,2017.12.25, 回顾2017年，监管政策层出不穷，全面延续严监管格局。在严监管环境+市场存量资金博弈成交清淡的情况下，,券商板块整体承压，2017年年初至11月底，券商板块下跌5.45%，与保险、银行板块相比走势疲软。券商行业集中度不断提升，大券商净资本充足，产品设计、业务拓展以及风控能力强，在严监管环境下更为受益，呈现优质券商强者恒强格局。, 分业务来看，2017年前三季度，29家上市券商营业收入中，自营业务收入同比增幅高达20%，资管和利息收入同,比实现正增长，但受股市成交低迷和债券承销影响，经纪业务和投行业务有较大幅度下滑。上市券商自营收入占比达29%，超越经纪业务成为上市券商第一收入来源。, 就2017年前三季度数据而言，上市券商自营收入两级分化现象明显，其中中信、海通、广发、东方、国君、华泰,绝对收入和自营规模均排名靠前，这与大券商充足的资本金紧密相关。自营收入差距是导致券商2017年业绩分化的主要原因。, 展望2018年，伴随机构投资资金入市，A股明年被纳入MSCI新兴市场指数，市场普遍看好明年行情，认为2018年A,股为增量资金市场，或走出慢牛行情。2018年市场成交量有望边际改善，同时券商自营收入整体有望与2017年一样保持高位。考虑到明年A+H上市券商将实施IFRS9准则，自营业务收入波动将更加明显，业绩分化可能会加大。 在十九大提倡直接融资的背景下，预计明年IPO发行仍将保持常态化，同时延续严审核的态势。再融资方面，监,管层或继续调整再融资品种结构失衡现象，鼓励可转债和优先股等股债结合产品的发行。在监管支持和市场要求双重利好条件下，预计ABS发行规模进一步攀升，ABS&可转债有望迎发展春天。, 改变传统业务模式向满足客户多样化需求的财富管理转型已然成为各个券商转型发展经纪业务的共识。目前多家,券商通过构建自身的客户分层体系，对不同客户群体给予不同的财富管理服务。在金融科技2.0阶段，Fintech也将助力券商转型发展财富管理，Fintech+财富管理是未来券商业务转型的发展趋势。,2, 投资建议：在市场环境+政策环境边际回暖以及券商积极探索业务转型改善竞争格局的背景下，预计券商板块业,绩也将边际好转。中性条件下，预计2018年行业全年营业收入较2017E增长9%，净利润较2017E增长11%。目前板块PB基本触底，位于历史低位，下行空间有限，上行空间广阔，具有较高配置价值。随着板块业绩分化，个股Alpha属性开始显现，因此建议重点关注低估值高盈利个股，其中重点推荐高弹性个股广发证券、华泰证券、招商证券。, 风险提示：（1）股票市场持续低迷；（2）监管政策变化。,3,回顾：严监管下板块承压，自营收入分化,1,展望：市场+政策边际回暖，业绩有望改善投资建议：板块安全边际高，配置高弹性个股风险提示,234,4,目录,5,2月，修改再融资新规,5月，发布减持新规,7月，实施证券期货投资者适当性管理办法,7月，修改证券公司分类监,管规定,7月，修改证券监督管理委员会发行审核委员会办法,9月，发布投行内控指引征,求意见稿,9月，发布股票质押新规征求意见稿,11月，发布资管新规征求意,见稿,数据来源：证监会，XX财富管理研究所, 2017年全国金融工作会议强调要引导资金脱虚向实，服务实体经济。而后证监会也表示要一一化解业务风险点，防范行业发展秩序，为实体经济发展创造良好的金融环境。 资管：一行三会外汇局发布资管新规征求意见稿，明确提出禁止通道业务，消除监管套利和多层嵌套行为。去通道、去杠杆、引导券商资管走主动管理之路一直是监管所向。 投行：十九大报告指出要提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。监管层致力于解决IPO堰塞湖问题，与此同时也严控IPO发行质量。 资本中介：交易所就修订股票质押新规公开征求意见，新规以强化风险管理、规划业务运作和服务实体经济为出发点，对股票质押率、质押比例、质押主体、资金用途等进行了严格限制。图1：2017年重点监管政策汇总,14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000,7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000,上证综指,券商(申万),6,数据来源：XX，XX财富管理研究所, 2017年年初至11月底，上证综指上涨5.78%，而券商板块整体承压，下跌5.45%，与保险、银行板块相比走势疲软。 券商6月月报数据表现亮眼，加上全国金融工作会议中监管态度未超预期，券商板块伴随股市持续上扬+半年报披露出现一段上涨行情。 历史数据表明，券商板块Beta属性强，与大盘走势紧密相连，但今年券商板块与大盘走势出现背离。图2：上证综指与券商板块历史走势对比,数据来源：XX，XX财富管理研究所,表1：大盘与金融板块涨跌幅（2017/1/3-2017/11/30）数据来源：XX，XX财富管理研究所图3：2017年以来上证综指与券商板块涨跌幅变动,浙商证券,中原证券,中国银河,中信证券,招商证券,财通证券,国泰君安,华泰证券,广发证券,兴业证券,东方证券,方正证券,华鑫股份,光大证券,国元证券,国投安信,申万宏源,海通证券,长江证券,山西证券,国金证券,东兴证券,东吴证券,国信证券,国海证券,东北证券,宝硕股份,太平洋,西南证券,西部证券,锦龙股份,哈投股份,华安证券,第一创业,7,数据来源：XX，XX财富管理研究所, 2017年券商板块与上证综指之间的Beta值波动明显，在2017Q3达到峰值，第四季度Beta值又出现回落，处于历史低位，这也印证了券商板块与大盘走势出现背离的这一现象。 券商板块走势疲软，与大盘出现背离，不及其他金融板块主要系：1）结构性行情下大盘走势与个股分化严重，存量资金博弈多空观望导致成交量清淡；2）严监管政策下投资者风险偏好低，对券商板块不看好。 个股方面，除去新上市券商（浙商、银河、中原、财通）外，中信、招商、国君、华泰、广发、兴业、东方等大券商涨跌幅位居板块前列，这与公司业绩表现息息相关，也表明板块个股Alpha属性显现。,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图5：券商个股涨跌幅表现（2017/1/3-2017/11/30）403020100-10-20-30-40-50-60,-700.00,图4：券商板块Beta值变动情况（与上证综指）2.502.001.501.000.50,2016Q1,2016Q2,2016Q3,2016Q4,2017Q1,2017Q2,2017Q3,2017Q4,Beta, 自2015年以来，行业营业收入CR5、CR10、CR20呈稳步上升趋势，2017H1分别达42.30%、61.54%、79.40%，行业集中度不断提升。严监管环境下，净资本充足的大券商更具优势，预计行业集中度会进一步提升，优质券商强者恒强。 从2017Q1-3营业收入情况来看，前20上市券商格局基本不变，但业绩有所分化，其中中信、华泰、招商、东方等券商营收同比实现正增长。,8,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图6：行业营业收入集中度变动,图7：前20上市券商营收及同比增速,数据来源：XX，XX财富管理研究所, 分业务来看，2017年前三季度，29家上市券商营业收入中，自营业务收入同比增幅高达20%，资管和利息收入同比实现正增长，但受股市成交低迷和债券承销影响，经纪业务和投行业务有较大幅度下滑。 券商营业收入业务结构也发生变化，2017年前三季度，29家上市券商自营收入占比达29%，超越经纪业务成为上市券商第一收入来源。经纪+投行收入占比有所下滑（2017Q1-3为37%，较2016A下降8%），利息收入占比稳步提升，业务结构进一步完善。,9,数据来源：公司公告，XX财富管理研究所,图9：上市券商业务结构变动,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图8：2017Q1-3上市券商业务收入及同比增速, 2015年上市券商自营规模大幅提升，2016年有少许回落，截至2017年三季度末，自营规模有所回升，较2016年底上涨9.25%至1.79万亿元。在市场保持震荡上行行情不变的情况下，预计未来券商自营规模稳中有升，2018年自营规模平均维持在1.8万亿元。 从资产配置情况来看，债券配置占半壁江山，不同券商各有特色。其中东方证券在债券上的配置比例较高，2017H1债券占比高达66%；而中信证券在股票上的配置比例较高，2017H1股票占比达23%。,10,图10：上市券商自营规模及增速变动,数据来源：XX，XX财富管理研究所,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图11：部分大券商资产配置情况,100%80%60%40%20%0%,19%51%11%18%2016/12/31,17%47%13%23%2017/6/30,中信证券,股票,基金,债券,其他,100%80%60%40%20%0%,26%44%16%14%2016/12/31,23%50%14%13%2017/6/30,海通证券,股票,基金,债券,其他,100%80%60%40%20%0%,19%62%8%12%2016/12/31,14%66%6%14%2017/6/30,东方证券,股票,基金,债券,其他,中信证券,国泰君安,海通证券,华泰证券,广发证券,招商证券,中国银河,申万宏源,光大证券,国信证券,东方证券,方正证券,兴业证券,长江证券,国元证券,东吴证券,西南证券,东兴证券,国金证券,西部证券,东北证券,财通证券,国海证券,山西证券,浙商证券,华安证券,太平洋,中原证券,第一创业,中信证券,国泰君安,海通证券,华泰证券,广发证券,招商证券,中国银河,申万宏源,光大证券,国信证券,东方证券,方正证券,兴业证券,长江证券,国元证券,东吴证券,西南证券,东兴证券,国金证券,西部证券,东北证券,财通证券,国海证券,山西证券,浙商证券,华安证券,太平洋,中原证券,第一创业, 就2017年前三季度数据而言，上市券商自营收入两级分化现象明显，这由券商自身投资规模和自营收益率共同影响。其中中信、海通、广发、东方、国君、华泰绝对收入和自营规模均排名靠前，这与大券商充足的资本金紧密相关。另外山西、一创、华安、东方同比增速表现亮眼。 就上述自营收入排名靠前的5家券商，中信、广发、华泰更多依靠高规模，而海通、东方则更多是依靠较高收益率赚取高自营收入。单看平均投资收益率水平，财通（6.08%）、国海（5.58%）、山西（4.27%）、兴业（4.18%）、海通（4.11%）、东方（3.83%）等排名靠前。注：自营规模=交易性金融资产+可供出售金融资产，自营收入=投资净收益+公允价值变动-对联/合营企业投资收益。,11,图12：2017Q1-3上市券商自营收入同比增速对比,7%6%5%4%3%2%1%0%,投资收益率（%、右）,图13：上市券商自营规模及平均投资收益率（2017Q1-3）,2,5002,0001,5001,0005000自营规模（亿元、左）数据来源：XX，XX财富管理研究所,350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%,706050403020100自营收入（亿元、左）数据来源：XX，XX财富管理研究所,增速（%、右）, 2016年以来监管层致力于去通道、去杠杆，券商资管低风险低收益的通道业务难以维系，受此影响2017Q2行业资产管理规模于近三年内首次出现下降（环比下滑3.59%），而2017Q3资管规模继续缩水至17.37万亿元（环比下滑3.99%）。监管层出台各项政策促使券商资管走主动管理之路，而目前行业资产管理总规模中主动管理规模约占30%，未来资管业务转型主动管理，短期阵痛难以避免，长期利好行业发展。 个体有所分化，例如中信证券月均资产管理总规模和月均主动管理规模均排第一，并且遥遥领先；而广发证券主动管理规模占比达60%，约为行业平均水平的两倍。,12,20%15%10%5%0%-5%-10%,200,000180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000,环比（%、右）,图14：行业资产管理规模变动,资产管理规模（亿元、左）数据来源：XX，XX财富管理研究所,70%60%50%40%30%20%10%0%,7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000,中信,广发,国君,华泰,华融,占比（%、右）,图15：2017Q2月均主动管理规模前5券商,月均主动管理规模（亿元、左）数据来源：基金业协会，XX财富管理研究所,2016-01,2016-02,2016-03,2016-04,2016-05,2016-06,2016-07,2016-08,2016-09,2016-10,2016-11,2016-12,2017-01,2017-02,2017-03,2017-04,2017-05,2017-06,2017-07,2017-08,2017-09,2017-10,2017-11,13, 在监管层提倡发展直接融资的大环境下，新股发行逐渐恢复常态化，2017年以来IPO数量大幅提升，创历史新高，截至目前发行数量（按上市日）已达429家，发行规模也稳步提升，较2016全年增长超50%。 定增市场转冷，自2月份再融资新规出台后，定增规模骤减。但10月份以来，定增市场开始边际回暖，募资规模同比实现正增长。图17：增发规模急剧缩水,图16：2017年IPO数量和规模大幅提升,数据来源：XX，XX财富管理研究所,数据来源：XX，XX财富管理研究所,6,0005,0004,0003,0002,0001,0000,500450400350300250200150100500,350300250200150100500,6050403020100,数量（家、左）数量（家、左）,募集规模（亿元、右）募集规模（亿元、右）,100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%,4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000,增发募集资金(亿元、左),同比（%、右）, 自重大资产重组管理办法出台后，市场中借壳上市明显减少，今年上半年券商并购重组业务延续低迷态势。但6月份以来监管层多次表示对并购重组的肯定，证监会曾发文表示要大力推进并购重组市场化改革，支持供给侧结构性改革和实体经济发展，三季度并购交易出现回暖。 2017年以来利率持续上行，受发行成本提高影响+去年债券承销井喷式爆发，今年债券承销规模同比大幅下降，拖累投行业务收入。 可转债和可交债作为定增的替代品不受再融资新规限制，加上9月份证监会对可转债和可交债发行方式进行调整，将现行的资金申购改为信用申购，一度引爆投资者参与热情。,40%20%0%-20%-40%-60%-80%14,同比（%、右）,图19：债券发行规模及同比变动,7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000债券发行规模（亿元、左）数据来源：XX，XX财富管理研究所,图18：并购交易金额及同比变动,150100500-50-100,12,00010,0008,0006,0004,0002,0000并购交易金额（亿元、左）数据来源：XX，XX财富管理研究所,同比(%、右), 截至2017年11月底，A股流通市值平均在42万亿，日换手率平均在0.9%。10月份以来，A股换手率有所下降，流通市值也在11月份有所回落，市场成交整体偏清冷。 截至2017年11月底，股基累计成交额112.91万亿，同比下降11.22%。三季度伴随股市上扬，股基日均成交额逐步攀升，9月份股基日均成交额高达5820.99亿元，同比增长近30%。考虑到12月份股市可能仍处于存量资金博弈多空双方观望的局面，全年股基成交额仍面临较大压力。,15,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图21：股基日均成交额及同比增速（月）,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图20：A股流通市值及换手率, 作为券商最基本的传统业务之一，经纪业务担负着客户引流的重要作用，各个券商为获取客户流量不惜代价开展佣金价栺战，加上互联网的冲击，行业佣金率水平连续下滑至万分之3.4。 2017年1-11月，市场份额排名前十券商股基成交额累计达45%，几乎占行业半壁江山，业务集中度较高。其中华泰证券市场份额仍位居行业首位（达7.85%），较2016A有所小幅下滑。,16,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图22：行业经纪业务收入及佣金率变动,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图23：市场份额排名前十券商,13/01,13/03,13/05,13/07,13/09,13/11,14/01,14/03,14/05,14/07,14/09,14/11,15/01,15/03,15/05,15/07,15/09,15/11,16/01,16/03,16/05,16/07,16/09,16/11,17/01,17/03,17/05,17/07,17/09,17/11, 2013年以来信用业务发展迅猛，两融业务在2015年急剧攀升至2万多亿，而后随股灾如过山车般快速回落。2017年以来，随着投资者信心回暖，两融余额缓慢攀升，目前保持在万亿规模，较2014年上了一个新的台阶。由于两融的客户主体多为二级市场投资者，所以券商两融业务与经纪业务格局密切相关。 由于资本中介业务为重资产业务，业务发展需要充足的资本金，因此大券商凭借自身资本金实力在此业务规模上占有优势。而伴随资本中介业务的发展，今年多家券商通过融资加大对该业务的投入，预计明年资本中介业务仍将保持较快发展。,17,0.0,5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.5,0,两融余额(亿元、左),占A股流通市值(%、右),图24：两融余额及占A股流通市值比例25,00020,00015,00010,0005,000,数据来源：XX，XX财富管理研究所,表2：资本中介业务规模前10券商（2017/11/30，亿元）,数据来源：XX，XX财富管理研究所,回顾：严监管下板块承压，自营收入分化,1,展望：市场+政策边际回暖，业绩有望改善投资建议：板块安全边际高，配置高弹性个股风险提示,234,18,目录, 2017年A股整体处于震荡上行走势，存量资金博弈情况下市场交投清淡。市场资金抱团蓝筹白马，个股分化严重。2018年机构投资资金，例如公募、保险、社保资金有望增加。加上A股将于明年被纳入MSCI新兴市场指数，初步纳入时A股占比仅为0.73%，MSCI预计将初步带来大约170-180亿美元资金流入，虽然增量资金有限，但会对交易情绪有所提振。市场普遍看好明年行情，认为2018年A股为增量资金市场，或走出慢牛行情。,19,07-01,08-01,09-01,10-01,11-01,12-01,13-01,14-01,15-01,16-01,17-01,Beta值算术平均（近24月）, 券商板块一直作为高Beta属性标的，与大盘走势密切相关。虽因存量资金博弈市场+全年严监管环境影响， 2017年券商板块Beta值波动明显，但随着增量资金入市+监管环境边际回暖，预计券商板块Beta值会出现小幅回升。 在2017年市场成交疲软的情况下，2018年市场成交量有望边际改善。同时券商自营收入整体有望与2017年一样保持高位，但各家券商可能有所分化，依旧看好投研能力较强的大券商。考虑到明年A+H上市券商将实施IFRS9准则，自营业务收入波动将更加明显，业绩分化可能会加大。,图25：2007年以来券商板块Beta值算术平均（近24月）2.502.001.501.000.500.00,数据来源：XX，XX财富管理研究所, 再融资方面一直呈现定增一枝独秀的局面，今年证监会出台再融资新规规范定增业务发展，同时鼓励可转债和优先股等股债结合产品的发行，透露出监管层调整再融资品种结构失衡现象的态度。目前可转债发行规模不高，但处于预案状态的可转债规模高达3800多亿元。另外对于可转债发行门槛高的问题，市场预期相关发行门槛或进一步降低。虽说可转债费率不高，但伴随政策推动下发行规模的大幅增长，明年或成为投行业务新的收入增长点。 在监管支持和市场要求双重利好条件下，2017年ABS发行规模剧增，目前券商ABS承销金额为1.15万亿，较去年全年增长已达68%。加上12月16日，一行三会外汇局联合发布资管新规征求意见稿，明确表示ABS业务不受此限制。随着监管政策落地，ABS在产品设计与估值方面将具有独特优势，ABS发行规模有望进一步攀升。,20,图26：2017年可转债和可交债发行规模,100%98%96%94%92%90%88%86%84%82%,2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000,占总承销比重（%、右）,6005004003002001000,可转债数据来源：XX，XX财富管理研究所,可交债,券商承销金额（亿元、左）数据来源：XX，XX财富管理研究所,图27：券商ABS承销金额及占比, 2017年监管层有意疏通长期堵塞的IPO堰塞湖，前半年证监会平均每周核发10家IPO批文，11月22日证监会主席助理宣昌能表示IPO堰塞湖现象基本消除。11月新一届发审委委员会就职以来，IPO发行节奏放缓，且平均通过率仅为60%，监管层也多次表态要从源头上严控公司质量。在十九大提倡直接融资的背景下，预计明年IPO发行仍将保持常态化，同时延续严审核的态势。 就目前各大券商IPO储备来看，招商证券和广发证券项目储备丰富，看好两家券商明年投行业务收入。另外IPO项目有益于券商与上市公司建立更多的业务合作，因此储备项目多寡对券商整体业务也意义重大。,21,100,20,60504030,8070,90,100,4,1086,12,14,16,2017/01 17/02 17/03 17/04 17/05 17/06 17/07 17/08 17/09 17/10 17/11 17/12,核发家数（家、左）,募集资金总额（亿元、右）,81,79,69,73,163,176,245,16354,17646,19041,28,1 4,43,52121,83,28,1 310146,0 25249,1 27435,0,604020,80,100,120,辅导备案登记受理,已受理,已反馈,已预披露更新,中止审查,图28：2017年证监会核发IPO情况,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图29：IPO储备项目前10券商,数据来源：XX，XX财富管理研究所, 行业竞争格局激烈，而低佣金率已压缩了券商原有利润空间，加上我国高净值人群数量和个人持有的可投资资产总规模不断增长，客户财富管理需求提升，部分券商开始转型财富管理。事实上，改变传统业务模式向满足客户多样化需求的财富管理转型已然成为各个券商转型发展经纪业务的共识。 大型券商可以凭借自身资金、技术、人才、资源优势为高端客户提供专门定制的一体化的财富管理计划。对于大众客户的基本理财需求，则可以借助大数据以标准化、低成本的方式满足。事实上，目前多家券商也在构建自身的客户分层体系，以实现资源的高效分配。,22,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,中国个人持有的可投资资产总体规模（万亿元）,中国高净值人群数量（万人）,图30：中国高净值人群和个人持有的可投资资产总规模变动趋势200180160140120100806040200,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图31：客户分层体系构建高净值：1对1配置服务中净值：理财型投顾服务低净值：互联网标准服务,数据来源：XX财富管理研究所, 姜洋副主席在深交所技术大会上表示传统金融机构应加紧应用金融科技加快业务转型，实现差异化竞争。金融科技已经基本完成1.0阶段，券商服务实现移动化，目前处于金融科技2.0阶段，券商应致力于用大数据、云计算、区块链等技术实现资产端的配置，打造自身核心竞争力。 金融科技2.0阶段，Fintech将助力券商转型发展财富管理。例如华泰证券收购AssetMark，试图借鉴AssetMark的技术平台和服务、管理流程，优化投顾工作平台，着力提高对优秀投资顾问的吸引力。广发证券率先在业内推出第一个机器人投资顾问系统“贝塔牛”，以满足中小投资者的财富管理需求。,23, 将互联网与金融服务进行连接； 券商基本实现金融,服务移动,化,金融科技2.0, 利用大数据、区块链、人工智能等技术实现资产端的配,置, 进行中,图32：金融科技发展阶段变迁金融科技1.0,数据来源：XX财富管理研究所,资产管理能力AssetMark,深厚客户关系,商业思想领袖,先进技术平台,图33：华泰证券AssetMark与广发证券贝塔牛,数据来源：互联网，XX财富管理研究所,回顾：严监管下板块承压，自营收入分化,1,展望：市场+政策边际回暖，业绩有望改善投资建议：板块安全边际高，配置高弹性个股风险提示,234,24,目录,数据来源：XX财富管理研究所,25,表3：2018年行业盈利预测,2010-01,2011-01,2012-01,2013-01,2014-01,2015-01,2016-01,2017-01, 展望2018年，在市场环境+政策环境边际回暖以及券商积极探索业务转型改善竞争格局的背景下，预计券商板块业绩也将边际好转。中性条件下，2018年行业全年有望实现营业收入3436亿元，较2017增长9%（2017E为3163亿元）；实现净利润1340亿元，较2017增长11%（2017E为1202亿元）。 从2010年以来券商板块历史市净率水平来看，目前板块PB基本触底，位于历史低位，下行空间有限。伴随市场+政策回暖，业绩边际改善，板块上行空间广阔，且安全边际高，具有较高配置价值。图34：券商板块历史市净率水平（整体法）7.006.005.004.003.002.001.000.00,数据来源：XX，XX财富管理研究所26,净利润（2018E）,银河 信,山西 中原,国,申万宏源,华泰招商,中信国君海通广发,吴,400,000200,0000,600,000,800,000,1,200,0001,000,000,1.00,光大兴业长江方正东 国元金1.50 2.00,东方东兴华安2.50,西部3.00,3.50,浙商一创4.00 4.50,PB数据来源：XX，XX财富管理研究所2, 虽然历史数据表明券商板块同涨同跌现象严重，但随着板块业绩分化，个股Alpha属性开始显现，因此建议重点关注低估值高盈利个股，根据图X可以看出中,信、国君、海通、广发、华泰、招商等表现突出。, 考虑到华泰作为经纪业务龙头，并且业,务转型初显成效；广发投行实力突出，且率先开发智能投顾助力打造财富管理；招商证券IPO储备项目最多，投行实力强；在市场、政策、业绩转型预期驱动下，这三家券商业绩+股价具有高弹性，因此予以重点推荐。,图35：上市券商PB水平与净利润（2018E）对比图1,400,000,28, 作为优质龙头券商，广发证券综合服务能力领先，2017年前三季度公司IPO承销规模增长2倍多，数量和规模均位居行业前列，投行实力不容小觑。伴随IPO发行常态化严格化，看好公司明年投行业务发展。 公司率先在业内推出第一个机器人投顾系统“贝塔牛”助力转型财富管理。另外，公司股权结构分散，运营机制灵活，加上激励机制市场化，长期看好公司高效发展。 预计17/18年EPS为1.18/1.31元，目前股价对应17/18年PE为14/13倍，给予公司“强烈推荐”评级。,收盘价,21.7X,18.2X,14.7X,11.2X,7.8X,收盘价,2.2X,1.9X,1.7X,1.5X,1.3X,数据来源：XX，XX财富管理研究所,数据来源：XX，XX财富管理研究所,图36：广发证券PE-Band40.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00,图37：广发证券PB-Band35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00,29,数据来源：XX，XX财富管理研究所,数据来源：XX，XX财富管理研究所,收盘价,29.6X,24.4X,19.3X,14.2X,9.1X,图38：华泰证券PE-Band45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00,图39：华泰证券PB-Band35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00,收盘价,2.2X,1.9X,1.7X,1.4X,1.2X, 华泰证券作为经纪业务龙头，股基成交市场份额稳居行业第一，2016年公司率先转型财富管理，通过收购AssetMark引进先进的财富管理经验，目前已初显成效，2017H1华泰金控（香港）收入大增。 投行业务中并购重组表现亮眼，交易数量保持业内第一，伴随并购重组政策回暖业务增长可期。加上公司较强的自营能力，坚定看好公司未来发展和业绩增长。 预计17/18年EPS为0.95/1.03元，目前股价对应17/18年PE为19/17倍，给予公司“强烈推荐”评级。,