2019宏观经济下消费趋势研究报告,2019.4.4,摘要多因素推动消费回暖：（1）内外部环境改善，中美贸易战缓和，金融严监管政策逐步松 绑，消费者对宏观经济预期升温，消费者信心指数提升；（2）大规模减税降费政策实施，增值 税税率下调，个税起征点提高及专项附加扣除，养老保险缴纳比例下调等措施出台，降低企业 负担，提高居民可支配收入；（3）刺激消费的一系列政策陆续出台，2019年将制定出台促进 汽车、家电等热点产品消费的措施；（4）财富效应显著，政策“扶持”、地产景气度回升，股 市回暖带动财富效应。消费改善趋势持续，(1）社零增速底部企稳，预期逐季向好，2019年1-2 月社零总额同比 增长8.2%，在去年同期数据基数较高的情况下，增速环比提升0.04pct，我们预计二季度增速 或将环比改善，全年消费有望回暖；（2）百货、品牌服饰等可选消费复苏更加明显，消费从2018年四季度见底，2019年一季度逐步企稳，二三季度有望逐季向好，尤其是高端、可选消 费品或将早于大众消费品；（3）一二线城市消费或将率先回暖，2019年一季度一、二线城市 高端服饰消费好于三、四线，百货渠道好于街铺渠道；（4）终端消费情况环比改善。商贸零售 与纺织服装行业企业呈现月度、季度消费环比逐渐改善，我们预计消费数据将逐季向好。投资建议与推荐标的：（1）高端消费复苏，高端服饰、化妆品、珠宝等品类社零增速环 比改善：王府井、天虹股份、重庆百货、比音勒芬、歌力思、地素时尚；（2）通胀水平预期抬 升，超市行业龙头企业受益：永辉超市；（3）可选消费回暖，实体门店不断加密，渠道渗透低 线城市：苏宁易购、海澜之家、森马服饰风险提示：宏观经济失速下滑，消费增速不达预期，政策推进不及预期，中美贸易战谈判 结果出现反复,2,主要内容,多因素推动消费回暖消费改善趋势持续投资建议与推荐标的,3,1.1 2018年社零复盘,8.0%,8.5%,9.0%,9.5%,10.0%,10.5%,2018-022018-032018-042018-052018-06,2018-072018-08,2018-092018-102018-112018-122019-01,2019-022019-03,美方宣布 将对中国 进口商品 加征关税,美方制裁 中兴,中美贸易代 表团初步达 成共识,美方宣布不 提高加征关 税税率,美方公布 P2P网贷 对华征税 平台集中 清单爆雷,工资薪金所得 的起征点提高 至5000元,政府加快推 棚改货币 进降低企业 化 退 潮 杠 杆 率,中美首脑举实行个税 行会谈，暂专项附加,停采取新的扣除,贸易措施,增值税 税率下调,4,2018年2季度起，棚改货币化安置政策的退出，中美贸易战正式打响，以及去杠杆政策 引发金融市场加速崩盘，直接导致消费数据断崖式下跌2018年3季度起，社零数据进一步恶化，实体经济与虚拟经济不景气程度加深图1：宏观事件对社零增速的影响,1.1.1 中美贸易战缓和，外部环境改善,中美贸易战拉开序幕，2018年3月22日美方宣布将对600亿美元中国进口商品征收关税中美贸易战暂时休战，2018年5月3日至2019年2月24日，中美共进行七轮经贸高级别 磋商；3月2日美方宣布对2018年9月起加征关税的自华进口商品不提高加征关税税率2019年3月28日至29日，中美进行第八轮经贸高级别磋商图2：中美贸易战经历八轮高级别磋商,2018.03.22,美方宣布对中国进 口商品征收关税,2018.04.16,美方宣布制裁中兴,2018.05.17,中美贸易代表团建设性 磋商，达成停止互相加 征关税的共识,2018.06.16,美方再次公布对 华征税清单，贸 易战再起,2018.08.24,中美贸易代表团磋商， 未打破贸易战僵局,2018.09.18,美方宣布将对中国2000亿 美元商品加征25%关税， 贸易战激化,2018.12.01,中美首脑举行会谈，暂停 采取新的贸易措施,2018.12.01,华为CFO孟晚 舟被逮捕,2019.01-02,中美就经贸问题进 行多轮高级别磋商,2019.03.02,2018.06.05,美方取消禁令，阶段 性结束中兴事件,美方宣布对中国进口商品 不提高加征关税税率,2019.04.01,中方对原产于美国的汽车及零 部件继续暂停加征关税,5,1.1.2 爆雷潮后网贷行业监管愈加规范,2018年6月起P2P爆雷事件频发，主要原因 系金融政策趋紧，内外环境恶化导致。6月1 日至7月12日的42天内，全国共有108家P2P 平台爆雷，相当于每天爆雷2.6家P2P平台资金流向主要为消费贷、小微贷以及 资管计划和供应链金融。爆雷事件致使投资 者蒙受损失，居民财富效应减弱，消费意愿 下降，在监管证券趋严的政策背景下，短债 融资困难，即期消费能力受限,200010%15000%1000-10%500-20%0-30%,250020%,2018-01-01,亿元,2018-06-01P2P成交额,2018-11-01环比增长,资料来源：WIND，申万宏源研究图4：2018年中旬P2P爆雷事件频发,图3：2018年6月P2P成交额增速断崖式下跌,2018.06.19-26,2018.06.16,2018.07.14,2018.06.21,2018.07.01-18,2018年8月中旬,全国共计有42家 网贷平台爆雷,累计用户287万人的“投 之家”涉嫌集资诈骗,银保监会要求四大资产管理公司 主动作为，协助化解风险,全国共计有183家P2P平台爆雷,6,第一家网贷平台爆雷 母公司被查封,四大高返利平台均 遭投资人挤兑,1.1.3 金融严监管政策逐步松绑,2018年上半年，经济去杠杆、金融严监管等工作稳步推进2018年年中，内外部环境发生激烈变化：中美贸易摩擦加剧，导致股市、债市、汇率 等大幅波动。部分中小银行不良贷款快速攀升，民企融资困境凸显，大量股票质押爆仓，P2P爆累事件频发2018年下半年，严监管政策逐步松绑，更注重政策的力度和节奏,2018.09,2018.04,2018.09,2018.07,2018.10,资管新规发布， 统一监管标准， 消除套利空间,政府对金融机构流 动性管理有所放松,政府先后出台政策举措 加大民企融资力度，化 解股票质押风险,政府发布理财新规， 对于购买门槛不再 设置限制,中央加强国有企 业资产负债约束,7,图5：严监管政策逐步松绑，更注重政策的力度和节奏,1.1.4 实施更大规模减税降费措施，激发消费潜力,2019.04.01,2018.05.01,2019.01.01,2018.10.01,2019.05.01,2019年内,制造业增值税税率从17%降至16%交通运输等行业及 农产品等货物从 11%降至10%,工资薪金所得的起征点提高至5000元,增值税税率中原适用16%税率的降低至13%，原适用10%税 率的降低至9%,第一次实行个税 专项附加扣除,一般工商业平均 电价在2018年已 降低10%的基础 上再降低10%,基本养老保险单 位缴费率从20% 降到16%,8,2019年全年预计减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元，其中减税大约占七成减税降费将大幅降低企业和个人税负，2018年5月实施增值税改革后，5-10月合计减税2980亿元；10月实施个人所得税改革，当月减税316亿元图6：18年以来有关减税降费的重要政策或措施,1.1.4 增值税税率下调将增厚企业净利润,9,表1：增值税税率调整时商贸零售主要上市企业净利润变化情况,增值税税率从16%下降13%时:含税卖价不变，含税买价不变情景下，商贸零售行业的净利率提升3.0pct含税卖价不变，含税买价不变情景下，上市公司净利润率提升1.38-15.06pct含税卖价不变，含税买价下降情景下，上市公司净利润率提升12.72-107.33pct,1.1.4 增值税税率下调将增厚企业净利润,10,表2：增值税税率调整时纺织服装及化妆品主要上市企业净利润变化情况,增值税税率从16%下降13%时:纺织服装行业公司净利率较高，变化弹性相对较小。含税卖价不变，含税买价不变情景下，上市公司净利润率提升4.74-15.57pct含税卖价不变，含税买价下降情景下，上市公司净利润率提升8.02-36.55pct,1.2 出台促进消费政策，规模或将超预期,11,2019年政府将致力于增加低收入群体的收入，扩大中等收入群体，增强居民的消费能力今年将制定出台促进汽车、家电等热点产品消费的措施表3：18年以来有关汽车、家电等行业的重要政策或措施,1.3 消费者信心指数连续六个月提升,2019-022018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-022016-112016-082016-052016-022015-112015-082015-052015-022014-112014-082014-052014-022013-112013-082013-052013-022012-112012-082012-052012-02,2018年10月起消费者信心指数逐月回升，2019年2月达126，环比提升1.9%减税降费政策出台和内外部环境改善，消费者对未来经济预期好转，我们预计消费者信心 指数将持续提升。2015年6月至2016年5月，消费者信心指数从109.9下降至99.8，主要系 消费者对预期通胀的担忧加剧，对当期经济形势和未来总体经济走向不看好或处于模糊状 态。随即，政府从稳定物价、抑制通胀、调控房价、就业、生活等角度切实提高消费者的 实际收入水平、提升消费者对未来经济的预期，2016年5月后消费者信心逐月上涨图7：2018年10月消费者信心指数逐月提升1301251201151101051009590,12,1.4 地产开发投资仍处高位，超出市场预期,13,2019年1-2月份全国房地产开发投资12,090亿，同比增长11.6%，增速较2018年 全年提高2.1个pct表4：2019年1-2月全国多省份房地产开发投资额累计同比增速大幅提升（单位：%）,1.4.1 一线城市地产或领先低线城市率先复苏,-20%-30%-40%,10%0%-10%,60%50%40%30%20%,2015-03,2017-09,2018-12,2016-06一线城市,二线城市,三线城市,-40%,-20%,0%,20%,40%,60%,80%,100%,2015-03,14,2017-09,2018-12,2016-06一线城市,二线城市,三线城市,地产数据企稳，一二线城市地产成交量上升, 2018年12月一、二、三线城市商品房:一线城市销售面积/销售额累计同比增长 -5.11/7.62%，增速环比提升4.45/3.95pct二线城市销售面积/销售额累计同比增长-0.01/11.46%，增速环比提升0.12/0.54pct三线城市销售面积/销售额累计同比增长 4.95/19.10%，增速环比提升0.80/-0.15pct图8：一二线城市商品房销售面积累计同比增速明显回升图9：一二线城市商品房销售额累计同比增速由负转正,1.4.2 地产叠加股市回暖，财富效应显著,政策“扶持”、地产景气度回升、股市回暖带动财富效应，促进消费复苏,3170.36,2,400,3,2003,0002,8002,600,3,6003,400,2017/4/5,2017/7/4,2017/10/2,2017/12/31,2018/3/31,2018/6/29,2018/9/27,2465.292018/12/262019/3/26,图10：2019年1月至今（2019年4月1日）上证综指上涨27.12%,15,1.5 猪肉等肉禽类价格上涨或将抬升CPI,肉禽价格上涨或将推高CPI，受非洲猪瘟影响，2018年下半年以来猪肉供给进入紧缩周 期，猪价已进入持续上涨通道猪肉价格上涨或将带动替代性肉类价格上涨，CPI上升压力较大,图12：生猪产能短缺或将推动CPI上升,-6%,-4%,-2%,0%,2%,4%,6%,8%,2015-02,2019-02,2016-02CPI同比,2017-02CPI食品同比,2018-02CPI非食品同比,-25%,-20%,-15%,-10%,-5%,0%,5%,10%,生猪存栏变化率:同比增减,能繁母猪存栏变化率:同比增减,16,图11：2019年1月以来生猪存栏大幅下降,主要内容,多因素推动消费回暖消费改善趋势持续投资建议与推荐标的,17,2.1 社零增速底部企稳，预期逐季向好,消费连续5年成为拉动经济增长的主引擎，2018年GDP同比增长6.6%，最终消费支出对GDP增长贡献率76.2%社零增速底部企稳、预期逐季向好，实体店零售有望回暖，2019年1-2 月社零总额同比增长8.2%，在去年同期基数较高的情况下环比提升0.04pct，实体店零售增速同比提升0.3pct我们预计二季度增速或将环比改善，全年消费有望回暖，,图13：2019年1-2月社零增速企稳回暖,4%,5%,6%,7%,8%,9%,10%,11%,12%,2015-02,2019-02,2016-022017-022018-02社会消费品零售总额:当月同比,3.0%,3.5%,4.0%,4.5%,5.0%,5.5%,6.0%,6.5%,7.5%7.0%,2018-02,2019-02,2018-052018-082018-11实体店消费品零售额月度同比增速（%）,18,图14：2019年1-2月实体店零售增速同比提升0.3pct,2.2 可选消费及一二线城市消费复苏更加明显,19,我们的终端调研显示：消费从2018年四季度见底，2019年一季度逐步企稳，二三季度有望逐季向好，尤其是 高端、可选消费品或将早于大众消费品一、二线城市消费或将率先回暖，2019年一季度一、二线城市高端服饰消费好于三、 四线，百货渠道好于街铺渠道终端消费情况环比改善。商贸零售与纺织服装行业企业呈现月度、季度消费环比逐渐 改善，我们预计消费数据将逐季向好,2.2 终端消费情况环比改善,从品类上看，化妆品、黄金珠宝、高端女装、运动服饰率先复苏同时，2019年五一假期延长也将利好二季度消费数据,5%,10%,15%,20%,0,50,100,150,200,250,300,2017-022017-062017-10,2018-02,零售额:化妆品类:当月值,0%2018-062018-102019-02零售额:化妆品类:当月同比,5%,10%,15%,20%,25%,0,50,100,150,200,250,300,350,2017-022017-062017-10,0%2018-022018-062018-102019-02,亿元,零售额:金银珠宝类:当月值零售额:金银珠宝类:当月同比,20,图16：2019年1-2月金银珠宝增速环比提升2.1pct,图15：2019年1-2月化妆品增速环比提升7.0pct400亿元25%350,主要内容,多因素推动消费回暖消费改善趋势持续投资建议与推荐标的,3.1 商业贸易板块涨幅位列行业18名,2,800,3,000,3,200,3,400,3,600,3,800,4,000,4,200,4,400,4,600,2019/1/1,2019/1/16 2019/1/31 2019/2/152019/3/22019/3/172019/4/1商业贸易(申万)上证综指(可比),2,000,4,0003,6003,2002,8002,400,2019/1/1,2019/3/26,2019/1/152019/1/292019/2/122019/2/262019/3/12百货(申万)上证综指(可比),12,000,14,000,16,000,18,000,20,000,2019/1/1,2019/1/15 2019/1/29 2019/2/12 2019/2/26 2019/3/12 2019/3/26超市(申万)上证综指(可比),22,年初至今，商业贸易（申万）板块涨幅31.37%，跑输沪深300指数0.63pct百货（申万）板块涨幅34.53%，跑赢沪深300指数2.53pct超市（申万）板块涨幅14.16%，跑输沪深300指数17.84pct图17：年初至今商贸零售、百货、超市（申万）指数均跑输于上证综指（可比）,3.1 百货板块估值处于历史低位区间，具有较高安全边际,2018年百货板块估值处于历史低位，2019年年初至今估值逐步提升百货行业营收增速或将改善。百货行业营收增速变化趋势与PMI一致，但存在一定时间 滞后。3月中国PMI为50.5%，环比提升1.3pct，重回临界点以上，预期百货行业企业 营收增速也将随之提升,10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000,2018-04-01,2019-04-01,2016-04-01收盘价,2017-04-0145.4X20.4X,12.0X,37.0X,28.7X,图19：百货（申万）板块估值处于低位元,图18：百货行业增速变化略滞后于PMI,-10%,-5%,0%,5%,10%,15%,20%,25%,40%,42%,44%,46%,48%,50%,52%,54%,56%,58%,60%,2005-032005-102006-052006-122007-072008-022008-092009-042009-112010-062011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-08,PMI,SW百货营收增速（右）,23,3.2 投资建议与推荐标的,24,消费逐季改善回暖，推荐：1）高端消费复苏，高端服饰、化妆品、珠宝等品类社零增速环比改善王府井、天虹股份、重庆百货、比音勒芬、歌力思、地素时尚2）通胀水平预期抬升，超市行业龙头企业受益永辉超市3）可选消费回暖，实体门店不断加密，渠道渗透低线城市苏宁易购、海澜之家、森马服饰,3.2.1 王府井：转型展店助增业绩，估值底部亟待布局,100元9080706050403020100,收盘价,60.0X,50.0X,40.0X,30.0X,20.0X,1）兼具规模和品牌优势，购物中心和奥莱占比逐步提高，门店数量及收入增速稳定，实行国企改革和管 理机制创新提升效率，估值处于历史低位，自有物业价值提供安全边际2）持续推进业态转型，加速发展新兴业态。百货业态进一步延展经营范围，增加购物中心功能，引进奥 莱元素；奥特莱斯业绩亮眼，品类结构优化，持续提供增长动力；加快推进超市资本运作模式发展，首个 王府井首航超市开业；依托百货店的基础，发展类购物中心3）“一店一策”战略下门店转型成效显现。2018年营收267.11亿（同比2.38%)，归母净利润12.01亿（同比66.95%），毛利率21.18%（+0.46pct），净利率4.59%(+1.02pct)图20：2018公司收益能力显著提升图21：公司估值处于历史底部,19.4%,19.8%,20.8%,21.4%,21.4%,20.7%,21.2%,3.7%,3.5%,3.5%,3.8%,3.2%,3.6%,4.6%,2%,3%,4%,5%,6%,7%,10%,12%,14%,16%,18%,20%,22%,24%8%,2012201320142015201620172018销售毛利率销售净利率,25,3.2.2 天虹股份：业态升级转型，体验式消费成效显著,1）业态升级转型，经营显著改善。首创“百货+超市+X”业态组合模式：传统门店采用主题编辑化方式 改造升级，增强购物体验；新开门店发展特色主题型购物中心，打造特色主题街。打造中高端体验式生活 超市；结合自有品牌“微喔”布局便利店2）与腾讯合作，推动数字化和智能化转型，进一步提升了消费者尤其是会员消费者的购物体验，数字化 会员人数达1,644万，其中天虹APP会员人数达840万，线上GMV达17.96亿3）门店调改对业绩改善贡献显著，购物中心同店增速最快，2018年营收191.38亿元（同比3.25%），归 母净利润9.04亿元（同比25.92%），购物中心可比店营收同比5.55%,百货 68,便利店 159,100超市 81,20,4030,50,60,70元,收盘价,26,60.0X,50.0X,40.0X,30.0X,20.0X,图22：2018公司门店总数321家图23：公司估值处于历史底部购物中心 13,3.2.3 重庆百货：巴渝百货龙头，国改预期释放新动能,1）营收增速转正，盈利能力提升，区域规模优势显著，2018年营收340.8亿（同比3.6%），归母净利润8.3亿（同比37.3%），毛利率18.42%（+0.74pct），净利率2.56%（+0.6pct）。门店主要分布在重庆，百货超市电器汽贸门店数量为551774830家，租赁自有23773家2）马上金融（持股31.06%）规模和盈利能力继续提升，马上金融已完成第三轮增资，注册资本增加至40亿， 注册用户超6000万，2018年实现营收82.4亿，贡献投资收益2.47亿3）控股股东混改有望增强公司活力和创新力，改善经营效率，商社集团（持股公司45.05%）增资后股权结 构将由国有独资转变为重庆国资委持股45%，两名战略投资者分别持股4510%,元,收盘价,60.0X,50.0X,40.0X,30.0X,20.0X,图25：公司估值处于历史底部,12.4%,7.3%,-3.9%,-0.2%,-7.3%,-2.8%,3.6%,-10%,-5%,0%,5%,10%,15%140120100806040200,400350300250200150100500,图24：2018公司营收拐点确定亿元,2012201320142015201620172018营业收入,yoy,27,3.2.4 比音勒芬：卡位优质赛道，持续超预期增长,1）赛道优质：公司所处的高端运动休闲服饰领域赛道优质，是当前服装行业具备较好成长性的细分 品类之一，公司多年经营下具备极强壁垒。2）业绩高成长：公司同店提升、渠道扩张，门店面积与位置不断优化。自2017年三季报以来，公司 连续实现业绩40%以上超预期增长，进一步验证良好的成长潜力与稳健业绩高增趋势。预计公司19年 一季度净利润增速50-60%，连续七个季度超预期。3）估值具备优势：我们预计公司2019年业绩增速35%以上，公司19年PE仅24倍。,图26：比音勒芬业绩连续7个季度持续超预期增长,图27：比音勒芬定位高端时尚运动风格，卡位快速成长赛道,0%,20%,40%,60%,80%,0.0,0.2,0.4,0.6,0.8,1.0,17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1E,净利润,YoY,28,1.4亿元120%1.2100%,歌力思：估值处于历史底部，自主品牌稳健发展，收购品牌表现抢眼主品牌稳健，销售排名在多个购物中心位于前列，保持双位数增长 。收购品牌：品牌矩阵初长成，未来多点开花值得期待。潮流品牌 Ed Hardy 及Ed Hardy X 持续扩店，增速强劲；轻奢品牌 LAUREL 毛利率高，盈利能力极强；IRO不 断加大品牌推广力度，业绩腾飞指日可待；设计师品牌VVT扩店加速。公司19年PE仅13倍，估值处于历史底部，19年3月零售端明显回暖，且品牌设计投入主要 在一季度，全年预计业绩增长15%+，呈现前低后高态势，未来估值修复+业绩回升有望迎 来戴维斯双击。地素时尚：少淑装龙头，价格带扩宽效果明显，预计19Q1增长加速旗下拥有三个女装+一个男装品牌，产品力强，净利率领先行业，经营扎实具备 穿越周期属性，主动扩宽价格带Q1零售表现优秀。线上电商增速强劲，18年前三季度末线上销售额仅占比仅11%，电商收入同比 增长53%至1.67亿元，预计19年初线上增速加快近80%，展现强劲潜能。自主培育三大品牌辨识度高，具备穿越周期的稳定高盈利水平，扩宽产品价格带提升性价比 释放消费弹性，18年有望维持1元/股以上较高分红，19年PE仅17倍，维持增持评级。,29,3.2.5 中高端女装：领航消费复苏，估值处于历史底部,3.2.6 永辉超市：善做加法，勇做减法，供应链驱动价值,1）核心竞争力：生鲜供应链。打造全球买手团队，股权绑定上游供应链，覆盖全国的物流体系，探索创 立自有品牌，超强复制能力2）战略转型：聚力云超。剥离云创科技，调整业务集群，提升业务协同，卡位生鲜优势，依托优质物业， 入股或合作绑定地方优质企业，加固全国渠道优势，提升市场占有率3）创新业态：mini店。与大店以“子母店”模式拓展消费场景，实现采销协同、选品互补、商品互通,建立流量围栏，培养消费粘性，保护客群资源图28：截至2018年11月20日，云超业态门店共674家图29：mini店瞄准社区、聚焦生鲜，培养社区消费生态,30,3.2.7 苏宁易购：智慧零售战略进入红利释放期,502.8,805.1,1,267.0,1,379.5,1,121.1,1,079.0,1,166.5,969.3,1,623.8,1,884.1,2,433.4,2,348.8,0,500,1,000,1,500,2,000,2,500,2015,2018Q3,2016线上GMV,2017线下GMV,1）线上业务高速增长，商品全品类覆盖，消费场景不断延伸，第三方平台有望爆发，2018年GMV同比 增长38.54%，线上/线下同比增长10.4064.45%，自营平台同比增长53.70100.31%2）线下业务完善业态布局，建立差异化竞争优势，深耕低线城市及城市社区市场，零售云触达低线城市。2018年零售云加盟店2071家，苏宁小店4177家，直营店2368家，专业店2105家，红孩子店157家，苏 鲜生8家，海外66家3）物流和金融业务盈利能力提高，生态闭环逐渐完善围绕全场景布局，经营能力稳步提升。图30：2018年公司GMV同比增长38.54%图31：苏宁“两大两小多专”多业态布局3,000亿元,31,3.2.8 海澜之家：龙头白马，龙头溢价有望体现,1）行业龙头，门店积极拓张：海澜之家是服装行业白马龙头，18年主品牌收入同比增长2.6%，Q4主品 牌筑底企稳。各品牌全年净开店881家至6673家，其中主品牌净开店546家，爱居兔净增205家。2）新品牌全面铺开，出海进程加速：2017年起多个子品牌落地，18年进展积极。黑鲸时尚潮牌定位年 轻文化开店超百家，OVV、AEX以高品质与高性价比快速发力一二线市场，海澜优选以近4000款商品种 类拓展二三线购物中心渠道。海外成功进驻马来西亚、泰国、新加坡、越南，未来有望发力更多国家。3）高分红+积极回购，信心充分：公司18年分红17亿元，股息率3.9%。推出未来五年分红规划，第一 期回购总金额6.66-9.98亿元，预计分红与回购总金额为23.66-26.98亿元，占2018年归母净利润比例达 到69.4%-78.0%，长期发展信心充分。公司19年对应PE为3倍，估值具备安全边际，新品牌、新营销全 面铺开，看好龙头享受估值溢价。,1314,1919,2390,2815,3348,3517,4237,4503,图32：海澜之家门店数量持续扩张图33：公司估值处于历史底部5097,269,306,630,1050,1281,0,1000,2000,3000,4000,5000,6000,2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018海澜之家品牌爱居兔品牌,20181614121086420,元,收盘价,32,22.4X,19.4X,16.3X,13.3X,10.3X,3.2.9 森马服饰：童装龙头地位稳固，积极推进渠道升级,童装业务持续快速发展，休闲装业务改革见成效。童装市占率加速提升，18年增长0.7pct至5.6%，收购kidiliz，多品牌+国际化布局持续推进。休闲装经多年改革休闲服饰调整到位，重回增长，18H1休闲服同比增长21.9%。积极拓展购物中心店，大力发展电商业务。发力渠道升级，购物中心和奥特莱斯店数量明显增加。巴拉巴拉进驻购物中心超1500个，森马休闲服 购物中心店400+，总计近2000家，渠道结构健康。电商业务表现亮眼，成为业绩新增长点。2017年电商业务收入增长40.1%至31.2亿元，18年预计仍 保持30%+增长。公司童装龙头加速收割市场，休闲装复苏趋势延续，19年PE仅18倍，买入评级。,图34：2018年公司营收增长加速,图35：2017年净利润到低点后加速回升,77.6,70.6,72.9,81.5,94.5,106.7,120.3,97.6,-10%,0%,10%,20%,30%,0,20,40,60,80,100,120,140,亿元,2011201220132014201520162017 2018 3Q营业总收入yoy,12.2,7.6,9.0,10.9,13.5,14.3,11.4,12.7,-60%,-40%,-20%,0%,20%,40%,0,4,8,12,16,亿元,2011201220132014201520162017 20183Q归母净利润yoy,33,行业重点公司估值表,34,谢谢观看,