请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /投资策略报告 2018 年 12 月 24 日 通信 5G：改革、机遇和改变 -通信行业 2019 年度策略 Table_Main Table_Title 评级 ： 增持 （ 维持 ） 分析师：吴友文 执业证书编号： S0740518050001 电话： 021-20315728 Email: wuywr.qlzq 分析师： 易景明 执业证书编号： S0740518050003 电话： 021-20315728 Email: yijmr.qlzq 分析师：陈宁玉 执业证书编号： S0740517020004 电话： 021-20315728 Email： chennyr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 128 行业总市值 (百万元 ) 1266855 行业流通市值 (百万元 ) 753140 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 2018 Q3 基金持仓分析 仓位出现低位拐点， 5G 有望驱动超配2018.10.30 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 烽火通信 28.3 0.74 0.8 1 1.28 38.93 35.45 28.22 22.16 2.71 买入 中兴通讯 20.26 1.09 -1.53 1.03 1.42 33.37 -13.24 19.61 14.27 0.06 买入 光迅科技 27 0.53 0.56 0.72 0.95 55.31 48.34 37.46 28.46 5.88 买入 中际旭创 42 0.34 1.52 2.24 3.07 171.64 27.64 18.77 13.69 0.08 买入 麦捷科技 6.19 -0.51 0.22 0.32 0.46 -13.24 28.01 19.57 13.48 0.19 未有评级 东山精密 11.46 0.49 0.7 1.04 1.43 57.93 16.32 11.03 7.99 0.14 买入 备注： 根据 2018 年 12 月 24 日 wind 一致预期 Table_Summary 投资要点 5G 即将迎来商用的 2019 年，是中国无线网络升级第一次与全球同步，也是国产通信设备商真正从标准到市场跻身引领者之列，资本开支的周期将再一次到来，迎来投资机遇。而广电体系入局 5G 带来了行业改革的潜在可能，成为重大的变量， 5G 本身技术体系和上游器件需求的变化，也将带来产业链新的改变。聚焦 5G 的改革 、 改变和机遇 ， 将是 2019 年通信行业主旋律。 改革：广电入局 5G 将引发潜在的改革可能和行业逻辑重大变化。 自上一轮电信改革以来，电信行业的格局已经再次形成了中国移动从固网宽带到移动业务全面引领的局面，均衡监管目标面临考验 。 广电国网公司在 5G时代的 介入可能，将引发行业格局的重大变化和改革的可能。 5G 时代，行业监管策略必须兼顾驱动 5G 产业全球领先性的目标，同时格局变化下的电信行业如何保障投资的力度和兼顾竞争格局的平衡性，将推动电信行业改革成为选项。广电国网如何引入外部力量解决资本开支障碍，和行业监管部门对平衡的目标设定都成为影响改革的重要因素。我们认为， 5G 投资的力度和速度也将是潜在的改革必须保障的目标，因为这影响中国 5G 产业的全球竞争力，从全球电信改革历史来看，格局的变化将会引发通信设备和电信运营行业的双重机遇。 机遇： 5G 带来的新一轮资本开支周期即将启动，主设备商受益最确定。 趋于成熟的设备产业将最确定受益于 5G 投资规模上量。回顾历史， 3G/4G标准都明确推动了全球电信资本开支快速攀升到高点，呈现明显周期性。我们预计， 5G 第一阶段相比 4G 高峰在投资规模上将提升 20%左右， 5G二阶段有望自 2022 年起，使总规模维持高位，主设备体系受益稳定。对 5G 主导权争夺和贸易摩擦日益公开尖锐， 5G 市场较 4G 之前已经呈现出明显的地缘割裂性，本土主设备商全球五强有三，竞争力全球领先，以庞大本土市场为基本盘，进击海外价值地区，有望进一步强化华为、中 兴的领先格局。我们认为，在电信业格局存在潜在变化的背景下，投资来源将趋向多元化，行业的监管目标和国家战略目标推动的 5G 长期投建意愿与能力将保持稳固，通信设备产业尤其是主设备商将迎来趋势性的持续向上。 改变： 5G 在 “组网 +射频天馈 +上游核心”复合技术改变，推动网络与终端产业链面临重大机遇。 5G 第一阶段 为应对超大带宽场景，在协议中对网络架构、载频与带宽、基带处理几大方面重新定义，一方面，更高载频和CU/DU 分离，使得 5G 的站点建设密度比之前更高、形态更多样；再者，空间和承重限制推动射频与天馈单元轻型与小型化，更广的载频跨度、大系统带宽、和大规模天线技术，史无前例地挑战着射频与天线的性能、成本和集成度；最后， 5G 的最终使命是以网络建设为支点，撬动上游核心自主可控和实现新应用促进社会发展，在第一阶段，一系列上游关键领域有望迎来重大突破。我们认为，主设备开支结构将 出现 变化，射频天馈占比会明显提升；具备材料和加工工艺 一体化能力 的核心器件厂商会进一步集中，竞争环境改善；网络主设备和终端大厂的产业地位仍将逐步 巩固 ，其配套 供应链将享有重 大机遇。 投资建议： 我们从改革、改变与机遇的三个层面来看 2019 年的机会 行业格局潜在改革层面 ： 从全球电信行业改革历史来看 ， 格局的变化 总 会引发阶段投资的快速攀升和弱势运营商的预期改善 ， 若我们预判的格局变化发生 ， 中国联通 将重点受益 ， 而主设主设备商 中兴通讯 、 烽火通信 等 面-35%-15%5%9/1/1711/1/171/1/183/1/185/1/187/1/189/1/1811/1/18通信 (中信 ) 沪深 300 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 投资策略报告 临机遇 ， 中国铁塔 也将 迎来 业务 向好； 资本开支周期机遇层面 ： 资本开支 周期机遇 层面 ， 受益仍然是主设备商 中兴通讯 、 烽火 通信 ， 以及配套关键器件和模块供应商如 光迅科技 、 中际旭创 、 新易盛 等 ， 在 5G 的射频配套领域则主要来自于技术改变的机会。我们目前判断 5G 的规模投资启动时点在 2020 年， 2019 年将逐步开始对产业利润构成正面影响。 5G 技术需求改变层面 ： 组网模式的变化带来小基站产业机会 ， 重点关注 京信通信 、 天邑股份 ， 光器件厂商也都将受益于 5G 高密度组网； 射频天馈变化领域关注 东山精密、北斗星通、 飞荣达、信维通信、麦杰科技和通宇通讯 ；综合射频材料领域的变化从弹性角度主要关注 台股稳懋、美股 CREE。 风险提示：贸易争端悬而未决、 5G 投资不及预期风险、市场系统性风险 、技术风险、竞争风险 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 投资策略报告 内容目录 广电入局 5G 将引发潜在改革可能 . - 4 - 电信运营商已成为中移动宽带无线双引领格局 . - 4 - 广电或入局 5G 推动三网融合 . - 6 - 5G 电信市场格局推演 . - 9 - 资本开支周期回归，设备产业迎来确定性机遇 . - 11 - 电信网投资呈现出明显的周期性，又到管道创新阶段 . - 11 - 5G 征程伊始，投建规模和持续时间空前 . - 13 - 5G 启动在即、市场格局和产业使命上与前代大不相同 . - 16 - 多层次技术变革，为产业链引入重大变局 . - 19 - 高密度多层次组网，小基站与光连接比重提升 . - 19 - 频谱与基带处理全新定义， 5G 最大变化出现在射频与天馈 . - 23 - 产业中移与壁垒加固，上游核心自主新锐正在孕育 . - 33 - 投资建议 . - 40 - 风险提示 . - 42 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 投资策略报告 广电入局 5G 将引发潜在改革可能 电信运营商已成为中移动宽带无线双引领格局 中国移动占据行业八成利润 ，提速降费行业竞争压力加大 。 2018年前三季度，三大运营商实现收入 10723 亿元，净利润 1175 亿元，中国移动占其中的 80.85%。 中国移动前三季度营运收入 5677 亿元，同比下降 0.32%，净利润为 950 亿元 ， 同比增长 3.15%。 中国电信前三季度营运收入为 2849.71 亿元，比去年同期上升 3.6%，净利 润 190.34 亿元 ，同比增长 2.73%。中国联通前三季度营运收入为 2000.13 亿元，比去年同期上升 6.5%，净利润 34.70 亿元 ，同比增长 164.50%。 中国移动 2014年以来首次出现营收下滑的情况， 国内 7 月起取消数 据漫游费的减收影响明显，大流量低资费套餐竞争加剧也在使流量 价值下降 。中国移动一家独大局面持续加强， 各项业务排名居首， 移动通信业务各项数据超过电信联通总和， 2013 年末获得固网牌照 ， 2018 年 在 固网 宽带业务领域实现了 上市公司口径 用户数对中国电信的反超 （电信集团合计宽带用户数约 1.69 亿户 ），电信联通固网市场领跑的格局也不复存在。 图表 1： 2018Q1-Q3 三大运营商收入利润占比 图表 2： 2018Q3 电信运营商数据对比 来源： 各公司财报， 中泰证券研究所 来源： 运营商财报， 中泰证券研究所 工信部发放 5G 试验频谱使用许可， 体现监管侧再平衡 。 12 月 6 日，人民邮电报报道，工信部向三大电信运营商发放了 5G 中低频段试验频谱 使 用 许 可 ， 与 之 前 预 期 相 符 。 具 体 来 看 ， 中 国 电 信 获 得3400MHz-3500MHz 共 100MHz 带宽的 5G 试验频率资源；中国联通获得 3500MHz-3600MHz 共 100MHz 带宽的 5G 试验频率资源；中国移动获得 2515MHz-2675MHz、 4800MHz-4900MHz 频段的共 260MHz 带宽5G 试验频率资源。 100MHz 的连续带宽是体现 5G 网络能力的基础 ，我国频谱采取的是分配而非拍卖的方式，此次分配体现了监管对运营商的平衡目标。中移动无论是现网规模还是投资能力，都远超电信和联通，得 到 了 产 业 链 相 对 不 成 熟 的 2.6GHz 。对于中移动的频谱，2575-2635MHz 频段为重耕中移动现有 TD-LTE 频 段 ， 电 信53% 81% 27% 16% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%营收 净利润 中国联通 中国电信 中国移动 2018 年 Q 1 -Q 3 中国移动 中国电信 中国联通 合计营收（亿元） 5 6 7 7 . 0 2 8 4 9 . 7 2 1 9 7 . 1 1 0 7 2 3 . 8营收同比增长 -0 . 3 2 % 3 . 6 4 % 6 . 7 7 %净利润（亿元） 9 5 0 . 0 1 9 0 . 3 3 4 . 7 1 1 7 5 . 0净利同比增长 3 . 1 5 % 2 . 7 3 % 1 6 4 . 5 0 %移动用户数（亿户） 9 . 1 6 2 . 9 4 3 . 1 0 1 5 . 2 0移动用户数净增数（万户） 2 9 3 0 . 0 0 4 4 0 7 . 0 0 2 5 6 6 . 3 0 9 9 0 3 . 3 04G 用户数（亿户） 6 . 9 5 2 . 3 0 2 . 1 4 1 1 . 3 94G 用户净增数（万户） 4 5 0 0 . 0 0 4 8 4 1 . 0 0 3 8 9 7 . 4 0 1 3 2 3 8 . 4 0固网用户数（亿户） 1 . 4 7 1 . 4 4 0 . 8 0 3 . 7 1固网用户净增数（万户） 3 4 1 3 . 0 0 1 0 3 1 . 0 0 3 8 0 . 8 0 4 8 2 4 . 8 0请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 投资策略报告 （ 2635-2655MHz）和联通（ 2555-2575MHz）需要各自腾退 20MHz 的TDD 频谱。 3.5GHz 产业链成熟度高，意味着产业链具备成本优势，将有利于电信和联通建网，甚至展 开共建合作。 图表 3： 国内移动频谱分配 来源： 工信部， 中泰证券研究所 回 顾 电信市场历史，经历过多次合并重组与拆分。 2008 年第三次电信重组，中国电信以 1100 亿收购了中国联通 CDMA 网络，中国联通和中国网通合并， 中国移动和中国铁通合并 ， 2014 年筹划成立中国铁塔。我国 5G 市场庞大， 各 行业都希望通过 5G 的发展实现转型升级 。频谱的分配不但要考虑运营商的平衡，更重要的是要考虑实现 5G 引领 目标。韩国已经宣布开始了 5G 商用，美国也进行了试商用。从争夺 5G 先发优势，全面支持国家战略的角度看，行业内的合并重组成为了保证投入建设的可选方案。按照规划 2020 年将实现 5G 的正式商用，而 5G 时代中国电信的 CDMA 已经无法演进。 考虑到 基站 将 从城市 覆盖 到农村，这是资金并不宽裕的联通和电信难以承受的，即使中国联通、中国电信获取成熟度较高、建网成本较低的 3.5GHz 频段，对于尚未收回 4G 投资的两家运营商而言，针对 5G 的巨额投资也有一定难度 。 电信联通 5G频谱相邻， 现有的滤波器和 PA 等设备 均支持 200MHz 的带宽，理论上无线设备 对两家来说可以共用，是否合并不一定成形，但为共建共享提供了可能性 。 5G 投资压力空前，或催生更多网络共建共享模式。 2018H1 运营商资本开支完成全年计划的 42.6%，中国移动、中国联通、中国电信分别完成资本开支 795、 116、 329 亿元，占各自全年计划资本开支的比例分别为 48%、 23%、 44%。预计下半年资本开支节奏加快，行业相关上市公司 下半年业绩 有望好于上半年 。 4G 末期电信运营商开源节流，为 5G投资做储备。 2018 年 4 月，中国铁塔与国家电网签署“共享铁塔”的战略协议，由于 5G 布站密集化需要翻倍基站完成全 覆盖，建设成本大大高出 4G，中国铁塔独立后减少了重复建设，加上与国家电网共同合作，请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 投资策略报告 都将推动铁塔尽快达成覆盖和设备投资的集中度。截止目前，中国铁塔的铁塔数量约 190 万座，远高于美国的 20 万座。预计国内每 10 平方英里的铁塔数为 5.3 座，而美国则仅为 0.4 座。从人均数据上来看，中国每 10000 人拥有铁塔数为 14.1 座，而美国则仅为 4.7 座。共建共享的方式将为电信业和其他诸如灯杆、监控和电力等社会服务带来充分的经济效益，同时也将极大缓解网络建设的压力。 图表 4： 三大电信运营商资本开支 来源： 运营商报表， 中泰证券研究所 广电或入局 5G 推动三网融合 广电或入局 5G 运营： 11 月 22 日，在贵阳举办的“智慧广电”建设现场会上，中宣部副部长，国家广电总局党组书记、局长聂辰席公开表示：工信部已同意广电参与 5G 建设，国网公司正在申请移动通信资质和 5G 牌照。此次广电并未获得 5G 试验用频段，与三大基础运营商相比其网络建设还处于起步阶段，即使获得许可目前开展实体试验概率不大。但我们认为广电入局 5G 仍有较大可能性，主要逻辑一方面是 5G网络建设投资压力的加大，需要引入新的建设主体；另一方面， 5G 是承载各类信息的主体网络，在电信网与互联网已深度融合的当下，对广播电视网络和业务资源进一步整合将是技术发展和业务运营规模化。受互联网及 OTT 和运营商 IPTV 等新渠道冲击，有线电视用户和收入程下降趋势。 2017 年有线电视网络收入 834.43 亿元，同比下降 8.3%，而三大运营商营收均在几千亿级别。国际经验看融合趋势，传统电信及有线网络运营商频繁并购内容直播平台，美国康卡斯特并购 NBC 环球，AT&T 并购时代华纳，形成集内容分发渠道（宽带网络、有线电视、移动网络）与内容制作于一体的巨头。参考联通混改 ，广电也有望通过引入战略投资者带来创新与资金支撑。 广电 与通信运营 ： 2014 年 4 月，作为中国三网融合试点工作主体之一 ， 中国广播电视网络有限公司 (中国广电 )正式成立。 2016 年 5 月 5日，工信部宣布正式向中国广电颁发基础电信业务经营许可证，批准其在全国范围内经营互联网国内数据 的 传送业务、国内通信设施服务业务，并允许中国广电授权其控股子公司中国有线电视网络有限公司在全国范围内经营上述两项基础电信业务 ，成为第四大电信运营商 。 2016 年2 月，广电总局党组会议已明确将 700MHz 频段划给中国广播电视网 络（单位：亿元） 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E中国移动 1363 1294 1243 1285 1274 1849 2151 1956 1873 1775 1661中国电信 484 380 430 496 537 800 769 1091 968 887 750中国联通 705 1695 934 767 996 735 849 1339 721 421 500合计 2552 3369 2607 2548 2807 3384 3769 4386 3562 3083 2911同比增速 3 2 . 0 1 % -2 2 . 6 2 % -2 . 2 6 % 1 0 . 1 6 % 2 0 . 5 6 % 1 1 . 3 8 % 1 6 . 3 7 % -1 8 . 7 9 % -1 3 . 4 5 % -5 . 5 8 %请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 投资策略报告 有限公司， 2017 年 6 月，中国广电与中信集团共同成立“中广移动”负责 700MHz 频段的具体运营。 2018 年 5 月，国家广电总局广科院成功加入 3GPP， 成立无线交互广播电视工作组，承担了国家科技重大专项“新一代宽带无线移动通信网”课题，开展 5G 与广播融合相关研究。 图表 5：全国有线电视实际用户发展情况 图表 6：全国有线电视网络收入 （亿元） 来源： 有线电视发展情况专项统计调查分析报告 ， 中泰证券研究所 来源： 中国广播电影电视发展报告 ,中泰证券研究所 固网宽带业务实现较快增长，但仍与三大运营商差距较大。 2016年发放固网牌照以来， 全国有线电视互联网实际用户实现快速增长。有线电视互联网实际用户是指 在 有线电视运营机构登记注册，通过各种有线电视网络技术方式 包括 DOCIS、 C-HPAV、 C-DOCSIS、 FTTx 及其他方式， 接入公众互联网的用户 。 2015-2017 年，全国有线电视互联网实际用户规模分别是 1675.46 万户、 2305.06 万户、 2979.08 万户 ， 2016年 和 2017 年互联网 用户增长率为 37.58%和 29.24%，但与三大运营商分别在 8000 万 -1.5 亿的用户量相比，广电的宽带业务占比很小 。 虽然拥有了宽带网络运营资质， 由于网络规模较小，中国广电及整个广电有线电视运营商阵营，在与电信运营商的 竞争中并不没有什么优势 。在互联网网间互联方面，属于不对称互联，需要向基础运营商缴纳部分结算费用。 中国广播电视网络有限公司副总经理曾庆军曾透露，十三五期间，中国广电将加大骨干传输网建设步伐，计划新建 46305Km 光缆线路，由“三横三纵”演进为“五横五纵”，全面建设 100G OTN，部分关键段落建设 400G/1T OTN，大幅提升全国 广电网络基础能力。 三网融合广电 受冲击 ： 三大电信运营商以“移动 +宽带 +IPTV”捆绑套餐的方式切入家庭大屏市场，用户数获得快速增长。广电由于没有移动通信业务，传统广播电视业务受到较大冲击。 我国家庭电视用户 4.47亿户， 截止 2018H1，有线电视用户 2.34 亿户，季度净减少 503.1 万户，环比下降 2.15%。有线电视收视份额降至 52.35%，环比下降 2.46%，IPTV 升至第二收视地位，收视份额 31.77%， OTT TV 位居第三，收视份额 30.87%， 直播卫星收视份额 30.20%。 2017 年 有线电视网络收入仅 834.43 亿元，比 2016 年减少 75.83 亿元。而反观三大运营商，去年18872 20264 21509 22894 23458 23567 22830 21446 7.70% 7.38% 6.14% 6.44% 2.46% 0.46% -3.13% -6.06% -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05000100001500020000250002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017有线广播电视用户数（万户） 年增长 827.21 866.06 910.26 834.43 9.58% 4.70% 5.10% -8.33% -10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%7808008208408608809009202014年 2015年 2016年 2017年 有线电视网络收入 同比 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 投资策略报告 营收分别为：中国移动 7405 亿元，中国电信 3662 亿元，中国联通 2748.2亿元，远超有线电视网络整个行业收入。 广电也十分希望进入电信行业，尤其是移动通信领域。 图表 7： 全国有线电视互联网用户 图表 8： 中国家庭电视收视格局 来源： 广电 总局官网 ， 中泰证券研究所 来源： 格兰研究、广电总局、工信部 ， 中泰证券研究所 700MHz 黄金频段： 700MHz 频段被称为“数字红利”，具有信号传播损耗低、覆盖广、穿透力强、组网成本低等优势特性，也被认为是发展移动通信的黄金频段 ， 从各国频谱分配现状和 5G 频谱计划看，美国、欧洲、亚太等多国要么已释放 700MHz 用于发展移动通信，要么已计划在 5G 时代释放 。 我国各地广播模数转换的进度不同，模拟电视没有完全退网，目前 700MHz 频段整体上仍处于模数共存阶段，未完全重耕释放。 曾经 700M 频段 由 中广传播集团有限公司 (中广传播 )使用 ，原为国家广电总局无线电台管理局的全资公司，主要承担中国国家卫星移动广播 CMMB 项目的投资和运营、 系统设计、广播卫星相关技术开发和信号传输服务。但由于没有明确的商业模式，已经被广电总局叫停所有业务，进行内部资产清算。 2016 年，广电总局党组会议将 700MHz 频段划给中国广播电视网络有限公司， 2017 年成立的中广移动负责 700MHz 频段的具体运营， 但广电只有固网牌照，而没有移动网络牌照。 由于历史原因，广电行业实行“ 四级办广播电 ”的政策， 就是由中央、省、市、县各级政府部门，按照要求各自筹集资金、自谋出路建立的覆盖本地范围的电视台、无线传输部门和有线电视网络公司。 广电总局为正部级单位，是国务院直属机 构。有线电视、电视台、广电网络、中国广电、中国有线等都是由广电总局进行监管。 中国广电成立后，规划 首先以行政手段整合缺乏资金实力的中西部有线网络运营商，最后再通过市场手段整合那些已经上市的广电网络公司。 广电系内有歌华有线、天威视讯、广西广电、湖北广电、电广传媒、吉视传媒、江苏有线、广电网络、华数传媒多家上市企业。 中国广电对外公布的计划，十三五期间 ，中国广电将与各省网络公司共同完成互联互通平台一、二期规划建设， 利用投资驱动互联互通平台建设，计划一、二期项目规划总投资 1000亿。 目前 广电系几经整合只做到了省网统一 。 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 投资策略报告 图表 9： 中国广电架构图谱 来源： 优学在线， 中泰证券研究所 如果未来广电入局 5G， 通过 5G 网 络 广电可以建立新的内容分发平台，实现高清 /4K 超高清电视直播等 ， 利用 5G 终端 渠道把广电的优质内容推送给更多的 年轻 用户 。 由于四级办广电的历史原因，广电整合的难度较大，我们判断引入战略投资者，成立像中广移动这样的 5G 网络建设主体，然后将网络基础设施租个各个省网广电运营是比较可行的方案。 回顾 4G 时代运营商投资， 2013-2017 年三大运营商合计投资移动网络设备 7859 亿元，其中移动、电信、联通分别为 4323 亿、 1872 亿、1663 亿，年均投资规模分别为 865 亿、 374 亿、 333 亿。 5G 网络的基站组网密度更高，投资规模将更大，我们预计广电单独 5G 建网的移动设备总投资规模将在 1500-2000 亿，与联通或电信的规模大体相当。 图表 10： 4G 时代三大电信运营商移动网络投资 （单位：亿元） 2013 2014 2015 2016 2017 中国移动 739.6 1024.8 919.3 872.8 766.8 中国电信 293.6 295.3 511.7 411.5 360.2 中国联通 246.5 369.5 610.3 277.6 159.2 合计 1279.7 1689.6 2041.3 1561.9 1286.2 来源： 运营商财报， 中泰证券研究所 5G 电信市场格局推演 广电 是否入局 5G，是电信市场的核心变量。 此前，三大运营商均有 IPTV 牌照，但广电只有固网牌照，而没有移动网络牌照。 入局移动请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 投资策略报告 通信领域，不仅能够为广电提供全新的业务增长点，而且还能更好的与传统业务融合。 让四家在业务上处于相同水平，更有利于竞争，让业务进一步融合发展。 按照现在频谱资源的分配情况看，除了 700MHZ 频段，能够分配给 广电的 5G 频段与移动接近， 由于广电前期没有什么技术积累和管理经验， 不排除后期会与移动有合作的可能。 从监管的角度看，频谱的分配既要考虑运营商的平衡，又要保障网络的投资能力，实现 5G 引领目标。 我国 5G 应用 市场庞大， 通信网络基础设施对社会经济的正向外部性明显，各 行业都希望通过 5G 的发展实现转型升级 。经济下行周期，宏观经济压力较大，加大信息基础设施的投资力度，除了能够缓解经济压力，相比基建和当地产投资有更明显中长期价值。争夺 5G 先发优势，全面支持国家战略的角度看，行业内的合并重组保证投入建设成为可选方案。 综合以上分析，我们判断 5G 电信市场格局可能的推演情况有以下三种情况： （ 1）保持原有格局不变，三大运营是 5G 运营主体，广电作为第四大运营商只有固网牌照，没有移动通信牌照。（ 2）广电获得 5G牌照，引入非运营商的战略投资者，成立移动通信投资运营主体，形成5G 市场的四大运营商。（ 3）大范围的行业重组，形成 2+2 模式。从频谱分配的角度推演，广电 5G 引入中国移动，中国联通与中国电信合并或者共建共享，最终形成双寡头的格局。 （ 4）其他情况。 图表 11： 5G 电信市场格局 推演 来源：中泰证券研究所 5 G 移动运营商主体 逻辑推演方案一 中国移动、中国电信、中国联通 维持4 G 运营商的格局方案二 中国移动、中国电信、中国联通、中国广电三大电信运营商不变，广电获得移动通信资质和5 G 牌照，以中广移动为主引入战略投资者，以7 0 0 M H Z 或4 .9 G H Z 频段等建网，网络基础设施分租给各省网运营，形成有线、宽带、5 G 、内容于一体的综合运营商，扭转传统业务下滑的不利局面。方案三 中国移动+ 中国广电、中国电信+ 中国联通按5 G 试验网频谱分配，电信联通获得3 .5 G H Z 相邻频段，具备设备共建合作条件，联通投资能力弱，电信联通合并或展开5 G网络共建合作。广电获得移动通信资质和5 G 牌照，可分配的频谱与中国移动接近，因广电资金和技术能力弱，与中国移动整合或者共建合作，双方优势互补。形成2 + 2 的运营商格局。方案四 其他组合总体目标：既要考虑运营商再平衡，又要考虑保障5 G 网络投资能力，推动5 G 又快又好的发展。