研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 1 Table_Summary 暴风雨中的光辉 日本通证监管演变路径和逻辑 通证通研究院 FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS 区块链研究报告 专 题 报告 宏观研究 2019.01.23 通证 通 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS 分析师 ： 宋双杰， CFA Email:master117bitall Bury Wang（ Primas） 分析师： 田志远 Email:tianzhiyuanbitall 特别顾问 沈波 高素质蓝领 Rin 更多研究请关注公众号获取 通证通研究院 FENBUSHI DIGITAL 请务必阅读最后特别声明与免责条款 导读 ： 2018 年 1 月，日本发生了 震惊 行业的 “CoinCheck NEM流出事件 ”，引发日本新一轮通证监管变革。 摘要： 门头沟事件：日本开始通证监管的导火索。 门头沟交易所的突然关闭使通证的风险凸显出来 ， FSA（ Financial Services Agency，日本金融厅） 出于用户保护和应对洗钱、恐怖融资 风险 目的 进行 立法。 通证交易合法化，通证交易蓬勃发展。 2017年 4月，修订后的资金结算法正式施行，日本成为首个进行通证立法的国家。通证交易的合法化 被广泛解读为日本非常看好通证的发展前景， 通证交易在日本蓬勃发展。 CoinCheck 事件引发新一轮监管变革。 2018 年 1 月，日本发生了震惊行业的 “CoinCheck NEM 流出事件 ”，事件发生后， FSA第一时间向 CoinCheck 交易所下达了 “业务改进令 ”等 ，并 开始对通证交易所 进行 全面检查，新一轮变革就此开启。 多措并举探索通证监管，合规契机伴随变革而来。 CoinCheck 事件发生后， FSA 推出了一系列举措探索通证监管，主要包括三个方面 ： 通证交易所全面检查 、 加强行业自律管理和成立 “关于通证交换业 （ 即一般意义上的通证交易 ） 等的研究会 ”。 此次监管变革一方面有助于日本通证行业健康快速发展，另一方面蕴含着一系列合规契机。 行业发展 推动 监管 。 监管政策往往滞后于市场创新，从日本通证监管的演变过程 来看 ，日本最初立法的初衷并非促进通证交易发展，而是随着行业的不断发展，越来越多的风险逐渐暴露出来，为保护用户利益以及防范洗钱和恐怖融资风险进行立法。 适当 监管 ，不盲目全面禁止 。 通证作为一种新生事物，各国尚未对其形成清晰完整的认识，因此考虑到未来产生正面影响的可能性， FSA 并没有选择盲目地全面禁止，而是针对目前行业中存在的内部管理、欺诈等问题，进行适当监管。 充分借鉴 其他 资产监管经验和通证监管国际经验 。 日本通证监管的演变过程中充分借鉴了其他资产监管的经验和国 际通证监管经验。 FSA 对投资型通证、通证衍生品和非公平现货交易的监管基本参照了现有的证券或衍生品监管，同时充分借鉴了通证监管的国际经验。 风险提示：行业合规发展不及预期，量子计算机技术突飞猛进 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 2 目录 1 日本通证监管演变路径 . 4 1.1 门头沟沉没推动日本通证监管 . 4 1.2 修订资金结算法 ，通证交易蓬勃发展 . 5 1.3 CoinCheck事件引发新一轮变革 . 7 1.4 多措并举探索通证监管 . 8 2 第 11次 “研究会 ”报告解读 . 12 2.1 加强交易所监管 . 13 2.2 开启通证保管业务监管 . 14 2.3 STO，日本通证的下一站？ . 14 3 日本通证监管演变逻辑 . 15 3.1 行业发展推动监管 . 15 3.2 适当监管，不盲目全面禁止 . 15 3.3 充分借鉴其他资产监管经验和通证监管国际经验 . 15 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 3 图表目录 图表 1： 2014年 2月底 Mark Karpelès宣布 Mt. Gox破产 . 4 图表 2： 2014年 2月底日本监管机构开始研究 BTC监管问题 . 4 图表 3： FATF 2015年发布针对通证的基于风险的方法指南 . 5 图表 4： 日本通证监管规则主要内容 . 6 图表 5： 截至 2018年底已获得牌照通证交易所列表 . 7 图表 6： 以日元计价的 BTC交易量 . 7 图表 7： BTC交易量构成 . 7 图表 8： 通证 丢失 后对公众道歉的 Coincheck原 CEO Wada Koichiro . 8 图表 9： FSA向 CoinCheck交易所下达 “业务改进令 ” . 8 图表 10： 2017年日本通证交易所资产规模快速扩张 . 9 图表 11： 日本通证交易所人员规模普遍较小，人均管理资产达 33亿日元 . 9 图表 12： 交易所内部管理存在的主要问题 . 10 图表 13： JVCEA举行记者见面会 . 11 图表 14： 11次 “研究会 ”召开时间及主题 . 12 图表 15： “报告书 ”主要内容和合规契机 . 13 图表 16： 日本通证监管演变路径 . 15 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 4 1 日本通证监管演变路径 1.1 门头沟沉没推动日本通证监管 门头沟沉没。 门头沟（ Mt.Gox）交易所 由 Jed McCaleb于 2010年 7 月建立， 2011 年 3 月 被卖给 由 Mark Karpelès 创建的 Tibanne Co.。 门头沟交易所是最早开展通证交易的交易所之一，曾一度成为世界上最大的通证交易所。 2014 年 2 月，门头沟交易所 自有 的 10万枚 BTC与用户的 75万枚 BTC被盗，随后不久门头沟交易所向东京地方法院申请破产保护。 门头沟事件成为日本开始通证监管的导火索。 门头沟交易所的突然关闭使通证的风险凸显出来， 2014 年 2 月 27 日， 据华尔街日报报道，日本政府首席发言人和日本央行政策委员会的一名委员称有关部门正在研究 BTC的监管问题。 FATF报告提供立法契机。 2015年 ， FATF（ Financial Action Task Force on Money Laundering，反洗钱金融行动特别工作组）发布指南 ，指出 通证可能被用于洗钱等非法活动的潜在风险， 对从事 通证与法图表 1： 2014 年 2 月底 Mark Karpelès 宣布 Mt. Gox 破产 资料来源： 界面 ，通证通研究院 ， Primas 图表 2： 2014 年 2 月底 日本监管机构开始研究 BTC 监管问题 资料来源： 华尔街日报 ，通证通研究院 ， Primas 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 5 币交换业务的交易平台，建议 实行客户尽职调查、可疑交易报告和采用 注册制或 许可制 管理 等。 FSA建议 出于用户保护和应对洗钱 、 恐怖融资目的立法。 2015年 12月 22日， FSA发布 关于支付结算业务高度化的工作小组的报告书 ，指出了立法目的并提出了相关立法建议。立法的两个直接目标分别为： 1）保护通证持有者和交易平台用户； 2）加强国际协同合作，应对洗钱和恐怖融资等问题。 1.2 修订资金结算法，通证交易 蓬勃发展 资金结算法修正案明确通证及 通证 交易平台合法地位 ，日本成为首个进行通证立法的国家 。 2016年 3月 ， FSA向国会提交了资金结算法和其他相关法律的修正案（以下简称“修正案”）。“ 修正案 ” 于同年 5月 25日正式通过， 并 于 2017年 4月 1日正式实施，明确了 通证及通证 交易平台的合法地位 ，日本成为首个进行通证立法的国家 。 同时修订的还有 犯罪收益转移预防法案 ， 要求交易所实施更加严格的 KYC（ Know Your Customer，了解你的客户）政策， 交易所必须 核查用户身份，保存交易记录 并且报告可疑交易。 图表 3： FATF 2015 年发布针对通证的基于风险的方法指南 资料来源： FATF，通证通研究院 ， Primas 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 6 图表 4： 日本通证监管规则主要内容 资料来源： 关于支付结算业务高度化的工作小组的报告书 ， 资金结算法 ， 犯罪收益转移预防法案 ， 通证通研究院 ， Primas 通证交易所涌入“友好”的日本。 以上立法过程 表明 ，日本进行通证立法的初衷并非促进通证发展，而是保护用户 、 防范洗钱和恐怖融资风险。 通证交易的合法化 被广泛解读 为日本非常看好通证的发展前景 ， 相比于其他 全面禁止 通证交易的国家， 日本显得更加“友好”。 在这种情况下 ，通证交易所 开始 涌入日本 。 2017年 8月，FSA透露大约 50家 交易所 提交了注册文件。 2017年 9月 29日 ， 首批 11家通证交易所拿到牌照 ，这 也是全球范围内首批正式获得政府批准的通证 交易所。 2017年 12月 1日和 26日，分别又有 4家和 1家通证交易所通过注册。 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 7 图表 5： 截至 2018 年底已获得牌照通证交易所 列表 资料来源： FSA， 通证通研究院 ， Primas 日本成全球最大通证交易市场。 通证交易在日本的合法化，叠加其他国家对通证交易的严厉打击，使得日本一跃成为全球最大通证交易市场，根据 CryptoCompare数据，以日元计价的 BTC交易占全部 BTC 交易的比例在 2017 年 2 月底达到 42.8%，在各国法币和稳定通证中排名第一 。 图表 6： 以日元计价的 BTC 交易量 图表 7： BTC 交易量构成 资料来源： CryptoCompare，通证通研究院 ， Primas 资料来源： CryptoCompare，通证通研究院 ， Primas 1.3 CoinCheck事件引发新一轮变革 CoinCheck NEM流出：史上最大规模通证失窃案。 CoinCheck成立于 2012 年， 是日本最大的 通证交易所之一。 2018 年 1 月，日本发生了震惊行业的“ CoinCheck NEM 流出事件”， 价值约 5.3 亿美元的 NEM通证丢失，受害者约 26万人。 所管 登録番号 登録年月日 仮想通貨交換業者名 法人番号 郵便番号 本店等所在地 代表電話番号 取扱仮想通貨関東財務局長第00001号9月29日 株式会社 6010401075907 106-6233 東京都港区六本木 03-4540-3800 BTC()関東財務局長第00002号9月29日 QUOINE株式会社 7010401115356 104-0031 東京都中央区京橋 03-6261-6333BTC()、ETH()、BCH()、QASH()、XRP()関東財務局長第00003号9月29日 株式会社bitFlyer 2011101068824 107-6208 東京都港区赤坂 03-6435-5523BTC()、ETH()、ETC()、LTC()、BCH()、MONA()、LSK()関東財務局長第00004号9月29日 株式会社 1010801024625 141-0031 東京都品川区西五反田 03-6427-1520BTC()、ETH()、XRP()、LTC()、MONA()、BCC()関東財務局長第00005号9月29日 SBI株式会社 9010401128059 106-0032 東京都港区六本木 03-4577-4577BTC()、XRP()、BCH()関東財務局長第00006号9月29日 GMO株式会社 7011001113188 150-0031 東京都渋谷区桜丘町 03-6221-0219BTC()、ETH()、BCH()、LTC（）、XRP()関東財務局長第00007号9月29日 株式会社 3010401127116 108-0073東京都港区三田 三田川崎階03-6629-5547BTC()、ETH()、XRP()、LTC()、MONA()、BCC()関東財務局長第00008号9月29日 BTC株式会社 7020001104824 103-0025東京都中央区日本橋茅場町BRICK GATE 茅場町階03-5579-9730BTC()、BCH()、ETH()、LTC()関東財務局長第00009号9月29日 株式会社 6011001109930 106-6236 東京都港区六本木 03-6303-0314BTC()、ETH()、XRP()、LTC()、BCC()関東財務局長第00010号12月1日 株式会社DMM Bitcoin 5010401128129 103-6010東京都中央区日本橋 東京日本橋階03-6262-3462 BTC()、ETH()関東財務局長第00011号12月1日 株式会社取引所東京 8011001116594 151-0051 東京都渋谷区千駄谷 03-3408-8406 BTC()関東財務局長第00012号12月1日 Bitgate株式会社 8020001084891 231-0014 神奈川県横浜市中区常盤町 045-226-5750 BTC()関東財務局長第00013号12月26日 株式会社BITOCEAN 2010601046190 136-0076東京都江東区南砂 東陽町03-6666-9037 BTC()近畿財務局長第00001号9月29日 株式会社仮想通貨取引所 1120101054642 596-0004 大阪府岸和田市荒木町 03-5774-2440BTC()、MONA()、FSCC()、NCXC()、CICC()、BCH()近畿財務局長第00002号9月29日 株式会社 1120001184556 550-0004 大阪府大阪市西区靱本町 06-6533-2230BTC()、MONA()、BCH()、XCP()、ZAIF()、BCY()、SJCX()、PEPECASH()、FSCC()、CICC()、NCXC()、Zen()、XEM()、ETH()、CMS()近畿財務局長第00003号12月1日 株式会社Xtheta 9120001205916 542-0081大阪府大阪市中央区南船場 郵政福祉心斎橋号06-6226-8628BTC()、ETH()、BCH()、XRP()、LTC()、ETC()、XEM（）、MONA()、XCP()関東財務局【計13業者】近畿財務局【計 3 業者】02 0 , 0 0 04 0 , 0 0 06 0 , 0 0 08 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 2 0 , 0 0 01 4 0 , 0 0 01 6 0 , 0 0 01 8 0 , 0 0 02 0 0 , 0 0 0 以日元计价的 BT C 交易量（个）0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %0 9 -1 1 0 9 -1 2 0 9 -1 3 0 9 -1 4 0 9 -1 5 0 9 -1 6 0 9 -1 7 0 9 -1 8CN Y U S D T U S D J P Y E U R QC K RW通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 8 新一轮 监管 变革开启。 CoinCheck 事件发生后， FSA 第一时间向 CoinCheck 交易所下达了“报告征询令”（ 1 月 26 日）、“业务改进令”（ 1月 29日），并开始对通证交易所进行全面检查，新一轮变革就此开启。 1.4 多措并举 探索通证 监管 CoinCheck事件发生后， FSA推出了一系列举措探索通证监管，主要包括三个方面：通证交易所全面检查、加强行业自律管理和 成立“关于通证交换业等的研究会” （以下简称“研究会”） 。 （ 1） 展开 通证交易所全面检查 2018 年 1 月 30 日， FSA 宣布对 32 个通证交易所（ 16 个已获得牌照的交易所和 16 个正在申请但尚未获得牌照的交易所）展开全面检查，以防再次出现类似事件。 截至 2018 年 8 月 10 日中期调查报告发布， FSA 对全部 32 家交易所实施了监控，已经对 16 家尚未获得牌照的交易所和 7 家注册交易所进行了检查，期间陆续有 17家交易所受到了总计 20次行图表 8： 通证 丢失 后对公众道歉的 Coincheck 原 CEO Wada Koichiro 资料来源：未来财经，通证通研究院 ， Primas 图表 9： FSA 向 CoinCheck 交易所下达“业务改进令” 资料来源： FSA，通证通研究院 ， Primas 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 9 政处罚 ，此外 FSA还对 Binance发出了警告，随后 Binance和 Huobi等交易所纷纷撤下了交易所网站的日文页面。 检查结论：内部 控制系统 的完善跟不上交易规模的 快速 扩张。2018年 2月，案发后 行政当 局经 深入调查 发现 了从业者内部管理的各种问题。 通证 交易所 资产规模快速扩张。 2016年 通证交易所 总资产约为1061亿日元， 2017年达 到 6928亿日元（约 63亿美元）， 增长了 5.53倍 。 其中资产在 1000 亿日元（约 9 亿美元）以上的交易所占比为12%， 2016 年尚未有资产规模超过 1000 亿日元的交易所；资产规模在 100 亿日元到 1000 亿日元之间的交易所占比由 29%下降至12%；资产规模在 10亿日元到 100亿日元之间的交易所占比由 35%增加至 41%；资产规模在 10 亿日元以下的交易所占比由 47%降低至 24%。 图表 10： 2017 年日本通证交易所资产规模快速扩张 资料来源： FSA， 通证通研究院 ， Primas 与资产规模相比，通证交易所人员规模普遍较小。 75%的交易所员工不足 20 人，只有一家交易所员工数超过 80。 通证交易所 人均管理资产规模较高，达 到 33亿日元（约 3000万美元）。 图表 11： 日本通证交易所人员规模 普遍 较小，人均管理资产达 33 亿日元 资料来源： FSA， 通证通研究院 ， Primas 中期调查报告针对交易所的商务部门、风险管理 和合规部门以及 内部监察部门分别提出了存在的 主要 问题。 商务部门： 没有对管理的加密资产进行风险评估 ； 违规销售本公司发行的通证 ； 在内部管理不完善的情况下，继续积极进行广告宣传。 风险管理部门： 未制定最低限度的规章标准 ； 反洗钱反恐怖融资对策不足，没有 做到 区分管理 ； 内部监督机制未能生效；网络安全人才不足 ； 未考虑保护用户利益；外部委托者管理不足 。 通证通研究院 x FENBUSHI DIGITAL x PRIMAS专题报告 研究源于数据 研究挖掘机会 研究呈现价值 10 内部监督部门： 没有实施内部监察 ； 虽然制定了内部监察计划，但并不是基于风险评价制定 。 针对检查中发现 问题的对策包括： 1）加强注册审查和监控。 对于已注册交易所，改进并持续更新风险分析方法，继续进行检查和监控，一旦确认问题采取必要的行政手段；对于正在申请但尚未获得牌照的交易所，在本次检查结果的基础上，逐个判断能否注册；对于新申请注册的交易所，听取交易所的商业计划和内部管理情况，在确认书面证据的同时，加强实地考察和听证，并在注册后早期即开始现场检查； 2）加强与自律组织合作； 3）加强与相关部门及海外政府的合作。 （ 2） 成立行业协会， 加强行业自律管理 2018年 4月 23日， 日本两大 区块链协会 JBA（ Japan Blockchain Association， 日本区块链协会 ）和 JCBA（ Japan Cryptocurrency Business Association 日本 通证 商业协会 ）正式宣告合并，组建行业自律机构 JVCEA（ Japan Virtual Currency Exchange Association， 日本 通证交换 业协会 ），其会员包括已获得牌照的 16家交易所 。 图表 12： 交易所内部管理存在的主要问题 资料来源： FSA，通证通研究院 ， Primas