经 合 组 织 也 在 5月 份 展 望 报 告 中 指 出 ， 紧 张 的 贸 易 关 系 将 使 贸 易 和 投 资 急 速 放 缓 ,对 中 短 期 经 济前 景 不 利 ， 将 全 球 经 济 增 速 预 测 值 从 今 年 3月 的 3.3%下 调 至 5月 的 3.2%。2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略图 1： 国 际 组 织 对 全 球 GDP增 速 预 测 值（ 2 ） 全 球 及 主 要 经 济 体 PMI 表 现 出 下 调 态 势全 球 和 主 要 经 济 体 的 制 造 业 PMI指 数 步 入 下 行 通 道 ， 全 球 经 济 下 行 的 风 险 进一 步 加 大 。 至 2018年 5 月 之 后 主 要 经 济 体 的 PMI指 数 整 体 处 于 下 行 趋 势 ， 当 前仍 然 没 有 出 现 明 显 的 向 上 转 折 。 5月 最 新 一 期 的 PMI指 数 表 现 ， 摩 根 大 通 全 球 综合 PMI 指 数 51.20%较 上 月 下 调 0.9 个 百 分 点 ； 美 国 供 应 管 理 协 会 发 布 的 制 造 业PMI指 数 52.10%， 较 上 月 下 调 0.7个 百 分 点 ； 欧 元 区 制 造 业 PMI指 数 为 47.70%，较 上 月 下 调 0.2 个 百 分 点 ； 日 本 制 造 业 PMI 指 数 为 49.80%， 较 上 月 下 调 0.4 个百 分 点 。 制 造 业 PMI数 据 下 滑 将 拖 累 各 国 的 GDP增 速 。 如 果 生 产 萎 缩 导 致 对 上 游原 材 料 需 求 的 下 滑 ， 还 将 导 致 PPI指 数 下 行 ， 可 能 带 来 工 业 通 缩 预 期 。资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略图 2： 全 球 及 主 要 经 济 体 PMI表 现2、 当 前 国 内 经 济 运 行 情 况 分 析（ 1 ） 工 业 经 济 运 行 的 主 要 特 点5月 27日 ， 国 家 统 计 局 公 布 了 1-4月 工 业 企 业 利 润 数 据 ， 1-4月 份 规 模 以 上工 业 企 业 利 润 总 额 累 计 同 比 增 速 -3.4%。 4月 单 月 的 利 润 增 速 为 -3.7%， 较 上 月 大幅 下 滑 17.6 个 百 分 点 。 4 月 工 业 增 加 值 增 速 的 大 幅 回 落 对 本 次 利 润 增 速 走 弱 影响 较 大 。 总 体 而 言 ， 3、 4 月 工 业 增 加 值 增 速 变 动 的 主 要 原 因 为 4 月 1 日 增 值 税下 调 ， 企 业 在 3月 加 快 采 购 、 提 前 备 货 ， 带 来 4月 需 求 透 支 、 生 产 下 滑 。 4月 产成 品 库 存 再 度 转 为 积 累 ， 1-4月 产 成 品 存 货 增 速 较 1-3月 大 幅 上 升 4.6个 百 分 点 ，升 至 4.9%， 经 PPI调 整 的 实 际 产 成 品 库 存 增 速 同 样 上 升 4.5个 百 分 点 ， 升 至 4.6%。国 企 的 利 润 增 速 回 升 ， 私 企 利 润 增 速 有 所 回 落 。 1-4月 国 企 利 润 增 速 回 升 3.7个 百 分 点 至 -9.7%； 私 企 和 外 企 的 利 润 增 速 分 别 下 滑 2.9 个 百 分 点 和 0.4个 百 分点 ， 降 至 4.1%和 -8.3%， 其 中 股 份 制 企 业 的 利 润 增 速 保 持 -0.1%。分 行 业 来 看 ， 机 械 设 备 和 计 算 机 电 子 通 信 制 造 业 利 润 增 速 回 落 。 工 业 企 业 利润 增 速 的 下 滑 主 要 为 制 造 业 拖 累 。 机 械 设 备 制 造 业 、 计 算 机 电 子 通 信 制 造 业 利 润增 速 降 幅 较 大 ， 其 中 通 用 设 备 制 造 、 专 用 设 备 制 造 、 计 算 机 电 子 通 信 累 计 利 润 增速 分 别 下 滑 11.2、 14.9和 8.3个 百 分 点 。 采 矿 业 、 电 热 力 燃 气 水 的 生 产 供 应 业利 润 增 速 均 有 小 幅 回 升 ， 石 油 、 钢 铁 、 有 色 相 关 行 业 利 润 增 速 明 显 回 升 。 利 润 增资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略速 水 平 较 为 突 出 的 行 业 是 铁 路 等 非 汽 车 交 运 设 备 制 造 业 （ 67.6%） 、 黑 色 金 属 矿采 选 （ 185.2%） 、 文 教 娱 乐 用 品 制 造 （ 29.4%） 、 专 用 设 备 制 造 （ 17.9%） 、 电 气机 械 制 造 （ 14.5%） ； 利 润 增 速 水 平 明 显 较 差 的 行 业 是 石 油 加 工 （ -50.2%） 、 黑色 金 属 冶 炼 （ -28.1%） 、 汽 车 制 造 （ -25.9%） 、 化 学 原 料 制 造 （ -16.0%） 。整 体 来 看 当 前 利 润 增 速 处 于 筑 底 阶 段 ， 在 经 济 弱 势 环 境 下 ， 需 求 端 仍 然 不 足 ，因 5月 工 业 增 加 值 仍 处 于 下 降 趋 势 ， 工 业 企 业 利 润 增 速 可 能 继 续 放 缓 ， 在 整 体 的经 济 压 力 下 利 润 增 速 仍 可 能 维 持 较 低 位 置 。图 3： 工 业 企 业 利 润 库 存 情 况（ 2 ） 内 需 、 投 资 、 出 口 、 外 贸 形 势2019年 5 月 ， 社 会 消 费 品 零 售 总 额 32956 亿 元 ， 同 比 名 义 增 长 8.6%（ 扣 除价 格 因 素 实 际 增 长 6.4%， 以 下 除 特 殊 说 明 外 均 为 名 义 增 长 ） 。 其 中 ， 限 额 以 上单 位 消 费 品 零 售 额 11694亿 元 ， 增 长 5.1%。 2019年 1-5月 份 ， 社 会 消 费 品 零 售总 额 161332亿 元 ， 同 比 增 长 8.1%。 其 中 ， 限 额 以 上 单 位 消 费 品 零 售 额 57924亿元 ， 增 长 3.9%。5月 的 社 会 消 费 品 零 售 总 额 数 据 出 现 明 显 的 拐 点 ， 这 和 二 季 度 出 台 的 消 费 刺激 政 策 ， 包 括 家 电 、 汽 车 类 的 消 费 刺 激 ， 对 社 消 数 据 起 到 了 很 大 的 提 振 作 用 。 当前 消 费 对 经 济 提 供 了 重 要 支 撑 作 用 ， 未 来 只 会 增 强 消 费 ， 不 会 削 弱 。 同 时 我 们 也资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略看 到 5月 公 布 的 固 定 资 产 投 资 增 速 回 落 ， 其 中 房 地 产 投 资 增 速 回 落 明 显 ， 房 地 产投 资 增 速 的 拐 点 已 经 出 现 ， 未 来 不 可 能 出 现 持 续 性 房 地 产 拉 动 经 济 增 长 的 情 况 ，将 更 多 的 向 消 费 驱 动 经 济 转 型 ， 因 此 在 固 定 资 产 投 资 增 速 下 滑 期 间 必 然 需 要 消 费端 发 力 来 置 换 。图 4： 社 会 消 费 品 零 售 总 额2019年 1-5月 份 ， 全 国 固 定 资 产 投 资 （ 不 含 农 户 ） 217555亿 元 ， 同 比 增 长5.6%， 增 速 比 1-4月 份 回 落 0.5个 百 分 点 。 从 环 比 速 度 看 ， 5月 份 固 定 资 产 投 资（ 不 含 农 户 ） 增 长 0.41%。 其 中 ， 民 间 固 定 资 产 投 资 130823亿 元 ， 同 比 增 长 5.3%，增 速 比 1-4月 份 回 落 0.2个 百 分 点 。2019年 1-5月 份 ， 全 国 房 地 产 开 发 投 资 46075亿 元 ， 同 比 增 长 11.2%， 增 速比 1-4月 份 回 落 0.7个 百 分 点 。 其 中 ， 住 宅 投 资 33780亿 元 ， 增 长 16.3%， 增 速回 落 0.5个 百 分 点 。 住 宅 投 资 占 房 地 产 开 发 投 资 的 比 重 为 73.3%。靠 地 产 投 资 拉 动 经 济 增 长 将 越 来 越 不 可 持 续 ， 此 次 房 地 产 投 资 增 速 的 下 滑 ，见 顶 回 落 的 迹 象 明 显 ， 但 整 体 仍 维 持 较 高 位 置 ， 将 在 一 定 程 度 上 为 经 济 增 长 托 底 ，不 过 长 期 将 逐 步 回 落 。 从 销 售 端 来 看 ， 5月 的 累 计 同 比 由 4月 的 8.1%回 落 至 6.1%；当 月 同 比 则 由 4月 的 13.9%大 幅 回 落 至 0.6%。 5月 销 售 回 落 可 能 同 时 受 政 策 收 紧 、销 售 过 度 透 支 和 居 民 消 费 行 为 转 变 的 影 响 ， 短 期 内 政 策 对 地 产 不 持 鼓 励 态 度 ， 后续 销 售 可 能 难 以 大 幅 回 升 。资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略图 5:1-5月 固 定 资 产 及 房 地 产 开 发 投 资中 国 5 月 出 口 金 额 为 2138.5 亿 美 元 ， 同 比 上 涨 1.1%， 预 期 为 -3.9%， 前 值为 -2.7%， 高 于 预 期 。 5月 份 出 口 增 速 小 幅 回 升 ， 出 口 金 额 仍 超 过 2000亿 美 元 。5月 份 中 美 贸 易 摩 擦 波 浪 再 起 ， 有 一 部 分 抢 出 口 因 素 ， 同 时 5 月 份 欧 盟 需 求 稳 定 ，东 盟 需 求 稍 有 回 升 ， 导 致 出 口 上 行 。2018 年 下 半 年 出 口 水 平 较 高 ， 今 年 出 口 金 额 很 难 达 到 去 年 水 平 ， 预 计 出 口增 速 下 滑 至 -5%左 右 。 月 初 公 布 的 制 造 业 PMI 新 出 口 订 单 大 幅 下 滑 与 此 次 出 口 同比 增 速 的 回 升 出 现 背 离 ， 体 现 出 未 来 出 口 贸 易 形 势 依 旧 不 容 乐 观 。 另 外 ， 全 球 经济 下 行 压 力 继 续 显 现 ， 5 月 美 日 欧 等 主 要 国 家 PMI 延 续 下 滑 趋 势 ， 体 现 出 全 球经 济 的 疲 弱 ， 出 口 数 据 也 将 会 承 压 。图 6： 出 口 金 额以 美 元 计 ， 5月 进 口 金 额 为 1721.90亿 美 元 ， 同 比 增 速 为 -8.5%， 预 期 -3.5%，前 值 4%， 大 幅 低 于 预 期 。 5 月 进 口 数 据 没 有 延 续 上 月 的 正 增 长 ， 自 2018 年 12月 以 来 继 续 在 负 增 长 区 间 运 行 ， 5 月 进 口 增 速 不 仅 低 于 市 场 预 期 ， 而 且 为 2016资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部2019年 下 半 年 A股 投 资 策 略年 8月 以 来 最 低 增 速 ， 进 口 数 据 同 比 后 续 依 旧 会 受 到 高 基 数 的 压 制 。 同 时 ， 5月制 造 业 PMI数 据 为 49.4重 新 回 到 荣 枯 线 下 方 ， 进 一 步 体 现 了 国 内 经 济 的 下 行 压力 ， 在 此 背 景 下 ， 6月 进 口 增 速 将 继 续 承 压 。 更 说 明 了 上 月 进 口 数 据 只 是 一 个 异常 值 ， 内 需 依 旧 偏 弱 。图 7:5月 采 购 经 理 人 指 数 运 行 情 况（ 3 ） 财 政 政 策 、 货 币 政 策 解 读 与 研 判2019 年 上 半 年 以 来 实 行 了 积 极 的 财 政 政 策 ， 主 要 体 现 在 三 个 方 面 ： 第 一 ，增 加 专 项 债 额 度 ， 发 行 节 奏 有 所 提 前 ； 第 二 ， 增 加 赤 字 规 模 ， 财 政 支 出 较 为 提 前 ；第 三 ， 实 行 了 大 规 模 的 减 税 降 费 措 施 。2019年 第 一 季 度 ， 全 国 发 行 地 方 政 府 债 14067亿 元 。 其 中 ， 一 般 债 券 6895亿 元 ， 专 项 债 券 7172亿 元 ， 远 远 超 过 了 往 年 的 发 行 规 模 。 为 强 化 逆 周 期 调 控 ，并 与 减 税 降 费 政 策 相 适 应 ， 2019年 全 国 财 政 赤 字 拟 安 排 2.76万 亿 元 ， 赤 字 率 预计 为 2.8%。 与 2018 年 相 比 ， 赤 字 规 模 增 加 3800 亿 元 ， 赤 字 率 提 升 0.2 个 百 分点 。 1-4 月 累 计 ， 全 国 一 般 公 共 预 算 支 出 75667亿 元 ， 同 比 增 长 15.2%， 支 出 增幅 比 去 年 同 期 加 快 4.9个 百 分 点 ， 比 一 季 度 提 高 0.2个 百 分 点 。 中 央 提 出 用 供给 侧 结 构 性 改 革 政 策 来 稳 定 总 需 求 ， 落 实 到 财 政 政 策 上 ， 最 突 出 的 是 减 税 降 费 ，2019 年 上 半 年 中 央 层 面 先 后 出 台 了 多 个 减 税 降 费 的 政 策 文 件 ， 涵 盖 了 小 微 企 业资 料 来 源 ： Wind， 华 龙 证 券 研 究 部