星展银行投资总监办公室 CIO洞察 18年 2Q 前路崎岖不平 尽管风险较高，但仍保持风险资产配置 企业盈利前景向好将超越贸易保护主义抬头和利率上涨的短期担忧。继续投资股票和企业债券 寻找创造收益的资产增强投资组合韧性 我们增持 BBB / BB级公司债券和亚洲股息股票，从多个经常性收入来源 提高投资组合韧性 全球科技、金融和亚洲板块将带来回报 全球经济同步增长以及美国国债收益率的有限上涨将会在市场波动率加剧的情况下支持周期性股票 2Q18 s CIO 洞察 图片来源：法新社 星展银行投资总监办公室 CIO洞察 18年 2Q 只限认可投资者 星展银行投资总监办公室 CIO洞察 18年 2Q 目录 CIO 洞察 3 行政摘要 4 资产配置 22 全球宏观经济 33 美国股市 39 欧洲股市 44 日本股市 49 亚太（除日本外）股市 54 发达市场政府债券 57 发达市场公司债券和新兴市场债券 61 外汇 65 另类投资 71 投资专题 I: 欧洲本土市场 78 投资专题 II: 优质投资 83 投资专题 III: 可持续性投资 87 特别报道 : 石油 -人民币 图片来源：法新社 星展银行投资总监办公室 CIO洞察 18年 2Q 行政摘要 尊敬的客户 , 第一季度，由于美联储可能释放的鹰派讯号以及全球贸易战日益担忧，市场情绪突然转变 从 1月份的乐观情绪到 2、 3月的极度谨慎。 让我们先正视市场的基本面有没有改变，而不是立刻下结论，认为这 9年的股市牛市已结束。 第一，尽管近期动荡的股市看到了一定程度的下调，信贷市场仍颇具韧性。这体现在稳定的企业收益率差异，并表明低违约率环境将持续。第二，从历史上看，熊市一般在经济衰退期间发生。但目前全球经济正同步增长，企业盈利前景保持乐观。第三，即使美国和中国之间的贸易紧张关系日益加剧，我们的基本预测情况是，双方将通过加强对话谈判，最终解决冲突。 因此，我们对股票和公司债券的风险资产保持建设性态度，尽管低波动率时代可能已经过去。恐慌的情绪 不管是担心利率正常化加快，或是针对美国贸易保护主义的抬头采取以牙还牙的措施 皆可能 会在短期内造成不稳定因素。 我们的投资组合该如何应对这些市场动荡？ 我们认为有特定目标的长期投资策略是至关重要的。为了确保投资组合的韧性，我们对能创造收益的资产应该保持敞口，比如 BBB/BB级公司债券和亚洲股息股票。在我们的投 资组合中，我们偏向亚洲和全球科技股票，因为他们享有长期性的顺风。我们也继续投 资全球金融行业、非必需消费品板块以及受益于欧洲强劲的国内复苏的高质量公司股 票。 对于投资不足的投资组合，我们建议以上投资主体的敞口。与往常一样，保持多元化的投资组合是必要的，其核心配置应该与您的风险承受能力相称。 除了我们对宏观经济、利率和货币的看法之外，我们在此还包括了对冲基金，可持续投资和石油人民币等投资主题。从长远来看，这些主题将对全球资本流动产生深远影响。祝大家阅读愉快。 3 星展银行投资总监办公室 CIO洞察 18年 2Q 侯伟福， CFA 投资总监 资产配置 | 2Q18 对风险资产保持乐观 , 但注意道路崎岖 图片来源：法新社 宏观展望 货币政策 美国经济未见过热迹象，并会维持逐步收紧货币政策，估计今年将有三到四次加 息。 经济增长 “ 金发女孩 ” 经济环境将持续： 成长既不太热，也没有过度的通货膨胀。 地缘政治 贸易战相关的担忧情绪挥之不 去 , 欧洲地缘政治的不确定性也持续存在。 通货膨胀 尽管受到减税计划和财政赤字增大的影响，美国仍保持良性通膨 。 财政政策 美国政府持续实行增长性财政政策，开始税制改革以及增加基础设施投资支出。 利率 美国国债收益率预计不会大幅上涨。 10年期美债收益率的中性利率估计为 3。 德国国债收益率 还有正常化的空间。 信贷 鉴于资产负债表结构和盈利能力的改善，我们维持对 EM 信贷的偏好，但限于在 BBB 和 BB信用评级范围内。 市场展望 股市 股票市场将受到强劲收益的支撑，但我们预计未来几个月波动率将偏高。 我们偏重亚洲和 美国市场的股票。 $ ¥ 货币 由于美国经济增长前景改善， 以及欧洲和日本央行实施货币政策正常化的压力减弱，美元在二季度将有所反弹。 专题 随着波动率攀升，可以增加对高质量的周期性板块的敞口。考虑可持续投资，借助欧洲国内复苏势头，从中收益。 CIO 投资专题 欧洲本土市场 欧洲宏观经济反弹提振消费，我们可在欧洲国内市场发掘投资机会。 新专题 | CIO 洞察 2Q18 优质投资 市场波动率上升的时候，可添加优质股票。非必需消费品和技术板块表现一贯优异。 新专题 | CIO 洞察 2Q18 全球金融 随着利率上涨和经济增长强劲，我们偏向全球金融股。美国金融股将受益于金融管制放松和减税计划。 现有专题 | CIO 洞察 1Q18 美国科技风暴 随着人工智能与物联网技术的日益普及，传统的商业模式正处于大规模转型的关键时刻。 现有专题 | CIO 洞察 1Q18 图片来源：法新社 星展银行投资总监办公室 CIO洞察 18年 2Q 7 资产配置 Hou Wey Fook, CFA 投资总监 Dylan Cheang 策略师 股市周期期中虽恐慌性下跌，但大局保持不变 第一季度的市场呈现极端分化。股市在周期中期出现恐慌情绪，逆转了 1月份的飙升行情。压垮股市的稻草莫过于以下两个担忧： 1）美联储政策正常化 ; 2）全球贸易紧张局势加剧。透视市场当前的恐慌情绪，我们在重新评估我们的战术定位同时正确地处理这些市场风险是非常重要的。 市场风险一：美联储政策正常化 -维持渐进加息。 美国工资以 2009年 1月以来最快的速度上涨。 不出所料，市场从这单一的数据点推测并迅速得出这样的结论：通胀必会大幅回升。低通货膨胀和宽松货币政策的 “ 金发女孩 ” 市场或将告终，导致政府债券收益率和波动率飙升。 但也不尽然。我们意识到，随着产出缺口的缩小和能源价格的反弹，通胀压力正在升高。但这并不标志着债券市场会立即进入长期熊市。我们也不赞同股票牛市已然 “ 寿终正寝 ” 的观点基于以下三个因素： 1. 不同资产类别之间没有传统的紧张迹象 2. 对持续性通胀的重返尚有疑问；美国财政部（ UST） 10年期国债的收益率可能不会持续超过 3% 3. 全球经济仍在同步复苏，这对企业盈利和股票价格均有利 先前的熊市具有广泛调整股票和企业债券的特征。这种情况在 2008年次贷危机期间 也发生过，美国高收益债券息差当时上涨 1,169个基点，同时标普 500指数（自 2008年 8月底至 12月中旬）下跌 32。 近期在 2011年和 2016年，股票和信用利差也出现类似的极端情况。 但这次不同。在 2月份的抛售中，美国股票在五个交易日暴跌 8.5%。与此同时，高收益债券几乎没有变动，息差 仅上涨 27个基点（图 1）。波动率指数同样明显平静。股市波动率（以芝加哥期货交易所波动性指数为代表）飙升的同时，利率及汇率波动率几乎不变。这就能解释在通胀恐慌的情况下，资产类别之间差异巨大，致使股市波动率在利率和货币波动率中所占的比例在最近创下历史新高（图 2和图 3）。