2018 年 ESG 投资 发展报告 2 2018 年 ESG 投资 发展报告 摘要 赵永刚、于未希 一、 ESG 投资 处于 重要机遇 期 ： ESG 是在 投资决策过程中充分考虑环境、社会和公司治理因素的一种可持续投资理念。近年来随着各国交易所 ESG 信息披露环境改善，养老金等机构投资者采用 ESG 投资比例不断增加，个人投资者尤其是千禧一代对 ESG 理念认同度持续提升 ， ESG 投资面临重要的发展机遇 。 二、 ESG 投资的价值认同度在提升。 2018 年对于 ESG 有助于降低风险和提升收益的机构投资者而言，持否定意见的比例大幅减少， ESG 的投资理念认同度在逐步提升。 三、 责任投资增长迅速。 截至 2018 年底，美国责任投资规模接近 11.6 万亿美元，相比 2016 年增长 33%。其中，机构投资者管理规模占比为 74%。而在机构投资者中，共同基金占比 54%，保险公司占比 37%，教育基金占比 6%，三类机构投资者合计占比 97%。 四、美国 ESG ETF 发行 连续三年保持 增长态势： 2018 年美国 新增 ESG ETF产品 15 只，总规模 5.37 亿美元，保持住了 2016 年以来连续 3 年 ESG ETF 的发展 态势，截至 2018 年 12 月 底 美国共有 ESG ETF 50 只，总规模 57.88 亿美元 ，相比去年同期增长了 50%。 五 、 ESG 板块 发展空间 较大 ， ESG 整合是产品主流 ， 新晋 发行 商成为 发行主力 ： 2015 年之后的 新增 产品在规模上也大多实现了发展， ESG ETF 板块内仍具有较大的成长空间。 从产品格局上看，相比单独的 E、 S 或 G 投资 ， ESG 投资是近年来的主流。 在发行人方面， 2018 年 新增 的 15 只产品中， 12 产品来自首次发行 ESG ETF 的发行人， 包括 Vanguard、 Goldman Sachs、 UBS 等 大型发行人 。 六 、 ESG 投资的 国内 发展展望： 目前国内 ESG 投资发展还处于初期阶段，策略以负面筛选、主题投资、正面筛选为主。 随着 SmartBeta 和因子投资在国内3 发展日益成熟，将 ESG 因子纳入多因子模型的 ESG 整合策略也将会具有更大的发展空间。综合国际经验和国内实际，负面筛选、主题投资、 ESG 整合将是当前和今后一段时期 ESG 投资的重要方向。 4 一、 ESG 投资 理念 演变 ESG 投资是在投资决策过程中，在考虑公司财务因素外，同时融合环境、社会与公司治理因素的投资方式。 Deutsche Bank Climate Change Advisors（ DBCCA）在研究中将可持续投资的发展分为伦理投资 、 早期社会责任投资、现代社会责任投资 和 ESG 投资的 4 个主要阶段。 表 1 可持续投资发展的四个主要阶段 伦理投资（价值观驱动型） 16 世纪以来 最早且最为流行的责任投资的形式是筛除或规避投资与个人、团体价值观不一致的公司或行业， 例如 1971 年越南战争期间第一支伦理共同基金，和平女神世界基金（ Pax World Fund）为反对核武器制造和军队的投资者提供了选择 。 早期社会责任投资（价值驱动型） 20世纪 60年代至 20世纪90 年代中期 早期责任投资在以宗教信仰为基础，价值观驱动投资进行筛查方面，与伦理投资并无差异 。 20 世纪 60 年代 起 社会责任投资的雏形 以一种新概念和投资策略兴起。在这段时期，社会责任投资指的是首先考虑社会责任，伦理和环境行为的价值观导向型或排他性投资。 现代社会责任投资（价值驱动，风险和收益导向） 20 世纪 90 年代晚期至今 社会责任投资从伦理转向将环境、社会和公司治理因素纳入到投资决策过程并明确追求投资收益。常用方式包括：伦理负向筛查，环境 /社会负向筛查，可持续性 /气候变化主题，积极股东主义等等。 ESG 投资 / 2003 年至今 在 21 世纪早期，产生了一种在包含财务、社会和环境因素外，将公司治理纳入到企业社会责任投资中的新趋势。 目前 ， ESG 投资 主要以负面剔除、 ESG 整合、积极股东策略、标准规则筛选等策略为主。 其中， ESG 因子整合（ ESG Integration）方式 是较为 系统而明确地将 ESG 因子纳入投资分析与决策的过程， 通常 通过以下 4 个途径实现：基本面投资、量化投资、 smart beta 投资与被动投资。 5 表 2 ESG 因子整合途径 基本面投资 量化投资、 Smart beta、被动投资 投资者通过公司基本面数据，使用估值模型等判断该公司未来的市场表现时，根据 ESG 因子对模型的参数进行修正，例如预测公司未来收入时， ESG 方面的机会与风险对其收入预测模型进行修正；在预测经营成本时考虑员工的工伤率、原材料利用率等 ESG 类指标。 目前在量化、 Smart Beta 与被动投资中较为常用 ESG 因子整合方式主要是根据ESG 评分对组合中个股权重进行修正，例如降低 ESG 分数低的股票的权重、根据ESG 因子与其他投资性因子之间的统计关系对投资池中的个股权重进行设置、将ESG 评分作为选股指标或赋权因子等 二、 ESG 价值 ：来自学术和投资机构的视角 关于 ESG 投资 的价值 ，目前国际上还未形成统一的结论。部分基于风险理论的投资者认为，投资主要是来自交易和基本面数据， ESG 与投资目标无关，甚至会有负面影响，损失公司经营绩效。在有效市场下， ESG 所揭示的风险和投资机会均已在股票价格中体现出来，所以在投资中没有必要整合 ESG 因素。而部分基于定价偏差理论的投资者则认为，由于定价的无效性，在投资流程中整合 ESG 因素可以提高分析效力，在一定程度上对企业财务估值和投资组合收益带来影响。 （一） 来自资管机构的观点 根据 RBC（ Royal Bank of Canada）全球财富管理的 2018 Responsible Investing Survey 报告显示 ，全球各主要地区在投资中考虑 ESG 因素的出发点主要集中在履行受托人的责任与改善风险收益两个方面。未考虑 ESG 因素的原因在各地区间产生差异，亚洲主要是由于相关资料 数据 的不足，北美 地区则主要是未与受托人的责任一致。 从 ESG 因素对收益与风险的影响来看 ， 67.3%的受访者认为 ESG 因子有助于降低风险，相比 2017年提高 19.4%；持否定意见的受访者大幅减少 ,仅占 13.9%，比 2017 年降低 18.3%。 38%的受访者认为 ESG 因子有助于产生 Alpha，相比 2017 年提升 14%。持6 中性意见的受访者占 41.8%。而持否定意见的受访者大幅降低，只有 20.2%，相比 2017 年降低 25.8%。调研结果显示了 ESG 的投资理念认同度在逐步提升，无论是降低风险还是提高收益，持否定意见的比例都已经大幅降低。 图 1 在投资中考虑 ESG 因素的动力 图 2 ESG 因子有助于降低风险（全部） 图 3 ESG 因子有助于产生 Alpha（全部） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 亚洲 英国 欧洲 加拿大 美国 受托人责任 遵守投资指导 股东要求 风险收益 7 从美国与欧洲的投资者 来看 ，相比 2017 年，有更多的投资者在 2018 年认为考虑 ESG 因素具有降低风险的作用，这一比例在美国由 16.6%增加到 54.4%，在欧洲为 51.1%增加到 78.8%。此外，也有更多的投资者认为考虑 ESG 因素的组合收益相对不考虑 ESG 因素的组合会更高。 图 4 投资者对 ESG 对组合收益 风险 影响的看法 尽管投资者对于 ESG 投资理念的认可度提升，但对上市公司 ESG 相关信息的披露无论在数量还是质量上的满意度较低。在改善这一境况的过程中，欧美国家 46.2%的投资者认为公司股东发挥的作用最大，其次 27.2%认为是监管机构、之后依次是企业组织、交易所与其他相关部门。 图 5 投资者对于当前披露的 ESG 相关数据的数量满意度（左）与质量满意度（右） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 可以降低风险 无法降低风险 不确定 0 10 20 30 40 50 60 70 80 收益更好 收益持平 收益更差 8 从国外发展来看，政府部门在推动机构投资者采用 ESG 投资过程中发挥了至关重要的推动作用。如 2015 年 10 月，美国劳工部取消了抑制养老金 ESG 投资的条款，将 ESG 因素纳入受托人进行投资决策的合理考察因素。此后，许多养老金计划开始将 ESG 因素纳入投资决策，还有部分甚至直接进行 ESG 投资。Natixis Global Asset Management 直接向 ESC 登记了第一个 ESG 的目标日期基金，可以预见未来退休金计划中以 ESG 为代表的责任投资基金产品将不断涌现。 （ 二 ） 来自 学术研究的验证 自 20 世纪 70 年代以来，大量的研究集中在验证 ESG 与公司财务绩效是否有相关性。 Friede, Busch, Bassen (2015)1统计了自 1970年至 2014年近 2000篇 ESG相关研究，分别对结论中与财务绩效显著正相关、显著负相关以及不显著等进行简单归类，主要结论如下： 从资产类别来看， 52.2%的股票类资产研究显示 ESG 和公司财务绩效具有显著正相关关系， 4.4%的研究显示二者具有负相关关系。 在不同区域， ESG 对绩效影响存在差异 。在北美和新兴市场， ESG 相对更加有效。 ESG 与财务绩效显著正相关的研究中，在两个市场比例分别为 42.7%和65.4%。 比起发达国家， ESG 对 财务 绩效的影响在新兴市场国家更为显著。 这 与新兴市场 公司治理 水平还有待完善 有关。通过 ESG 筛选排除评分 较 低，尤其是公司治理 较 差的 公司 ， 能够使 投资组合 获取 更高的收益。 总的来看， ESG 与公司财务绩效有相关性的解释主要为：（ 1） ESG 表现优异的公司能够显著降低公司特定风险；（ 2） ESG 表现优异的公司对声誉具有积极影响；（ 3） ESG 表现优异能够增强客户黏性，改善公司运营，提升公司财务绩效；（ 4） ESG 表现优异的公司在面临极端下跌环境中，具有更强的抗风险能力。 1 ESG & Corporate Financial Performance:Mapping the global landscape， December 2015， Deutsche Asset & Wealth Management 9 图 6 主要资产类别中 ESG 与公司财务绩效关系（数据来源： Deutsche AWM） 图 7 ESG 与公司绩效的区域分布研究（数据来源： Deutsche AWM） 三 、 ESG 投资发展 ：以美国为例 （一）美国责任投资发展 1、责任投资规模增长迅速 2012 年以来， ESG 投资呈快速发展态势。 欧洲和美国 市场 是全球责任投资0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 权益 固定收益 房地产 投资组合 52% 64% 71% 16% 4% 0% 0% 11% 正向 负向 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 42.7% 26.1% 33.3% 38.0% 65.4% 7.1% 8.0% 14.3% 7.7% 5.8% 正向 负向 10 的领先市场， 规模 约 占全球 责任投资 的 90%左右 。 图 8 责任投资资产地区分布占比（数据来源： GSIA） 截至 2018 年底，美国责任投资规模接近 11.6 万亿美元，相比 2016 年和 2014年分别增长 33%和 76%，发展非常迅速。 从资产类别来看， 责任投资偏好固定收益和权益资产 ， 二者合计占比 约 为 97%。其余资产类别，如房地产、 PE/VC等资产规模占比仍非常小。 图 9 美国历年责任投资规模 （数据来源： US SIF， 2018） 2、 责任投资策略 分布 52.6% 38.1% 4.7% 2.3% 0.2% 2.1% 欧洲 美国 加拿大 澳大利亚 /新西兰 亚洲除日本 日本