<p>谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 &nbsp;1 证券研究报告 &nbsp;行业 研究 /深度研究 &nbsp;2017 年 12 月 13 日 &nbsp; &nbsp;食品饮料 &nbsp;增持（维持） &nbsp;饮料制造 &nbsp;增持（维持） &nbsp;贺琪 &nbsp;执业证书编号： S0570515050002 研究员 &nbsp;0755-22660839 heqihtsc 王楠 &nbsp;执业证书编号： S0570516040004 研究员 &nbsp;010-63211166 wangnan2htsc 李晴 &nbsp;021-28972093 联系人 &nbsp;liqing3htsc &nbsp;1食品饮料 : 探底逐步完成，静待行业重回增长 2017.11 2食品饮料 : 白酒的香型接力是部中国消费简史 2017.11 3桃李面包 (603866,增持 ): 全国化推进，行业龙头业绩可期 2017.11 &nbsp;资料来源： Wind 进口 酒高速增长 ， 市场 仍显碎片化 &nbsp;葡萄酒行业深度报告 &nbsp;进口葡萄酒高速增长，市场仍显碎片化 &nbsp;我国的零关税政策促进了葡萄酒 进口量及进口额 2015 年 以 来的约 20%的年增速。我们认为 进口 葡萄酒对 葡萄酒行业整体 的 冲击仍然存在 ，但葡萄酒 行业整体探底过程已经逐步完成，进入弱复苏 阶段 。 虽然进口葡萄酒保持高速增长，但目前国内进口葡萄酒市场呈现高度碎片化的混战格局， 国内 龙头 公司 较 有可能成为改变进口葡萄 酒碎片化格局 。 虽然葡萄酒 行业景气度向上 拐点 仍不明朗，但建议积极关注龙 头 公司， 静待 布局时点的到来。 &nbsp;葡萄酒 进口量进口额 增长势头迅猛，散装酒进口额 Q3 猛增 &nbsp;2017 年前三季度葡萄酒进口量同比增长 24.38%，进口额同比增长19.20%，我们预计未来进口酒占中国葡萄酒消费总量的比重将继续提高。2017Q3 散装葡萄酒进口量同比增长 95.78%，进口价格同比增长 6.97%，进口额同比增长 109.43%；相比之下， 2017Q3 瓶装葡萄酒进口量同比增长 16.43%，进口价格同比增长 8.11%，进口额同比增长 25.87%。散装葡萄酒进口价格增速稍低于瓶装葡萄酒，但进口量增速大幅领先。一方面原因是散装酒基数小， 2016 年进口量不到瓶装酒的三分之一；另一方面原因是三四线城市及乡镇市场对进口散酒、国内灌装低价爆款产品的需求 。 &nbsp;进口葡萄酒市场高度碎片化， 国产品牌商引进海外资源模式更为 可行 &nbsp;进口葡萄酒虽然保持高速增长，但目前国内进口葡萄酒市场呈现高度碎片化的混战格局。国际品牌向 我国引进 进口葡萄酒的渠道模式众多， 我们认为 由国产品牌商引进海外资源的模式结合了国产龙头拥有的强大渠道网络、贴近国内消费者的营销方式 以及海外品牌资源，相比之下 更为 可行。 &nbsp;市场迈向成熟，国产葡萄酒利用渠道优势嫁接海外资源 &nbsp;葡萄酒行业的消费趋势有低龄化、理性化的特点，年轻消费者以及中产阶级的消费偏好健康化，同时更加理性、关注性价比，加之近年来厂商代理商对于消费者葡萄酒教育的倾注越来越多，我国葡萄酒行业正在快速走向成熟。在葡萄酒行业整体迈向成熟的同时，由于三四线城市及乡镇市场的消费占比在逐年提高，进口葡萄酒向三四线渗透使得电商渠道的低价爆款进口酒尤其 受到 欢迎。基于目前葡萄酒行业现状，国内行业龙头若在自有进口酒业务上持续加强品牌建设，并利用已有的营销网络与渠道优势，将有望借助进口酒东风，在竞争中脱颖而出。 &nbsp;重点关注国内葡萄酒龙头张裕 &nbsp;张裕 作为 我国葡萄酒行业的领军龙头， 加上张裕品牌在国内的高认可度，以及领先的渠道优势及营销经验， 较 有 可能 成为 改变进口葡萄酒碎片化格局的大商。经历 2012 年至 2014 年的业绩调整，渠道库存清理的结束，张裕开始恢复性增长， 我们坚定看好张裕的长期发展前景 。 &nbsp;风险提示：国产及进口葡萄酒需求不及预期；宏观经济影响葡萄酒消费；食品安全问题。 &nbsp;(7)1537588016/11 17/01 17/03 17/05 17/07 17/09(%)食品饮料 饮料制造 沪深 300一年内行业 走势图 &nbsp;相关研究 &nbsp;行业 评级： &nbsp; 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;2 正文目录 &nbsp;进口葡萄酒增长势头迅猛，仍显碎片化混战格局 &nbsp;. 4 进口葡萄酒增长势头迅猛， Q3 散装酒进口额猛增 &nbsp;. 4 零关税政策促进进口酒销售，国产葡萄酒受挤压 &nbsp;. 5 国内进口酒市场高度碎片化，呈现混战格局 &nbsp;. 6 国际品牌进入中国渠道多样，国产品牌商引进海外资源模式更为可行 &nbsp;. 6 海外品牌商自建渠道要求巨大前期投入，绝大多数品牌难以承受 &nbsp;. 8 贸易经销商合作渠道 直接导致品牌商和经销商的利益冲突 &nbsp;. 8 线上渠道近年发展迅猛，但消费量仍小 &nbsp;. 9 国产品牌商引进海外资源相比之下更为可行 &nbsp;. 9 市场迈向成熟，国产葡萄酒利用渠道优势嫁接海外资源 &nbsp;. 10 年轻一代成为消费主力，偏好理性消费、关注性价比 &nbsp;. 10 大众消费成为主流， 100 元 -200 元价格带迎机遇 &nbsp;. 11 健康饮酒潮流，葡萄酒健康价值得到普遍认同 &nbsp;. 11 消费者教育程度日渐加深，市场正在快速走向成熟 &nbsp;. 12 一二线城市仍是进口葡萄酒销售重点，三四线城市比重增大 &nbsp;. 13 国产葡萄酒商积极调整价位带，利用渠道优势嫁接海外资源 &nbsp;. 13 国产酒积极调整价位带，目前价格已调整至 50-100 元 &nbsp;. 13 中低端依然会向品牌化转变，低端贴牌酒将被挤出市场 &nbsp;. 14 高端酒依靠品牌收购，利用渠道优势嫁接海外资源 &nbsp;. 14 重点公司推荐 &nbsp;. 15 张裕：有望成为改变进口酒市场碎片化格局的大商 &nbsp;. 15 线上唯一受追捧的国产葡萄酒品牌 ，双十一排名葡萄酒销量第一 &nbsp;. 15 聚焦高品质和大单品，严打窜货和网上违规销售 &nbsp;. 15 实施国际化战略，大力发展进口葡萄酒 &nbsp;. 15 2017 年前三季收入 +0.91%，归母净利润 -1.04% . 16 威龙：主打有机葡萄酒，开发葡萄白酒系列 &nbsp;. 17 风险提示 &nbsp;. 18 &nbsp;行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;3 图表目录 &nbsp;图表 1： &nbsp;2008-2017 前三季度进口葡萄酒数量（百万升）及增速 &nbsp;. 4 图表 2： &nbsp;2008-2017 前三季进口葡萄酒金额（百万美元）及增速 &nbsp;. 4 图表 3： &nbsp;2008-2017 年前三季度进口葡萄酒价格（美元 /千升） &nbsp;. 5 图表 4： &nbsp;进口葡萄酒占国内葡萄酒总消费量比重逐渐增大 &nbsp;. 5 图表 5： &nbsp;我国进口葡萄酒 “零关税 ”政策实施年份及步骤 &nbsp;. 6 图表 6： &nbsp;国家质检总局公布的 2017 年 9 月进境不合格葡萄酒部分名单 &nbsp;. 6 图表 7： &nbsp;世界前十大葡萄酒公司 &nbsp;. 7 图表 8： &nbsp;葡萄酒主要出口国及其特点 &nbsp;. 8 图表 9： &nbsp;世界前十大葡萄酒公司市场份额 &nbsp;. 8 图表 10： &nbsp;京东葡萄酒销售前十名产品情况（ 2017.11） &nbsp;. 9 图表 11： &nbsp;葡萄酒消费者群体的年龄结构分布 &nbsp;. 10 图表 12： &nbsp;各年龄段消费者饮酒的前三大原因 &nbsp;. 10 图表 13： &nbsp;中国葡萄酒消费者类型细分 &nbsp;. 11 图表 14： &nbsp;葡萄酒的营养功效与健康价值 &nbsp;. 12 图表 15： &nbsp;对产区有偏好的消费者占比 &nbsp;. 12 图表 16： &nbsp;葡萄酒主要产区的消费者偏好分布 &nbsp;. 12 图表 17： &nbsp;北上广深、省会城市及三四线城市进口葡萄酒销量份额 &nbsp;. 13 图表 18： &nbsp;张裕主要产品当前价位带（元 /750ml） &nbsp;. 14 图表 19： &nbsp;王朝、长城主要产品当前价位带（元 /750ml） &nbsp;. 14 图表 20： &nbsp;2013-2017 年张裕布局海外酒 庄资源的具体动作 &nbsp;. 16 图表 21： &nbsp;2000 年至 2016 年张裕葡萄酒收入及增速（百万元） &nbsp;. 16 图表 22： &nbsp;2000 年至 2016 年张裕营业收入及增速（百万元） &nbsp;. 16 &nbsp;行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;4 进口葡萄酒增长势头迅猛，仍显碎片化混战格局 &nbsp;我国的零关税政策促进了进口葡萄酒近年来的快速增长， 2015 年起葡萄酒进口量及进口额均保持约 20%的年增速 。与 此同时 ， 进口葡萄酒价格 2015 年起基本稳定在 4600 美元 /千升左右。虽然进口葡萄酒 保持 高速增长，但目前国内进口葡萄酒市场呈现高度碎片化的混战格局 ， 中国进口葡萄酒市场 真正竞争力的形成 需要改变市场格局的大商的出现。 国际品牌进口葡萄酒在中国的渠道模式众多， 我们认为 国产品牌商引进海外资源模式结合了国产龙头拥有的 强大渠道网络、贴近国内消费者的营销方式 以及海外品牌资源，相比之下更为可行。 &nbsp;进口葡萄酒增长势头迅猛 ， Q3 散装酒进口 额 猛增 &nbsp;2015 年起葡萄酒 进口量及进口额 均保持约 20%的年增速 ，增长势头迅猛 。 2017 年前三季度葡萄酒进口量同比增长 24.38%，进口额同比增长 19.20%。 从消费者需求来看： 葡萄酒为西方舶来品，消费者心中普遍认为进 口葡萄酒品质更好 ， 短时 间 内 消费者对 进口酒的消费倾向性将持续存在 ；从价格角度：中国对智利、澳大利亚的零关税政策 使 得 进口酒价格逐步下降 ，但 2017 年由于欧洲严重的冰雹和干旱等极端天气，欧盟葡萄收成量降至历史性低位，进口 葡萄 酒 价格 因而上涨 ；从厂商行为来看： 近年来 进口葡萄酒产品、渠道逐步趋向大众消费市场，加速了消费者教育。 综合 以上情况， 我们预计进口酒占中国葡萄酒消费总量的比重将继续提高。 &nbsp;图表 1： &nbsp;2008-2017 前三季度进口葡萄酒数量（百万升）及增速 &nbsp; 图表 2： &nbsp;2008-2017 前三季进 口葡萄酒金额（百万美元）及增速 &nbsp;资料来源：海关总署，华泰证券研究所 &nbsp; 资料来源：海关总署，华泰证券研究所 &nbsp;根据 海关总署数据， 2017Q3 散装葡萄酒进口 额 及进口量 猛增，反映出目前中国葡萄酒市场对低价爆款酒的偏好。 2017Q3 散装葡萄酒进口量同比增长 95.78%， 进口价格同比增长 6.97%， 进口额同比增长 109.43%；相比之下， 2017Q3 瓶装葡萄酒进口量同比增长16.43%，进口价格同比增长 8.11%，进口额同比增长 25.87%。 散装葡萄酒进口价格增速稍低于瓶装葡萄酒，但进口量增速大幅领先 。 一方面原因是散装酒基数小， 2016 年进口量不到瓶装酒的三分之一；另一方面原因 是中国市场的 渠道演变。电商渠道的扩张 和向乡镇市场的渗透 需要低价爆款酒，在几年前瓶装进口酒还能扮演价格杀手的作用， 但 随着竞争激烈化和上游涨价，瓶装酒在价格上的竞争力开始减弱，而进口散酒、 国内灌装产品开始承担 低价爆款 这一角色。 &nbsp;根据 海关总署数据， 进口葡萄酒 平均 价格 2015 年起稳定在 4600 美元 /千升左右 ， 2017 年前三季 度 平均进口价 为 4550 美元 /千升 ， 10 月受 到欧盟低产量影响 ， 进口均价涨至 5162元 /千升 。 2010 年至 2014 年由 于经济下行压力大，高端酒需求萎缩；且消费者日常饮用量升高，进口葡萄酒商开始调整布局，加大对中低价位酒的覆盖力度，叠加跨境电商渠道模式的完善，中介代理成本的减少，进口酒价格在 2012 年至 2015 年下降了 23.6%。不过 2015 年起进口葡萄酒价格随着中国宏观经济探底并开始复苏而企稳。 &nbsp;-20%0%20%40%60%80%1002003004005006007002008 2011 2014 2017前三季进口葡萄酒数量（左轴） 同比增速（右轴）-20%0%20%40%60%80%1006001100160021002600310036002008 2011 2014 2017前三季进口葡萄酒金额（左轴） 同比增速（右轴） 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;5 图表 3： &nbsp;2008-2017 年前三季度进口葡萄酒价格（美元 /千升） &nbsp;资料来源：海关总署，华泰证券研究所 &nbsp;进口葡萄酒占国内总消费量的比重从 2008年起呈逐年上升态势。 2015年起行业整体回暖，进口葡萄酒增长尤其亮眼，进口酒占国 内总消费量 的 比重上了一个台阶， 从 2014 年的 26%跃升至 2016 年的近 39%。根据海关总署的统计， 2008-2016 年进口葡萄酒数量增长268%(CAGR(8) = 17.7%)，金额增长 245%(CAGR(8) = 16.8%)。 &nbsp;图表 4： &nbsp;进口葡萄酒占国内葡萄酒总消费量比重逐渐增大 &nbsp;资料来源：海关总署，国家统计局 ，华泰证券研究所 &nbsp;零关税 政策促进 进口酒销售 ，国产葡萄酒受挤压 &nbsp;2005 年我国进口葡萄酒关税大幅下降；自 2012 年起，新西兰、智利和澳大利亚相继开始享受进口葡萄酒“零关税”待遇。从进口量增速 可以发现，由于零关税直接传导至终端销售价格，促使进口葡萄酒价格不断下探，进口葡萄酒消费量对关税税率的下降反应强烈。最终，导致国内葡萄酒市场竞争白热化，对国产葡萄酒的挤压显而易见。 &nbsp;010002000300040005000600070002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20162017前三季度38.68%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016进口关税从 44.6%下降到 14%金融危机“三公”消费 &amp; “双反”调查“零关税” 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;6 图表 5： &nbsp;我国进口葡萄酒 “零关税 ”政策实施年份及步骤 &nbsp;时间 &nbsp; 政策 &nbsp;2005 年 &nbsp; 葡萄酒进口关税从 44.6%下降到 14% 2006 年 &nbsp; 进口葡萄酒爆发式增长，进口量激增 107%，进口金额激增 63% 2012 年 &nbsp; 中国对新西兰葡萄酒等产品的进口关税从 2%-4%降为零；葡萄酒是成为新西兰目前出口额增长最快的行业之一，每年的增速达近 23% 2015 年 &nbsp; 根据中智自贸协定，中国从智利进口葡萄酒关税降为零，仅征收 10%的消费税；自 2011 年至今，智利向中国出口的葡萄酒在数量和销售额上都实现了超过 25%的增长 &nbsp;2015 年 &nbsp; 根据中澳自由贸易协议，意味着 34.7%的葡萄酒关税将在 2019 年降为零 &nbsp;2017 年 &nbsp; 中国进口澳大利亚葡萄酒的关税已于 2017 年 1 月 1 日起降低至 5.6%。到 2019 年，中国进口澳大利亚葡萄酒将实现零关税 &nbsp;资料来源：中国 海关， 华泰证券研究所 &nbsp;国内 进口酒市场高度碎片化，呈现混战格局 &nbsp;长期以来，国内进口酒市场 呈现品种繁多、品牌杂乱且无法识别、水货假货混入、价格混乱的局面。由于进口葡萄酒多为代理商运作，品牌建设投入较为谨慎，目前除个别世界知名品牌外（如拉菲、干露、奔富等），大多进口酒并未在中国建立品牌信任度，进口酒市场呈现混战格局。由于进口价格低廉，国内企业还存在着进口散装葡萄酒，再对原酒进行勾兑贴牌的乱象，有的企业甚至直接成为国外散装酒的灌装车间。 &nbsp;图表 6： &nbsp;国家质检总局公布的 2017 年 9 月进境不合格葡萄酒 部分 名单 &nbsp;国家 &nbsp;产品 &nbsp;不合格原因 &nbsp;意大利 &nbsp;莫斯卡托草莓味起泡配制酒 &nbsp;超过保质期 &nbsp;格鲁吉亚 &nbsp;阿哈申尼红葡萄酒 &nbsp;超 量使用食品添加剂山梨酸 &nbsp;美国 &nbsp;天时太白金 粉黛葡萄酒 &nbsp;超量使用食品添加剂山梨酸 &nbsp;澳大利亚 &nbsp;奔富圣母山南澳赤霞珠西拉干红葡萄酒 &nbsp;货证不符 &nbsp;资料来源：国家质检总局，华泰证券研究所 &nbsp;进口葡萄酒市场高度碎片化，上游碎，客户碎，渠道碎。一方面是全球所有的上游生产商都在密切关注中国市场，可选择合作的企业非常多；另一方面，葡萄酒进口商也高度碎片化，很多上游企业对中国进口商采取零门槛策略，导致进口商参差不齐，且进口葡萄酒在很多市场上找不到有渠道掌控力的大客户。渠道方面，目前进口葡萄酒只在点状终端具备表现力，无法形成完 善的渠道网络。高度碎片化导致的结果是即使是最畅销的单品，在中国也有行货价、水货价、假货价，甚至还有平行进口价。每种产品和价格背后，都有自己的经销商群体，也都有自己的消费者群体，这些本来可以一统市场的畅销产品，也变得支离破碎。 &nbsp;国际 品牌进入中国渠道多样 ， 国产品牌商引进海外资源 模式更为 可行 &nbsp;本轮进口酒在中国的兴起其实是欧洲、澳大利亚葡萄酒生产商的生产能力（销售能力弱）和国内贸易经销商的销售能力（生产能力弱）相结合的结果，这样的结合表面上看起来是优势互补，实则存在明显的利益纠葛。进口葡萄酒进入中国的确是大势所 趋，但问题是如何找出合适国际生厂商和中国市场的渠道形式。 目前，国际品牌 进口葡萄酒在中国的渠道模式有自建渠道模式、贸易经销商合作渠道模式、线上渠道模式和国产品牌商引进海外资源模式。 我们认为 国产品牌商引进海外资源模式结合了国产龙头拥有 的 强大渠道网络 、贴近国内消费者的营销方式 以及海外品牌资源 ，相比之下更 为可行。 &nbsp; 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;7 图表 7： &nbsp;世界前十大葡萄酒公司 &nbsp;企业 &nbsp;公司简介 &nbsp;1 美国嘉露酒庄 &nbsp;1933 年，意大利移民之子欧内斯特 嘉露（ ErnestGallo）和朱利欧 嘉露（ JulioGallo）两兄弟怀着酿造高品质葡萄酒的梦想， 在美国加利福尼亚州中央谷地（ CaliforniasCentralValley）建立了嘉露酒庄（ E.&amp;J.GalloWinery）。 该酒庄连续 8年（ 2006-2013）在 “世界最具影响力葡萄酒品牌（ TheMostPowerfulWineBrand） ”评比中摘得桂冠。嘉露酒庄目前是全世界最大的家族经营式酒庄，也是按销量计全球最大规模的酒庄 &nbsp;2 美国星座集团 &nbsp;星座集团创建于 1945 年，总部设在美国纽约维克多，是全球领先的优质葡萄酒、啤酒和烈酒生产商。同时，它还是全美最大的高档葡萄酒公司之一，是美国、澳大利亚和 加拿大最大的葡萄酒公司，以其旗下的 200 多个品牌而名扬海外，产品远销全球100 多个国 2015 年 公司总销售额 达 66.7 亿美元，年平均增长 33.5% 3 美国葡萄酒集团 &nbsp;美国酒业集团（ TheWineGroup/TWG）创立于 1981 年，其葡萄酒产量高居世界第三位。集团属于私人企业，旗下拥有 23 个葡萄酒与烈酒品牌，其中较著名的包括纸杯蛋糕酒庄（ CupcakeVineyards）、弗朗西亚酒庄（ FranziaWinery）、人字拖酒庄（ FlipflopWines）和爱玛登酒庄（ AlmadenVineyards）等 等。 &nbsp;4 荣誉葡萄酒 &nbsp;公司创立于 1853 年，是澳大利亚第一大葡萄酒企业，公司总部设在澳大利亚，每年向全球超过 140 个国家销售了约 3800 万箱普通酒，包括澳大利亚、 英国、欧洲大陆、美国、加拿大、日本、新西兰和中国。 &nbsp;5 卡思黛乐集团 &nbsp;CASTEL 集团最早于 1949 年由 9 个兄弟姐妹在波尔多创立，六十多年来为法国葡萄酒发扬光大走向世界，为啤酒和软饮料在非洲地区的发展，贡献了我们的力量。 公司拥有众多品牌及著名酒庄，并进入了世界 130 个国家的市场，成为赫赫有名的国际化家族企业。 &nbsp;6 康查·伊托罗·萨葡萄园 &nbsp;康查 ·伊托罗葡萄园成立于 1883 年，是由当 ·梅卓尔 ·德康查 ·伊托罗(DonMelchordeConchaYToro)创立的，最初园场在圣地亚哥 (Santiago)以南的迈波(Madpo)，公司是拉丁美洲最大的葡萄酒生产商，总部位于智利的圣地亚哥 。公司已有 13 个葡萄园，总面积约为 7400 英亩。另外，公司也从许多合约庄主那里购买葡萄。 &nbsp;7 FeCoVitACoopLtda FeCoVitACoopLtda 是一家总部位于阿根廷的全球酒类供应商，公司目前致力于生产高端酒类。 &nbsp;8 财富酒庄 &nbsp;财富酒庄是一家位于澳大利亚 的全球葡萄酒生产商和经销商，其总部位于澳大利亚墨尔本，公司在 2011 年之前是澳大利亚最大的啤酒生产商福斯特集团的葡萄酒分部。公司目前在 12 个国家经营超过 12000 公顷的葡萄园，每年销售超过 3500 万箱葡萄酒，年均销售收入 20 亿美元。 &nbsp;9 佩纳弗洛集团 &nbsp;公司拥有上百年的历史，目前已成为阿根廷葡萄酒行业的领头羊，公司 2016 年销售额 4.46 亿美元，在阿根廷市场份额高达 28.9%。 &nbsp;10 保乐力加集团 &nbsp;保乐力加集团由法国两家最大的酒类公司保乐公司（成立于 1805 年）和力加公司（成立于 1932 年）于 1975 年合 并而成，目前是世界三大烈酒和葡萄酒集团之一。保乐力加集团总部设在法国，在全球拥有 72 家生产企业， 12,250 名员工。是一家世界顶尖的洋酒生产商与销售商。集团通过长期发展与内部挖潜，成为世界上具有强势地位的酒业巨子。 &nbsp;资料来源： 红酒 世界， 华泰证券研究所 &nbsp; 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;8 图表 8： &nbsp;葡萄酒主要出口国及其特点 &nbsp;所在国家 &nbsp;中国前四大进口酒 主要特点 &nbsp;京东列示主要品牌 &nbsp;法国 &nbsp;（旧世界） &nbsp;历史悠久，拥有多个优质葡萄产区，以波多尔酒最为闻名，多品种、多风味，讲究年份，追求品质、品位、品酒文化 &nbsp;拉菲、玛歌古堡、拉图古堡、奥比昂、欧颂庄 园 &nbsp;智利 &nbsp;（新世界） &nbsp;因地形狭长、气候多样而品种丰富，性价比高，有机种植获得公认，以自然、健康的品质深受大众喜爱 &nbsp;干露、莎岚、桑雅酒庄、巴特乐、卡奈帕 &nbsp;西班牙 &nbsp;（旧世界） &nbsp;拥有全球最大的葡萄种植面积，品种多元，以白色葡萄酒种为主；加度雪莉酒及里奥哈红酒较为闻名 &nbsp;德兰索、品尚、蒙诺、德古斯特、爱思特 &nbsp;澳大利亚 &nbsp;（新世界） &nbsp;口味柔和、果香丰富，适合初饮葡萄酒人士，适合配搭中餐；葡萄品质较为稳定，不必过多考虑年份问题 &nbsp;奔富、黄尾袋鼠、杰卡斯、嘉伦多、莱蔻玫瑰 &nbsp;注：表中所列“旧世界”指有着几百年葡萄酒酿 酒历史的国家，集中于西欧；“新世界”基本属于欧洲扩张时期的原殖民地国家，主要包括美国、澳大利亚、南非、智利、阿根廷、新西兰等。 &nbsp;资料来源：京东 ， 华泰证券研究所 &nbsp;图表 9： &nbsp;世界前十大葡萄酒公司市场份额 &nbsp;排名 &nbsp;公司 &nbsp;2016 年 市占率 &nbsp;1 美国嘉露酒厂 &nbsp;2.8% 2 美国星座集团 &nbsp;1.8% 3 美国葡萄酒集团 &nbsp;1.5% 4 荣誉葡萄酒 &nbsp;1.1% 5 卡思黛乐集团 &nbsp;1.1% 6 康查·伊托罗·萨葡萄园 &nbsp;1.1% 7 FeCoVitA Coop Ltda 1.0% 8 财富酒庄 &nbsp;1.0% 9 佩纳弗洛集团 &nbsp;1.0% 10 保乐力加集团 &nbsp;0.9% 合计 &nbsp;13.3% &nbsp;资料来源： Euromonitor， 华泰证券研究所 &nbsp;海外品牌商自建渠道 要求巨大前期投入，绝大多数品牌难以承受 &nbsp;我国消费品渠道的复杂性、本土化程度不言而喻，海外品牌若是想自建渠道进入中国市场，前期投入会非常之大；加之葡萄酒行业本身集中度低， 全球前十大葡萄酒公司的市场占有率合计仅占有全球总销量的 13.3%， 缺少全球性的单一大品牌，能承担如此大规模投入的品牌少之又少，因此 我们认为 海外品牌自建渠道成功的可能性不高。 &nbsp;贸易经销商合 作渠道 直接导致品牌商和经销商的利益冲突 &nbsp;我们认为 单纯的进口贸易经销商不太可能真的投重金帮助海外生产商出资打造品牌。品牌的打造不仅需要前期的消费者教育，还需辅以后期一以贯之的渠道投入和广告宣传，贸易商一旦帮助海外品牌打响名气，上游的议价权便会增加，便存在着自己的代理权被生产商取消的风险。贸易商和品牌商的结合既是合作更是博弈，其实这也是导致进口葡萄酒目前仍缺乏可辨识品牌的一个重要原因。 &nbsp;张裕的优势在于品牌在国内的认知度和经销商可以给到厂家的支持 。 经销商做进口酒基本得不到来自生产商的费用支持，同时品牌知名度在国 内较低的品牌销售也较为困难，较前几年而言，当前已经有一批经营进口酒的贸易经销商陆续退出了市场。 &nbsp; 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;9 线 上渠道 近年发展迅猛，但消费量仍小 &nbsp;线上 渠道近年来发展迅猛， 已成为购买进口葡萄酒的重要渠道之一，但由于葡萄酒的品类特征，线上购买目前仍有制约因素尚未解决，线上渠道的发展空间还需拭目以待。 根据2017 年 天猫酒水线上消费数据报告，葡萄酒已成为销售额仅次于白酒的线上酒水第二大品类， 2016 年葡萄酒消费额同比增长 21%。 我国大约有 10.6 亿的葡萄酒消费者，会在线上购买葡萄酒的消费者大约占比 20%，他们主要集中在发达城市 ，其中中上阶层的城市居民群体网购进口葡萄酒的比重高达 49%。虽然会尝试在线上购买葡萄酒的人群占比很大，但消费量目前仍较小。参考发达国家经验， 2016 年 世界上数量和价值最大的葡萄酒市场美国的在线葡萄酒销售的比例为 4，全球葡萄酒在线销售的比例目前只有 5，葡萄酒线上消费目前只占中国总酒类销售的 3.5%。与中国情况类似，通过网络途径购买葡萄酒的人数占总人口的比例在美国是 23，在英国为 26。 &nbsp;线上购酒的人群占比并不低 ， 但消费量仍小 ，这一 现象 可能与葡萄酒本身的品类特征有关。观察京东销售前十名的葡萄酒，可以看出 线上葡萄酒每瓶的销售单价 约 为 90 元，符合当前消费升级趋势下的大众主流产品定价，但是由于单次购买的规格限制较高，购买一件商品的下单总价平均为 537 元。这其实给葡萄酒消费设下了较高的门槛。虽然“整箱发售”是京东的销售策略之一，意在培养消费者酒水固定化的消费习惯，但也能看出由于葡萄酒较白酒相比单价较低、消费者对线上低价的敏感性稍弱、送礼需求较少，同时高频次即食性消费需求比较高，而线上受制于物流、包装等的成本限制，比较适合销售单价较高的商品，叠加目前线上销售葡萄酒还没有发展到能大量利用线下门店做 O2O 突破最后一公里的程度，导致线上销售还存在一定的制约因素仍待解决。 &nbsp;图表 10： &nbsp;京东葡萄酒 销售前十名产品情况 （ 2017.11） &nbsp;排名 &nbsp;产品 &nbsp;产地 &nbsp;厂家 &nbsp;葡萄品种 &nbsp;规格 &nbsp;总价 (元 ) 单价 (元 /750ml) 评价数 &nbsp;1 拉菲传奇波尔多干红葡萄酒 &nbsp;法国 &nbsp;拉菲 &nbsp;赤霞 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;498 83 14 万 &nbsp;2 五星赤霞珠干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;长城 &nbsp;赤霞珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;1058 176 5 万 &nbsp;3 特选 5 年橡木桶解百纳干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;长城 &nbsp;赤霞珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;399 67 3.5 万 &nbsp;4 特酿 3 年解百纳干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;长城 &nbsp;赤 霞珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;168 28 18 万 &nbsp;5 特选级解百纳干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;张裕 &nbsp;蛇龙珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;648 108 8.3 万 &nbsp;6 华夏葡园九二珍藏级干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;长城 &nbsp;赤霞珠 &nbsp;750ml*1 瓶 &nbsp;1188 198 4.9 万 &nbsp;7 三星赤霞珠干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;长城 &nbsp;赤霞珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;389 65 5 万 &nbsp;8 张裕解百纳（ 1937 纪念版）干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;张裕 &nbsp;蛇龙珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;678 113 8.1 万 &nbsp;9 张裕特选级窖藏干红葡萄酒 &nbsp;国产 &nbsp;张裕 &nbsp;赤霞珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;338 56 2.3 万 &nbsp;10 图利斯酒庄干红葡萄酒 &nbsp;法国 &nbsp;梅森西塞 &nbsp;赤霞珠 &nbsp;750ml*6 瓶 &nbsp;98 16 2.1 万 &nbsp;资料来源：京东 ， 华泰证券研究所 &nbsp;国产品牌商引进海外资源 相比之下更 为可行 &nbsp;我们认为 国产龙头拥有强大的渠道网络以及贴近国内消费者的营销方式，过去也有成功运营中高端品牌的经验，通过布局上游海外品牌资源，有望成为进口酒的引路人。国产龙头做海外品牌引进是有先例可循的，星座集团是美国 第二 的葡萄酒公司，星座在美国便是同时销售本土葡萄酒和进口葡萄酒，得益于其积极的并购策略和全球化的酒庄布局模式，已经成 为全价位带、多品牌共同发展的葡萄酒龙头。通过引进海外产品，星座仍能保持良好的盈利能力，并未受到海外产品价格的冲击。 我们认为 国产龙头复制星座模式，引进进口葡萄酒 是很有可能的 ，只有真正拥有上游品牌资源的国产龙头才会真的投入费用将进口品牌引入国内市场。 &nbsp; 行业 研究 /深度研究 &nbsp;| 2017 年 12 月 13 日 &nbsp;谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评 级标准 &nbsp;10 市场迈向 成熟， 国产 葡萄酒利用渠道优势嫁接海外资源 &nbsp;葡萄 酒行业的消费趋势有低龄化、 理性化的 特点， 根据 国观智库的 调研 数据， 2016 年 18-35周岁的年轻一代消费者占我国葡萄酒消费比例高达 82.9%， 充分反映了葡萄酒的主要受众群体集中在年轻一代 ，另外伴随我国中产阶级 数量和比例的增长，大众消费将成为葡萄酒消费主流 。 年轻 消费 者 以及 中产阶级 的 消费 偏好 健康化 ， 同时 更加 理性、 关注性价比， 加之 近年来厂商 代理商对于消费者葡萄酒教育的倾注越</p>