,旅游行业一二级市场研究分析报告,目录,旅游行业一二级资本市场特点,旅游景区（国内游）经营分析和机会展望,旅行社（出境游）经营分析和机会展望,免税和博彩经营分析和机会展望,酒店行业经营分析和机会展望,一、旅游行业资本市场特点,特点一：行业覆盖范围大，产业联动性强。特点二：第三产业中，旅游业占GDP比重高，整体市场规模大。特点三：资产证券化程度低，二级市场规模与行业体量剪刀差大。特点四：大行业，小公司，二级A股市场个股市值较小。特点五：二级市场PE估值高。,特点六：国企比重高，再融资和并购重组诉求弱。特点七：互联网平台受利润条件限制，觅美股/港股为避风港。特点八：新股IPO进展慢，个股数量少。特点九：中长期旅游玩家活跃，房地产企业、综合性集团、互联网巨头三足鼎立。特点十：一级市场投融资活跃，涉及到各细分领域，风口不断涌现。,12345,678910,旅游新六要素商,养,学,闲,情,奇,特点一：行业覆盖范围大，产业联动性强。旅游概念的界定过于宽泛,旅行的定义：自然人为休闲、娱乐、游览、度假、探亲访友、就医疗养、购物、参加会议或从事经济、文化、体育、宗教活动,离开常住地,连续停留时间不超过12月作为第三产业与其他行业联动性较强, 兼顾文化和服务业双重属性； 与地产、交运和互联网之间的联动性强，互相渗透率高。,行,游,购,旅游六要素吃娱 住,一、旅游行业资本市场特点,注：上图来源XX，下图XX,10%0%,10.50,4.543.532.521.5,2010,2011,2012,2013,2014,2015,旅游总收入（万亿元）YOY%旅游产业收入占GDP比例%,2.2,1.51,54.543.532.52,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E,美国中国日本韩国台湾,法国英国,图表1：2010-2015年旅游总收入及GDP占比% 50%40%30%20%,图表2：2001-2020E年旅游产业直接贡献GDP的比重%,3.8%2010,6.0%2015,2015,CAGR=21%2010,旅游收入复合增速,旅游收入占比GDP比重,一、旅游行业资本市场特点特点二：第三产业中，旅游业占GDP比重高，整体市场规模大。,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2016年中国旅游总收入达4.69万亿元，同比增长13.6%，其中国内游人次达到44.4亿人次国内旅游收入3.9万亿元，出境游人数达到1.22亿人次，同比增长4.3%。旅游板块A股二级市场总市值为3216亿元（截止2017年6月30日），占总旅游收入市场规模不足10%。,图表3:2001-2016年旅游收入及其占GDP比例情况,-20%,20%0%,60%40%,0,321,54,旅游总收入（万亿元）,YOY%,图表4：截止2017年6月30日中国旅游上市公司的市值情况（亿元）3216(6.86%),324.37(0.69%),366.2(0.72%),0,500,200015001000,2500,35003000,A股,港股,美股,一、旅游行业资本市场特点特点三：资产证券化程度低，二级市场规模与行业体量剪刀差大。,峨眉山A,三特索道,西藏旅游,国旅联合,华天酒店,北京文化,丽江旅游,三湘印象,宋城演艺,中国国旅,锦江股份,黄山旅游,腾邦国际,凯撒旅游,众信旅游,九华旅游,曲江文旅,北部湾旅,大连圣亚,长白山,中青旅,全聚德,张家界,首旅酒店,金陵饭店,云南旅游,岭南控股,西安旅游,桂林旅游,号百控股,西安饮食,300.0250.0200.0150.0100.050.00.0(50.0)(100.0),600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0,市值（亿元）,PE（TTM）,一、旅游行业资本市场特点特点四：大行业，小公司，A股市场个股市值较小。（截止2017年6月30日）,从可选消费向必选消费转变，行业朝阳属性旅游资源稀缺性资产的永续经营与经营项目的特许经营一二级市场的剪刀差,40.13,34.28,41.87,48.86,53.05,30.0020.0010.000.00,50.0040.00,60.00,旅游板块,景区,旅行社,酒店,餐饮,图表5：餐饮旅游及其子板块估值情况（截止6月30日）,PE(TTM整体法，剔除负值),一、旅游行业资本市场特点特点五：二级市场PE估值高,峨眉山A,中青旅,全聚德,长白山,张家界,中国国旅,宋城演艺,锦江股份,首旅酒店,号百控股,黄山旅游,众信旅游,北京文化,三湘印象,北部湾旅,凯撒旅游,岭南控股,云南旅游,腾邦国际,丽江旅游,华天酒店,九华旅游,西安饮食,曲江文旅,国旅联合,金陵饭店,西藏旅游,桂林旅游,三特索道,西安旅游,*ST东海A,大连圣亚,新都退,6005004003002001000,餐饮旅游板块共32家上市公司，其中国有企业21家，占64%。市值100亿以上公司10家。并购重组多以自上而下的方式发生，国有企业改革是主线。,图表6：餐饮旅游板块股票市值（红色为国企）,一、旅游行业资本市场特点特点六：国企比重高，再融资和并购重组诉求弱。,10,8765432,A股当期新上市旅游公司数量,6.87,9.95,53.64,166,273,500,300250200150100,一嗨租车,途牛,华住,神州租车,携程,国内旅游海外上市的市值情况（截止6月30日，单位：亿美元）,一、旅游行业资本市场特点特点七：互联网平台受利润条件限制，觅美股/港股为避风港。,西域旅游总资产5.67亿元净利润0.39亿元募资2.37亿元,井冈山总资产3.19亿元净利润0.22亿元募资1.54亿元天目湖15年总资产9.89亿元净利润0.54亿元募资9.37亿,普陀山总资产10.22亿元净利润1.22亿元募资6.15亿元常州恐龙园15年总资产12.6亿元净利润597.37万元募资3.4亿元,广州酒家总资产13.28亿元净利润2.67亿元募资6.15亿元开心麻花总资产6.48亿元净利润0.72亿元募资7亿,一、旅游行业资本市场特点特点八：新股IPO进展慢，个股数量少。,特点九：中长期旅游玩家活跃，房地产企业、综合性集团、互联网巨头三足鼎立。,一、旅游行业资本市场特点,一、旅游行业资本市场特点特点九：中长期旅游玩家活跃，房地产企业、综合性集团、互联网巨头三足鼎立,中弘股份,打造长白山天池雪项目以4.12亿美元收购A&K90.5%股权,收购万达13家文旅项目以及76个酒店项目。交易总额为631.7亿元，承担项目全部贷款,在秦皇岛打造首个定位为适合多口之家同乐的全龄型精装养老度假产品,荣盛发展2017年6月公司与河北省兴隆县政府签订了合作框架协议，开发建设雾灵山文化旅游特色小镇,融创,新华联,保利地产开发了包括芜湖鸬鹚古镇、长沙铜官古镇、韩国的锦绣山庄等在内的文旅项目,特点十：一级投融资活跃，涉及多个细分领域，风口不断涌现。,全国旅游直接投资2016年达到12997亿元，同比增长29.05%，预计高出全国固定资产投资增速20个百分点。其中，民营企业对旅游投资积极性高涨，占旅游投资总额的59%。,图表:7：2017年以来旅游板块投融资数据,一、旅游行业资本市场特点,26.6%,37.1%,42.8%,45%40%35%29.0% 30%25%20%15%10%5%0%,14000120001000080006000400020000,旅游投资额,YOY%,主要服务于旅游业的基础设施9%旅游饭店项目5%,旅游景区项目57%,人力资源培训项目0%旅游车船项目0%,2%,旅游购物(场所)项目7%旅游演出项目,其他20%,0.0%,30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%,生态旅游,红色旅游,海洋旅游,体育旅游,邮轮旅游,文化旅游,乡村旅游,医疗健康旅,低空旅游,工业旅游,商务旅游,森林旅游,2015年,2016年 游,图表9：2015-2016年旅游投资业态情况对比,一、旅游行业资本市场特点特点十：一级投融资活跃，涉及多个细分领域，风口不断涌现。图表8：2012-2016年全国旅游业实际完成投资情况（亿元）,14.4%,23.3%22.6%,1.5%1.8%,4.1% 3.3% 4.4% 4.5%,2.3% 2.0%,27.3% 26.9%,15.7%,5.0% 4.6%,0.2% 0.3% 1.2%,1.5%,13.7%12.9%,3.4% 3.2%,0.0%,5.0%,10.0%,15.0%,30.0%25.0%20.0%,2015,2016,一、旅游行业资本市场特点特点十：一级投融资活跃，涉及多个细分领域，风口不断涌现。图表10：2015和2016年旅游细分领域投资业态情况,特点十：一级投融资活跃，涉及多个细分领域，风口不断涌现。,截至2016年，全国旅游产业投资基金规模超过6000亿元，65%的基金投向文化旅游、生态旅游、体育旅游、休闲度假、养老旅游及旅游小镇等。此外，旅游行业项目PPP投资总额达到6115亿元。,未来旅游投资重点领域,乡村旅游产品低空旅游产品在线旅游产品,旅游大数据与智慧旅游产品,休闲度假产品建设,文化旅游产品体育旅游产品康养旅游产品研学旅游产品,新型旅游装备制造业,一、旅游行业资本市场特点,目录,旅游行业一二级资本市场特点,旅游景区（国内游）经营分析和机会展望,旅行社（出境游）经营分析和机会展望,免税和博彩经营分析和机会展望,酒店行业经营分析和机会展望,二、旅游景区产业链图,自然景区,人文景区,主题公园,度假村,旅游综合体,旅游目的地与产品,旅游服务商,B2B旅游分销商其他旅游要素,餐饮+住宿+娱乐+购物+交通+其他来源：XX咨询,终端消费者,B2C旅游分销商线下旅行社线上OTA平台类,A,餐饮,景区门票,公司张家界云南旅游黄山旅游峨眉山曲江文旅桂林旅游北部湾旅丽江旅游,索道,交通运输,酒店,旅行社,西安旅游,九华旅游中青旅,西藏旅游,长白山三特索道宋城演艺大连圣亚,注：黄山旅游和峨眉山的景区门票为自然观光资源的门票，其他为人文景区或者自主开发的观光景区,二、旅游景区上市公司经营分析A股景区公司共16家，占A股旅游板块半数。布局旅游全产业链索道、景区、交运、酒店、餐饮及旅行社,-100.0%,-80.0%,-60.0%,60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%,曲江文旅,西安旅游,西藏旅游,张 宋 丽 长 黄 北家 城 江 白 山 部界 演 旅 山 旅 湾艺 游 游 旅净利率%,九 峨 大 中 云华 眉 连 青 南旅 山 圣 旅 旅游 亚 游ROA%,桂 三林 特旅 索游 道ROIC%,类型唯一两家自然景区门票计入上市公司体内自主开发型自然/人文景点异地复制型景点旅游演艺主题公园,公司黄山旅游峨眉山张家界云南旅游曲江文旅桂林旅游北部湾旅中青旅三特索道宋城演艺三湘印象大连圣亚海昌海洋公园,景区门票具体业务黄山景区峨眉山宝峰湖昆明世博园曲江大雁塔大唐芙蓉园”等两江四湖、银子岩、丰鱼岩、龙胜温泉、资江天门山、资江丹霞温泉龙虎山古北水镇（投资收益）、乌镇猴岛等千古情“最忆”、“印象”、“又见”、“归来”哈尔滨极地馆、大连海洋世界海洋公园,2016年景区收入2.33亿元（净额法）4.39亿元（总额法）0.76亿元1.0亿元7.0亿元2.4亿元0.38亿元13.6亿元0.89亿元13.7亿元1.93亿元2.56亿元14.29亿元,景区毛利率88.1%35.4%54%45.5%39.2%53.4%54.9%80.9%37.0%71.2%70.8%52.7%55.9%,收入占比14%42%13%5.2%67%48%4%13%20%50%3%81%87%,业务前景判断黄山作为5A级景区，区位优势明显。游客人次随着交通的改善将逐步增加，门票收入增长将保持相对稳定。景区内外的交通改善将扩充游客接待量和提升游客逗留时间。非垄断性景点存在景气度下滑，门票优惠政策带动人次增加，前景不容乐观2016年升级为5A景区，世博新区的核心区域，将受益于昆明的流量西安作为旅游城市，多个景区的经营管理将得益于西安的目的地景气度。桂林地区的核心旅游资源，叠加交通改善和春晚效应，客流量大概率增长。2016年取得龙虎山经营权，健康旅游景区资源，资源稀缺。选址考究，专业管理，观光+休闲度假旅游文化小镇，人次及人均消费持续提高。打造田野牧歌模式，升级度假游，符合旅游需求发展。千古情系列演艺通过营销实现高客座率，节目升级和园区创新维持吸引力。演艺行业快速发展，张艺谋团队的核心创作力打造优质的演艺项目。海洋公园项目竞争激烈，扩建异地项目。多地开花，不断向内陆地区布局,二、旅游景区上市公司经营分析景区门票景区资源相对稀缺，门票经济下更为重要，毛利率较高。,80%,张家界,交通运输环保客车、十里画廊观光电车,云南旅游黄山旅游峨眉山,世博出租、云旅汽车,桂林旅游丽江旅游九华旅游长白山三特索道,旅游汽车公司旅游观光车公司客运公司环保车及倒站车,0%,40%20%,60%,0,21,3,张家界环保客运,张家界观光电车,长白山,云 桂南 林旅 旅游 游客运收入（亿元）,九华旅游毛利率%,二、旅游景区上市公司经营分析索道及客运景区内交通业务的经营同样具有稀缺性，景区客流及转换率为主要因素。游客人次 16年营收（万人次） （万元）张家界 杨家界索道 129.85 7739 59.60 50.94% 32%玉屏索道 238 18475 77.63 36%太平索道 66.05 4533 68.62 11%83.10%260.71 17891 68.62 39%西海缆车 75.0 4730 70.0 11.4%金顶索道 414.02 23185 56.00 62.7%35.39%98.97 5938 60.00 15%,丽江旅游九华旅游,267.53125.168.34,409325544458155244,153.0044.3054.92,87.15%82.64%,64%29.94%2%,玉龙雪山索道云杉坪索道耗牛坪索道天台索道花台索道百岁宫缆车,具体业务,公司张家界云南旅游黄山旅游,酒店,张家界国际大酒店世博花园酒店山上酒店&山下酒店,星级四星级四星级-,16年营收（亿元）0.181.295.91,毛利率%-27%32%32.1%,峨眉山,红珠山酒店,五星级,1.78,9.39%,峨眉山大酒店金顶宾馆,四星级-,曲江文旅,雪芽大酒店唐华宾馆酒店,五星级四星级,1.73,13.19%,芳林苑酒店,五星级,银座商务酒店,-,桂林旅游,桂林漓江大瀑布饭店,五星级,0.9,37.44%,丽江旅游,和府洲际度假酒店,五星级,0.98,61.37%,丽江古城英迪格酒店茶马道丽江古城丽世酒店,五星级五星级,茶马道德钦奔子栏丽世酒店,五星级,西安旅游九华旅游中青旅三特索道,新光华酒店、西北大酒店聚龙大酒店、大九华宾馆、平天半岛大酒店、五溪山色大酒店山水酒店田野牧歌系列酒店,-连锁型-,0.681.363.710.26,45.88%23.72%83.03%3.79%,二、旅游景区上市公司经营分析酒店餐饮酒店餐饮业务的外部竞争较为激烈，毛利率水平较低。,公司张家界云南旅游黄山旅游峨眉山曲江文旅桂林旅游北部湾旅丽江旅游西安旅游九华旅游中青旅西藏旅游长白山三特索道,旅行社,16年营收（亿元）2.021.104.080.111.41-0.5230.17.330.46338.720.150.050.09,增速%-11.29%-3.44%10%88.48%78.59%-11.69%-9.08%-1.62%-17.26%31.59%19.92%-57.35%,收入占比34.17%7.54%24.4%1.03%13.43%-5.69%-91.57%11.54%37.5%12.05%1.67%1.88%,毛利率%7.15%6.36%7.53%1%4.34%-4.19%-2.64%10.05%7.58%-46.16%8.67%,YOY1.23pct-0.66pct0.62pct0.47pct-6.87pct-1.99pct-0.36pct-0.41pct1.17pct-6.51pct-1.9pct,二、旅游景区上市公司经营分析旅行社旅行社业务起到导流作用，通过旅游线路的制定来串联公司业务,传统单一景点在供给端竞争加剧和需求端消费升级情况下面对巨大业绩压力。,客流量上限受到景区承载力制约,假期制度未能实现大变革情况下，旺季客流无力负荷。,不可抗力的风险因素大,景区受制于客流，客流受制于出发地和目的地的客观因素和主观意愿。因此景区在天灾人祸、暴雨酷暑、货币购买力和消费升级前是脆弱的一个系统。,景区内部可开发区域受限,禁止在自然保护区的核心区和缓冲区内开,展任何形式的开发建设活动；在自然保护区实验区内开展的开发建设活动，不得影响其功能，不得破坏其自然资源或景观。,二、旅游景区规模增长瓶颈与压力,景区门票 是否能够纳入上市企业 若风景名胜区，需要进行门票收入剥离 难度：建设项目 风景名胜区内建设旅馆建筑需省市级以上审批； 对施工、环保要求高； 难度：,独家经营权 索道、客运、餐饮等独家经营权 存在经营权到期的可能 难度：免税进口设备 税收优惠的进口货物仅用于特定地区、企业或用途； 需变更监管或补税解除监管 难度：,土地性质 是划拨土地或者集体土地； 土地使用权对生产经营影响； 难度：股东和实际控制人 风景名胜区管理机构禁止设立公司，进行营利； 是否存在风景名胜区管理机构的股权转让； 难度：,公路资产权 资产权属的不确定性构成上市障碍； 承担巨额折旧； 难度：历史沿革合法合规 旅游企业多存在国有成分或集团成分，设立时间过早，存在不合规的可能； 难度：,二、旅游景区IPO的痛与难,战略重组形成“中国旅游集团”，双方资源得到汇集。重组后的中国旅游集团公司，有1000多个经营网点，遍布中国30多个省市和海外20多个地区，汇聚了国旅总社、中旅总社、香港中旅社、中国免税、维景等品牌。业务覆盖旅行社、酒店、景区、旅游地产和邮轮等多个领域。港中旅+国旅=中国旅游集团品牌整合、拓展和延伸,旅游集团强强联合资源整合和服务升级,首旅+如家=首旅如家如家以经济型酒店起家，首旅主要在高端酒店市场。首旅酒店集团自有的中高端和高端酒店品牌将是如家下一步积极探索的品牌发展新方向，双方的整合能够将自身的产品优势和会员优势最大发挥，成为覆盖全系列酒店业务的酒店品牌。产品线重组与延伸,二、旅游集团整合：自上而下，并购重组旅游集团之间强强联合成立细分领域的旅游巨头。,2016年11月投资云南文化旅游千亿元；云南在一带一路的重要性；云南拥有丰富的旅游资源；增资已获得国务院国资委批复。,2017年6月29日拥有西安饮食21.04%股权，拥有控制权华侨城在西安投资2340亿元；西安拥有较好的文化旅游资源基础。,2017年6月30日持有曲江文旅51.66%，拥有控制权；西安为丝绸之路经济带的重要城市；控股股东拥有丰富的旅游资源,云南旅游,西安饮食,曲江文旅,“文化+旅游+城镇化”模式是否会继续复制？,二、旅游集团整合：自上而下，并购重组文化+旅游+城镇化,二、旅游集团外延：半数景区公司谋求外延升级,公司,景区类上市公司主业增长乏力，谋求外延拓展实现业务升级提出时间 具体方向 目前进展,丽江旅游黄山旅游,2012年12月2016年11月,大香格里拉生态旅游圈（奔子栏项目、月光城项目、泸沽湖项目）东黄山建设、宏村、太平湖,奔子栏酒店2016年1月开业。月光城项目由于考虑到香格里拉县独克宗古城2014年火灾后对于房屋的毁坏以及该地区的游客情况不及预期，将项目延迟到2019年开业。泸沽湖项目还处于拿地阶段。东黄山项目属于政府性工程，2月24-25日黄山风景名胜区东海景区详细规划通过省住建厅组织的专家论证。宏村及太平湖项目均处于谈判阶段,峨眉山张家界,2015年6月、2016年6月2016年3月,柳江古镇(集团培育)、桫椤湖景区、后山开发大庸古城项目,-定增募集资金12亿项目建造大庸古城项目已通过证监会批准，2016年6月21日动工建设，2018年8月18日竣工。,长白山,2014年4月,温泉度假区,一期皇冠假日温泉度假酒店开业二期项目将建设温泉综合体及配套,中青旅三特索道,2017年2月2010年,产业基金“田野牧歌”模式,成立基金管理公司，公司持股37.5%，作为募投项目的投资方和基金管理方制定“8+4”目的地战略，完善成熟景区的休闲旅游产品建设四个待开发目的地项目,宋城演艺,2015年起,张家界、桂林、上海、宁乡、西安、 澳洲 ,宁乡项目（轻资产）2017年7月2日正式营业桂林及上海项目预计2018年开业张家界及西安项目预计2019年开业澳洲项目预计2020年开业,大连圣亚,2015年起,海岸城项目,镇江魔幻海洋世界项目预计2018年开业厦门、三亚、千岛湖、营口及杭州等项目仍处于规划阶段,全域观, 全域型旅游资源整合 交通利好与可利用市场客流增量 周边竞和项目的影响,资源为王向产品开发转变产品开发模式产品开发逻辑图和制胜要素结论产品开发类型和要素,盈利观, 商业模式分析 资本结构优化 运营能力评估,三、新格局下进阶的三观全域观、产品观、盈利观新格局下，判断景区公司的标准将出现新的三观。,产品观,现在,费用率下滑,管理层换届诉求, 游客人次增量弹性,客单价提升, 门票索道提价预期,人次提升,过去,目录,旅游行业一二级资本市场特点,旅游景区（国内游）经营分析和机会展望,旅行社（出境游）经营分析和机会展望,免税和博彩经营分析和机会展望,酒店行业经营分析和机会展望,三、出境游产业链图,旅游资源供应,出境游产品整合分销媒体及营销,旅游资源供应商,B2B平台B2C平台UGC/目的地服务平台,综合性集团,交通：飞机/火车/汽车/邮轮住宿：酒店/度假村/民宿餐饮：当地特产/美食景区：门票/娱乐项目其他：签证/保险/wifi/导游,单品类旅游资源,OTA类,平台类,门户网站,传统旅行社社交媒体,移动应用,搜索引擎,支付工具,旅游金融,消费者,来源：XX咨询,三、出境游市场情况分析,因人均可支配收入 正向关系，收入越高，出境游需求越旺 考虑出境游需求收入弹性人民币汇率 等同于对消费者收入的影响 小于收入对出境游的影响目的地安全 影响系数较高签证便利程度 短期来说增长明显，长期影响趋弱邦交国政治关系 等同于政治影响 宣传及优惠拉动出境需求,果出境游低增长 经济增速放缓、汇率贬值 境外恐袭事件、地缘政治紧张出国游高增长 目的地迭代 人民币对部分地区升值跟团游占比约40% 安全角度考虑 旅行社服务多元化国内护照拥有量 目前护照拥有量1.2亿本 不到总人口的10%,图表11：2010-2016年中国出境游市场人次及增速情况,三、出境游市场情况分析出境游2000年以来高增速，经济及政策是主因。 缓：2016年出境游人次1.22亿人次/+4.3%,人均消费约900美元。 快：2016年出国游（剔除港澳台）增速为18.7%， 高：跟团出国游增速38%，出国游的跟团比例80.2%/+11.5pct。,52.8%,64.7%,70.2%,71.8%,68.7%,80.2%,40.0%20.0%0.0%,80.0%60.0%,100.0%,3000200010000,