请务必参阅尾页免责声明 1 扫描下载兴业研究 APP 获取更多研究 成 果 钢铁产业链 及 其背后的大国 变迁 螺纹钢系列（一） 外汇商品团队 郭嘉沂 兴业研究 首席汇率 分析师 电话： 021-22852634 邮箱： 880202cib 付晓芸 兴业研究分析师 电话： 021-22852638 邮箱： 880219cib 摘要 本文介绍 钢铁 产业链 、 历史 变革 以 及国内 黑色 商品 金融化现状 。 钢铁行业的上游涵盖煤炭采选、焦化及黑色金属矿采选三个行业 ，其中 焦煤焦炭几乎都来自国产，而铁矿石则高度依赖进口。中游是黑色金属冶炼及压延， 下游则是各种轧钢制品的应用 。 目前 我国 是全球 最大 的 钢铁生产和消费国。 钢铁产业地区格局的演变往往伴随着大国的 变迁 ， 历史上主要发达国家钢铁产量全球占比的峰值时期也往往 是其 工业化鼎盛时期 。 美国钢铁产量全球占比 见顶 几乎与非金融部门增加值 见顶 同步 。与发达国家相比 ，我国的钢铁集中度还有 很大提升空间。 我国钢铁 产业链上市品种 名义持仓金额 以及 名义成交金额稳步上升， 市场参与主体 也从产业客户拓展至金融机构。 未来 随着 我国商品指数化的进一步推进，以及挂钩商品的结构化产品的 逐渐成熟 ，参与者结构将更加多元化。 关键词： 螺纹钢、 钢铁 产业链 外汇商品团队 专题 报告 2019年 2月 27 日 商品 报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 2 目录 一、 钢铁产业链简介 . 5 1.1 上游 . 6 1.2 中游 . 6 1.3 下游 . 7 二、 钢铁供给全球格局演变 . 8 2.1 钢铁产业地区格局的演变是各国先后工业化的见证 . 8 2.2 我国钢铁行业集中度仍待提高 . 11 三、 我国钢铁产业链的金融化 . 11 商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 3 图表目录 图表 1 Myspic 综合钢价指数与房地产开发投资完成额累计同比 . 4 图表 2 Myspic 综合钢价指数与 10 年期国债全价指数 . 5 图表 3 钢铁产业链 . 5 图表 4 矿石入炉结构配比 . 6 图表 5 电炉与转炉螺纹钢成本差异 . 7 图表 6 中国转炉法和电炉法粗钢产量 . 7 图表 7 2018 年我国钢材下游用途构成 . 8 图表 8 主要国家全球粗钢产量占比演 变 . 9 图表 9 2018 年全球粗钢产量构成 . 9 图表 10 不同历史阶段世界钢铁产量排名前三的国家 . 9 图表 11 美国粗钢产量、非金融部门增加值以及制造业增加值占比 . 10 图表 12 发达国家粗钢产量 . 10 图表 13 全球产量排名前 20 企业产量及占所在经济体产量比例 . 11 图表 14 黑色品种名义持仓金额 . 12 图表 15 黑色品种名义成交金额 . 12 商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 4 除 原油深度研究 之外 ， 2019 年起 我们将着重进行黑色系商品品种的专题研究， 重点 着眼于 螺纹钢以及铁矿石 。 在优先覆盖品种选择上，我们主要考虑了以下两方面原因： 首先 ，以 螺纹钢为首 的黑色系商品与国内 宏观经济 关系密切 。 过去十几年投资为主导的经济发展方式带动了我国钢铁产业的快速发展， 螺纹钢、 热轧卷板 等钢材品种的产量和消费量都出现了大幅的提升 。 螺纹钢是我国 最重要 的 钢材品种之一，主要用于 房屋、桥梁、道路等土建工程建设 中 ，大到高速公路、铁路、桥梁、涵洞、隧道、防洪、水坝等公用设施，小到房屋建筑的基础、梁、柱、墙、板，螺纹钢都是不可或缺的结构材料 ， 其 与基建投资 、房地产投资 关系 密切 ，因此 人们常将 螺纹钢价格 视作 观察 国内 经济运行状况的 指标 之一 （详见 图表 1） 。 图表 1 Myspic 综合钢价指数与房地 产 开发投资完成额累计同比 资料来源： Wind， 兴业研究 其次 ， 钢铁产业链 日趋金融化，与其余大类资产联动性增强。 伴随着 2009年 3 月 27 日 螺纹钢 期货、 2011 年 4 月 15 日焦炭期货、 2013 年 3 月 22 日焦煤期货， 2013 年 10 月 18 日铁矿石期货 的成功 上市，我国钢铁产业链日趋金融化 ，这其中 又以螺纹钢 期货 价格的变化为核心。伴随着钢铁产业链的金融化，螺纹钢 价格 与国内其余资产，如国债 期货 的相关性也在增强 ， 其 在 2016 年 成交 极其 火爆之时 还 被业内 称 为国内的 “大宗商品 之王 ”（ 详见 图表 2） 。 而铁矿石则是钢铁行业第一个国际化的品种 ， 与 国际 大宗商品 关联密切 。 黑色系商品 的研究 是 整个宏观 经济 以及 商品 研究中不可或缺的一环。 本 系列报告计划 涵盖以下几方面内 容 ： 钢铁 产业链简介、 钢铁 行业 供需格局 分析 、 螺纹钢 定价因子、 钢铁产业 与国内宏观经济、螺纹钢价格与其他资产价格 的 联动等。 作为系列第一篇报告，我们首先从 钢铁 产业链 切入。 0%10%20%30%40%50%60%0501001502002501999/02 2001/08 2004/02 2006/08 2009/02 2011/08 2014/02 2016/08Myspic综合钢价指数 房地产开发投资完成额累计同比（ RHS）商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 5 图表 2 Myspic 综合钢价指数与 10 年期国债全价指数 资料来源： Wind， 兴业研究 一、 钢铁 产业链简介 螺纹钢是整个 钢铁产业 最 主要 的 制成品之一 。 除此之外，线材 和 板材也是常见 的钢铁制成品。 钢铁行业的 上游 主要涵盖 煤炭采选（焦煤） 、 焦化（焦炭）以及 黑色金属矿采选（铁矿石） 三个行业 ， 中游是 黑色金属冶炼及压延 ， 下游则是各种轧钢制品的应用 （详见 图表 3） 。 图表 3 钢铁产业链 资料来源：兴业研究 1001051101151201255070901101301501701902010/01 2011/04 2012/07 2013/10 2015/01 2016/04 2017/07 2018/10Myspic综合钢价指数 10年期国债全价指数（ RHS，逆序）商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 6 1.1 上游 钢铁行业的 上游涵盖 煤炭采选（焦煤） 、 焦化（焦炭） 以及 黑色金属矿采选（铁矿石） 三个行业。 直接开采出的 原煤经过 洗选 成为动力煤或者焦煤，而焦煤 通过 进一步焦化 形成 焦炭 ， 冶金焦 在高炉冶炼过程中起着 还原剂、燃料和料柱骨架的作用 。 我国煤炭储量丰富 ，钢铁行业所消耗的焦炭 基本都来自国产 。 而 铁矿石 方面 ， 直接开采出的铁矿 石 根据 粒度不同 ， 通常需要 经过 烧结 或者球团 工艺处理后才能进入高炉冶炼 。 这主要是为了增加 入炉后炉料 的 透气性、融化性和品位 。 入炉原料 主要为 烧结矿， 同时还会添加 一定的 球团矿 和 块矿 1。目前 烧结矿 占入炉含铁原料的 73%左右 （ 其中 90%左右 来自进口， 10%为国产 ） ，其余 20%多分别为球团和 块矿 （详见 图表 4） 。 后两者中 球团部分国产，块矿 则基本都是进口 。 我国钢铁冶炼 所 需要 的铁矿石原料严重依赖进口 ，国际上铁矿石 主要集中在四大矿山手中 。 图表 4 矿石入炉结构配比 资料来源： Mysteel， 兴业研究 1.2 中游 经过 加工 处理 的冶金焦和 铁矿石 以 0.5:1.6 的 比例 投入高炉 进行冶炼，则进入钢铁生产的中游。 根据所用原料 以及加工流程 的 不同， 中游 可以区分为长流程 以及 短流程两种工艺 。 长流程 工艺 涵盖 上游的煤焦 焦炭 以及铁矿石行业， 而短流程 工艺 则不涵盖。 长流程 通过 高炉炼铁、转炉炼钢、 精炼 和连铸 等 工艺 产出 钢坯 （粗钢） ， 加工流程长 、 设备要求高 ， 一般只有大型钢厂 拥 有此技术。 以 废钢为原料的电炉 加工工艺 ，并不直接涉及上游行业 。 废钢 加入电炉后，经过 精炼和连铸 等工艺即 产出 钢坯 （粗钢） 。 除了 大型钢厂 拥有 此生产工艺 外 ，1 直接 通过采矿得到的大块铁矿石 。 50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%2014/07 2015/02 2015/09 2016/04 2016/11 2017/06 2018/01 2018/08进口烧结矿入炉配比 国产烧结矿入炉配比 球团入炉配比 块矿入炉配比商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 7 独立的小钢厂 也能够采用 电炉来生产钢坯 。 电炉炼钢的 成本主要取决于废钢，如果废钢价格足够低，则电炉炼钢的成本低于转炉炼钢，否则 高于 转炉炼钢。 2016 年供给侧 改革前，钢铁行业较为低迷的几年，电炉 法 和转炉法 炼厂成本差异较小，电炉法 产量 占比 降至历史 最低位 。 2016 年 ，焦化行业供给侧改革率先启动， 焦炭 价格的大幅上涨带动了 转炉 生产工艺成本的快速上涨 ， 并迅速超过 电炉工艺成本。 2017 年 钢铁行业 供给侧改革 后 ， 炼钢行业 利润大幅提升，刺激了以废钢为 原料 的电炉加工 规模 的提升， 带动了废钢以及石墨电极价格的抬升 。 电炉法炼钢成本 快速抬 升 ， 并 反超 转炉工艺成本 （详见 图表 5 和 图表 6） 。 图表 5 电炉与 转炉螺纹钢成本差异 图表 6 中国转炉法和电炉法 粗钢产量 资料来源 ： Wind， 兴业研究 注 ：数据为截止到 2017 年的 年度数据。 资料来源 ： 国际钢铁协会 ， 兴业研究 1.3 下游 粗钢 经过轧钢后 成为外观各异的各种终端钢材。根据 形状 和性能不同，用途也存在差异。 螺纹钢 和线材等长材 被用于 建筑业 。 螺纹钢 主要 用于房屋、桥梁、道路等土建工程建设 的 结构件， 而线材 则作为 配筋 和焊接结构件以及拉丝原料。 热轧卷板 等扁平材 则 广泛用于 船舶、汽车、桥梁、建筑、机械、压力容器 等的 制造。 无缝钢管 、焊管等管材则 多用于 输送流体的管道或结构零件 等 。2018 年 ，我国钢材下游 总计 有 约 66%用于房地产以及 基础建设， 此外 家用电器 、汽车以及机械设备也是主要的用途 （详见 图表 7） 。 -1000-800-600-400-200020040060080010000100020003000400050002013/06 2014/10 2016/02 2017/06 2018/10电炉产螺纹钢成本 -转炉产螺纹钢成本（ RHS，元 /吨）转炉螺纹钢成本（元 /吨）电炉螺纹钢成本（元 /吨）020000400006000080000100000020000040000060000080000010000001990199319961999200220052008201120142017中国转炉法粗钢产量（千吨）中国电炉法粗钢产量（ RHS，千吨）商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 8 图表 7 2018 年我国钢材下游 用途构成 资料来源： Wind， CEIC， 兴业研究 二、 钢铁供给 全球格局 演变 2.1 钢铁产业地区格局的演变 是各国先后 工业化的见证 钢铁工业作为国民经济的基础产业，是衡量一个国家综合国力和工业化程度的重要标志。全球百年钢铁工业发展， 往往伴随着 钢铁产业地区格局的演变和 大国的 变迁 。英国、美国、日本这三个工业化强国依次经历了钢铁工业的峰值点，具备了完整的钢铁产业生命周期。 世界上最先完成工业革命的英国 在 19世纪 全球 钢铁 产业中占据主导地位 。进入 20 世纪 ， 伴随着美国工业生产的崛起以及 国际 领导地位的切换，美国 占据了 20 世纪 前 70 年 全球钢铁生产的首位， 并在 1945 年创下 占当时全球粗钢产量 63.92%的历史峰值 ， 此后 伴随 美国经济结构 愈发趋向 第三产业 为主导 ，以及 同时期 追赶国前苏联和日本工业化 的 崛起， 前苏联 和日本分别是 20 世纪 七八十年代和九十年代全球钢铁 产量 最大的经济体。 此后 我国 开启工业化 进程 ， 1997 年起 ，我国粗钢产量超过当时 全球排名第一的日本， 并在 2003 年超过了 日本和美国产量之和，此后一直保持上升态势 。目前 我国是全球最大的粗钢生产国，粗钢产量占全球产量一半以上。 2018 年全球粗钢产量达到 18.086 亿吨，同比增长 4.6%。 我 国粗钢产量为 9.283 亿吨，同比增长 6.6%。 我 国粗钢产量占全球粗钢产量的份额，由 2017 年 50.3%上升到 2018 年的 51.3%。 美国 、日本粗钢产量 占比 已经下降至 4.8%和 5.8%（详见图表 8 至 图表 10） 。 房地产 , 28%交通运输 , 15%地方基础设施 , 23%家用电器 , 11%汽车 , 12%机械设备 , 11%商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 9 图表 8 主要国家 全球粗钢产量占比 演变 图表 9 2018 年 全球粗钢产量 构成 资料来源 ： 国际钢铁协会 ， 兴业研究 资料来源 ： 国际钢铁协会 ， 兴业研究 图表 10 不同历史阶段世界钢铁产量排名前三的国家 时期 第一名 第二名 第三名 1800-1880 年 英国 美国 德国 1880-1950 年 美国 德国 英国 1953-1970 年 美国 前苏联 德国 1971-1992 年 前苏联 日本 美国 1993-1996 年 日本 中国 美国 1997 年至今 中国 日本 美国 注 ：上世纪 70 年代以前 的时间划分为大概日期。 资料来源： 国际钢铁协会 ， 卓创资讯 ， 兴业研究 钢铁工业伴随 所在 经济体 工业 现代化的推进而 高速发展，在 其工业化达到顶峰时 粗钢产量 往往 也 达到 占比 峰值。 以美国为例 ， 由于较难找到 1947 年之前 美国农业、工业和 服务业 增加值占比数据， 考虑到美国 的高度金融化 ，在此我们用可以找到的 1929 年起非金融行业与 金融行业增加值的关系来侧面说明举例。 美国 非金融部门增加值占比 几乎 与美国粗钢产量占比同步见顶，两者于 20世纪 40 年代中期见顶后， 在 此后 70 年 稳步下降。同时我们发现 1947 年迄今 ，美国非金融部门增加值占比 与 制造业占比分别下降了 8.8%与 14.4%，表明在制造业占比下降的同时，金融部门与非金融部门服务业占比都在提升。 综合三者数据 ，我们认为美国粗钢产量的变化确实能够在一定程度表明制造业所发生的变化，也能够表征一个国家内部产业占比的变化 （详见 图表 11） 。 从 公开可得的 最早分项数 据来看， 1947年时 美国 服务业占比已基本达到 50%左右 ，远超制造业的 25%。由于我们认为在 2 年内完成 服务业与制造业占比的0%20%40%60%80%1900 1914 1928 1942 1956 1970 1984 1998 2012英国粗钢产量占比美国粗钢产量占比（ LHS1）日本粗钢产量占比法国粗钢产量占比德国粗钢产量占比中国51.3%印度5.9%日本5.8%美国4.8%韩国4.0%俄罗斯4.0%欧盟 28国9.3%土耳其2.1%巴西1.9%世界其余地区10.9%商品报告外汇商品团队 请务必参阅尾页免责声明 10 扭转几乎不可能，所以 这 表明 美国粗钢产量 占比 的见顶 （ 1945 年）大概率 发生在 服务业占比已经明显超过制造业占比 之后 。 图表 11 美国 粗钢 产量 、 非金融部门增加值 以及制造业增加 值占比 资料来源： 国际钢铁协会， 圣路易斯联储 ， 兴业研究 从主要 发达国家整体情况 来看 ， 1973 年大部分发达经济体粗钢产量几乎同时达到峰值， 绝大多数 在 此后几十年未再超过此峰值 。 整体 工业化进程完成之后， 发达国家在 未来 10年 粗钢产量都会出现不同程度的下降 （详见 图表 12） 。 具体到我国 而言， 我国 服务业占比于 2012 年 超过制造业， 目前 仍 处于工业化进程的中后期阶段 。 参展发达 国家经验，一旦工业化完成之后，我国粗钢产量可能也将步入下行通道。 而届时 ，服务业占比将进一步提升 ， 同时 金融业的占比 可能也会进一步提升 。 图表 12 发达国家粗钢 产量 注 ：单位为千吨。 资料来源： 国际钢铁协会 ， 兴业研究 0200004000060000800001000001200001400001600001900 1908 1916 1924 1932 1940 1948 1956 1964 1972 1980 1988 1996 2004 2012英国粗钢产量 美国粗钢产量 日本粗钢产量 法国粗钢产量 德国粗钢产量