chinastock 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 行业策略 报告 农林牧渔 行业 2019 年 6 月 19 日 猪价新高势不可挡 ，糖周期 将 紧随其后 2019 年 中期 农业 投资 策略 农林牧渔 行业 推荐 维持 评级 核心观点 : 疫情蔓延，产能去化空前，猪价将创新高。 在非洲猪瘟的影响下，我国许多省份能繁母猪产能均出现大幅下跌，其中河南、山西、吉林、江苏、辽宁等省份母猪产能下跌幅度预计超过 30%。 当前，非洲猪瘟疫情在南方的蔓延形势有所缓解，大规模抛售已减缓，但在疫苗短期内无法上市的背景下，养殖户生猪复养存在难度，产能依旧处于下行趋势，未来我国猪肉市场将面临较大缺 口，猪价高企势在必行。 另外，非洲猪瘟基因 结构复杂， 我们初步判断 2020 年之前难有相关疫苗可使用。目前来说，疫情防控主要依靠扑杀与物理隔绝，对产能的影响依旧存在。 在猪肉进口方面， 我们认为猪价上行势必带来进口量的提升，考虑上轮周期进口量高点以及全球出口量变化，我们预计 19 年进口量在 200万吨左右，相比于全年消费量以及产能下降幅度，进口量增速对供给影响不大。关于进口量对猪价的影响，我们认为其具备短期影响，增加猪价波动性，但无法改变猪价上行趋势。 关于前期猪价震荡行情，我们认为二季度一般为年内淡季，猪价处震荡行情 较为常见，叠加屠宰场检查的政策因素，疫情抛售、前期压栏的短期供给因素，猪价受到压力 。 自 5 月末 猪价重回 上行 轨道 。当前生猪出栏对应 19 年初仔猪存栏（产能加速下行时期），产需缺口将持续扩大；前期南方疫情严重，市场抛售普遍，目前抛售基本接近尾声，生猪供给压力减小，叠加屠宰场抛库行为已减缓，均利好猪价进入上行通道。未来随着需求端的提振，供给短缺加剧显现，猪价或于 Q3 末创新高。 内外糖产量共振下行，糖价拐点指日可待。 1） 2019 年广西甘蔗收购政策由蔗糖价格挂钩联动、二次结算管理办法转变为市场化定价， 考虑到广东、云南甘蔗 种植亏损状态，市场化定价必将加速部分蔗农退出；另外，竞争作物桉树、木薯等有利润优势，利空甘蔗种植面积。 2）在进口糖方面， 2018.9 开始，配额外进口糖估算价与柳糖现货价价差持续出现负值，可为税率取消提供一定安全边际。考虑到行业自律因素以及国际糖价可能反转的预期，关税保护取消后的影响将得到部分对冲，我们认为 2019/20 榨季我国糖进口量依旧保持稳中下行趋势。 3） 在外糖方面， 2018/19 榨季巴西中南部甘蔗制糖比例大幅下滑至 35.43%。我们认为在原油价格相对稳定、糖价依旧低位的背景下，巴西糖产量将呈现持续下行 趋势。 印泰补贴问题多，叠加天气不利因素，产量上行不可持续。我们认为全球糖产量将进入减产周期，未来糖价将开启上行趋势，国内糖价将跟随大势， 个股潜在弹性 较大。 畜禽养殖景气提升，后周期板块将迎转机。 饲料与疫 苗行业为畜禽养殖后周期板块，将显著受益于上游养殖行 景气度提升，当前时点我们建议可适当关注。 当非洲猪瘟疫情稳定 、 产能适当恢复 后 ， 可 予 重点关注 。 投 资建议： 生猪产能大幅去化，本轮猪周期价格弹性与时间跨度将显著扩大，建议重点关注 天康生物、牧原股份、温氏股份 、天邦股份 。 糖周期是未来需重点关注的板块，具备强周期高弹性特 点，建议重点关注中粮糖业、 *ST 南糖、粤桂股份 。 饲料与疫苗板块可适当关注，个股推荐海大集团。 分析师 谢芝优 ： 021-68597609 ： xiezhiyou_yjchinastock 执业证书编号： S0130519020001 相关研究 table_report 1、 2019.2.26 “读懂猪周期”系列深度报告一：在时间维度下看“硬”指标对生猪未来走势的预判 2、 2019.3.1 “读懂猪周期”系列深度报告二：天康生物（ 002100.SZ）：享 周期弹性与成长潜力的养殖全产业链企业 3、 2019.3.25 行业动态报告：农林牧渔业景气度提升，养殖业务尤为亮眼 4、 2019.3.28 “读懂猪周期”系列深度报告三： 以周期 +成长视角看生猪养殖投资逻辑 5、 2019.4.9 行业点评报告： 非瘟疫情持续蔓延，猪价或于 Q2 中期加速上涨 6、 2019.4.15 “读懂糖周期”系列深度报告一： 内外糖产量或共振下行，糖价 19Q3/4迎拐点 7、 2019.5.17 “读懂猪周期”系列报告四：猪价短期承压，上行主趋势坚定 相对上证综指表现图 table_report 资料来源： Wind，中国银河证券研究院 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 投资概要： 研究框架及主要结论 : 农业行业分为 养殖 产业链与 种植 产业链，本报告主要围绕 生猪 养殖产业 与食糖产业 展开研究。 首先，生猪养殖部分主要探讨非洲猪瘟疫情情况导致的产能去化程度、疫苗研发进展、猪肉进口量、短期猪价走势以及未来发展趋势，我们认为猪价将于 19Q3 末 现年内高点，且规模养殖场优势提升，促进养殖集中度提升，个股弹性依旧较大。其次，食糖产业部分主要探讨内外糖产量的影响因素变化，我们认 为 2019/20 榨季将进入减产周期，糖价有望开启上行趋势。最后，对养殖后周期行业饲料与疫苗进行简单讨论，强调产能逐步恢复之时，将对后周期行业带来显著利好。 我们与市场不同的观点 : 我们认为猪价在 19H2 会加速上行，且猪价高位运行将维持一年以上 。在个股推荐方面，我们 年初 提出关注天康生物，一家涵盖饲料、疫苗、养殖多个板块的农牧一体化企业，具备低估值高增长优势，享受猪周期上行带来的弹性以及饲料与疫苗后周期板块的潜在增长。 当前时点依旧看好天康生物未来增长潜力。 我们认为 19 年为食糖价格拐点年份，从周期运行规律、糖 料蔗产量、国际糖产量等因素推断， 2019/20 榨季全球糖产量将进入减产周期，从而使得糖价开启上行趋势，并看好与食糖业务相关的企业表现。 投资策略 : 2019 年中期农业行业投资策略主要围绕生猪养殖与食糖产业，可以适当关注后周期行业（饲料、疫苗）。 自 2018 年 8 月非洲猪瘟发现以来，疫情持续蔓延，产能加速去化，部分省份能繁母猪产能去化达 30%以上；由于非洲猪瘟基因结构复杂，短期内我们预计有效疫苗难以问世，为疫情发展带来诸多不确定性。四五月受季节性因素、国家政策影响，以及疫情导致的集中抛售，猪价处于震荡期；随着 前期利空因素逐步减弱，五月末猪价重回增长轨道，我们看好 19H2 猪价表现，并预测于 Q3 末现年内高点。在个股层面，我们认为规模养殖场在疫情蔓延背景下具备管理、防疫、扩产、资金等多方面的优势，在猪价上行确定的背景下，生猪出栏量成为决定业绩弹性的关键，我们建议关注天康生物、牧原股份、温氏股份、天邦股份。 食糖产业具备周期属性，一般以六年为一周期。我国糖价主趋势跟随外糖价格变化，国内政策、产量、收放储等因素对短期波动有影响。根据巴西、印度、泰国的产量分析，我们认为全球糖产量将进入减产周期，未来糖价将开启上行趋势。国内 甘蔗收购政策变化、进口关税影响都趋于利空糖产量，因此我们认为 2019/20 榨季将开启糖产量下行趋势，糖价将迎来新一轮上涨周期。在个股层面，我们建议关注中粮糖业、 *ST 南糖、粤桂股份。 饲料与疫苗行业为畜禽养殖后周期板块，将显著受益于上游养殖行业景气度提升。当前时点我们建议可适当关注，当非洲猪瘟疫情稳定后，产能适当恢复，饲料与疫苗将显著受益。个股层面，目前建议关注海大集团。 行业表现的催化剂 ： 非洲猪瘟疫情 持续， 行业产能逐步出清 ； 猪价开启上行通道，利好后周期行业未来增长。 糖产量下滑；甘蔗种植面积下滑；厄尔 尼诺现象发生；原油价格大幅上涨；糖消费量快速上涨等。 主要风险因素 : 原材料价格波动风险，疫病风险，食品安全，自然灾害风险，政策风险 等 。 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 目录 一、农林牧渔板块概况 . 2 二、疫情蔓延，产能去化空前，猪价将创新高 . 3 （一）疫情蔓延不息，产能去化程度空前 . 3 （二）基因结构复杂，非瘟疫苗短期难问世 . 4 （三）猪肉进口量或现历史高点，猪价短期波动难撼主趋势 . 5 （四）震荡后猪价重回增长， Q3 末或现年内高点 . 7 （五）规模养殖场加速集中度提升，股价弹性依旧较大 . 8 三、内外糖产量共振下行，糖价拐点指日可待 . 9 （一）糖产量六年一周期， 2019 为拐点年 . 9 （二）受政策、原料等影响，内糖或进减产周期 . 10 1、糖料蔗市场化定价，多重因素利空产量 . 10 2、进口关税政策变化，影响无需过分担心 . 12 3、国储糖投放短期加大波动，难改大趋势 . 13 （三）受油价、补贴等影响，糖价上行或可期 . 15 1、巴西：制糖比持续低位，糖产量或持续下行 . 15 2、印泰：补贴引发多重问题，产量上行不可持续 . 17 （四）糖价预期进入上行区间，股价弹性巨大 . 19 四、畜禽养殖景气提升，后周期板块将迎转机 . 20 （一）待疫情稳定之时，前端料有望最先受益 . 20 （二）待集中度大幅提升时，疫苗销量有惊喜 . 21 五、投资建议 . 22 六、风险提示 . 22 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 一 、 农林牧渔板块概况 年初至 6 月 17 日，农林牧渔板块整体 上涨 45.80%，同期沪深 300 上涨 21.39%，跑 赢 市场整体表现。在申万 28 个一级行业分类中， 涨幅 排列 第 2 位。对比各 子行业， 饲料、畜禽养殖 、农业综合 涨幅位列前三，分别达 89.45%、 49.86%、 46.02%。农业板块涨幅居前主要受益于畜禽养殖景气度提升， 其中 饲料企业多实施纵向一体化，均开展养殖业务，上涨幅度显著 。 图 1： 年初至 2019.6.17 农林牧渔板块涨幅第 二 /% 图 2： 年初至 2019.6.17 农林牧渔 细分板块涨跌幅情况 /% 资料来源： Wind， 中国银河证券研究 院 资料来源： Wind， 中国银河证券研究 院 个股方面， 饲料与畜禽养殖板块 的个股表现亮眼。年初至 6 月 17 日，涨幅前十的个股中，正邦科技、新五丰、 丰乐种业 、 新希望 、 益生 股份、 分别上涨 228.05%、 218.05%、 210.16%、156.87%、 121.67%；跌幅前十的个股中， ST 天宝 、 *ST 雏鹰 、 百洋 股份 居前，分别为 -34.90%、-32.67%、 -24.22%。 图 3： 年初至 2019.6.17 农林牧渔板 块涨幅前十个股 /% 图 4： 年初至 2019.6.17 农林牧渔板块跌幅前十个股 /% 资料来源： Wind， 中国银河证券研究 院 资料来源： Wind， 中国银河证券研究 院 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 二 、 疫情蔓延，产能去化空前，猪价将创新高 （一） 疫情蔓延不息， 产能去化程度空前 截至 2019 年 4 月 22 日，我国 31 个省份先后发生 129 起非洲猪瘟疫情，疫情累计 捕杀生猪达到 102 万头，疫情情况严峻，产能持续去化。 2019 年 5 月，我国能繁母猪存栏量为2501 万头，环比增速为 -4.10%，同比增速为 -23.87%；生猪存栏量为 25508 万头，环比增速为-4.20%，同比增速为 -22.70%。受非洲猪瘟疫情影响，本轮 周期能繁母猪存栏量下降幅度大于以往 。 在非洲猪瘟的影响下，我国许多省份 能繁 母猪产能 均 出现大幅下跌，其中 河南、山西、吉林、江苏、辽宁 等省份母猪产能下跌幅度 预计 超过 30%。 当前，非洲猪瘟疫情在南方 的蔓延形势有所缓解，大规模抛售已减缓 ， 但 在疫苗短期内无法上市的背景 下，养殖户生猪复养存在难度，产能依旧处于下行趋势，未来我国猪肉市场将面临较大缺口， 猪价高企势在必行。 图 5： 我国能繁母猪存栏量持续下滑，同比降幅历史最高 图 6： 我国生猪存栏量 持续下滑，环比 继续下降 资料来源： 中国政府网 ， 中国银河证券研究 院 资料来源： 中国政府网 ， 中国银河证券研究 院 表 1： 非洲猪瘟 下生猪市场 -母猪产能变化情况 产能降幅 省份 -10%以下 重庆、湖北、云南、海南、四川 -10%至 -20% 福建、北京、山西、甘肃、浙江、内蒙、贵州 -20%至 -30% 黑龙江、安徽、山东、湖南、广西、河北、江西、广东 -30%以上 河南、山西、吉林、江苏、辽宁 资料来源： 中国猪肉市场展望， 中国银河证券研究 院 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 表 2： 非洲猪瘟防控政策 时间 政策 2019.4.25 关于开展落实生猪屠宰环节非洲猪瘟自检和官方兽医派驻制度百日行动的通知 2019.4.3 关于在加工流通环节开展 非洲猪瘟病毒检测公告 2019.3.18 关于加强屠宰环节非洲猪瘟检测工作的通知 2019.3.5 南方六省（区）非洲猪瘟等重大动物疫病区域联席会议框架合作协议 2019.2.18 全国非洲猪瘟等重大动物疫病区域化防控方案、全国非洲猪瘟防控工作方案（ 2019 年） 2018.12.28 关于规范生猪及生猪产品调运活动的通知 2018.12.20 关于进一步做好非洲猪瘟实验室检测工作 2018.12.18 开展打击私屠滥宰防控非洲猪瘟保证生猪产品质量安全专项治理活动 2018.12.10 关于强化家猪野猪非洲猪瘟联防联控工作的通知 2018.11.21 非洲猪瘟疫情防控八条禁令 2018.11.8 关于组织做好生猪运输车辆备案等有关工作的通知 2018.11.1 打击生猪屠宰领域违法行为 做好非洲猪瘟防控专项行动方案 2018.10.31 农业农村部公告第 79 号：加强非洲猪瘟疫情期间生猪运输车辆监管 2018.10.24 运输生猪等活畜禽的车辆不再享受运输“绿色通道”政策 2018.10.22 关于加强规模化猪场和种猪场非洲猪瘟防控工作的通知 2018.10.17 印发生猪产地检疫规程和生猪屠宰检疫规程的通知 2018.9.11 关于进一步加强生猪及其产品跨省调运监管的通知 2018.8.31 关于切实加强生猪及其产品调运监管工作的通知 2018.8.10 关于防治非洲猪瘟加强生猪移动监管的通知 2017.9.96 非洲猪瘟疫情应急预案 资料来源： 农业农村部， 中国银河证券研究 院 （二） 基因结构复杂，非瘟疫苗 短期难问世 2019 年 2 月 27 日，农业农村部制定 5 个实验室开展非洲猪瘟病毒实验工作，分别位于青岛、黑龙江 、兰州、武汉、广州。其中哈兽研国家非洲 猪瘟 专业实验室于 3 月 22 日发布最新成果，已成功分离出我国第一个非洲猪瘟病毒毒株（ Pig/HLJ/18），该项研究成果初步阐明了我国 ASFV 流行毒株的基因组特点和进化关系，为检测技术和疫苗研发奠定基础。 5 月 24日，由哈兽研自主研发的非洲猪瘟疫苗取得阶段性成果，创制出非洲猪瘟候选疫苗，实验室阶段研究证明其中两个候选疫苗株具有良好的生物安全性和免疫保护效果，且体外和体内遗传稳定性强，并明确了最小保护接种剂量。 根据兽药注册办法， 疫苗研发到最终商业化使用，期间需要经历实验室 研究 中试行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 研究 临床审批 临床试验 新兽药注册 生产批文获取六个主要步骤。目前来说，针对非洲猪瘟的研发处于第一步实验室研究阶段，之后须经历难度更大、环境更为复杂的中试及临床试验。从国外以往经验来看，诸多非洲猪瘟疫苗在临床试验发现更多难以解决的问题而无法最终实现商业化。我们认为未来候选疫苗试验 将面临诸多不确定性。此外， 除疫苗研发与实验外，其他流程审批程序需耗时 250 个工作日，假设国家开设绿色通道，加急批复，至少也需要 100 个工作日。 综合来看，疫苗进展面临研发不确定与时间不确定，我们认为非洲猪瘟疫苗 成功研制并商业化还有很长的一段路要走。 我们初步判断 2020 年 之前 难有相关疫苗可使用。目 前来说，疫情防控主要依靠扑杀与物理隔绝，对产能的影响依旧存在。 对于生猪投资逻辑来说，疫苗的研发成功与否均不能改变当下生猪产能快速去化的现实，猪价上行是必然趋势。 图 7：新兽药研发与注册流程 资料 来源：兽药注册办法， 中国银河证券研究 院 （三） 猪肉 进口量或现历史高点，猪价短期波动难撼主趋势 根据美国农业部统计， 2018 年我国猪肉消费量为 5539.8 万吨；根据国家统计局 数据，2018 年我国猪肉产量为 5404 万吨，猪肉进口量为 119.28 万吨（海关总署），约占消费量的2.15%，占比较小。我国猪肉进口国主要包括德国、西班牙、加拿大、美国，进口量占比分别为 19%、 18%、 14%、 7%。 在全球猪肉进口层面， 根据美国农业部数据， 2018 年我国猪肉进口量为 156.1 万吨，同比 -3.64%；全球猪肉进口总量为 790.6 万吨，我国占比 19.74%，为猪肉进口第一大国 。 在猪肉出口层面， 2018 年全球猪肉出口总量为 844.6 万吨，其中欧盟 27 国、美国、加拿大为三大出口国，占比分别为 34.74%、 31.53%、 15.75%。 美国农业部预计 2019 年以上三个主体提供猪肉出口 744.1 万吨，同比上涨 51.4 万吨。 我国猪肉主要以自给为主，进口量的变动以国内外价差为主要驱动因素。上轮周期以 2016年为猪价高位时期，当年猪肉进口量达到 162.02 万吨（海关总署）。 2019 年 2 月，根据海关行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 总署统计，我国猪肉进口量为 8.15 万吨，同比 +13.64%，为 24 个月增幅最大。 我们认为猪价上行势必带来进口量的提升，考虑上轮周期进口量高点以及全球出口量变化，我们预计 19年进口量在 200 万吨左右，相比于全年消费量以 及产能下降幅度，进口量增速对供给影响不大。 关于进口量对猪价的影响，我们认为 其具备短期影响，增加猪价波动性，但无法改变猪价上行趋势。 图 8： 2019.2 我国猪肉进口量为 8.15 万吨，同比 +13.64% 图 9： 2019E 我国猪肉消费量预计 5054 万吨，同比 -8.77% 资料来源： 海关总署， 中国银河证券研 究 院 资料来源： 美国农业部 ， 中国银河证券研究 院 图 10： 2019E 我国猪肉进口量占全球比达 25% 图 11： 2018 年我国猪肉进口国主要是德国、西班牙、加拿大 资料来源： 美国 农业部， 中国银河证券研究 院 资料来源： 海关总署 ， 中国银河证券研究 院 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 图 12： 19E 全球猪肉出口主要来自欧盟 27 国、美国、加拿大 图 13： 2019E 全球猪肉出口量约为 908.3 万吨 资料来源： 美国农业部， 中国银河证券研究 院 资料来源： 美国农业部 ， 中国银河证券研究 院 （四 ） 震荡后猪价重回增长 ， Q3 末 或现年内高点 19 年 4 月 3 日，市场监管总局、农业农村部、工业和信息化部联合发布关于在加工流通环节开展非洲猪瘟 病毒检测公告， 强调生猪产品在屠宰、加工、流通环节的安全性，防治带病猪肉流入市场。 19 年 4 月 25 日 ，农业农村部发布关于开展落实生猪屠宰环节非洲猪瘟自检和官方兽医派驻制度百日行动的通知，决定自 4 月 15 日 起至 7 月底组织开展落实屠宰环节非洲猪瘟自检制度和官方兽医派驻制度的百日行动。 19 年 4 月 农业部接连出台政策 对屠宰场开启全面库存检查，导致屠宰场集中抛售冻肉；抛售冻肉对市场的影响不在于冻肉对鲜肉的直接影响，而在于原本屠宰场收购生猪，部分用于冻肉库存，现在冻肉这部分不再需要，导致 生猪收购量减少。基于供需 两端来看，供给增加，但屠宰场需求在减少、开工率显著下滑， 导致猪价震荡下行。 此外， 三月份养殖户压栏惜售，导致生猪均重大幅提高，幅度或有 10kg 左右；至四月份集中抛售，导致市场供应瞬间增加；另外， 四五月 两广疫情严重 ， 出现抛售现象，对市场造成一定压力。 我们认为政府对屠宰加工企业的检查只是加剧或延迟震荡行情的短期因素。情况一，国家监察力度严格，问题猪肉全部出清，意味着后期猪肉产量下行力度加大，增加价格弹性，影响的只是价格加速上行的时点；情况二，国家监察力度先严后松，屠宰企业开工率逐步恢复，那么五月下旬大概率可以看 到猪价加速上行趋势。基于以上两种情况的分析，我们认为价格加速上行必然会出现，只是时点的问题。 关于前期猪价震荡行情， 我们认为二季度一般为年内淡季，猪价处震荡行情较为常见， 叠加屠宰场检查的政策因素，疫情抛售、前期压栏的短期供给因素，猪价受到压力。 根据博亚和讯统计， 6 月 18 日，我国部分省市生猪均价为 16.30 元 /kg，相比于 5 月初上涨 8.74%。 生猪价格经历 5 月的震荡行情后，自 5 月末迎来上行趋势。当前生猪出栏对应 19年初仔猪存栏（产能加速下行时期），产需缺口将持续扩大；前期南方疫情严重，市场抛售普遍，目前抛售 基本接近尾声，生猪供给压力减小，叠加屠宰场抛库行为已减缓，均利好猪价进入上行通道。 未来随着需求端的提振，供给短缺加剧显现，猪价或于 Q3 末创新高。 行业策略 报告 /农林牧渔 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 图 14： 2018.1 至今 生猪价格 走势 图 15： 2018.1 至今 仔猪价格 走势 资料来源： Wind， 中国银河证券研究 院 资料来源： Wind， 中国银河证券研究 院 （五）规模养殖场 加速集中度提升，股价弹性依旧较大 在产能持续去化，猪价上行确定性高的背景下，生猪出栏量成为衡量业绩弹性大小的核心指标。大型养殖场在这轮疫情中虽不可幸免，从上市公司公布的生产性生物资产一栏，我们可以看到 大部分企业 19Q1 相比于 18 年有不同程度的下降；但其依托资本优势、技术优势、管理优势，可在最大程度上控制疫情在其养殖场内的持续蔓延，并且在相对稳定的养殖环境中实现产能的扩张，这些对于中小养殖户来说较难实现。我们认为本次非洲猪瘟疫情将加速生猪养殖行业集中度提升，利好大型养殖集团。 根据头均市 值测算个股未来空间，以上一轮周期高点对应当年生猪出栏量测算，牧原股份、温氏股份、正邦科技头均市值分别为 18445 元、 10460 元、 5557 元。 根据 2019 年 6 月 17 日市值、 19 年出栏量来看，天康生物、天邦股份、牧原股份、温氏股份、正邦科技头均市值分别为 3213 元 、 4710 元、 8993 元、 5826 元、 4603 元 ， 我们测算 潜在空间为 50%-100%。 另外，本轮周期受非洲猪瘟影响，猪价上涨幅度与时间跨度将显著超越上轮周期，我们认 为对应股价弹性亦将创新高，头均市值高点或高于上轮周期高点。 表 3： 生猪养殖企业生产性生 物资产变动情况 上市公司 生产性生物资产 /亿元 变动幅度 2018 年 2019 年 Q1 温氏股份 35.97 32.58 -9.43% 牧原股份 14.61 13.40 -8.30% 正邦科技 11.09 10.09 -9.02% 新希望 5.18 4.65 -10.36% 天邦股份 5.15 4.02 -21.86% 唐人神 1.18 1.19 0.45% 傲农生物 0.84 1.07 27.73%