识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 35 Table_Page 深度分析 |电气设备 证券研究报告 Table_Title 新能源 车 2019 系列 报告开篇 承前启后 ， 孕育新机 Table_Summary 2019 年新版补贴政策 落地 ， 强化 质量管理 与使用流转 3 月 26 日 财政部、工信部、科技部、 发改委发布 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知，标志着 2019 年新能源汽车补贴政策正式落地 ，特别强调鼓励企业注重安全性、一致性 ，并且政策扶持 方向从购置环节转向使用环节。 在出租车及网约车等运营市场 拉动下 ， 2019 年有望成为 A级车型 放量 元年 ， 预计 2019-2020年 新能源车 销量可达 180/250万辆 ， 动力电池需求 90.6/143.6GWh，复合增速将维持 55%以上。 乘用车： 技术成就亮眼，放量前景可期 进入 2019 年在 续航里程、 能量密度等技术指标达到新的 阶段 后 ， 新能源车产品竞争逐步从硬性技术参数竞争迈向柔性消费体验竞争转变 。 续航里程 ： 2019 年 政策 激励下 A/A0 级车将升级至 400km 以上 ， A00 级车300km 以上 ， 两年时间 200km 翻倍 增 至 400km 突破续航瓶颈 ； 能量密度 ： 补贴 政策 已 助力国产 三元 电池 突破 180Wh/kg 赶超日韩 ， 下一阶段竞争方向逐步从能量密度转向 工艺 与成本 ， 而 磷酸铁锂技术突破 140Wh/kg，成本率先降至 1 元 /Wh，逐步打开 车型应用 空间 ； 运营车辆 ：营运车辆给予 0.7 倍补贴强化运营强度 与 使用效率 ， 保障行业健康有序发展 ，出租车电动化 铺开 以及主机厂入局网约车，将为 A 级市场提供 需求 增量 。 商用 车 ： 突出 引导能耗水平改善 ， 重要考量经济性 2019 年 补贴 对于 非快充类纯电动客车考核 从 能量密度转变为综合能耗 ， 反映 稳健平衡技术和安全要求 。 新能源 货车 补贴更加强调内生经济性实现，淡化 硬性技术指标考核，磷酸铁锂及锰酸锂电池应用有望持续拓宽。 产销拐点逐步清晰，新车上市 培育动能 一季度补贴政策仍处于观望期，抢装仍然延续，预计新能源汽车产销量将在 4 月迎来环比拐点， 5 月迎来同比拐点 ， 带动二季度产销环比 60%左右增长 ， 上半年预计实现 60 万辆 左右 产销 ，进入 二三季度新车型集中上市，将为 新能源汽车市场带来增长信心。各大车企应对 2019 年竞争环境采取不同市场战略 ： 打造中高端消费级产品 ，如比亚迪唐 EV、广汽 Aion S、 吉利几何 A、 北汽 ARCFOX 品牌等 ， 强势介入出租车 /网约车市场 ，如上汽荣威 Ei5、江淮 iEVA50/iEV7L 等 ， 下沉经济型 A00/A0 级 市场形成规模效应 ，如比亚迪 e1/S2、长城欧拉 R1/R2、 上汽 EX21 等 。 投资建议：技术创新推动市占率提升 新版补贴政策综合 平衡 技术升级和安全性 要求 ， 为新能源汽车健康有序发展保驾护航 ，建议关注通过 差异化策略 提升市占率 的创新型 企业，如 比亚迪、国轩高科、宁德时代、当升科技、星源材质、璞泰来 等 。 风险提示 ： 终端 销量不及预期；价格下跌超预期；技术升级低于预期。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-04-10 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 陈子坤 SAC 执证号： S0260513080001 010-59136752 chenzikungf 分析师： 华鹏伟 SAC 执证号： S0260517030001 SFC CE No. BNW178 010-59136752 huapengweigf 分析师： 纪成炜 SAC 执证号： S0260518060001 021-6075-0617 jichengweigf 请注意，陈子坤 ,纪成炜并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_DocReport 相关研究： 新能源行业 3 月刊 :3 月硅片、电池片、组件价格环比略涨 2019-03-31 新能源汽车 3 月刊 :补贴新政靴子落地，磷酸铁锂重获青睐 2019-03-28 工控 &电力设备 3 月报 :关注二季度特高压核准， PMI 进一步下行 2019-03-27 Table_Contacts -38%-30%-22%-14%-6%2%04/18 06/18 08/18 10/18 12/18 02/19 04/19电气设备 沪深 300识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 评级 货币 股价 合理价值 （元 /股） EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 2019/4/10 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 300750.SZ 宁德时代 CNY 增持 82.24 - 1.70 2.10 48.38 39.16 26.67 20.33 13.20 14.10 603659.SH 璞泰来 CNY 买入 52.37 63.35 1.37 1.81 38.23 28.93 26.87 22.28 20.40 21.30 300073.SZ 当升科技 CNY 买入 28.21 - 0.63 0.93 44.78 30.33 25.97 19.10 8.30 10.80 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备目录索引 一、新能源汽车的 2019：政策新标准，产业新阶段 . 6 1.1 补贴政策靴子落地，行业翻开新的篇章 . 6 1.2 产品升级趋势不改， A 级车型放量元年 . 7 二、乘用车：技术成就亮眼，放量前景可期 . 13 2.1 整车续航里程：两年翻倍提升破解“里程焦虑” . 14 2.2 电池能量密度：技术指标赶超，竞争进入新维度 . 17 2.3 整车综合能耗：强化考核要求，促进节能降耗 . 21 2.4 终端营运车辆：出租车与网约车市场即将启动 . 22 三、客车：突出引导能耗水平改善 . 25 四、货车：淡化技术考核，重要考量经济性 . 26 五、产销拐点逐步清晰，新车上市培育动能 . 28 5.1 缓冲期有望冲量，同环比增速波折上行 . 28 5.2 品质升级与规模效应消化退坡压力 . 30 六、投资建议：技术创新推动市占率提升 . 33 七、风险提示 . 33 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备图表索引 图 1： 2018 年 1-12 月纯电动汽车各级别市场份额 . 7 图 2： 2018 年纯电动汽车各级别累计市场份额 . 7 图 3： 2017 年 1-12 月纯电动汽车各级别市场份额 . 8 图 4： 2017 年纯电动汽车各级别市场份额 . 8 图 5： 2016 年 1-12 月纯电动汽车各级别市场份额 . 8 图 6： 2016 年纯电动汽车各级别累计市场份额 . 8 图 7： 2016 年以来 纯电动汽车各级别车型销量（辆） . 9 图 8： 2018 年 1-12 月插电混动各级别市场份额 . 9 图 9： 2018 年插电混动各级别累计市场份额 . 9 图 10： 2017 年 1-12 月插电混动各级别市场份额 . 10 图 11： 2017 年插电混动各级别累计市场份额 . 10 图 12： 2016 年 1-12 月插电混动各级别市场份额 . 10 图 13： 2016 年插电混动各级别累计市场份额 . 10 图 14： 2016 年以来插电混动 各级别汽车销量（辆） . 11 图 15： 2017 年主流车企纯电动车销量 . 11 图 16： 2018 年主流车企纯电动车销量 . 11 图 17：历年纯电动乘用车各售价区间月度销量（辆） . 12 图 18： 2017 年纯电动乘用车续航里程结构（ km） . 14 图 19： 2018 年纯电动乘用车续航里程结构（ km） . 14 图 20：历年纯电动乘用车各续航里程区间月度销量（辆） . 15 图 21： 2017 年以来纯电动乘用车推广目录技术指标变化 . 15 图 22： 2018 年新能源汽车各类事故占比 . 19 图 23：国内外动力电池技术综合对比 . 19 图 24： 2017 年新能源乘用车电池市场份额 . 19 图 25： 2018 年新能源乘用车电池市场份额 . 19 图 26： 2017 年新能源乘用车电池技术路线占比 . 20 图 27： 2018 年新能源乘用车电池技术路线占比 . 20 图 28：各类动力电池价格变化（元 /Wh） . 21 图 29：全国各省市出租车数量对比（万辆） . 23 图 30： 2017 年新能源客车电池市场份额 . 26 图 31： 2018 年新能源客车电池市场份额 . 26 图 32： 2017 年新能源专用车电池技术路线占比 . 27 图 33： 2018 年新能源专用车电池技术路线占比 . 27 图 34： 2017 年新能源专用车电池市场份额 . 28 图 35： 2018 年新能源专用车电池市场份额 . 28 图 36： 2019 年新能源汽车月度产量预测（辆） . 28 图 37：新能源汽车补贴 2019 年缓冲期前后变化（万元） . 29 图 38：国内自主品牌及合资品牌新能源车型上市时点 . 30 图 39：历年合资品牌新能源车型月度销量（辆） . 33 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备表 1：新能源汽车及动力电池市场空间测算 . 12 表 2：财政补贴技术门槛要求发展趋势 . 13 表 3：历年新能源乘用车补贴退坡对比 . 14 表 4：海外纯电动乘用车型技术升级参数 . 17 表 5：历年纯电动乘用车补贴政策能量密度补贴系数 . 17 表 6：全球动力电池厂商高比能产品技术路线图 . 18 表 7：公司配套车型磷酸铁锂与三元版本对比 . 20 表 8：三元及磷酸铁锂电池中长期价格与成本预测 . 21 表 9：历年纯电动乘用车补贴政策能耗优化系数 . 22 表 10：以奇瑞 eQ1 车型比较能耗水平 . 22 表 11：各地方出租车电动化进度 . 23 表 12：新能源出租车车型对比 . 24 表 13：整车企业布局网约车平台进度 . 25 表 14：新能源客车补贴退坡对比 . 25 表 15： 2018 年新能源客车补贴政策 . 26 表 16： 2019 年新能源客车补贴政策 . 26 表 17： 2018 年新能源货车补贴政策 . 27 表 18： 2019 年新能源货车补贴政策 . 27 表 19： 2018 年续航里程 200-250km 纯电动乘用车目录车型 . 29 表 20：新能源车企 2019 年销量目标及车型规划 . 30 表 21：吉利几何 A 与广汽 Aion S 对比 . 31 表 22：北汽 ARCFOX 品牌车型对比 . 32 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备一、新能源汽车的 2019： 政策新标准，产业新阶段 1.1 补贴政策靴子落地， 行业 翻开新的篇章 2019年 3月 26日 财政部 、工信部、 科技部 、 发改委发布 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 ，标志着 2019年新能源汽车补贴政策正式落地 。 本通知从 2019年 3月 26日起实施， 2019年 3月 26日至 2019年 6月 25日为过渡期 ， 过渡期期间， 符合 2018年技术指标要求但不符合 2019年技术指标要求的销售上牌车辆，按照 2018年政策 对应标准的 0.1倍补贴，符合 2019年技术指标的按 2018年对应标准的 0.6倍补贴 。 过渡期期间销售上牌的燃料电池汽车按 2018年对应标准的 0.8倍补贴。 燃料电池汽车和新能源公交车补贴政策另行公布。 通知中特别强调以下五点 ： （ 1）优化技术指标，坚持“扶优扶强” 按照 技术上先进、质量上可靠、安全上有保障 的 原则，适当提高技术指标门槛，保持技术指标上限基本不变，重点支持技术水平高的优质产品 ，同时鼓励企业注重 安全性、一致性 。主要是： 稳步 提高新能源汽车动力电池系统能量密度门槛要求， 适度 提高新能源汽车整车能耗要求，提高纯电动乘用车续驶里程门槛要求。 点评 ：对于技术指标要求， 2019年依然延续 “扶优扶强”调整方向，相比于2018年政策 表述 “ 根据动力电池技术进步情况，进一步提高纯电动乘用车、非快充类纯电动客车、专用车动力电池系统能量密度门槛要求，鼓励高性能动力电池应用 ”， 2019年政策更加突出 在“技术上先进”的同时 “质量上 可靠、安全上有保障”，对于电池系统能量密度、整车能耗等技术指标要求中增加“稳步”、“适度”等表述，特别强调鼓励企业注重安全性、一致性。 （ 2）完善补贴标准，分阶段释放压力 根据新能源汽车规模效益、成本下降等因素以及补贴政策退坡退出的规定，降低 新能源乘用车、新能源客车、新能源货车 补贴标准，促进产业优胜劣汰，防止市场大起大落。 点 评 ： 相比于 2018年政策表述 “ 根据成本变化等情况 ， 调整优化新能源乘用车补贴标准，合理降低新能源客车和新能源专用车补贴标准 ”， 政策更加强调补贴退出过程对 促进新能源汽车产业包括乘用车在内 ，实现 优胜劣汰的积极作用 。 （ 3）完善清算制度，提高资金效益 从 2019年开始，对有运营里程要求的车辆，完成销售上牌后即预拨一部分资金，满足里程要求后可按程序申请清算。政策发布后销售上牌的有运营里程要求的车辆， 从注册登记日起 2年内 运行不满足 2万公里的不予补助，并在清算时扣回预拨资金。 点评 ： 2019年政策依然延续对于有运营里程 （ 2万公里）要求的车辆实施部分资金的预拨机制，而 新增 2年期限门槛，反映了强调使用环节而非购置环节的补贴政策思路 。对于满足实际需要的真实运营需求给予预拨资金缓解现金流压力，而对于 2年内无法满足 2万公里运营强度的车辆取消补贴，补贴获取更加严格。 （ 4）营造公平环境，促进消费使用 识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备从 2019年起，符合公告要求但未达到 2019年补贴技术条件的车型产品也纳入推荐车型目录。地方应完善政策， 过渡期后不再对新能源汽车（新能源公交车和燃料电池汽车除外）给予购置补贴，转为用于支持充电（加氢）基础设施 “短板”建设和配套运营服务等 方面。如地方继续给予购置补贴的，中央将对相关财政补贴作相应扣减。 点评 ： 2018年补贴政策特别强调 “ 破除地方保护，建立统一市场 ”， 2019年政策依然直陈 “地方应完善政策”，明确要求 过渡期后取消 地方补贴 ，由购置环节补贴转向使用环节（充电或加氢等基础设施）， 一方面推动在全国统一市场下新能源汽车产业优胜劣汰过程，另一方面通过提高使用端便利性加快新能源推广应用。 （ 5）强化质量监管，确保车辆安全 进一步加强安全性和一致性监管，由行业主管部门加快建立产品安全监控和“一致性”抽检常态机制。对由于产品质量引发重大安全事故，或经有关部门认定存在重大质量缺陷的车型， 暂停或取消推荐车型目录，并相应暂缓或取消财政补贴。 点评 ： 鉴于 2018年以来多起电动车安全事故 ， 2019年政策对质量监管进一步强化 ，监管力度从暂停目录及补贴进一步升级为暂定或取消 ，以保障行业健康有序发展。 1.2 产品升级趋势不改， A 级车型 放量 元年 2017年是新能源乘用车 元年 。 2016年 12月工信部发布了新能源汽车新版补贴方案， 刺激 2017年 以 A00级 为代表的纯电动乘用 车型 迅速 放量 。 2018年补贴新规进一步提升技术指标门槛 ， A00级补贴下调幅度较大 ， 刺激主机厂市场重心向 A/A0级汽车偏移 ， 2018年 A00级占比从 67.5%下降至 48.9%， 而 A/A0级车型 占比从31.4%提升至 49.1%。 图 1： 2018年 1-12月 纯电动汽车各级别市场份额 图 2： 2018年纯电动汽车各级别 累计 市场份额 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月A A0 A00 B C33.3%15.8%48.9%0.3% 1.7%AA0A00BC识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备图 3： 2017年 1-12月 纯电动汽车各级别市场份额 图 4： 2017年纯电动汽车各级别市场份额 数据来源： 乘联会 、广发证券发展研究中心 数据来源： 乘联会 、广发证券发展研究中心 图 5： 2016年 1-12月 纯电动汽车各级别市场份额 图 6： 2016年纯电动汽车各级别 累计 市场份额 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 从销量规模来看 ， 2017年 A00级车销量一枝独秀 ， 一直延续至 2018年 6月缓冲期结束， 尔后 A级迅速替代成为销量最大的车型级别 ， A0级同时也逐步放量 。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月A A0 A00 B24.9%6.5%67.5%1.1%AA0A00B0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月A A0 A00 B38.3%16.0%44.7%1.0%AA0A00B识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备图 7： 2016年以来 纯电动汽车各级别 车 型 销量 （辆） 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 2016年以来 插混 型乘用车 以 A级车 主导，目前占比稳定 8成左右 ， 而 2018年 以来 C级车 显著放量。 2017年之后， A级插混车型份额增长迅速，从 2016年 A/B级平分市场发展成为 A级主导，一直延续至 2018年 ，同时 C级插混车型份额在 2018年有了较大的突破，市场份额达到 5.8%，以宝马 5系为代表的 C级车型销量释放意味着高端汽车品牌开始进入新能源汽车市场。 图 8： 2018年 1-12月插电混动 各级别市场份额 图 9： 2018年 插电混动 各级别 累计 市场份额 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 0100002000030000400005000060000A A0 A00 B C0%20%40%60%80%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月A B C77.2%17.0%5.8%ABC识别风险， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 35 Table_PageText 深度分析 |电气设备图 10： 2017年 1-12月插电混动 各级别市场份额 图 11： 2017年 插电混动 各级别 累计 市场份额 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 图 12： 2016年 1-12月插电混动 各级别市场份额 图 13： 2016年 插电混动 各级别 累计 市场份额 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 数据来源： 乘联会 、 广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月A B C82.2%17.8%0.0%ABC0%20%40%60%80%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月A B C50.6%48.8%0.5%ABC