2019 年 1 月 23 日 宏观研究框架系列（ 四 ） ： 短期经济波动框架：思想演变、分析模型与未来展望 宏观专题 宏观报告 请务必阅读正文后免责条款 相关研究报告 宏观专题报告 20170509-宏观研究框架系列（一）：通货膨胀的分析及预测模型 宏观专题报告 20180309-宏观研究框架系列（二）：关于中国跨境资本流动的一个分析框架 宏观专题报告 20181224-宏观研究框架系列（三）：基于原油双重属性的五因子分析框架 首席经济学家 张明 中国社科院世界经济与政治研究所 国际投资研究室主任 国际金融研究中心副主任 研究员、博士生导师 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 021-38634015 WEIWEI170PINGAN 陈骁 投资咨询资格编号 S1060516070001 010-56800138 CHENXIAO397PINGAN 研究助理 郭子睿 一般从业资格编号 S1060118070054 010-56610360 GUOZIRUI807PINGAN 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 产出序列作为一个时间序列可以分解为趋势项和周期项，其中趋势项表征长期经济增长，周期项表征短期经济波动，二者构成了宏观经济学研究的两大主题。 本篇报告我们以短期经济波动的分析框架为主体，分别研究了宏观经济思想的演变、政策分析常用的模型、短期经济波动的分析框架、宏观经济管理的政策选择以及 2019 年宏观经济形势和政策前瞻五个方面。具体如下： 1、宏观经济思想的演变大致经历了古典主义、凯恩斯主义、货币主义、新古典主义、以及随机动态一般均衡模型。 古典主义认为供给会自动创造需求，市场通过价格调节来达到均衡，主张自由放任的政策。作为对古典主义的反驳，凯恩斯主义的核心观点是有效需求不足，商品价格和工资存在刚性，并不能有效的调节市场实现均衡。货币主义坚持经济自由 主义，反对国家过多干预，在采取货币政策时，实行 “单一规则”的货币政策。新古典主义是建立在货币主义和理性预期学派发展起来的，可以分为货币经济周期学派和实际经济周期学派。货币经济周期学派认为未预期到的货币因素是经济波动的根源，政府的政策大多是无效的。实际经济周期学派（ RBC）主要分析技术冲击的影响，认为经济波动的根源在于技术革新等实际冲击。 DSGE 模型是RBC 方法论在现实问题中的运用，是新凯恩斯主义者整合了 RBC 的研究方式与新凯恩斯主义研究焦点的结果，认为政策是基本有效的。 2、宏观政策分析常用的模型包括国民收 入决定模型、 IS-LM 模型、 AD-AS模型以及 IS-LM-BP 模型。 国民收入决定模型是建立在商品市场均衡的基础上，认为产出等于消费需求、投资需求和政府支出需求三者之和。 IS-LM 模型是商品市场与货币市场同时达到均衡时的国民收入和利率组合，是分析货币政策和财政政策常用模型。 AD-AS 模型在此基础上引入物价因素和劳动力市场均衡，建立了商品市场、货币市场和劳动力市场均衡，是分析总需求和总供给政策的重要模型。 IS-LM-BP 模型是在商品市场和货币市场均衡的基础上引入外汇市场均衡，是开放条件下分析货币政策和财政政策的 重要模型。我们分别分析了固定汇率制度和浮动汇率制度下，资本完全流动、资本不完全流动以及资本完全不流动六种情形下财政政策和货币政策的有效性。 3、对于短期经济波动，我们主要基于国民收入恒等式从需求端分析国民收入构成的具体变化，也即消费、投资与净出口。 我们首先简要介绍其相关理论，然后分析了在现实运用中如何观察相关指标以及变化的影响因素。消费常用的两个观测指标是社会消费品零售总额和最终消费支出。在社会零售品总额不同行业结构占比中，汽车类、石油及制品类、房地产类、以及吃穿用必需品类占比较高。固定资产投资主要包括制造业投资、基础设施建设投资和房地产投资。其中房地产投资主要包括土地购置费用和建安支出。制造业投资和房地产投资属于顺周期，基础设施投资属于逆周期，是政府稳增长的重要手段。净出口是除投资外另一项影响经济波动的重要来源。其中，出口主要受外需、产品竞争力和汇 率的影响。进口主要受内需和汇率的影响， 证券研究报告 宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 2 / 26 二者都会受到全球贸易氛围如贸易摩擦的影响。海关发布的月度货物贸易系列数据是判断外贸走势的主要指标，货物贸易数据相对比较详实。 4、 宏观经济管理政策分为需求管理政策和供给端结构性改革政策。 宏观需求管理的目的是通过宏观经济政 策影响需求总量，使现实经济增速同潜在经济增速保持一致，偏重短期 ；供给端结构性改革主要解决长期潜在经济增长速度下降问题，其目的在于激活或者提高各类生产要素的活力。宏观需求管理政策主要包括货币政策和财政政策，其中货币政策主要包括价格型货币政策、数量型货币政策、汇率政策和宏观审慎监管政策；财政政策主要包括税收调节和财政支出，涉及到一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算“四本账”。供给端政策侧重结构性改革，但二者并非是相互对立矛盾，而是应该协调使用。 5、 2019 年中国宏观经济仍将面临下行压力，外贸、投资、消费层面整体均将呈现不同程度的走弱：中美互加 关税对贸易顺差的负面影响将逐渐显现；制造业投资借力环保设备更新的上行动力难以维持，房地产开发投资在失去土地购置费用支撑之后逐渐呈现低迷态势，基建投资依托财政发力的改善可能独木难支；消费增速将受到石油制品消费的拖累，房地产与汽车消费增速或已见底，但难以扭转消费的整体颓势。 CPI 中枢将由于翘尾因素的抬升与食品价格的推动而回升至 2.2%左右，但整体走势仍属温和； PPI 则将受到大宗商品价格弱势的拖累而延续回落趋势，全年将回落至 -1.0%左右 。总体上， 2019 年名义经济增速将 降至 8.2%左右，经济下行压力将进一步增大 。 货币政策具体的预测则包括： 第一， 2019 年可能有 3-4 次降准。第二， 2019 年中国央行在下调存贷款基准利率方面可能会依然谨慎，既可能维持基准存贷款利率不变，也可能降息的次数显著低于降准的次数；第三，央行依然会进行积极的公开市场流动性操作，且流动性操作（ OMO、 SLF、 MLF）的相关利率可能进一步下调。 财政政策具体的预测则包括： 第一， 2019 年官方赤字率可能有所上调，突破 3%的长期门槛；第二，2019 年中国政府可能会继续下调企业增值税税率两个百分点左右，对于中小企业的优惠力度可能更大；第三， 2019 年中 央政府的财政支出可能显著增加，在基础设施投资方面的支出力度有望增大；第四， 2019 年中央政府可能会进一步调控地方政府专项债的额度，鼓励地方政府通过发行专项债来稳定基础设施投资增速。 宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 3 / 26 正文目录 一、 引言 . 5 二、 宏观经济思想的演变 . 5 三、 政策分析的常用模型 . 7 四、 短期经济波动的分析框架 . 11 4.1 GDP 短期波动的分析框架 . 11 4.2 通货膨胀的分析框 架 . 16 五、 宏观经济管理的政策组合 . 20 5.1 需求管理政策 . 20 5.2 供给端改革政策 . 22 六、 2019 年宏观经济形势与政策前瞻 . 23 宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 4 / 26 图表目录 图表 1 中国 GDP 增速的周期项和趋势项（ %） . 5 图表 2 短期经济波动关注的三个指标 . 5 图表 3 产品市场、货币市 场、劳动力市场均衡的 AD-AS 模型 . 8 图表 4 AD-AS 模型 . 9 图表 5 固定汇率制度和浮动汇率制度下 的财政政策和货币政策效果 . 9 图表 6 供给侧改革与需求管理 . 10 图表 7 GDP 不同构成的贡献率（ %） . 11 图表 8 社零不同行业结构占比 . 12 图表 9 吃穿用类消费同比增速（ %） . 12 图表 10 房地产相关类消费同比增速（ %） . 12 图表 11 石油类与汽车类消费同比增速（ %） . 12 图表 12 固定资产投资不同分项结构占比（ %） . 13 图表 13 2018 年前 11 月土地购置占比超过 30% . 13 图表 14 固定资产投资累计同比增速（ %） . 14 图表 15 房地产 投资累计同比增速（ %） . 14 图表 16 自 2016 年二季度我国进口增速开始高于出口增速 . 15 图表 17 2017 年至今进口数量高于出口数量 . 15 图表 18 摩根大通全球 PMI . 15 图表 19 平均每小时劳动力成本（单位：美元） . 16 图表 20 全球重要出口国制造业成本比较 . 16 图表 21 CPI 不同分项的权重（ %） . 17 图表 22 CPI 与食品项相关性更高 . 17 图表 23 CPI 同比变化的翘尾因素和新涨价因素 . 18 图表 24 CPI 环比变化具有显著的周期性（ %） . 18 图表 25 PPI 环比与 PMI 原材料高度相关 . 19 图表 26 PPI 环比与 CRB 工业原料相关 . 19 图表 27 PPI 同比与原油价格同比高度相关 . 19 图表 28 PPI 同比与南华工业品指数一致 . 19 图表 29 PPI 对 CPI 的传导 . 19 图表 30 10 年期国债收 益率与 PPI 同比变化的相关性更高（ %） . 20 图表 31 宏观经济政策的选择 . 23 图表 32 2019 年中国经济 增速将回落至 6.3%左右 . 24 宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 5 / 26 一、 引言 产出序列作为一个时间序列可以分解为趋势项和周期项，其中趋势项表征长期的经济增长，周期项表征短期的经济波动，二者构成了宏观经济学研究的两大主题。本篇报告我们主要探究短期经济波动的分析框架。 研究短期经 济波动主要关注三个重要指标：增长率、失业率和通货膨胀率，三者是紧密联系的。其中，增长率和失业率之间是通过奥肯定律联系；失业率和通货膨胀率是通过菲利普斯曲线联系，本质上也是总供给曲线；增长率和通货膨胀率是通过总需求曲线联系。 接下来 本篇报告主要分为五个部分 ： 第一部分 简要总结宏观经济思想的演变 ； 第二部分 介绍宏观经济政策分析常用的模型 ； 第三部分分析 经济短期波动和通货膨胀的分析框架； 第四部分为 如何进行宏观经济管理的政策选择 ； 第五部分为对 2019 年宏观经济形势和 相关 政策 的前瞻 。 图表 1 中国 GDP 增速的周期项和趋势项（ %） 图表 2 短 期经济波动关注 的三个指标 资料来源： WIND，平安证券研究所 . 注：上述 GDP 的长期趋势和短期波动通过 HP 滤波得到。 资料来源： WIND，平安证券研究所 二、 宏观经济思想的演变 宏观经济思想的演变大致经历了古典主义、凯恩斯主义、货币主义、新古典主义（包括 RBC 模型）、以及随机动态一般均衡模型（ DSGE，新凯恩斯主义与 RBC 的综合） 。下面我们主要总结各个宏观经济思想的主要观点和政策主张。 1.古典主义 古典主义认为供给会自动创造需求，市场通过价格调节来达到均衡，主张自由放任的政策，政府在市场经济中担任“守夜人”的角色。其主要观点如下： 第一，市场具有自发调节的功能 ，价格是由供给和需求相互作用决定，反过来价格也会影响供给和需求。商品价格使商品市场达到均衡，工资调节劳动力市场均衡，利息调节资金市场均衡。在市场机制下，整个社会的供给和需求达到均衡。 第二，供给会自发的创造需求 。任何人从事生产都是为了消费或销售；销售则是为了购买对他直接有用或是有益于未来生产的某种其他商品。所以一个人从事生产时，他要不是成为自己商品 的消费者，就必然会成为他人商品的购买者和消费者。人们的消费是无限的，只要能够生产出来就一定会有消费，整个社会不存在长期的全面生产过剩。 第三，利率会自发的调节储蓄和投资使得储蓄投资均衡。 国民收入由总供给决定，强调投资的利息率弹性，这种弹性保证了供求的自动维持，因此政府对经济的干预是没有必要的。具体如下： - 6.0- 1.04.09.014. 0- 6.0- 1.04.09.092-0393-0995-0396-0998-0399-0901-0302-0904-0305-0907-0308-0910-0311-0913-0314-0916-0317-09GDP 短期波动项（左轴） GDP 不变价同比增速GDP 长期趋势项经济增长通货膨胀 失业总需求曲线（ AD ）奥肯定律菲利普斯曲线（ AS ）宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 6 / 26 = ( ) ( ) ( ) ( r )E C I Y S r I r Y S r I ( ) (r)S r I 等于供过于求缺口，当储蓄大于投资时，利息率将下降，投资增加，储蓄降低，直至投资等于储蓄，经济供求平衡， 政府没必要干预经济。但 1929-1933 年发生的大萧条宣告自由放任不干预政策的破灭。 2.凯恩斯主义 凯恩斯（ 1936）认为大萧条主要是由于“由资本边际效率的 周期变化所引起的”投资支出水平的急剧下降和与此相关的反映总需求不足的严重 “非自愿”失业所造成的。作为对古典主义的反驳，其核心观点是有效需求不足，商品价格和工资存在刚性，并不能有效的调节市场实现均衡。 凯恩斯认为需求决定供给，如果总供给大于总需求，非合意存货增加，生产者就会减少生产，直至总供给等于总需求。同需求相比，整个社会的生产能力是无限的，有效需求不足。具体如下： 0 0 0 0=E C c Y I G E c Y 总需求是供给的增函数，当总需求等于总供给时，均衡产出水平不一定是实现了充分就业的产出水平。如果均衡产出小于充分就业时的产出水平，总需求不会自动增加，失业也不会自动消失。通过政府开支增加（扩张的财政政策），总需求增加，从而使新的均衡产出水平等于充分就业时产出水平，这就是凯恩斯需求管理的理论基础。 导致有效需求不足的因素主要包括：第一，边际消费倾向递减。消费是由收入决定，但由于边际消费倾向的存在，消费的增加小于收入的增加，而且随着收入的增加，消费的边际增加也在降低；第二，资本边际效率递减。投资主要受企业家“动物 精神”驱动，具有较高的波动性，而且投资的边际产出是随着投资的增加而递减；第三，流动性偏好。居民的流动性偏好源于持有货币的交易动机、谨慎动机和投机动机，居民对流动性的偏好进一步导致消费和储蓄的不足。因此采用宏观政策刺激总需求是有效的，但由于经济中可能存在流动性陷阱，导致无论增加多少货币，居民也不会增加消费，企业也不会增加资本投资，财政政策比货币政策更加有效。 3.货币主义 自 20 世纪 70 年代，西方发达国家陷入高通胀与高失业的滞涨局面，凯恩斯主义理论难以解释而且无法提出有效的解决方案，货币主义开始兴起。 货币主 义的主要观点如下：第一，由货币流通方程 MV=PY 可知，货币供应量是引起名义国民收入变化的主要原因；第二，在短期内，货币供应量主要影响产量，部分影响物价；但在长期内，实际产量完全由非货币因素，如劳动力、资本、技术等因素决定，货币供应量只影响物价水平；第三，经济体系本质是稳定的，在市场机制作用下，经济可以在自然失业率下达到稳定均衡。凯恩斯主义的财政政策和货币政策不可能把失业率降至自然失业率以下，是导致经济不稳定和通货膨胀的主要根源。 因此，货币主义坚持经济自由主义，反对国家过多干预，认为市场经济是实现资源分配最 有效的方式，国家除了管货币之外，其它干预越少越好。在采取货币政策时，实行 “单一规则”的货币政策，即公开宣布一个在长时期内固定不变的货币供应量年增长率，这一增长率应与实际国民收入预计在长期内会有的增长率大体一致，以保持基本稳定的物价水平。 4.新古典主义（包括 RBC 模型） 新古典主义是在 20 世纪 70 年代兴起，建立在货币主义和理性预期学派发展起来的。新古典主义存在如下四个基本假设：第一，理性预期。理性预期具有无偏性、预期的准确性在现有的信息条件下不可能再提高以及预期的误差是序列不相关的三个特点。第二，市场出清。 价格可以灵活的调整，所有的市场都可以迅速的出清。第三，总供给假说。只有当实际价格水平的变化和人们的预期不一致时，实际产出才会变化。第四，自然率假说，包括自然失业率和自然产出率。短期内经济主体的预期会出现误差，产出会偏离自然率水平。 宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 7 / 26 新古典主义主要可以分为货币经济周期学派和实际经济周期学派。货币经济周期学派认为政府改变总需求的政策会被公众预期到，由于对通胀的预期总供给曲线会随着总需求曲线的提高而提高，抵消总需求对产出的影响，预期到的货币冲击只会影响价格而不影响实际产出；如果未被预期到，来自货币的冲击会对产出和 就业产生影响。因此，货币因素是经济波动的根源，政府的政策大多是无效的。 实际经济周期学派（ RBC 理论）主要分析技术冲击的影响，认为经济波动的根源在于技术革新、新产品开发等实际冲击。 RBC 理论将经济波动看作是理性的个人决策者面临预期外冲击时做出的理性选择，包含了动态一般均衡方法的一切根本要素，是随机动态一般均衡模型的开端。 RBC 模型的主要框架：（ 1）强调微观基础，居民追求效用最大化，企业追求利润最大化；（ 2）采用一般均衡分析，各部门之间存在相互作用；（ 3）外在冲击是一个随机动态过程，个人行为是跨期理性决策。 5.DSGE 模型（新凯恩斯主义与 RBC 的综合） 新凯恩斯主义在坚持凯恩斯主义的基础上，吸纳了理性预期、自然失业率等概念，以增强理论的微观基础。新凯恩斯主义坚持凯恩斯主义的如下几个观点：第一，市场非出清；第二，经济中存在周期性波动，这不利于整个经济系统的稳定；第三，存在有效需求不足，逆周期的宏观经济政策是有效的。 新凯恩斯的“新”之处在于更加注重微观机制基础，强调工资粘性和价格黏性而非刚性。工资粘性来源于合同的长期性、效率工资理论以及工会的谈判能力，价格粘性来源于菜单成本以及市场的不完全性。当存在工资粘性和价 格粘性时，短期的总供给曲线向上倾斜（价格刚性时，总供给曲线是一条垂直线），具体机制如下：第一，存在工资粘性时，未预期到的价格水平下降会提高实际工资，企业成本增加，产量降低；第二，当存在价格粘性时，未预期到价格水平的下降，企业产品价格不能立即调整，企业无法销售所有产品，降低产量。由于短期供给曲线向上倾斜，货币政策的变化在短期会影响产量。在中长期内，市场预期发生调整，市场均衡调整到自然失业率水平，货币变化完全转化为价格水平变化，货币短期非中性但在中长期是中性的。 RBC 是 DSGE 模型的开端，存在如下缺陷：第一， 以瓦尔拉斯的完全竞争一般均衡为框架，忽视商品、金融市场的不完全性；第二，没有考虑到价格和工资存在粘性，这样财政政策和货币政策无法发挥作用；第三，未考虑经济主体之间的异质性，如居民的风险偏好存在异质性，厂商存在中间商和最终产品生产者差异，也未考虑经济主体的理性有限。 DSGE 模型是 RBC 方法论在现实问题中的运用，是新凯恩斯主义者整合了 RBC 的研究方式与新凯恩斯主义研究焦点的结果。 二者的结合带来如下新变化：第一，短期分析和长期分析有机结合，经济增长和经济波动可以在一个具有内在统一性的模型里分析；第二，总供给和总 需求有机结合，财政政策和货币政策得到重视；第三，引入效用因素，便于进行规范分析。但依然存在如下不足：第一，企业部门定价机制的假定过于粗糙；第二，从微观到总量的加总存在问题；第三，冲击的假定都是外生的，较难模拟经济体的内在关系和传导机制；第四，金融市场和金融摩擦的引入还有待推进。 三、 政策分析的常用模型 分析 宏观经济政策常用的模型包括国民收入决定模型、 IS-LM 模型、 AD-AS 模型和 IS-LM-BP 模型（即蒙代尔 -弗莱明模型）。 国民收入决定模型 是指在在一个封闭的产品市场上， 需求主要是由消费、投资、政府支出三部分构成， 供给也即产出，当 产品市场上达到均衡时 ，供给和需求相等。也即产出等于消费、投资、和政府支出三者之和， Y=C+I+G。也可以理解为 在短期产品 市场上，消费需求、投资需求、政府支出需求的大小决定了产出的多少。此外， 我们 还可以 从投资和储蓄的角度考虑产品市场均衡，产品市场宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 8 / 26 的均衡要求投资等于储蓄（私人储蓄和公共储蓄之和）， 这也是 产品市场的均衡条件被称为 IS 关系的原因。 IS-LM 模型 是在上述商品市场均衡的基础上引入货币市场均衡。 IS 曲线上的点代表着产品市场均衡时的国民收入和利率 组合， LM 曲线上的点代表着货币市场均衡时的国民收入和利率组合， IS 曲线和 LM 曲线的交点代表着产品市场与货币市场同时达到均衡时的国民收入和利率组合。 通常来讲，财政政策主要反映在 IS（投资储蓄）曲线的变动情况，而货币政策的实施主要反映在 LM（货币供求）曲线的变动情况。 IS-LM 模型的综合分析有助于 理解财政政策和货币政策在宏观经济运行过程中的作用方式和效果。 但 IS-LM 模型 没有考虑价格的因素。 AD-AS 模型 是在 IS-LM 模型 的基础上引入劳动力市场均衡和物价因素，用来分析总需求和 总供给关系 ，也被称为 总需求总供给模型。总需求曲线 AD 是根据 IS 曲线和 LM 曲线推导的，表示产品市场和货币市场同时均衡时国民收入与价格水平之间的对应关系。 总供给曲线 AS 是由劳动力市场上的均衡得到的， AS 的垂直部分表示充分就业，倾斜部分表示存在失业。根据 AD-AS 模型，如果政府通过政策刺激总需求 AD 不断扩大，则国民收入也会相应增加，并最终接近或实现充分就业。如果经济已经达到充分就业水平，再继续扩张总需求的结果只能是物价上涨。 IS-LM-BP 模型 是研究开放条件下的商品市场、货币市场以及外汇市场均衡，可以用来分析开放环境下的财政政策和货币政策的作用机制和政策效果。 该 模型在表示产品市场的 IS 曲线和表示资本市场的 LM 曲线基础之上，增加了表示国际收支平衡的 BP 曲线（ Balance of Payments）。 BP 曲线的形状与资本管制的状态有关。在资本完全流动状态下， BP 曲线是一条水平线，国内利率和国外利率相等；在资本不完全流动状态下， BP 曲线是一条斜向上的曲线；在无资本流动的情况下， BP 曲线是一条垂直于横轴的直线。 根据汇率制度的不同以及资本管制强度的不同， IS-LM-BP 模型大致具有六种情形，在不同的情形下，货币政策和财政政策的效果也有所不同。 下面我们以供给侧改革和汇率管理为例来具体阐述 AD-AS 模型和 IS-LM-BP 模型 在中国的运用。 图表 3 产品市场、货币市场、劳动力市场均衡的 AD-AS 模型 资料来源 : 平安证券研究所 AD - AS 模型产品市场 IS 曲线货币市场劳动力市场LM 曲线AD 曲线AS 曲线宏观· 宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 9 / 26 图表 4 AD-AS 模型 资料来源 : 平安证券研究所 图表 5 固定汇率制度和浮动汇率制度下的财政政策和货币政策效果 固定汇率制度 浮动汇率制度 无资本 流动 资本不完全 流动 资本自由 流动 无资本 流动 资本不完全流动 资本完全 流动 财政政策 有效 效果加强 效果加强 有效 效果减弱 无效 货币政策 短期有效 短期部分有效 无效 效果加强 效果加强 有效 资 料来源：平安证券研究所 1. AD-AS 模型与供给侧改革 AD-AS 模型可以较好的用来分析宏观经济来自需求管理政策和供给政策冲击的影响。金融危机之后，我国采取了强刺激的政策用来稳增长，一方面对基础设施大规模的投资，另一方面大力鼓励房地产投资。 房地产投资增长速度由 2009 年初的零，飙升到 2010 年初的近 40%。 随着房价的飙升，我国开始加强房地产调控，房地产投资也开始放缓。 房地产业的发展极大带动了上游产业的发展。 2010年以后随着房地产投资增长的下跌，钢铁、煤炭、化工等领域出现严重产能过剩。 房地产投资增速的下行给中国经济带来严重的下行压力。 面对严重产能过剩，如何提振经济增长？一种做法是： “关、停、并、转 ”，用减少产能的办法来消灭过剩产能。通过淘汰僵尸企业，减少产量， PPI 就有可能回升、企业生产效率将会得到提高。另一种做法是通过扩张性的财政、适度的货币政策，用刺激有效需求的办法来消灭过剩产能。 我们通过 AD-AS 模 型来分析上述做法的影响，假设 AD-AS 模型的原始均衡点为（ P0 ,Y0）。 前一种做法就是我们的供给测改革，表现为 AS 曲线向左移动，需求曲线不发生移动，新的均衡点为（ P1 ,Y1）。供给侧改革通过压缩产能，关闭中小企业，导致产量缩减，物价出现上行（主要表现为 PPI 的上行），但由于没有新的增长引擎的出现，经济下行压力进一步增大。第二种做法属于需求管理政策，即我们在实施供给侧改革的同时，加强需求管理。表现在 AD-