证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（ 二 ）： 欧美 篇 推荐 （ 维持 ） 欧美珠宝百年老店秘诀 ：渠道展翼，品牌弥香 全球珠宝市场区域特征明显，趋势趋同。 全球珠宝市场规模逾 3000 亿美元，在 2010-2014 年间基本保持了 6%以上平稳增速，但自 2015 年以来出现了较大的负增长。全球珠宝首饰行业主要存在四类竞争者：国际珠宝专业品牌商、多品牌奢侈品运营商、区域性珠宝零售商、中低端珠宝制造商；其品牌价值和行业影响力逐级减弱。各地珠宝市场分散，区域特征明显，但行业总体趋势相同。 欧美品牌：高端品牌领衔全球，后起之秀营销扩张 。 蒂芙尼 180 年历史，品牌价值卓越 。 作为品牌价值极高的高端珠宝，全球仅 321 家店支撑了 44 亿美元的收入。多年来收入、利润稳定增长，盈利能力强。 1987-2019 财年的营收平均年增速约为 10.5%，呈稳定增长态势。营收主要来自美洲和亚太地区，其中美洲份额稍有减小，亚太份额逐年增加， 2018 财年二者份额分别为 45.0%和 41.5%。公司从 1987 财年起均维持着 50%-60%的毛利率与 4%-14%的净利率，稳中有升。 2018 年，毛利率 63.28%，净利率 13.2%。渠道端，公司全球仅有 321 家门店，亚太和美洲分别 145 和 124 家。营销端，蒂芙尼在广告、营销、公共和媒体关系方面投入不大， 1991-2018 财年间费用维持在营收的4%-10%，营销费用占比呈缓慢波动增长趋势。生产端，公司覆盖全产业链，大部分 产品为自主生产，在美国等地有自己的工厂。 潘多拉的逆袭：疯狂营销&猛拓渠道。 潘多拉仅 30 多年的历史，成为跻身全球前三的珠宝商，业务遍及全球， 2018 财年收入已达 36.14 亿美元，毛利率和净利率行业内遥遥领先。在 2008-2018 财年间，毛利率均超过 60%，净利率超过 18%。核心在于公司的个性化和故事化营销和渠道方面的飞速拓展。产品端，公司定位时尚轻奢，上新速度快。营销端，公司主打个性化珠宝和故事营销，让珠宝成为消费者独有的记忆。线上线下明星效应轰炸，营销费用占比 30%以上，业内遥遥领先。渠道端，潘多拉的销售点 众多， 2011 年达到顶峰 10732 家店， 2018 年 7728 家店。公司通过先扩张后整合的渠道战略实现了收入的进一步跃进。（ 1）先与当地实力强劲的第三方渠道合作扩张渠道，成熟后通过收购接管。（ 2）增加概念店和店中店，提升品牌形象。目前 PANDORA 致力于建立垂直整合业务模式，包办设计、生产以至全球推广，并负责大部分市场的直销业务。 Zale：中端品牌，渠道为王 ： 公司历史悠久，定位中端，是美国最大的珠宝零售品牌之一。旗下有针对不同消费水平的两大类共 6 个品牌。 2019 财年实现营业收入 17.71亿美元，公司在美国和加拿 大的专业珠宝市场占有 5.7的市场份额。公司重渠道轻营销，连锁经营颇有成效，但是由于品牌力较弱，公司盈利能力较差，净利率不到 1%。于 2014 年被 Signet 收购。 以欧美珠宝品牌发展为镜，前期拼渠道，长期靠品牌 ： Tiffany、 Pandora、 Zale代表了欧美市场的三类玩家， Tifanny 定位高端，有历史积淀的品牌力，其渠道极少，营销占比低，收入扩张稳定，盈利能力强。 Pandora 是成功的后起之秀，其最重要的手段即成功的营销和渠道 扩张模式。核心在于公司的个性化和故事化营销和渠道方面的飞速拓展，在依托当地优 秀经销商渠道拓展成功之后对渠道进行整合。 Zale 作为美国老牌珠宝零售商，定位中端，在美国和加拿大的专业珠宝市场占有 5.7的市场份额。营销占比低（不足 5%），重视渠道拓展（ 2016 年有 1692 家门店，美国 1064 家），虽运营多品牌战略，但是品牌力不足，致盈利能力较差，于 2014 年被竞争对手收购。 周大生是我国珠宝行业龙头，虽成立时间较晚，但实现了弯道超车。公司深耕渠道和品牌。渠道方面， 通过让利当地优秀经销商和轻资产扩张， 截至 2019Q1，公司门店总数为3457 家，其中自营店 296 家，加盟店 3161 家，位于全国 第一。未来公司全国门店布局有望达到 4723 家。品牌和营销方面，经过多年的积累，公司品牌价值约 301.58 亿元，仅次于周大福。公司构建了全方位、立体式品牌整合营销战略，公司广告投入位于行业上游。 2018 年公司广告费用 7269 万元，占营业收入的 1.5%，占比稳定。 风险提示 ： 宏观经济下行导致消费需求不振，渠道下沉不达预期 。 证券分析师：郭庆龙 电话： 010-63214658 邮箱： guoqinglonghcyjs 执业编号： S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话： 010-66500831 邮箱： chenmeng1hcyjs 执业编号： S0360518110002 联系人：葛文欣 电话： 010-63215669 邮箱： gewenxinhcyjs 占比 % 股票家数 (只 ) 68 1.87 总市值 (亿元 ) 3,967.15 0.66 流通市值 (亿元 ) 2,493.95 0.57 % 1M 6M 12M 绝对表现 -1.1 9.14 -18.87 相对表现 -6.93 -15.67 -24.18 珠宝首饰行业成熟市场对比报告（一）：以香港珠宝品牌发展为镜，加盟渠道下沉拓市场，多元营销造势铸品牌 2019-06-19 -33%-17%-1%15%18/06 18/08 18/10 18/12 19/02 19/042018-06-22 2019-06-20沪深 300 家用轻工相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 珠宝首饰 2019 年 06 月 21 日 珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（二） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、全球珠宝市场格局：区域特征明显，趋势趋同 . 5 （一）全球珠宝市场逾 3000 亿美元 . 5 （二）珠宝市场区域性特征明显 . 6 1、全球珠宝首饰行业产品结构以钻石、黄金为主 . 6 2、全球珠宝首饰行业四类 竞争 . 6 3、各地珠宝市场分散，区域特征明显 . 7 （三）生产端：世界十大珠宝市场 . 7 二、欧美品牌：高端品牌领衔全球，后起之秀营销扩张 . 10 （一）美国市场规模近 800 亿美元，市场分散 . 10 （二）蒂芙尼： 180 年历 史，品牌价值卓越 . 11 1、全球化、多品类的珠宝行业巨头 . 11 2、品牌价值筑常年高盈利能力 . 13 3、轻渠道，营销费用占比亦低 . 14 4、全产业链生产，自主生产占比高 . 15 （三）潘多拉的逆袭：疯狂营销 &猛拓渠道 . 15 1、潘多拉：最年轻的龙头珠宝品牌 . 15 2、洗脑式营销开路 . 18 3、产品：定位时尚轻奢，注重设计和生产，更新迭代 快 . 19 4、渠道：先大力扩张，后收购管控 . 20 （四） Zale：中端品牌，渠道为王 . 21 1、多品牌战略，盈利能力较差 . 22 2、重渠道，轻营销，轻生产 . 24 三、以欧美珠宝品牌发展为镜，前期拼渠道， 长期靠品牌 . 25 四、风险提示 . 25 珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（二） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 2010-2016 年全球珠宝市场规模（亿美元）及同比增长 . 5 图表 2 2010-2016 年全球主要国家珠宝首饰人均消费额（美元） . 5 图表 3 珠宝首饰产业链 . 6 图表 4 全球珠宝首饰行业产品结构 . 6 图表 5 行业主要竞争者 . 7 图表 6 我国珠宝首饰行业竞争格局 . 7 图表 7 全球十大珠宝市场 . 7 图表 8 美国珠宝首饰消费总额（亿美元）及人均消费额（美元） . 10 图表 9 美国珠宝首饰及钟表耐用消费品投资（十亿美元） . 10 图表 10 美国珠宝行业集中度 . 11 图表 11 Tiffany 发展历程 . 12 图表 12 Tiffany 产品图 . 12 图表 13 蒂芙尼营业收入（百万美元） . 13 图表 14 蒂芙尼净利 润（百万美元） . 13 图表 15 蒂芙尼分产品收入（百万美元） . 13 图表 16 蒂芙尼分地区收入（百万美元） . 13 图表 17 蒂芙尼毛利率及净利率（ %） . 14 图表 18 蒂芙尼存货周转率 . 14 图表 19 蒂芙尼营销费用及占比（ 百万美元，右轴 %） . 14 图表 20 蒂芙尼销售点数量 . 14 图表 21 蒂芙尼产能情况 . 15 图表 22 Pandora 发展历史 . 16 图表 23 潘多拉营收及增长率（百万美元，右轴 %） . 17 图表 24 潘多拉分地区收入（百万美元） . 17 图表 25 潘多拉净利 润（百万美元） . 17 图表 26 潘多拉毛利率及净利率（ %） . 18 图表 27 潘多拉营销费用及占比（百万美元） . 19 图表 28 潘多拉分产品收入（百万美元） . 20 图表 29 潘多拉产品多样 . 20 图表 30 潘多拉生产情况 . 20 图表 31 潘多拉存货结构（百万美元，右轴 %） . 20 图表 32 蒂芙尼存货结构（百万美元） . 20 珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（二） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表 33 潘多拉销售 点数量（分地区） . 21 图表 34 潘多拉分渠道收入（百万美元，右轴 %） . 21 图表 35 潘多拉销售点数量（分类型） . 21 图表 36 潘多拉销售 点数量（分模式） . 21 图表 37 ZALE 营业收入（百万美元） . 22 图表 38 ZALE 净利润（百万美元） . 22 图表 39 ZALE 品牌情况（ 2013） . 22 图表 40 ZALE 分产品收入（百万美元） . 23 图表 41 ZALE 分地区收入（百万美元） . 23 图表 42 ZALE 分品牌收入（ 2013） . 23 图表 43 ZALE 毛利率及净利率（ %） . 24 图表 44 ZALE 存货周转率 . 24 图表 45 ZALE 营销费用及占比（百万美元，右轴 %） . 24 图表 46 ZALE 零售点数量 . 24 珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（二） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 全球珠宝市场格局：区域特征明显，趋势趋同 全球珠宝市场规模 逾 3000 亿美元， 在 2010-2014 年间基本保持了 6%以上平稳增速，但自 2015 年以来出现了较大的负增长。 全球珠宝首饰行业主要存在四类竞争者：国际珠宝专业品牌商、多品牌奢侈品运营商、区域性珠宝零售商、中低端珠宝制造商；其品牌价值和行业影响力逐级减弱。 各地珠宝市场分散，区域特征明显，但行业总体趋势相同。 （一） 全球 珠宝市场 逾 3000 亿美元 全球珠宝市场规模 逾 3000 亿美元， 在 2010-2014 年间基本保持了 6%以上平稳增速，但自 2015 年以来出现了较大的负增长。 图表 1 2010-2016 年全球珠宝市场规模（亿美元） 及同比增长 资料来源： 立鼎产业研究中心， 华创证券 在珠宝首饰人均消费方面，美国和中国变化趋势趋同，均在 2014 年以后有所下降，与全球珠宝市场规模变动保持一致；日本的珠宝人均消费额则在 2010-2016 年间持续萎缩， 2014 年前下降较少，之后则受全球行业遇冷影响锐减。 图表 2 2010-2016 年全球主要国家珠宝首饰人均消费额（美元） 资料来源： 立鼎产业研究中心， 华创证券 265629043150 33493596 342631369%8% 6% 7%-5%-8%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%050010001500200025003000350040002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016全球珠宝市场规模（亿美元） 同比增长率275.61 285.07302.86 315.4331.51308.04 306.7209.46 209.02 207.43 205.14 203.66188.9 180.232.61 43.78 49.1456.01 63.08 60.74 54.110501001502002503003502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016美国 日本 中国珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（二） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 （二 ）珠宝市场区域性特征明显 珠宝产业链分为上游原料、中游生产、下游应用三个环节。其中上游原料开采和下游应用是附加值最高的环节。 图表 3 珠宝首饰产业链 资料来源：华创证券 整理 全球珠宝首饰行业产品零售额比重最大的是钻石首饰，占比约为 47%；其次是黄金首饰，占比约为 42%。 1、 全球珠宝首饰行业产品结构 以钻石、黄金为主 数据显示，全球珠宝首饰行业产品零售额比重最大的是钻石首饰，占比约为 47%；其次是黄金首饰，占比约为 42%。 图表 4 全球珠宝首饰行业产品结构 资料来源： BAIN， 华创证券 2、 全球珠宝首饰行业四类竞争 全球珠宝首饰行业主要存在四类竞争者 ：国际珠宝专业品牌商、多品牌奢侈品运营商、区域性珠宝零售商、中低端珠宝制造商；其品牌价值和行业影响力逐级减弱。 上游原料贵金属翡翠玉石钻石珍珠包装材料中游生产宝石饰品贵金属饰品珍珠饰品半宝石饰品人造珠宝下游应用品牌店加盟店电子商务42%47%6% 5%黄金珠宝 钻石珠宝 铂金珠宝 其他珠宝首饰 行业成熟市场对比报告（二） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 5 行业主要竞争者 资料来源： Euromonitor， 华创证券 3、各地珠宝市场分散，区域特征明显 全球各区域珠宝市场均分为全球性高端品牌、本地中端品牌、低端杂牌三个梯队。 据 IBISWorld 统计，美国珠宝行业内珠宝零售店以小品牌为主，全