-0- 2011.01.10 2017 年贸易行业研究报告 2017.12.20 - 1 - 2017 年 贸 易行业研究报告 报告编号： 时间： 2017 年 9 月 22 日 分析师： 刘嘉敏 郭察理 010-85679696 lianhelhratings 传真： 010-85679228 地址： 北京市朝阳区建国门外大街 2 号 中国人保财险大厦 17 层（ 100022） lhratings 报告 概要 贸易行业属于商品流通领域，受商品经济规律影响及制约，与国内外宏观经济形 势密切相关，在社会活动中占据重要地位。 近年来，中国宏观经济及固定资产投资增速明显放缓，主要下游行业景气度弱化，大宗商品价格持续低迷且波动剧烈；国际市场中，全球经济复苏乏力，随着人民币定价机制市场化改革的深入，人民币汇率波动显著增强，同时中国综合成本不断上升，传统外贸竞争优势逐步减弱。在此背景下，贸易行业经营环境恶化，风险事件不断暴露，诉讼事项明显增多，坏账计提力度加大进一步侵蚀企业利润，企业效益普遍下滑，加速中小型贸易企业及高风险贸易模式退出。贸易行业逐步从赚取购销差价向资源整合，提供物流、信息等综合服务 商转变， 并积极向多元化发展模式布局 。 2016 年以来，受去产能政策实施及主要商品阶段性供需错配等影响，大宗商品价格有所复苏，但供需结构仍不足以支撑商品价格持续上涨；另一方面，英国脱欧、特普朗新政等世界不确定性因素增多，汇率定价机制改革导致人民币贬值压力增大，虽 2017 年以来受外部需求回升及美元指数下滑影响人民币汇率有所上升，但复苏基础并不稳固，国内外贸易仍面临较为复杂的市场环境。 长期来看，国家始终高度重视流通领域发展，随着贸易行业资源整合能力、风控质量不断提升及外贸政策的逐步出台，行业整体质量及贸易结构有 望进一步优化。目前发债企业质量 有所分化，信用等级较高企业多 以 多元化布局、 区域 竞争优势显著 及 国企央企背景 为主 ； 但 仍 存在 历史遗留风险事件 未 处置完毕、 主业盈利能力弱 、 对非经常性损益依赖 高且 债务结构不尽合理等 现象。整体看 ，贸易行 业发债 企业 偿债能力有所 分化 ，未来不排除仍会 发生信用风险事件，行业整体信用品质一般。 2 一、行业概况 1. 行业概述 贸易指在 生产者和消费者之间实现商品交换的活动 ， 属于商品流通环节 ，受 商品经济规律的影响及制约，在社会活动中占据重要的地位。 贸易一般 可分为国内贸易及国际贸易 ，国内 贸易 指 发生在国家 地域 范围 之内的各种贸易活动、贸易关系的 总和 ；国际贸易 （又称对外 贸易 或 进出口贸易 ）指一国（地区）同 其他国家 （地区） 进行 商品和 劳务等交换的活动， 又可分为 进口贸易 、 出口贸易 和 转口贸易 。 传统 贸易 主要由 贸易商作为中间商， 依托 信息 不对称 、时间及 空间差异、 客户 供应商资源 和 销售渠道 ，赚取 购销差价 。 从 贸易 品种 来 看， 国内 贸易 主要涉及钢材 、煤炭、有色金属、化工等大宗 生产 资料 的 流通 ， 与 国内经济发展密切相关 ；进口产品主要 为 在 资源 禀赋 、 产品 成本 及 生产 技术 等 较 国内 具备 明显 优势 的生产 资料 /商品 ， 如 矿产品、 纸浆、 医疗 器械等； 出口 产品则 主要 集中 在 劳 动 密集型 行业 ，如 纺织 服 装及配件、 机电 产品、 轻工 产品等。 由于 贸易 品种 覆盖广泛， 贸易 行业 上游 供应商 既涉及工厂 、 矿山、 浆厂 等 生产制造行业 ， 又 包括大型 贸易商 、 经销商等 流通企业，下游 客户既 包括 经销商 、终端客户 又包括 中小型贸易商。 贸易通常 涉及采购、运输、仓储、 报关 、保险、结算 、贸易 融资 和 销售等多个环节， 业务 交易环节复杂、交易工具种类繁多 ，因此 商业 银行、货代公司、仓储物流公司 、 保理 公司等均为贸易活动主要参与者。随着 全球 贸易 合作 不断深化及信息化程度不断提高 ， 传统 贸易 行业 竞争日趋激烈，市场信息及资源渠道 愈发透明， 盈利 空间逐步 收缩， 同时 配套金融工具 日益 丰富， 贸易行业已逐步 从物资流通 向 融资 贸易、供应链整合 等衍生方向发展， 盈利 模式也从单纯的购销 差价 向 资源 整合、信息服务、 资金融通 等 多种附加服务方式 转变， 风险表现形式日趋复杂。 3 2. 贸易业务 基本 模式 （ 1）大宗 商品贸易 模式 大宗 商品 主要 指 可进入流 通领域、非零售环节 、具有商品属性、用于工农业生产与消费使用的大批量买卖的物质商品， 一般 处于最上游，被广泛作 为工业基础原材料 。大宗 商品 具有交易量 巨大、 同质化 程度 强 、 流通性强 、 价格波动受 供需状况 影响 显著等 特征 ，且可 设计为期货、 期权 作为金融工具 ， 更好的 实现 价格 发现 功能 并规避价格波动风险 。 传统 大宗商品贸易模式主要分为自营和代理两 类 ， 代理 模式 主要 由 贸易商 与委托人签署书面代理协议， 代为 采购 或 销售某种货物的业务， 贸易商 作为受托 方不承担 市场 价格波动风险、商品质量风险和供应商信誉风险， 仅 收取一定的代理手续费， 由委托人 直接与 供应商 签订购销合同并开具 增值税 发票 ，贸易商仅 代理 费 计入收入的业务 ，该模式 下贸易商承担的 风险较小，但是 毛利率极 低。 自营 模式 指 贸易商从上游供应商采购 货品后 销售给下游客户，贸易商分别 与供应商 及客户签订 采购合同 及销售合同 ，并分别 将 采购 成本及销售金额 确认 营业成本及营业收入 ，该 模式 对 贸易商 价格风险 控制 、库存 周转 效率、 货权 风险 控制等 能力要求 较高 ， 且 一般为 贸易 企业 收入主要来源 。 自营模式 下， 贸易商 通常 利用信息不对称、时间空间差异及 资源 整合能力赚取购销差价， 此外也可能包含 附加收益， 如 上游供应商 在 满足 贸易量 基础上为贸易商提供的产品价格优惠 、返点 优惠及 贸易商为 客户提供信息 咨询 、物流 、 资金等服务收益（ 通常 体现在差价） 。 自营 贸易 通常 分为采购 环节 及销售 环节 ， 采购环节中贸易商 在了解供应商资质、信誉等情况后 与之 签订采购合同，通常贸易商为与 大型供应商（一般 为工厂 ）保持 稳定的合作 关系，会与上游供应商签订年度长期采购协议， 大致锁定 全年采购量 并支付年度保证金， 后根据 实际情况分 批采购， 同时 根据 行情确定采购价格 ， 完成年度约定采购量以外 的 部分， 贸易商 可根据协议获取 返点 优惠 。结算 方面 ， 一般 大型 供应商地 4 位强势， 付款 条件苛刻， 贸易商 通常 提前 支付一定比例或全部货款 ， 供应商 会 根据 大宗商品 行情 适时放宽 付款条件 ，付款 方式 主要包括直接电汇 、国内信用证 （即期信用证 、 远期 信用证 ） 、银行承兑汇票 等； 较直接电汇方式而言，国内远期信用证及银行承兑汇票均可通过 支付 给银行 一定 比例保证金 后融出 资金 ，以 达到 杠杆 融资、 减少 资金占用、节约资金成本、加快资金周转 的 目的 ； 但国内远期信用证对贸易商信用资质要求较高 ，且银行开具 承兑汇票 为 贸易商提供融资，通常要求 贸易商 提供货权质押担保，部分强势 的 供应商 通常 会将银行承兑汇票贴现费用叠加在 货品 价格上由贸易商承担。 销售 环节中， 通常大型 贸易商通过获取上游供应 商 在某一区域的独家经销资格提升 市场 竞争力， 但 经销资格每年会依据完成贸易量考核，可持续性 存在 不确定性。 结算方式 来看， 销售渠道布局能力 较强 且以 终端客户 为主 的贸易商， 下游 客户 较分散 ，通常 与客户 以现款 现货 的方式结算 ； 以销定采 业务 通常由客 户预付一定比例保 证金，贸易商 在 货权交割 前 向客户收取剩余货款后放货 ；对于行业 地位强势 的 下游 客户 （ 如电厂、大型饲料 厂 、国企 背景 建设 单位 ） ， 会 根据客户资信 或 行业 惯例 适当 给予 赊销 ，形成一定应收账款 ，部分 贸易商或 参与 保 理融资 。 仓储 及运输环节 ， 通常 贸易 商自有 仓储 运输能力无法满足自身需求， 且 涉及 贸易商 采用货权质押 融资 方式 向 供应商采购的 环 节 ，一般 由供应商 向银行 指定 的物流仓库发货，银行取得仓 单并 对货物 进 行监管，下游向银行支付货款 /分批 付款后，银行 方 下达出库指令并将提货单转移给贸易商 。仓储 及 运输环节， 易出现 虚假提货单、仓储公司与第三方勾结导 致货物 丢失 等现象发生， 因此 贸易活动中的货权控制 应 予以关注。 自营贸易 定价方式，依据贸易品种 及 行情差异，通常分为一口价、期货定价、二次定价等模式 ， 详见下表。 表 1 自营贸易定价方式 常见操作 具体模式 一口价 指根据商业谈判确定价格，在合同履行完毕前，即使期间价格上涨或下跌均不再变更；在行情上涨情况下，一口价可为贸易商提供更多利润；但行情下跌情况下，下游易发生弃货拒收的现象，目前多数品种的国内贸易采用一口价模式。 5 二次定价 指在货物抵达目的地（或抵达目的地一段时间后），贸易商与供应商根据当时市场价格按一 定规则确定最终结算价格，多出现在部分化工产品的贸易业务。 期货定价 由通常指基差定价法（点价法），点价方在约定时间内点选价格 +事前约定好的基差价格，实质为将绝对价格的波动风险转化为现期货相对价格的变化，目前铜铝等有色金属、石油及大豆等粮食作物普遍采用基差定价法。 资料来源： 联合资信整理 传统自营贸易 通常由贸易商 从上游供应商采购货物后， 自行 拓展下游客户渠道进行销售 ； 该 模式下贸易商 所承担的价格风险敞口最大， 因此 为控制 价格风险 、存货 跌价 风险、对手方信用风险， 贸易商通常在 采购 、 销售 及 仓储环节分别或 同时采取相关操作转嫁 /降低 相关风险 ， 并加快库存周转 速度， 提升经营效率 。常见的 操作 如下表 ： 表 2 自营贸易 常见风险控制 操作 序号 常见操作 具体模式 1 保证金追加制度 对于代理采购或以销定采业务，客户一般提前预付一定比例保证金，货权交割时付尾款，期间由贸易商垫付采购款，因此价格下跌的情况下易发生客户弃货拒收的现象，为防范客户信誉风险，贸易商提前约定价格下跌一定比例时追加客户保证金，同时保留货权处置权利以降低损失。 2 对锁模式 指贸易商 在 向 下游企业销售某 产品 的同时向上游供应商 采购 同等数量规格品种的 同种 产品，形成一 买一卖的对应形式 ，通过 与上下游同时定价 的 方式锁定利润空间 ，并 加快 货物流转，提 高周转速度 及资金使用效率 。 3 背靠背 模式 由 贸易商分别于 与客户 及供应商签订背靠背合同， 该模式下 贸易商作为第三方不承担交易品种的 价格 波动风险，利润主要源于 交易 撮合、仓储物流费 等 配套 服务 费 用 ，对于 为 下游提供账期融资的部分收取垫资收益 。 4 二次定价 （如化工产品） 采购协议签订后，供应商按预定价格将 货物发出，在货物 抵达 目的地 （或 抵达目的地一段时间后 ），贸易商与 供应商根据当时市场价格按一定规则确定最终结算价格，以 规避运输期间价格波动风 险， 下游 客户定价 则 依据 采购价 加成确定 。 5 与上游 合作代销 通常 行情下跌 时 ，贸易商 为上游 供应商代销 /代理 ，按照暂定价支付 70-85%采购 ，完成销售后与 供应商 结算剩余货款， 贸易商 可赚取代销佣金。 6 期货 套 期 保 值 贸易商通过在现货市场上买进或卖出一定数量现货商品的同时，在期货市场上卖出或买进与现货品种相同、数量相当但方向相反的期货 合约规避 价格风险 。 一般 情况 ，贸易商 依据风险 敞口 或存量 存货进行锁定。 资料来源： 联合资信整理 （ 2） 进出口 贸易 模式 进出口 贸易通常 包含 进口 环节和出口环节；均可 分为自营 业务 及代理 业 务（即 自营进口、自营出口、代理进口、代理出口 ）。由于进出口贸易 属于 跨境 交易 ， 较国内贸易而言， 进出口贸易 交收货周期长 、交易环节复杂、贸易对手方互不 信任 ，且易受汇率 波动 影响 、贸易 合作 国 家 反倾销 政策及外汇 管制 政策影响 。 基于 上述风险特征，进出口 贸易 中 较为常见的使 用信用证 作 为 结算方式 ，由进口 地银行 （ 开证行 ） 及 出口 6 地银行 （ 通知行 、 议 付 行 ）作为贸易双方保证人 ， 将 商业信用转化为银行信用，为 风险较低 的进出口贸易结算方式。 自营进口 （信用证 结算 ） 贸易 环节 如下 ： 1）发货 ： 由 进口商 与 出口商签订贸易合同， 合同 确定后进口商向进口地银行 提出 开证申请，进口地银行向出口地银行开出信用证，出口地银行通知 出口商后 ， 由 出口商进行备货 、申请 出口、开票、报验 、 托运 、 投保 （ 获取 出口 许可证、商业发票、检验证书、提单及保险凭证等单据 ）， 并联系货代 公司及船 公司 报关 出运 。 2）结算： 出口商将合同要求的 各种单据 提交出口地银行，由出口地银行 审核 单据后 垫 付货款 （议付） ，并向进口地 银行寄单索汇， 进口地银行见到单据 立即 （ 或 在规定时间内） 向出口地 银行付款，由进口商 向 进口地银行赎单 。 3） 提货： 进口商 获得单 据 后，委托 货代 公司 完成 进口报关 流程 ， 并持 单证向船 公司 提货 配送 至 进口商指定仓 储公司，仓储公司出具仓单作为提货凭证 ，最终 进 口商向货代公司付款买 单， 获取仓单。 自营 出口 （信用证结算）贸易 环节 同 上述流程 ， 贸易商作为出口 商进行 交易 ，通常 出口 商 较多采 用购 买出口信保的方式 以减少货物 在 运输期间 损毁、丢失以及 对手方拒收等一系列损失。 国际 贸易结算 方式主要为信用证 （ L/C） 、 托收及付汇。 信用证为较为 安全且普遍的结算方式， 包括 即期 信用证及远期信用证 ，为 银行信用 。付汇和 托收 均为 商业信用 。托收指出 口商 货物装运后，开具 汇票 并 委托 出口地银行通过其在进口地 的 分行会代理行收取货款 ，包括 付款交单（ D/P） 和 承兑交单 （ D/A） ， 其中 付款交单 指进口商付清汇票上的票款后，才能够取得相关的单据，又 分为即期交单及远期交单 ； 承兑交单 指汇票经进口商承兑后 获得单据，汇票到期日或到期日前付清货款 。 付汇 指 出口商将货物发运后，货运单据由出口商自行 寄送 给进口商，进口商通过银行将货款电汇给出 口商 ， 为最简单的结算模式 ， 包括 电汇（ T/T） 和 赊销 （ O/A） ， 详见下表。 7 表 3 进出口贸易常见结算方式及风险水平 结算 方式 信用类型 内容 出口商货权 转移条件 风险水平 费用水平 信用证结算（ L/C） 即期信用证 银行信用 进口地银行在收到出口地银行提 交的单据，审核无误后立即付款 出口地银行议付 较低 较高 远期信用证 出口地银行将汇票随同单据提交到进口地银行请求承兑，进口地银行承兑后，留下单据将汇票退回并到期付款（ 30 天 /60 天）；出口商或出口地银行也可持承兑汇票在 到期日前 贴现 出口地 银行议付 较低 较高 托收 付款交单（ D/P） 即期交单 商业信用 进口商见到 汇 票后即须付款，货款付清时取得单据 进口商 向 托收银行 付款 一般 一般 远期交单 汇票经进口商承兑，于汇票到期日或到期日前付清 货 款赎单；该 方式 通常由于单据早于货物，进口商不想在没有 到货时提前占压资金 进口商 向 托收银行 付款 （单据到后先承兑、后付款获取单据 ） 一般 一般 承兑交单（ D/A） 汇票经进口商承兑后，获得单据， 汇票到期日或到期日前付清货款 进口商 承兑 货款 中等 一般 付汇 电汇（ T/T） 前T/T 商业信用 客户提前预付一定比例保证金（一般为 30%），前 T/T 先付余款再发货 无 较高 较低 后T/T 后 T/T 先发货后付余款 无 高 较低 赊销（ O/A） 给予 客户一定账期 无 高 较低 资料来源： 联合资信整理 代理 进口 ，分为 直接代理及间接代理，直接代理 指下 游 客户 （委托人）直接 与供应商签订合同， 委托贸易商作为中间人，代开信用证并完成 报关 等 流程 ，直接 代理 通常由委托人 向 受托 贸易商全额 支付 货款，收到货 物 后委托方 向 受托人支付关税、增值税等后提货 。贸易商在代理过程中不承担信用、汇兑和价格风险，仅按 比例 收取佣金并 将代理费计入收入 ，代理 进口业务本质是为贸易活动提供配套服务， 代理进口 业务 占比 高的企业通常 表现为 进口 贸易额 显著 高于 进口 收入 ，代理进口业务 风险相对可控。 间接代理进口 ， 指 受托 贸易商以 自身名义与供应商 签订 合同 ，贸易业务 产生的收入及支出均 计入 营业收入及营业成本。 间接 代理 可 以 理解 为 以销定采的 自营 业务， 主要是 由于 部分 中小 企业（或中小 贸易商 ） 由于对进口 流程 不熟悉或 信用资质 较差 无法开具信用证 。间接代理 中，委托方支付一定 比例 保证金后 ， 受托贸易商 开具 信用证并完成报 关 等流程 ， 随后委托人付款赎单。 间接 代理业务 风险 较大， 且 存在委托进口方弃货 风险。 代理出口 也 分为直接代理及间接代理 ， 直接 代理 中 贸易商作为受托方经办代理出 8 口业务，贸易商仅按照 比例 收取代理 费计入 收入 ，并 提供配套服务 。间接代理 中 ，由受托 贸易商 以自身名义签订合同，委托方 将 货物 连同单据 一同转交 给受托人 ， 受托方完成报关及收 汇 后，由 受托方向 税 务局申请出口退税后，将出口收 汇、 出口退税 扣除代理费用后支付给委托方 。在 委托人 存在 资金周转压力情形下， 也存在 受托方 先行垫付 出口 退税给委托方，期间按时间收取资金占用费 。 定价 方面， 自营 进口 以销 定采 的 业务， 在承接进口订单后由国外供应商安排生产和供应，采购定价基本参照产品市场价格定价 ，销售 定价基本参照成本加成 5%以上毛利计算 。部分大宗 商品进口 如化工 产品、 有色 金属 、 农产品等定价 模式有所不同，或 采用 二次定价、期货定价 方式 。 自营 出口方面 ， 采 购定价基本参照供货商所在地区平均加工成本定价 ， 销售定价基本参照商品 采 购成本加成 5%-10%的毛利 计算， 具体比例因市场情况及营销策略而不同。代理进口 及 代理出口无商品定价权。 转口 贸易 是指生产国与消费国之间通过第三国所进行的贸易。 通常转口 国在货物到港 及报关之前，已将商品 直接从生产国运到消费国 ， 但生产国 与消费国 之间并未直接发生交易关系。 转口 贸易流程一般为： A 国的公司 a 与 B 国的公司 b 达成贸易意向，但由于 贸易壁垒、反倾销税、运输能力等 ），公司 a 无法将其产品直接出口至公司 b 或者面临很高的成本； 公司 a 通过转口贸易的方式先将货物转运至公司 c（一般注册于自贸区、自由港，拥有便利的通关条件和相关的税收优 惠政策）； 公司 c（一般为货运代理公司，负责货物转运全过程的综合协调）将货物出口至公司 b，根据实际需要货物在转口港内可能经历分类、混合、改装、加工等。 转口贸易 也可能 由于公司 a 与 b 无 业务往来，必须通过 公司 c 作为 第三方 转口 。 二、行业运行状况 1 运行概况 （ 1）国内贸易 国内贸易与中国宏观 经济发展密切相关 ，进入 21 世纪以来，中国 经济规模保持 9 了不断扩大的良好势态，刺激国内贸易景气度不断上升。 2008 年，受国际金融危机、南方冰雪灾害、汶川地震等多种因素影响，中国经济增速有所放缓，当期 GDP 增速同比下降 4.50 个 百 分点 ；随后国家出台了一系列扩大内需、促进消费等政策措施，对国内贸易保持稳定发展起到了支撑作用。进入 2010 年，在国家有力的消费刺激政策带动下，中国消费市场呈现较好的稳定性，社会消费品零售总额保持了快速增长态势，增速较 上年同期提升 2.79 个 百分点 至 18.33%。 2011 年，随着实体经济的持续复苏，人均收入稳步增长以及相关消费刺激政策的延续，社会 消费品零售总额增长 缓中趋稳。 2012 年以来，中国 宏观经济 虽保持增长势头，但内需增速较之前有所放缓，同时房地产调控政策也影响了钢铁、建材等商品的需求，主要大宗商品的需求不 能有效支撑相关产品贸易的运行，同时受主要贸易 产品市场价格 持续 下跌等 影响 ， 国内贸易增速持续 回落 ，风险 事件 不断诱发 ， 社会 消费品零售总额 增速 由 2012 年的 14.30%下降至 2016 年 的 10.40%，行业 竞争日趋激烈，市场调控难度增加。 2016 年 ， 中国 出台一系列 供给侧改革政策， 随着去产能政策的实施，主要大宗商品 价格 回暖，部分 贸易品种量价齐 升 ，国内贸易有所复苏 。 2016 年， 全年 实现国内生产总值 744127 亿元，同比增长 6.70%，增速同比下降 0.2 个百分点，经济增速下滑趋缓，但下行压力未消。中国社会消费品零售总额 33.23 万亿元，较上年增长 10.40%（实际增长 9.6%），增速较上年小幅回落 0.30 个百分点。 图 1 2005 年以来中国国内生产总值与社会消费品 零售总额情况 数据来源： wind资讯 联合 资信整理 10 （ 2） 进出口 贸易 受美国次贷危机引发的金融危机影响， 中国 进出口 贸易 于 2009 年出现负增长，进口与出口 总 额均较 2008 年 出现大幅下滑 ； 2010 年，在低基数效应和世界经济见底反弹的带动下，中国外贸快速复苏，全年出口总额 及 进口总额 分别 较 2009 年大幅增长 31.30%及 38.80%； 2011 年 以来 ， 国际金融危机深层次 影响显现，欧洲主权债务危机深化 蔓延，世界经济复苏明显减速，国际市场需求下滑 ， 中国进出口贸易增速继续放缓 ；进入 2013 年， 全球 经济不平衡性复苏特征 显现， 美国、 欧元区等主要发达经济体呈现 复苏迹象，对中国外贸形势改善构成一定支撑 ，但国际 市场需求仍较为低迷 。2014 年 以来， 受全球 经济复苏缓慢、 国际市场 需求持续疲弱、汇率波动频繁、大宗商品 价格 持续走低及国内 综合 成本 上升 等多方面因素影响， 中国 出口 /进口 总额 持续 走低并于 20152016 年继 金融危机后再次 呈 现负增长 。 2016 年 ， 中国 出口 贸易总额 2.10 亿 美元，同比下降 7.73%（ 2015 年 同比下降2.94%）， 降幅有所扩大 ； 进口总额 1.59 亿 美元，同比下降 5.46%，进口总额降幅 同比收窄 8.81 个 百分点 。 2016 年下半年 以来 ，中国 国内需求有所回升，带动进口量有所增加，同时国际商品价格 总体 波动中温和回升，对进 出 口额 拉动作用 明显， 出口 政策效应 持续释放， 中国 进出口贸易 呈现 回 稳势头。截至 2017 年 8 月底 ， 中国 出口贸易总额 1.44 亿 美元，同比增长 7.60%，进口 贸易 总额 1.16 亿 美元，同比增长 16.90%。 图 2 2008 年以来中国出口 /进出 总额及同比变动情况 数据来源： wind资讯 联合 资信整理 11 汇率变化是影响进出口贸易发展的重要因素之一。在贸易顺差持续高位运行的背景下，中国人民银行于 2010 年 6 月 19 日宣布允许人民币汇率更具弹性，人民币汇率每日正负 0.5%的浮动区间将维持不变，意味中国逐步开始允许人民币升值。政策实施后，人民币汇率进入升值通道。为推进汇率改革，促进对外贸易进一步趋于平衡， 2012年 4月 16日起，银行间即期 外汇 市场人民 币兑 美元 交易价浮动幅度由 0.5%扩大至 1%；2014 年 3 月 17 日，人民币兑美元交易价浮动幅度由 1%扩大至 2%。 2014 年 12 月起，人民币兑美元贬值压力加大 在岸市场交易价与中间价偏离程度持续接近或高于1%。在此背景下， 2015 年 8 月 11 日 中 国进一步完善人民币兑美元汇率中间价报价机制（以下简称“ 8.11 汇改”），当日人民币兑美元中间价贬值 1136 个基点， 人民币出现大 幅贬值。 2016 年 5 月 ，央行在人民币定价机制中引入 逆 周期因子，在一定范围内通过逆周期因子影响汇率， 人民币 汇率 进入 上升 通道 ， 截至 2016 年底，美元兑人民币汇率中间价报 6.94 元 /美元。 2017 年以来 美元指数 持续 下滑， 截至 2017 年 9 月 19日 报收 91.8372，较 2016 年底 下降 9.94%，刷新 2016 年 5 月 以来新低， 人民币 汇率顺势大涨 ，截至 2017 年 9 月 19 日 ， 美元兑 人民币汇率中间价报 收 6.55 元 /美元 。 图 3 美元兑人民币汇率走势图 数据来源: W i n d 资讯即期汇率: 美元兑人民币: 抽取样本 中间价: 美元兑人民币: 抽取样本0 8 - 1 2 - 3 1 0 9 - 1 2 - 3 1 1 0 - 1 2 - 3 1 1 1 - 1 2 - 3 1 1 2 - 1 2 - 3 1 1 3 - 1 2 - 3 1 1 4 - 1 2 - 3 1 1 5 - 1 2 - 3 1 1 6 - 1 2 - 3 16 .0 6 .06 .1 6 .16 .2 6 .26 .3 6 .36 .4 6 .46 .5 6 .56 .6 6 .66 .7 6 .76 .8 6 .86 .9 6 .97 .0 7 .0资料来源： Wind资讯 12 2. 主要贸易品种 运行情况 （ 1）钢材 中国一 直以来都是世界钢材的 生产及需求大国 ， 21 世纪 以来， 随着 中国经济进入高速发展 阶段 ，房地产投资及固定资产 投资 快速扩大，对钢材需求呈现 井喷式 增长 ，钢材作为 最重要的大宗商品之一， 存在 巨大流通需求 。 目前钢材 流通 主要 以 国内贸易为主 ， 行业 准入门槛较低 ， 竞争激烈 。 供需方面 来看， 国内 钢材贸易 上游 主 要 为钢铁生产商 ，上游 集中度较高，且 部分大型 供应商 行业 地位突出， 在钢材贸易 中 拥有 较强话语权 ， 一般 需要 贸易商 全额预付 后 方可提货 ； 钢材贸易下游需求方 则 相对比较分散 ，终端 行业 主要 为建筑业、重型机械、汽车等 ； 其中建筑业是中国最重要的钢材消费对象，其消费量占钢铁总消费量的一半以上。 钢材定价一般 参考钢厂出厂 价格，根据 交易品种（ 型钢 、线材、板材等）的不同及 钢厂结算模式的差异， 分为按天结算 （ 每天均出 结算价）， 月结 （ 按 月 度 均价 结算）或 十天结（ 按 十天平均结算价） 等定价 方式 。钢材 配套期货 品种 较为全面， 贸易商 一般根据自身 风险 敞口 /库存 水平采 取 在期货市场套期保值的方式降低价格波动风险。 图 4 2010 年以来钢材综合 价格指数（ 中钢协， 1994 年 =100） 数据来源： wind资讯 13 钢材价格方面， 国际 金融危机以来， 受国外发达国家经济 持续低迷 、 中国 经济增速减缓、 房地产 政策 调控 等综合 因素影响， 下游用钢领域景气度弱化、钢材消费量明显下降 ， 市场需求 大幅 减少 ， 主要钢铁产品处于供大于求状态， 产能 过剩矛盾凸显 ；根据 中钢协公布的钢材综合价格指数，钢材价格 2010 年以后呈快速下跌态势，于 2015年跌至谷底。 2016 年 2 月 4 日，国务院发文国务院关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见 ， 受供给侧 改革去产能 政策的实施致使供给下降， 同时 焦炭 及 铁 矿石等原燃料价格的上涨 以及房地产、建筑、汽车等下游行业 回暖 等 综合因素影响，黑色系商品价格大幅上涨，钢材市场回暖，钢材价格于 2016 年止跌回升 并呈现波动增长态势， 钢材综合价格指数（中钢协）由 2016 年 年初的 56.37 点上涨到 99.51 点，上涨 43.14 点，涨幅 76.5%。 2017 年以来，多省发布了 2017 年重点基础建设投资计划，基础建设项目对钢材的需求产生了进一步积极的影响，钢铁价格进一步上升。 近年来 ， 钢材价格大幅波动一定程度上影响了钢贸商盈利的稳定性，下游客户弃货情形 增加，钢贸商库存压力增大， 行业内风险 控制及内部管理执行不当， 仓单重复质押、相互担保现象使得钢贸危机 频发 。钢贸风险增加也使得银行收紧放贷条件，钢贸行业进入调整期。 （ 2）煤炭 煤炭 是 中国 重要的基础能源和化工 原料 ， 在中国 能源消费 结构 中占据 绝对地位 ，目前中国煤炭 主要 来自国内煤炭 供应 及进口采购 ，中国 煤炭供应基地主要分布在晋陕蒙新等地 ，进口 煤 炭主要来自 澳大利亚、印尼、俄罗斯 ，因此煤炭是国内 生产资料流通主要品种 。中国煤炭主要 需求来自电力、建材（ 水泥 ） 、 钢铁及化工 四大 行业，约占 煤炭 总 需求 的 80%， 由于下游 电力行业地位显著， 回款 周期偏长， 针对 电力企业的煤炭贸易 商通常 资金占用 明显 ， 贸易商 往往通过保理融资方式提前 回收 资金。 14 图 5 2007 年以来煤炭 价格指数 数据来源： wind资讯 供需 方面来看， 2008 年 受 金融 危机影响，煤炭需求出现断崖式下跌， 随后受 四万亿经济刺激政策影响，煤炭行业固定资产投资 恢复高速运行 ，新增产能大幅增 长， 煤炭价格 持续 上扬至 2011 年 四季度达到历史高位。 同时 ，受金融危机影响，大量国际煤炭转向中国，煤炭 进口 额呈现爆发式增长 。 2011 年 四季度以来， 国际 煤炭需求 下滑 ，国际 煤炭价格大幅下跌，对 中国 煤炭市场形成外部 冲击； 同时受 中国 市场前期高速投资所形成的新增产能 释放、进口 煤炭的持续增长 叠加 下游需求减缓 影响 ，煤炭行业供需格局逆转，进入产能过剩阶段，煤炭价格 于 2012 年 以来 持续 下滑 。 2016 年 4 月，国家发改委、人社部、国家能源局和国家煤炭安监局联合发布关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的通知，推动煤矿减产，煤炭去产能政策导致煤炭产量下降，同时 受夏季用电高峰及南方洪涝灾害的影响，煤炭市场供应紧张，电厂库存处于低位，且受北方进入供暖季及煤炭去产能的影响，煤炭价格 于 2016 年 下半年 开始企稳回升。 （ 3）有色金属 有色 金属行业是中国原材料工业的重要组成部分， 广泛用于机械 、电子、建筑、国防、科技等行业 。 金融危机爆发前，中国有色金属产量保持快速增长。 2008-2009年，受金融危机影响，有色金属产量增 速快速下降，其中 2008 年同比增长 8.20%，2009 年增速降至 5.80%； 2010 年受中国投资拉动影响产量增速恢复至金融危机之前 15 水平，为 17.30%； 2011 年以后，受全球经济持续低迷，中国经济增速逐步放缓影响，中国有色金属产量增速回落至个位数水平， 2013 年为 9.91%， 此后 产量增速逐年放缓， 2016 年增速进一步下滑至 2.50%。 目前 最常用的十种有色金属中铝、铜、铅 、锌的产量占国内有色金属产量的 90%以上 。 图 6 中国近年十种有色金属产量情况 资料来源： Wind资讯 注： 十种有色金属：铜、铝、铅 、锌、镍、锡、镁、钛、锑、汞 受限于中国 有色金属矿产资源储量较低，且有 色 金属深加工产业及新材料开发水平较发达经济体差距较大， 中国有色 金属 长期 存在 巨额 逆差 ， 有色金属资源对外依存度保持较高水平 ； 国内市场来看，中国有色金属 生产 企业主要集中于西部内陆企业 ，主要消费区域集中于东部沿海发达区域， 有色 金属资源分布及消费 需求 等方面差异 共同 导致有色金属产品庞大的贸易规模及交易。 有色 金属标准化程度极高， 相关贸易接近 完全竞争行业， 市场价格 透明， 准入门槛低， 行业 利润率 极 低 ，行业内 通常参考 伦敦金属 交易所 （ LME）、纽约 商品交易所（ COMEX）及 上海 期货 交易所有色金属期货合约报价 作为 有色金属交易 价格 。 由于有色 金属价格波动较大， 买卖 双方通常通过 点价 方式 确定交易价格，即 由买方 以某月份的期货价格为计价基础，以期货价格加上或减去双方协商同意的升贴水来确定双方买卖现货商品价格的交易方式。点价期一般为 1-2 个月。 16 图 7 主要有色金属价格情况（美元 /吨） 资料来源： Wind资讯 价格方面， 2004 年以来，有色金属价格快速增长，在金融危机前达到高点，伴随金融危机爆发， 2008 年有色金属价格快速下跌，并在 2009 年初跌至谷 底，随即伴随世界重要经济 体推出一系列救市计划，有色金属价格快速反弹，并在 2011 年上半年反弹至金融危机后高点，随即受到全球经济复苏乏力及中国经济增速逐步放缓影响，有色金属价格发生反转震荡下行 ，自 2012 年起，国内外市场有色金属价格就进入下行通道 。 2014 年以来， 受印尼金属矿石出口 政策变化及部分金属供需格局有所变化影响，有色金属价格走势出现分化。 2014 年上半年金属锡价格在 23000 美元/吨水平震荡，进入下半年金属锡价格快速下跌，到 2016 年 1 月份金属锡跌至 13850美元 /吨左右 ， 随后 出现 反弹，到 2016 年 11 月 达到 反弹 以来最高点 21945 美元 /吨 。2014 年 一季度 以来，镍 呈现 快速下跌 ， 到 2016 年 6 月 到达 低谷 8325 美元 /吨 ，随 后维持震荡 上行走势；铜则表现为下行走势 ， 2016 年 6 月后反转 震荡上行。 总体看，在中国经济增速放缓、全球经济复苏依旧乏力的大环境下，有色金属行业短期仍将以调整为主；长期来看，伴随世界经济复苏、新兴经济快速增长以及资源储量刚性制约供给的综合影响下，有色金属长期将持续获得需求端支撑，发展前景良好。 17 三、 行业 风险特征 生产 资料流通领域准入门槛低， 流通 主体 数量较多 ，行业集中度低 ， 且随着信息化 程度的 不断加深， 主要流通 产品价格 日益 透明，贸易商购销差价逐渐被摊薄，行业盈利能力很 低 中国商贸 流通业体量巨大， 2012 年中国 社会消费 品 零售总额突破 20 万亿元 ， 根据 最新统计资料 显示 ， 2016 年，社会消费品 零售总额 已达 33.23 万亿元 ， 2015 年亿元以上商品 交易市场 成交额 合计 10.01 万亿元 ，其中生产资料专业 市场 成交额 2.77 万 亿元，但 重点生产资料流通企业销售额在 社会生产资料销售总额 比重 不高， 由于生产 资料流通领域多为轻资产企业， 同时部分大宗 商品流通领域行业准入门槛较低 ， 导致 就行业整体而言流通主体 数量 较 多 ，且中小型流通主体数量 泛滥 ，行业 集中度 低 。 生产资料流通 行业 发展以