请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业深度研究报告 证券研究报告 industryId 燃气 investSuggestion 推荐 ( investSuggestionChange 维持 ） 重点公司 重点公司 18E 19E 评级 新天然气 1.71 2.97 审慎增持 蓝焰控股 0.72 0.80 审慎增持 广汇能源 0.28 0.39 审慎增持 深圳燃气 0.34 0.43 审慎增持 relatedReport 相关报告 【兴业燃气周报】 LNG 液厂涨价 1.4%，中石油开放页岩气钻井作业市场 2018-11-25 【兴业燃气周报】美天然气价格单日涨幅创 6 年新高，国际需求旺盛 2018-11-18 【兴业燃气周报】 LNG 价格波动较大，浙江非居民用天然气涨价三成 2018-11-11 emailAuthor 分析师： 汪洋 wang_yangxyzq S0190512070002 蔡屹 caiyixyzq S0190518030002 邓晖 denghuixyzq S0190518110002 assAuthor 团队成员： 汪洋、蔡屹、邓晖 投资要点 summary 全球燃气增长新引擎， 靓丽增速能否延续 ？ 今年 1-9 月份，国内进口天然气6478 万吨，同比增长 34.0%，自去年 10 月份以来，连续 12 个月维持在单月28%以上的增速 ， 中国已然成为全球燃气需求增长的 “新引擎 ”。在 “打赢蓝天保卫战 ”的大背景下， 我们依旧看好 天然气作为清洁能源 所 扮演 的 重要角色 ，但我们认为 2018 年 燃气消费增速 或是近几年 的 高点 ： 1）当前国内经济增速放缓， 10 月高频发电煤耗同比增速下滑，制造业 PMI回落。我们预计，工业增速仍有下行压力，并将影响燃气消费需求。 2） 2018 年消费量的高增长主要源于 2017 年改造完成后相关项目需求的释放。 而今年在 煤改气政策 方面，政府部门更加 强调 保障民生 及避免“气荒”现象的再次发生 。 “以气定改 ”、 环保限产 不再 “一刀切 ”等被反复强调。在此背景下，我们 倾向于认为 今年 “煤改气” 增速 放缓。 市场化售气利润空间或将收敛，管网公司公用事业属性更加凸显 。 2018 年多项价格改革持续推进，由各级政府主导的国家级管网到各地城市燃气配气价格政策已陆续出台。 我们认为，在省内管输、配气价格理清的基础上， 未来改革重点 将是建立终端销售价格随门站价调整的价格机制（调价公式），以将上游价格调整传导至终端居民用户，并缩短调价频率。 上游气源： 市场化售气利润空间 或将收敛。 在燃气 需求高增速的背景下， 今年燃气供需紧呈现平衡状态， LNG 价格淡季不淡，气源端公司显著受益。今年 8月 ， 中石油保供期间的定价策略反映了 未来 政策鼓励方向，即在全国特别是北方地区形成灵敏反映供求变化的季节性差价体系 。 考虑到 今年 新投产 LNG 接收站供给爬坡、调峰储气能力提升以及 2019 年需求增速或将放缓等因素，我们倾向性认为明年 市场化 售气 利润空间 或将 收敛。 管网 公司： 公用事业属性更加凸显。 今年下半年以来，各省市陆续公布终端销售价格调价，并建立上下游联动调价机制。 总体看， 居民用气价格上调，工商业用气价格略微下调。 在理顺价格监管体系的同时， 顺势 降低 了 下游 工商业用户 用气成本。 未来管网公司将更加凸显公用事业属性， 价差被控制 的同时（ 通过 准许运价率 进行价格 监管 ）， 必将 通过负荷率的提升来提高利润空间。 投资建议： 1） 首推 燃气气供应商： 天然气量价齐升背景下， 市场关注点 将由行业层面的增速 逐步 转向个股业绩的兑现度， 率先增加的天然气供给将获益， 推荐 新天然气 （收购亚美能源） 、 蓝焰控股 （唯一煤层气标的） ， 相关板块标的还包括 沃施股份 （收购山西煤层气开发运营商） 、广汇能源 （ 启东 LNG 接收站带动业绩显著增长 ）。 2）管道运营商和城市燃气公司： 天然气消费增长具有确定性，管道运营商和城市燃气公司如能保证气源的供给，同样可受益于下游需求增长， 推荐 深圳燃气 （ LNG 接收站投产在即）， 陕天然气 （销量增长带动业绩增长）。 风险提示 ： 天然气消费增长不及预期，价格上涨超预期 。 title 燃气 行业 2019 年 度 策略： 大时代，寻找阿尔法 createTime1 2018 年 11 月 27 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告 目 录 1、全球燃气增长新引擎，未来增量需求看什么？ . - 4 - 1.1、中国，全球燃气增长 “新引擎 ” . - 4 - 1.2、燃气增量需求看什么？关注煤改气政策下能源结构调整 . - 6 - 2、 2019 年消费增速或减缓， LNG 接收站释放短期供给增量 . - 8 - 2.1、提高消费占比是行业核心逻辑， 2019 年消费增速或将减缓 . - 8 - 2.2、供给增量看 LNG，关注中俄东线投产进度 . - 13 - 3、市场化售气利润空间或将收敛，管网公司公用事业属性更加凸显 . - 14 - 3.1、城镇燃气配气监管计划陆续推出，管输价格体系基本理清 . - 15 - 3.2、上游气源：市场化售气利润空间或将收敛 . - 18 - 3.3、管网公司：公用事业属性更加凸显 . - 20 - 4、投资 建议： . - 24 - 图 1、天然气进口增速连续 12 个月超过 28% . - 4 - 图 2、 2017 年全球燃气消费量占比 . - 5 - 图 3、主要燃气消 费国用量及增速（十亿方） . - 5 - 图 4、中国天然气消费量、产量（亿方） . - 5 - 图 5、中国天然气对外依存度 . - 5 - 图 6、 2017 年主要国家人均燃气消费量（方 /人 ·年） . - 6 - 图 7、能源消费总量（万吨标准煤） . - 7 - 图 8、燃气占能源消费总量占比（ %） . - 7 - 图 9、 16 年天然 气下游消费结构（亿方） . - 7 - 图 10、 16 年煤炭下游消费结构（万吨） . - 7 - 图 11、加快推进天然气利用的意见（ 2017.6） . - 8 - 图 12、 15 年 -18 年各月燃气消费量（亿方） . - 9 - 图 13、 PMI 走势 . - 9 - 图 14、河北省 2017、 2018 年煤改气计划及实际完成情况 . - 11 - 图 15、河北省煤改气政策演变 . - 11 - 图 16、 2018 年河 北省清洁取暖目标任务（单位：万户） . - 11 - 图 17、国内燃气产量及增速 . - 14 - 图 18、 “放开两头，管住中间 ”的市场化改革进程 . - 15 - 图 19、天然气价格体系 . - 19 - 图 20、全国 LNG 价格淡 旺季价差显著（元） . - 20 - 图 21、天然气价格体系 以北京为例 . - 21 - 图 22、天然气价格体系 以陕西为例 . - 21 - 表 1、 2018 年燃气消费增量测算 . - 6 - 表 2、 2019 年燃气消费增量测算 . - 10 - 表 3、 “煤 改气 ”顶层政策梳理 . - 11 - 表 4、 2018 年与 2017 年 “大气污染攻坚方案 ”对比 . - 12 - 表 5、某锅炉厂 10t/h 项目 “煤改气 ”项目经济效益对比 . - 13 - 表 6、截至 2018 年底已投产 /计划投产 LNG 接收站 . - 14 - 表 7、价格市场化改革政策梳理 . - 16 - 表 8、管输价、配气价改革政策梳理 . - 17 - 表 9、各省短途管输及配气价改革政策梳理 . - 17 - 表 10、城市燃气保供调价策略 . - 19 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 行业深度研究报告 表 11、 2018 年各地终端价格调整政策（居民） . - 22 - 表 12、 2018 年各地终端价格调整政策（非居民用气） . - 22 - 表 13、重点公司盈利预测及估值（数据截至 2018 年 11 月 26 日） . - 24 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 行业深度研究报告 报告正文 1、全球燃气增长新引擎，未来增量需求看什么？ 今年 1-9 月份，国内进口天然气 6478 万吨，同比增长 34.0%，自去年 10 月份以来，连续 12 个月维持在单月 28%以上的增速。中国已然成为全球燃气需求增长的“新引擎 ”。在 “打赢蓝天保卫战 ”的大背景下，天然气作为清洁能源将扮演日益重要的角色。 2018 年 1-8 月，国内燃气表观消费量达到 1802.90 亿方，同比增速达16.93%。这一高增速始于 2017 年政府强力推进煤改气政策（ 2017 年 /2016 年燃气消费同比增长分别为 14.19%和 7.57%）。以今年前 8 月的消费增速进行预测，预计 2018 年全年国内燃气消费量将达到 2791.82 亿方，消费增量约 402 亿方。我们根据统计局的数据，对比了燃气以及煤炭对应的下游消费结构，其中电力、热力的生产和供应为主及制造业均占比较大（燃气占比达 57%，煤炭应用占比达 88%）。我们认为，这两个领域为未来煤改气推进的重要领域。 1.1、中国，全球燃气增长 “新引擎 ” 10 月 19 日，国家统计局公告，今年 1-9 月份，国内进口天然气 6478 万吨，同比增长 34.0%，自去年 10 月份以来，连续 12 个月维持在单月 28%以上的增速。中国已然成为全球燃气需求增长的 “新引擎 ”。根据 BP 统计， 2017 年中国燃气消费量约 2400 亿方，全球占比 6%，增速 14.80%全球居首，同期全球燃气销量增速2.69%， 排名 第二的中东 消费增速 为 5.42%。 图 1、天然气进口增速连续 12 个月超过 28% 资料来源： 统计局 、兴业证券经济与金融研究院整理 0%15%30%45%60%0200400600800当月进口量（万吨） 当月增速请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 行业深度研究报告 图 2、 2017 年全球燃气消费量占比 图 3、主要燃气消费国用量及增速（十亿方） 资料来源： BP 世界能源统计年鉴，兴业证券经济与金融研究院整理 在 “打赢蓝天保卫战 ”的大背景下，天然气作为清洁能源将扮演日益重要的角色。“十三五 ”规划提出，到 2020 年、 2030 年天然气占一次能源消费比重分别达 10%、15%，对应的 2020 年消费量为 3600 亿方、 18-20 CAGR 为 12.62%。与此同时，供需缺口将从 2017 年不到 900 亿方扩大至 2020 年的超过 1500 亿方，对外依存度提升至 40%以上。 图 4、中国天然气消费量、产量（亿方） 图 5、中国天然气对外依存度 资料来源： 国家统计局、 wind、兴业证券经济与金融研究院整理 从人均燃气消费数据来看， 2017 年国内人均燃气消费 173.4 方 /人，远低于全球484.1 方 /人的平均水平，与发达国家相比，依然有较大增长空间。 北美26%中南美5%欧洲14%独联体国家16%中东15%非洲4%亚太地区（不含中国）14%中国6%-10%-3%4%11%18%25%01002003004005006007002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017中国 中东 欧洲美国 中国增速 中东增速欧洲增速 美国增速 全球增速-1 0%-5%0%5%10%15%20%25%01000200030004000中国产量 中国消费量中国产量增速 中国消费量增速9. 99%18. 41%23. 70%29. 34%31. 52% 31. 80%34. 27%36. 53%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001, 0001, 2002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 行业深度研究报告 图 6、 2017 年主要国家人均燃气消费量（方 /人 ·年） 资料来源： BP 世界能源统计年鉴，世界银行， 兴业证券经济与金融研究院整理 1.2、燃气增量需求看什么？关注煤改气政策下能源结构调整 2018 年 1-8 月，国内燃气表观消费量达到 1802.90 亿方，同比增速达 16.93%。这一高增速始于 2017 年政府强力推进煤改气政策（ 2017 年 /2016 年燃气消费同比增长分别为 14.19%和 7.57%）。以前 8 月的消费增速进行预测，预计 2018 年全年国内燃气消费量将达到 2791.82 亿方，消费增量约 402 亿方。如此大的消费增量来源于哪里？我们试图通过下游产业链进行寻找。 表 1、 2018 年燃气消费增量测算 单位：亿方 内容 备注 2017 年燃气消费量 2373 2018 年 1-8 月燃气消费增速 16.93% 2018E 燃气消费量 2775 a 2018E 燃气消费增量 402 b-a 资料来源：国家发改委、国家能源局、兴业证券经济与金融研究院整理 根据国家统计局数据， 2017 年全国能源消耗 44.90 亿吨标准煤，同比增长 2.9%。其中，煤炭消费量占能源消费总量的 60.4%，比上年下降 1.6 个百分点。截止至2017 年底，燃气在一次能源中国的占比由 2016 年的占比 6.2%提升至 7%，同比增长 12.90%。在全国能源消耗稳健增长的背景下，我们认为，燃气消费的高增速，更多来源于 “煤改气 ”政策推动下的内部能源结构调整。 484 . 1173 . 4574 . 6792 . 9933 . 7144 0. 0195 0. 30400800120016002000全球 中国 法国 日本 德国 澳大利亚 美国请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 行业深度研究报告 图 7、能源消费总量（万吨标准煤） 图 8、燃气占能源消费总 量占比（ %） 资料来源： 国家统计局、 wind、兴业证券经济与金融研究院整理 我们根据统计局的数据，对比了燃气以及煤炭对应的下游消费结构，其中电力、热力的生产和供应为主及制造业均占比较大（燃气占比达 57%，煤炭应用占比达88%）。我们认为，这两个领域为未来煤改气推进的重要领域。 图 9、 16 年天然气下游消费结构（亿方） 图 10、 16 年煤炭下游消费结构（万吨） 资料来源： 国家统计局、 wind、兴业证券经济与金融研究院整理 0%2%4%6%8%01020304050能源消费总量 增速 - 右轴0%4%8%12%16%0%2%4%6%8%天然气占能源消费总量比重 增速 - 右轴居民消费18%采掘业8%制造业37%电力、煤气及水生产和供应业20%交通运输12%其他5%居民消费3% 采掘业6%制造业44%电力、煤气及水生产和供应业44%批发、零售业和住宿、餐饮业1%其他2%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 行业深度研究报告 2、 2019 年消费增速或减缓， LNG 接收站释放短期供给增量 在“打赢蓝天保卫战”的大背景下， 我们依旧看好 天然气作为清洁能源 所 扮演 的重要角色 ，但 我们认为 2018 年燃气消费增速或是近几年的高点 ： 1） 当前国内经济增速放缓， 10 月高频发电煤耗同比增速下滑，制造业 PMI 回落。我们预计，工业增速仍有下行压力，并将影响燃气消费需求。 2） 2018 年消费量的高增长主要源于 2017 年改造完成后相关项目需求的释放。而今年在煤改气政策方面，政府部门更加强调保障民生及避免“气荒”现象的再次发生。“以气定改”、环保限产不再“一刀切”等被反复强调。在此背景下，我们倾向于认为今年“煤改气”增速放缓。 2.1、提高消费占比是行业核心逻辑， 2019 年消费增速或将减缓 提高天然气消费占比是行业发展的核心逻辑。 受我国 “富煤、贫油、少气 ”的资源禀赋限制， 2016 年天然气占一次能源的消费比重仅为 6.4%。随着 “蓝天保卫战 ” 等环保政策的相继下发，提高天然气消费占比成为关键一环。为此， 发改委于 2017年 6 月印 发加快推进天然气利用的意见，提出到 2020 年、 2030 年天然气占一次能源的比重分别达到 10%、 15%，并以 “增量 ”为工作重点， “价改 ”为配套措施。 图 11、加快推进天然气利用的意见（ 2017.6） 资料来源： 国家 发改委、兴业证券经济与金融研究院整理 2019 年燃气消费增速或减缓。 根据发改委最新数据， 2018 年 8 月，国内燃气消费量为 233.20 亿方，同比提升 20.14%。我们统计了 15 年至今各月燃气消费量。由于 2017 年 “煤改气 ”政策推进， 17 年燃气消费数据显著高于 2015 年和 2016 年，而 2018 年燃气消费数据较 2017 年再上一个台阶（各月增速基本在 20%以上）。 以“煤改气”为抓手，“ 2 + 2 6 ”城市为重点，推进天然气消费价格市场化改革量价（ 1 ）居民端： 支持 城市配套 建设燃气设施，加强城中村、城乡结合部 、棚户区 燃气设施改造及以气代 煤。（ 2 ） 工业端： A. “ 高污染燃料禁燃区”重点开展 20 蒸吨及以下 燃煤燃油锅炉的天然气 替代 。 B. 在 大中城市具有冷热电需求 的区域（如产业园区、商业中心等）推广 天然气分布式能源 示范 项目。 C. 在 京津冀及 周边等 大气污染防治重点 地区的 大型 开发区 、工业聚集 区等 适度发展 热电联产燃气电站 。 加快推进天然气利用的意见 总体目标：提高 天然气在一次能源消费中的占比达到，到 2 0 2 0 E 、 2 0 3 0 E 分别为 1 0 % 、 15%（ 1 ）完善天然气 价格机制： 推进非居民用气价格市场化改革 ，进一步完善居民用气定价机制 。（ 2 ）管输体系改革： 压缩 省内供应中间环节 ，有效降低各环节输配费用。天然气主干管网可以实现供气的区域和用户，不得以统购统销等名义，增设供气输配环节，提高供气成本。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 行业深度研究报告 图 12、 15 年 -18 年各月燃气消费量（亿方） 资料来源： BP 世界能源统计年鉴，世界银行， 兴业证券经济与金融研究院整理 对于 2019 年燃气消费的增速，我们认为 或将减缓 ： 1）当前国内经济增速放缓，10 月高频发电煤耗同比增速下滑，制造业 PMI 回落。我们预计，工业增速仍有下行压力，并将影响燃气消费需求 。 2） 2018 年消费量的高增长主要源于 2017 年改造完成后相关项目需求的释放。而今年在煤改气政策方面，政府部门更加强调保障民生及避免“气荒”现象的再次发生。“以气定改”、环保限产不再“一刀切”等被反复强调。在此背景下，我们倾向于认为今年“煤改气”增速放缓。 ： 1）经济增速放缓，消费需求不旺。近期工业增速偏弱，显示出经济下行压力。 10月高频发电煤耗同比增速下滑，制造业 PMI 回落。 2018 年 10 月， PMI 指数前期预测值 50.6，实际值 50.2，反映需求弱化风险可能高于市场预期。 我们预计，工业 增速 仍有下行压力，并将影响燃气消费 需求。 图 13、 PMI 走势 资料来源： BP 世界能源统计年鉴，世界银行， 兴业证券经济与金融研究院整理 1001502002503001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2015 年 2016 年 2017 年 2018 年474849505152532015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-10制造业采购经理指数（ PMI） 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 10 - 行业深度研究报告 2） 2018 年消费量的高增长主要源于 2017 年改造完成后相关项目需求的释放。而今年在煤改气政策方面，政府部门更加强调保障民生及避免“气荒”现象的再次发生。“以气定改”、环保限产不再“一刀切”等被反复强调。在此背景下，我们倾向于认为今年“煤改气”增速放缓 ： 2018 年燃气消费数据基数高。 2018 年 1-8 月份消费增速达 16.92%，若以此增速预测全年，则全年消费量将达到 2774.51 亿方。考虑到 18 年的高增长来源于 2017 年改造项目需求释放，预计 2019 年需求增速将会放缓。以我们预计的 2018 年燃气增速作为测算基础，对应完成 “十三五 ”10%的一次能源占比规划目标，则 19-20 年消费量复合增速仅需达到 10.53%， 2019 年新增消费量预计为 292 亿方。 表 2、 2019 年燃气消费增量测算 2017 年燃气消费量 2373 亿方 2018 年 1-8 月燃气消费量 1802 亿方 同比增速 15.30% 同比增速 16.93% 一次能源结构占比 7% 2018E 燃气消费量 2775 亿方 18-20 年复合增长率要求 12.62% 19-20 年复合增长率要求 10.53% “十三五 ”规划占比 10% 19 年预计新增燃气消费量 292 亿方 资料来源：国家发改委、国家能源局、兴业证券经济与金融研究院整理 “以气定改 ”保障清洁供热有序推进。 2018 年 7 月，河北省气代煤电代煤工作领导小组办公室印发河北省 2018 年冬季清洁取暖工作方案。方案的总体目标是 农村地区拟定安排 180.2 万户，其中电代煤 31.9 万户，气代煤 145.1万户，新型取暖约 3.2 万户 。 2017 年年初，河北省确定的计划是气代煤、电代煤一共完成 180 万户，实际完成农村气代煤电代煤 253.7 万户，其中气代煤 231.8 万户，电代煤 21.9 万户。根据北方地区冬季清洁取暖规划（ 2017-2021年）， “2+26”城市 “煤改气 ”壁挂炉用户增加 1200 万户。 从目标上来看， 2018年计划量与 2017 年持平，保持了政策的延续性，以确保 1200 万户改造目标的实现。 今年年初，河北省发改委下发文件，要求 “除 2017 年结转的农村煤改气任务外， 2018 年原则上不再 新增农村煤改气和燃煤锅炉改气 ”。我们认为，方案的出台保障了居民端煤改气的有序推进。