林全（分析师） 执业编号：A1310517060001谭潇刚（研究助理）执业编号：A13101170400022018年1月31日证券研究报告锂电池产业链股权投资策略Contents 目录单击此处添加段落文字内容12017锂电产业链和资本市场表现回顾单击此处添加段落文字内容细分行业：安全、高性能与降成本驱动2单击此处添加段落文字内容新蓝海投资策略：变革紫海+成长蓝海3单击此处添加段落文字内容风险提示41. 2017锂电产业链和资本市场表现回顾41. 2017锂电产业链和资本市场表现回顾1.1 锂电池&新能源汽车产销小结1.2 锂电池产业链资本市场概要1.3 锂电池产业链新三板市场表现51.1 锂电池&新能源汽车行业产销小结2016年起，动力电池已经跃升至锂电池消费结构中第一大需求，占比达48%。0%10%20%30%40%50%60%0204060802011 2012 2013 2014 2015 2016国内锂电池消费量（GWh） 增长率46%48%6%消费类电池动力电池储能电池近年国内锂电池消费量保持高增速 2016年国内锂电池消费结构资料来源：中国汽车工业协会，中国产业信息网，广证恒生61.1 锂电池&新能源汽车行业产销小结动力电池出货量与新能源汽车产销量增速高度一致，16-17年增速放缓2017年新能源汽车销量75.9万辆，动力电池装机量36.4GWh资料来源：中汽协，高工锂电，OFweek锂电网，广证恒生1.28 1.76 7.48 33.11 50.70 75.90 0.66 0.79 3.70 15.72 28.04 36.40 0%50%100%150%200%250%300%350%400%010203040506070802012 2013 2014 2015 2016 2017新能源汽车销量（万辆） 动力电池出货量（GWh）新能源汽车销量增速 动力电池出货量增速71.1 锂电池&新能源汽车行业产销小结2018年补贴再退坡确定性较高，11、12月新能源汽车的冲量效应依旧显著，尤其是客车的销售，在这两个月销量占比均为第一。01234561月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月乘用车销量 客车销量 专用车销量资料来源：中汽协，高工锂电，广证恒生81.1 锂电池&新能源汽车行业产销小结2017年三元材料电池装机量增速高达147.83%，磷铁电池装机量下滑资料来源：中汽协，高工锂电，广证恒生-11.26%147.83%60.42%83.87%86.67%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0510152025磷酸铁锂 三元材料 锰酸锂 钛酸锂 其他2016年 2017年 同比增速91.1 锂电池&新能源汽车行业产销小结2017年三元动力电池装机量占比44%，磷铁动力电池装机量降至50%以下资料来源：中汽协，高工锂电，广证恒生磷酸铁锂, 72.07%三元材料, 22.90%锰酸锂, 3.40%钛酸锂, 1.10%其他, 0.53%磷酸铁锂, 49.51%三元材料, 43.94%锰酸锂, 4.23%钛酸锂, 1.56%其他, 0.77%2016年各类动力电池装机量 2017年各类动力电池装机量101.2 锂电池产业链资本市场概要2017年以来，锂电池产业链投融资热度高企，根据高工锂电不完全统计，共计71个项目，投资金额合计644亿元。资料来源：高工锂电，广证恒生2017年1月至今锂电池产业链重要资本项目（单位：亿元）细分领域 项目数目 项目金额上游原料 28 318.22锂电材料 16 124.97锂电池成品18 165.5锂电池设备及配件9 34.89总计 71 643.58上游原料50%锂电材料19%锂电池成品26%锂电池设备及配件5%2017年1月至今锂电池产业链重要资本项目各细分领域投资金额占比111.3 锂电池产业链新三板市场表现锂电池产业链新三板市场表现强势，交易额、定增募资额均高速增长。资料来源：Wind，广证恒生共计111家挂牌公司，新增挂牌18家挂牌公司17家公司做市转让，成交总额63.16亿元，平均成交额同比增加45.11%做市转让94家公司协议转让，成交总额30.64亿元，平均成交额同比增加279.93%协议转让定增完成36次，募集资金32.61亿元，同比增加68.53%定增情况122017上半年新三板锂电池企业营收增速为44.36%，快于行业增速锂电材料细分行业产值快速增长，对新三板锂电产业链营收贡献最为主要新三板锂电池产业链平均营收及增速 国内锂电池四大核心材料产值增速1.3 锂电池产业链新三板市场表现28.63%31.54%44.36%0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,0002014 2015 2016 2017H1平均营收（万元） 营收增长率资料来源：Wind，高工锂电，广证恒生0%50%100%150%2013 2014 2015 2016正极材料产值增速 负极材料产值增速隔膜产值增速 电解液产值增速13锂电材料细分行业产值快速增长，对新三板锂电产业链营收贡献最为主要2017上半年新三板锂电池产业链各主要细分领域营业收入及增速1.3 锂电池产业链新三板市场表现资料来源：Wind，高工锂电，广证恒生25.90 57.84 26.27 9.09 32.46%72.57%112.05%55.70%0%20%40%60%80%100%120%010203040506070上游原料 锂电材料 锂电池成品 锂电池设备及配件新三板公司207H1营收（亿元） 2017H1增长率2. 细分行业：安全、高性能与降成本驱动152.1 安全、高性能与降成本是产业链核心驱动2.2 三大驱动下产业链各细分行业分化显著2.3 看好三元正极、隔膜、BMS、回收等细分行业2. 细分行业：安全、高性能与降成本驱动16安全性是新能源汽车对动力电池的第一要求2016年国内外共发生新能源汽车起火事故35起，涉事车辆共计46辆406296051015202530354045国内 国外2016年新能源汽车起火事故情况车辆（辆） 事故（起）资料来源：电动之家，广证恒生不同于3C数码类应用场景，应用于新能源汽车（特别是客车）的动力电池直接关乎大量人群生命安全；同时动力电池的PACK集中程度也远超3C数码，对单体电池的安全性要求进一步提高：一块出问题殃及整体。2.1 安全、高性能与降成本是产业链核心驱动172016车型 工况续航里程（km） 2017车型 工况续航里程（km）比亚迪E6 约300 比亚迪E6 约400北汽EU260 260 北汽EU400 360吉利帝豪EV 253 蔚来ES8 355实用性需求：新能源汽车要实现对传统燃油车的替代，其续航里程的短板有待进一步补强2017年以来国内新能源汽车工况续航里程正在稳步提升，但与燃油车的差距（一次加油约1000km）依然较大2.1 安全、高性能与降成本是产业链核心驱动资料来源：各公司官网，公开资料，广证恒生18政策导向：国家补贴政策也趋向对高续航里程新能源汽车和高能量密度动力电池给予更高的补贴。2017年新能源乘用车、插电式混合动力（含增程式）乘用车推广应用补贴标准车辆类型纯电动续驶里程R（工况法、公里）地方财政单车补贴上限（万元）100R150 150R250 R250 R50纯电动乘用车 2 3.6 4.4 /不超过中央财政单车补贴额的50%插电式混合动力乘用车（含增程式）/ / / 2.4乘用车领域，以工况法续驶里程R为指标，高续驶里程车型的补贴额度为低续驶里程车型的2.2倍纯电动乘用车的动力电池能量密度不低于90Wh/kg，对高于120Wh/kg的按1.1倍给予补贴2.1 安全、高性能与降成本是产业链核心驱动资料来源：工信部，广证恒生19行业目标：动力电池行业要向高能量密度、大规模方向发展2017年四部委发布的促进汽车动力电池产业发展行动方案指出：到2020年，动力电池比能量超过300Wh/kg，系统比能量力争达到260 Wh/kg，使用环境达-30到55，可具备3C充电能力；到2025年，新体系动力电池技术取得突破性进展，单体比能量达500 Wh/kg；此外，还要求到2020年，动力电池行业总产能超过1000亿Wh，形成产销规模在400亿Wh以上的国际巨头。促进汽车动力电池产业发展行动方案对动力电池性能提出明确目标规划时间 动力电池比能量 系统比能量 使用环境现有水平 200-250Wh/kg 110-120Wh/kg -2020 300Wh/kg 260Wh/kg -30-552025 500Wh/kg - -2.1 安全、高性能与降成本是产业链核心驱动资料来源：工信部，公开资料，广证恒生20新能源汽车补贴力度的退坡使得降成本压力沿着产业链逐渐向上游环节传导锂、钴等上游原料因其资源壁垒和扩产速度缓慢，价格一路高企2017年以来锂电池产业链上大部分产品价格持稳或下跌，而原料价格一路高涨产品 小类 规格 2017/1/1 2017/11/17 涨幅电芯（元/Ah）动力软包三元 国产中端 2.75 2.75 -动力软包磷铁 国产高端 3.1 3.1 -动力18650 2Ah国产高端 7.1 7.1 -动力18650 2.2Ah三星 10.25 10.25 -电解液（元/吨）磷酸铁锂 - 83500 49000 -41.32%三元 圆柱2.2Ah 67000 67000 0.00%隔膜湿法 16m国产中端 5.5 4.5 -18.18%湿法 16m进口 6.5 7 7.69%干法 16m国产中高端 5.5 4 -27.27%干法 16m国产中端 5 -干法 16m进口 8 6.5 -18.75%负极材料天然石墨 中端 45000 45000 -人造石墨 容量335mAh/g 45000 45000 -正极材料（元/吨）磷酸铁锂 斯特兰 100000 85000 -15.00%三元523 湖南杉杉 150000 210000 40.00%钴原料（元/千克） 四氧化三钴 130.5 366 180.46%锂原料（元/千克） 电池级碳酸锂 山东瑞福 129 177.5 37.60%2.1 安全、高性能与降成本是产业链核心驱动资料来源：中国化学与物理电源协会，广证恒生21从2017 半年报可以看出，新三板锂电池产业链在细分领域、技术路线、企业段位等多个维度呈现出显著的分化趋势。产业链上下游各细分领域的企业业绩分化细分领域分化各细分领域不同技术路线的企业业绩分化技术路线分化各细分领域内不同段位的企业业绩分化企业段位分化2.2 三大驱动下产业链各细分行业分化显著22细分领域分化：新三板锂电池产业链各细分领域在2017 年上半年的营业收入及归母净利润，在各细分领域已经出现明显的分化趋势2.2 三大驱动下产业链各细分行业分化显著-60%-40%-20%0%20%40%60%80%-10-5051015上游原材料正极材料负极材料隔膜 电解液 辅材 动力电池非动力电池BMS(含PACK)锂电池检测锂电制造设备营业收入增长企业数 营业收入下降企业数 加权平均营业收入增长率资料来源：Wind，广证恒生23细分领域分化：新三板锂电池产业链各细分领域在2017 年上半年的营业收入及归母净利润，在各细分领域已经出现明显的分化趋势2.2 三大驱动下产业链各细分行业分化显著-300%-200%-100%0%100%200%300%400%-10-5051015上游原材料正极材料负极材料隔膜 电解液 辅材 动力电池非动力电池BMS(含PACK)锂电池检测锂电制造设备归母净利润增长企业数 归母净利润润下降企业数 加权平均归母净利润增长率资料来源：Wind，广证恒生24技术路线分化：符合“安全、高性能和低成本”要求的产品技术将更大程度获得市场认可2.2 三大驱动下产业链各细分行业分化显著-100%-50%0%50%100%150%200%01000020000300004000050000600002016-1H营业收入 2017-1H营业收入营业收入同比增长-200%0%200%400%600%-5000050001000015000200002016-1H归母净利润 2017-1H归母净利润归母净利润增长率新三板磷酸铁锂和三元正极材料企业营收及归母净利润显著分化资料来源：Wind，广证恒生25企业段位分化：新三板锂电池产业链各细分领域内不同段位的企业差距日趋显著，头部企业的市场份额显著提高2.2 三大驱动下产业链各细分行业分化显著59.01%65.50%55%60%65%70%010,00020,00030,00040,00050,0002016H1 2017H1前三名企业平均营收（万元）前三名企业营收占比79.65%84.78%76%78%80%82%84%86%050,000100,000150,0002016H1 2017H1前三名企业平均营收（万元）前三名企业营收占比新三板动力电池企业前三名营收变化 新三板正极材料企业前三名营收变化资料来源：Wind，广证恒生26新能源汽车对动力电池的安全、高性能和降成本的要求，锂电材料、软包电池及铝塑膜、BMS、锂电回收等方面对其贡献最为主要。2.3 看好三元正极、隔膜、BMS、回收等细分行业对动力电池的安全、高性能和降成本要求的相应解决方案终端要求 具体性能 技术解决方案安全性高温阻断性 耐高温、优阻断性能的涂覆隔膜阻燃性 高闪点溶剂，阻燃添加剂电池状态监测 BMS承载电池实时和全生命周期监控热失控处理 BMS与PACK联合承载热管理系统高性能高能量密度高容量正负极材料，配套高质量隔膜和电解液高电压正负极材料，配套耐高压电解液高压实密度正负极材料软包电芯：轻便的铝塑膜外壳，适应性更好的外形快速充电 高倍率性能正负极材料及配套BMS轻量化 新型轻质、高强度车体材料高充放电效率高充放电效率正负极材料搭载优秀算法的高精度BMS降成本生产成本高比容正负极材料使得用量更少低钴含量的三元正极材料电池回收降低三元正极材料贵金属原料成本高性价比的干法隔膜替换成本高循环寿命正负极材料BMS延长电池使用寿命资料来源：公开资料，广证恒生3. 新蓝海投资策略：变革紫海+左侧蓝海283.1 锂电产业链各细分领域所处生命周期3.2 变革紫海：确定性细分领域中的新变革3.3 成长蓝海：突破空间巨大的“新兴领域”3. 新蓝海投资策略：左侧蓝海+变革紫海29历史回顾：政策驱动下，新能源汽车行业的发展曲折增长-42.41%7.74%113.92%37.86%13.62%56.77%37.93%323.78%342.86%53.13%-100%0%100%200%300%400%01000002000003000004000005000006000002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016国内新能源汽车销量（辆） 销量YOY首批13个试点城市明确财政补贴政策“十城千辆”工程汽车产业调整和振兴规划审批通过88城示范减免购置税国院办战略指导意见“五年计划”无限行、不限购资料来源：政府网站，中国汽车工业协会，广证恒生3.1 锂电产业链各细分行业所处生命周期303.1 锂电产业链各细分行业所处生命周期立足当下：锂电池产业链各细分行业处于不同阶段生命周期资料来源：广证恒生313.1 锂电产业链各细分行业所处生命周期和大部分制造业类似，锂电池产业链的发展也呈现曲折上升的路径鉴古知今，展望未来，2017-2019年产业链已再次进入整合升级的阶段2009年 2014-2016年 2020年以后锂电行业发展趋势时间2017年-2019年红海：饱和出清紫海：变革发展蓝海：爆发在即资料来源：广证恒生32正极材料：目前提升电芯能量密度的关键木桶效应“新变革”看点：与国际领先技术接轨，填补国内NCA及前驱体产业化空白隔膜：电芯内部安全性的主要承载者，涂覆全面改善性能“新变革”看点：（1）隔膜设备更新换代（2）涂覆专业化更优的技术和材料软包电池（电芯）：更薄厚度，柔性外形提升能量密度和适应性“新变革”看点：软包电池的占比将进一步提升，相关企业有望跻身第一梯队注：软包电池的专题讨论将在后续的研究报告中呈现3.2 变革紫海：确定性细分领域中的新变革33正极材料和负极材料作为锂电池中发生电化学反应的活性材料，是电池能量密度的主要贡献者石墨负极材料的高品质产品的比容量可达365Ah/kg，已经趋近理论极限372Ah/kg，提升正极材料的比容量是锂电池实现能量密度突破的关键3.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键负极材料 金属锂 锂合金 石墨材料 金属氧化物 纳米合金 硅基材料理论容量(Ah/kg) 3861 790 372 700 2000 4200资料来源：公开资料，广证恒生34常见的正极材料有四种：钴酸锂、锰酸锂、磷酸铁锂和三元材料三元材料相对磷酸铁锂具有显著的比容量优势3.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键正极材料 钴酸锂 磷酸铁锂 三元材料(NCM) 锰酸锂理论容量(Ah/kg) 274 170 285 148实际容量(Ah/kg) 135-150 130-155 155-220 110-130电池能量密度(Wh/kg)180-240 130-160 180-240 130-180工作电压(V) 3.7 3.4 3.6 3.880%循环寿命(次) 500-1000 2000-6000 800-2000 500-2000成本 高 较低 较高 低安全性 低 高 一般 较高环保 高污染 无毒 钴、镍有污染 无毒资料来源：锂离子电池三元材料工艺技术及生产应用，中国储能网，广证恒生35基于续航里程和安全性要求，磷酸铁锂电池更适用于新能源客车领域，而三元材料电池更适用于新能源乘用车领域。2017年1-10月，新能源乘用车销量占比在70%以上，未来空间巨大。3.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键0%5%10%15%20%25%02004006008002014 2015 20162017E 2020 2025新能源汽车销量（万辆）占汽车总销量比例0%20%40%60%80%100%024681月2月3月4月5月6月7月8月9月10月新能源乘用车销量 新能源商用车销量乘用车销量占比资料来源：中汽协，新能源汽车蓝皮书，广证恒生国内新能源汽车渗透率至2025年将超20% 2017年国内新能源汽车分月销量（单位：万辆）36据此预测三元正极材料的需求量在各类正极材料中增速最高，预计至2020 年三元正极材料的需求量将达到17.5 万吨，占正极材料比例约60%。3.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键-10%0%10%20%30%40%50%60%051015202530352016 2017E 2018E 2019E 2020E钴酸锂/锰酸锂 磷酸铁锂 三元钴酸锂/锰酸锂增速 磷酸铁锂增速 三元增速资料来源：高工锂电，锂电大数据，中国产业信息网，搜狐新能源Leander，广证恒生2016-2020年三元正极材料需求量（单位：万吨）37提高三元材料中的镍含量可显著提高其比容量，但需要兼顾综合性能表现3.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键资料来源：硅酸盐学报，广证恒生38NCA三元材料体系动力电池代表了新能源汽车动力电池的国际领先技术松下为特斯拉供应的NCA材料体系的18650动力电池已经成功实装Model S、Model X、Model 3三代车型，其动力电池能量密度提高到了300Wh/kg的高水准，使得特斯拉新能源汽车的续航里程也突破了500km大关。3.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键相关产品 初代Roadster Model S Model X Model 3上市时间 2008年 2011年 2012年 2016年售价（万美元） 7-12 8-12 3.5续航里程（km） 393 417-539 552 354-498电池型号 18650 18650 18650 21700正极材料 钴酸锂 镍钴铝（NCA) 镍钴铝（NCA) 镍钴铝（NCA)负极材料 石墨 石墨 石墨 硅碳能量密度（Wh/kg)211 233 250 300电池容量（Ah) 2.7 2.9 3.1 6.2电池能量（Wh) 9.7 10.4 11.2 22.8资料来源：特斯拉官网，广证恒生393.2.1 三元正极材料是锂电池实现高能量密度的关键NCA的制造工艺具有较高门槛，日韩具有先发技术优势近年来国内NCA的产业化正在逐步加速，多家企业的研产已取得阶段性进展芳源环保的NCA前驱体在2017年实现对松下供货，标志着其产品技术达到国际水准技术研发, 44%产线建设, 25%贝特瑞, 3000宁波金和, 500天津巴莫, 300广州锂宝, 300长远理科, 200小批量投产2016年国内NCA企业研产进度和已投产企业年产能（单位：吨）资料来源：高工锂电，广证恒生403.2.2隔膜是电芯内部安全性的主要承载者，涂覆全面改善性能隔膜的抗穿刺、自关断、耐高温等性能，是电池内部安全性的主要保障主要性能指标 具体机制 影响类别绝缘性 隔膜应具有电绝缘性，保证正、负极的有效隔离 基本要求化学稳定性 隔膜应不与电解液发生化学反应，也不能影响电解液的化学性质 基本要求厚度 隔膜的厚度越大则电阻和穿刺强度越高 性能、安全性透气率 又叫Gurley数，衡量隔膜的透过能力，与隔膜电阻正相关 性能孔隙率与高渗透率和电解质的储液性有关，不一致的孔隙率会阻碍离子迁移性能孔径和孔径分布孔径的大小与隔膜的透气率有关，过大的孔径可能造成微短路孔径分布的均一性影响电流密度均匀性性能浸润性反映隔膜材料、微观结构与电池液的浸润性能，一般要被电解液完全浸润性能穿刺强度电池制造过程中的毛刺和充放电过程中形成的枝晶要求隔膜具有抗穿刺能力安全性拉伸强度 拉伸强度大的隔膜在生产和使用中不容易被拉伸变形安全性，良品率热收缩率隔膜在受热时（包括生产中烘烤和高温中使用）要求收缩率低、尺寸稳定，否则极片外露造成短路安全性，良品率闭孔温度达到该温度时，隔膜闭孔形成内部断路，防止温度由于内部电流过大进一步上升安全性熔融完整性 隔膜在闭孔后应保持熔融完整性，以免电极接触造成短路 安全性破膜温度达到该温度时，隔膜完全熔融收缩，电极内部短路产生高温直至电池解体或爆炸安全性资料来源：资料来源：锂离子电池科学与技术，星源材质，广证恒生41锂电池隔膜的生产工艺主要分为干法和湿法两大方向，两类工艺的产品性能及成本效率各有千秋。3.2.2隔膜是电芯内部安全性的主要承载者，涂覆全面改善性能性能指标 干法 湿法制造指标材料成本 低 高固定资产 低 高制造效率 高 低直通率 低 一般性能指标厚度(m) 1630 620机械强度 低 高耐用性 高 低闭孔温度() 160 130一致性 高 相对难度大资料来源：高工锂电，广证恒生42产能过剩在近两年或将成为隔膜行业的大概率事件另一方面，隔膜行业仍然没有实现完全国产化，优质产品仍将在价格方面占据优势3.2.2隔膜是电芯内部安全性的主要承载者，涂覆全面改善性能02468102015 2016 2017E 2018E干法隔膜产能（亿平方米/年）干法隔膜需求（亿平方米/年）051015202015 2016 2017E 2018E湿法隔膜产能（亿平方米/年）湿法隔膜需求（亿平方米/年）资料来源：中国报告网，广证恒生国内干法隔膜供需情况国内湿法隔膜供需情况43在隔膜整体降价的大趋势下，无论湿法还是干法工艺，低端隔膜将被逐步淘汰出市场，综合性能优异的隔膜产品才能占据稳固的市场空间。隔膜设备更新换代后，幅宽、转速、一致性等多方面指标显著改善，可有效应对降成本压力，同时亦能改善隔膜性能。3.2.2隔膜是电芯内部安全性的主要承载者，涂覆全面改善性能35792016/6/5 2016/9/5 2016/12/5 2017/3/516um/干法(中端) 16um/干法(高端)16um/湿法(中端) 16um/湿法(高端)资料来源：中国化学与物理电源协会，Wind，广证恒生国内市场隔膜公开报价（单位：元/平米）44涂覆可以显著改善湿法隔膜的耐高温性差等性能不足以璞泰来旗下东莞卓高为代表的专业涂覆企业正在崭露头角3.2.2隔膜是电芯内部安全性的主要承载者，涂覆全面改善性能国内领先的璞泰来、上海恩捷和河南义腾的涂覆隔膜技术产品公司 涂覆类型 涂覆隔膜产品及特点 涂覆隔膜研发实力璞泰来(东莞卓高)陶瓷涂覆、PVDF涂覆、陶瓷PVDF混合涂覆陶瓷涂覆隔膜具有高耐氧化、耐热收缩、耐粉尘刺穿，提升电池安全、循环及可靠性的特点；PVDF 涂覆隔膜能够吸电解液、改善界面、提高电池硬度、改善循环性能；陶瓷PVDF混合涂覆隔膜具有高耐氧化、耐热收缩、改善界面、耐粉尘刺穿、高电池硬度、高循环性能。国内较早从事隔膜陶瓷涂层研究和产业化的公司之一，成功开发了在PP/PE隔膜上进行Alpha氧化铝纳米陶瓷涂层的技术，目前可以批量、稳定完成基材7 微米的隔膜涂覆工艺，涂层最小厚度可达1 微米，技术水平国内领先。上海恩捷陶瓷涂覆、芳纶涂覆水性无机陶瓷隔膜显著提高锂离子电池热稳定性、耐有机溶剂性和安全性；水性芳纶涂覆膜，增加隔膜的透气性和黏性，降低隔膜电阻，显著提高锂离子电池的化学稳定性，机械性能和吸液性。公司已拥有包括锂电池隔离膜在内的专利技术13项，拥有自主研发核心锂电池隔离膜生产技术十余项。河南义腾 陶瓷涂覆陶瓷涂覆隔膜通过对纳米无机陶瓷颗粒包覆表面活性剂和对基体膜的表面进行电晕处理，使隔膜和陶瓷材料的表面具有很好的侵润性，解决了陶瓷涂覆隔膜涂层粘附力差、脱粉等问题。目前已在国内锂离子电池隔膜行业具有一定的先发优势，目前拥有4项发明专利，7项实用新型专利。资料来源：各公司官网，广证恒生45BMS：“大脑”和“管家”重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳市场空间：预计2020年达到280亿规模，2017-2020复合增速为27%锂电池回收：首批动力电池退役潮将至，看好技术与资质兼备的专业回收企业市场空间：预计2020年达到156亿规模，2017-2020复合增速为41%铝塑膜：软包电池外壳材料，2017年国产化率仅为10%左右硅碳负极：下一代负极材料，比容量远胜石墨，已在特斯拉Model 3实装注：铝塑膜和硅碳负极的专题讨论将在后续的研究报告中呈现3.3 成长蓝海：突破空间巨大的“新兴领域”46BMS 是锂电池组内承载“大脑和管家”功能的不可或缺的核心部件，能够时刻监控电池的使用状态，通过必要措施缓解电池组的不一致性，为锂电池的使用安全提供保障，并延长锂电池的使用寿命。3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳电池管理系统功能示意图资料来源：中国知网，广证恒生47动力电池BMS的每套价格一般为几千元至上万元，业已成为动力电池包的第三大成本来源，一般占动力电池包总成本的11%左右。3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳71%7%10%12%电芯BMS外壳毛利36%6%14%2%11%5%26%电芯PACK材料PACK成组PACK运输BMS下线检测毛利消费类电池成本构成 动力电池成本构成资料来源：中投顾问产业研究中心，公开资料，广证恒生48在安全和高性能的要求下，动力电池中的BMS将愈发受到重视目前动力电池BMS规模相对动力电池规模仅为6.45(%2016年)，距离11%的“理论”比例有显著差距；其主要原因在于产品技术不成熟，及部分低价恶性竞争现象；随着如上情况的改善，预计未来动力电池BMS规模增速将高于行业平均水准。3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳0%10%20%30%40%50%0501001502002016 2017E 2018E 2019E 2020E动力电池BMS市场规模 动力电池BMS增速 动力电池增速动力电池BMS市场规模（单位：亿元）资料来源：中国电动汽车百人会，锂电大数据，广证恒生49受单价和应用领域市场规模的限制，消费、储能电池BMS的市场规模相对偏小总括三类下游需求，预计2020年BMS市场规模将达到280亿元以上，2017至2020年复合增长率为27%3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳19.82%22.89%28.13%31.21%0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503002016 2017E 2018E 2019E 2020E储能电池BMS市场规模 动力电池BMS市场规模消费电池BMS市场规模 BMS市场增速2017-2020年BMS整体市场规模（单位：亿元）资料来源：中国电动汽车百人会，锂电大数据，广证恒生50BMS主要包括主控模块、采集模块、通信模块等组件主控模块是承载BMS软件技术的核心控制模块，是BMS的“大脑”3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳BMS主控模块技术技术功能热管理 在电池充放电及使用过程中，将温度控制在合理范围内；降低各电池模块间的温度差异均衡管理 保证电池单体的参数一致性，有效地将各单体电池间的差异约束在合理范围内SOC估算 计算电荷状态，估算电池剩余电量充放电管理 优化电池充放电过程，保护电池信息交互 在电池运行过程中，保证数据的实时交互，将数据传回控制端，将命令传至执行端资料来源：公开资料，广证恒生51主控模块中，优秀算法支撑下的SOC估算和均衡管理是重要的核心技术SOC估算精度是BMS企业的核心技术指标之一，精度越高，BMS的上层应用越能发挥作用；神经网络算法和卡尔曼滤波算法均是可实现高精度SOC的高水准算法。均衡技术是可以有效改善不同电芯间的充放电不均衡，有效改善充放电效率，延长电池使用寿命；主流的主动均衡和被动均衡策略各有利弊。3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳多种SOC估算方法的对比SOC估算方法 原理 优点 缺点电流积分法在电池进行充电或放电时，通过累积充进或放出的电量来估算电池的SOC，同时根据放电率和电池温度对估算出的SOC进行一定的补偿简单可靠，可以动态估算电池的SOC值，被广泛使用以电池的外部特征为估算依据，忽视自放电率、老化程度和充放电倍率的影响，长期使用会导致误差累积扩大卡尔曼滤波法根据最小均方差原则，对复杂动态系统的状态做出最优化估计精准测量动态SOC；修正系统初始误差；有效抑制系统噪声涉及算法复杂，计算量极大，所需计算周期较长，对硬件性能要求苛刻神经网络法模拟人脑及其神经元用以处理非线性系统的新型算法，提前从目标电池提取输入与输出样本，将其输入到系统中获得运行中的SOC值后期处理相对简单，能实时地获取电池的动态参数前期工作量大，需提取大量全面的目标样本数据对系统进行训练，输入的训练数据和训练方式会影响SOC的估计精度资料来源：捷配电子市场，广证恒生52数据是电池性能和状态的真实记录，是BMS软件算法开发和优化的基础，因而共同构成了BMS的核心竞争力实验室测试数据远不能满足BMS算法的训练要求，需要大量实际工况数据的支持；当实际工况数据达到一定数量级后，BMS的智能算法效果将有一个质的提升。3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳科列技术开发的基于云存储技术的无线监控系统资料来源：科列技术，广证恒生53从资金、人力、客户、信息、研发等多种有形、无形资源的角度来考量，三类BMS企业掌握的资源各有强弱侧重3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳三类BMS企业的基本情况和相关资源整车企业 （动力）锂电池企业 专业第三方BMS企业基本情况代表企业比亚迪、北汽新能源、吉利、江淮等宁德时代、国轩高科、欣旺达、中航锂电等科列技术、亿能电子、钜威动力、力高新能源等商业模式自主或联合开发BMS技术，将其运用到所产销整车配套的动力电池组中生产或外购电芯，进而生产包含BMS在内的动力电池包并销售给整车厂自主研发、生产或外协加工BMS产品，并通过销售或服务盈利，客户包括整车企业和动力电池企业有形资源资金资源 优势明显 优势明显 相对弱势人力资源 电气类、机械类人才 电化学类人才 专业BMS人才客户资源自产自销，整车销量决定BMS销量以动力电池系统为产品，整车企业为主要客户，关系较为稳定动力电池企业和整车企业为主要客户，客户关系稳定性待加强无形资源信息资源同一车型不同使用状况的工况数据不同车型使用状况的工况数据不同电芯、不同车型使用状况的工况数据研发资源 相对弱势 相对弱势 优势明显资料来源：第一电动网，广证恒生54相比于整车企业和锂电池企业，专业第三方BMS企业因其专业性，更具备最大发挥其各方面资源的能力：（1）通过将软件研发团队分为架构、驱动以及应用层，人力及研发资源得到充分发挥，企业BMS技术提高迅速，SOC 估算精度等重要指标处于领先地位；通过建立无线传输的实时监控网络，专业第三方BMS企业积累了从研发、测试到实际运行的全过程数据，算法得到不断优化。专业第三方BMS企业在BMS的核心竞争力软件技术和数据方面，相对其他两类BMS企业具有明显优势。（2）生产制造方面，第三方BMS企业专注于BMS研产销，未来的规模化效应将进一步凸显，同时自有生产线在工艺水平和交付能力方面也更有保障。（3）此外，国家正在积极推进新能源汽车相关产业行业标准，BMS即是重点研究对象之一，专业第三方BMS企业凭借其技术优势将在行业标准化的推进过程中处于相对有利的地位。3.3.1 BMS重要性凸显，掌握“软件技术+数据”方执牛耳553.3.2锂电池回收爆发在即，看好技术与资质兼备的回收企业资料来源：公开资料，广证恒生锂电池回收兼具环保性和经济性，是构筑产业链闭环的关键如将废旧锂电池采取普通的垃圾处理方法(包括填埋、焚烧、堆肥等)，其中的重金属和电解液等物质将对大气、水和土壤造成严重污染，因而锂电回收具有环保必要性563.3.2锂电池回收爆发在即，看好技术与资质兼备的回收企业0102030405060702016 2017E 2018E 2019E 2020E退役磷铁电池 退役三元电池 退役钴酸锂电池资料来源：中汽协，锂电大数据，动力电池回收利用产业发展论坛，广证恒生2014年以来动力电池快速增长，据此测算2020年锂电池退役量达60GWh平均寿命：磷铁电池4-6年，三元电池2-4年，钴酸锂电池1-3年。2016-2020年退役锂电池量（单位：GWh）573.3.2锂电池回收爆发在即，看好技术与资质兼备的回收企业政策方面，国家已经在不断完善动力电池回收的相关政策框架新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件，对动力电池综合利用产业提出规模化、规范化和专业化的要求生产者责任延伸制度推行方案则明确动力电池生产者为动力电池回收的责任主体动力电池回收政策体系不断完善时间 部门 政策名称2016年1月 发改委等四部委、质检总局 电动汽车动力蓄电池回收利用技术政策（2015年版）2016年2月 工信部 新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件2016年12月 工信部新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法（征求意见稿）2016年12月 工信部、商务部、科技部 关于加快推进再生资