chinastock 证 券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 table_research 行业 深 度报告 零售 行业 2019 年 01 月 30 日 table_main 行业深 度报 告模 板 全 球经典 商超系 列研究 （ 二） Walmart 竞争优 势再思考 核 心观 点 ： 一、 公司概述 Walmart （wmt.n ） 是一家创立 于 美 国 的 世 界 性 连 锁 企 业 ， 成立 于 1962 年并于 1972 年在纽交所上市， 以 营 收 额 计 算 为 全 球 最 大 零售 公 司 ， 控 股 人 为 沃 尔 顿 家 族 ， 总 部 位 于 美 国 阿 肯 色 州 的 本 顿 维 尔。2018 年 财富 美 国 500 强排行 榜发布， 沃尔 玛 （wmt.n ） 连续 第 六年蝉 联榜首。 Walmart 目 前的业 务构成 包括 Walmart U.S （沃尔 玛 美国 ） 、Walmart International （ 沃 尔玛国 际）以及 Sams club （山 姆 会员店 ） ， 其 中 沃尔 玛美国 为 其 销 售额贡献 最大 的板块。 公司的 经 营 理念是 以“Every Day Low Price ” （ 天天平 价）& “Every Day Low Cost ” （ 天 天 低 成 本 ）为 核心 即 想 尽 一切 方 法 来降 低 成本 ， 力 求 使沃 尔玛 （wmt.n ） 的 商品拥 有超 高性价 比。 二、 全球市场对 沃尔玛的 普遍 看法 （一） 成功 经 营策 略 ：高 效 率与 低成 本 成 就“ 天 天低 价 ” 沃 尔玛 （wmt.n ） 通过 对 成本 和效率 双头管 控， 最大程度 的让利 消 费者， 最终实 现 商品 低价的 规模效 应 。 （二） 从 估值 看沃 尔 玛：PS 估值合理，PE 存在高估 通过 对 PS 估 值指标 的分析， 我们认 为沃尔 玛 （wmt.n ） 作为国 际 零 售 巨 头 ， 发 展 模 式 成 熟 且 盈 利 能 力 较 稳 定 ， 因 此 与 营 收 相 关 的 PS 更容 易准确 体现市 场对于 公司的 发展预 期 ；通过 对公司 市盈 率历 史 均值 水 平进行 分析 ， 沃尔玛 （wmt.n ） 之 前存 在低 净利 增长的 估值 溢 价情况 ，但 目 前市场 普遍 认 为目前 公司 50 倍 PE 的确 存在明 显溢 价 ，正常 的 PE 应维 持在 20 倍 左右。 三、 我们的观点 （一） 受 电 商 和会 员 仓储 零 售新 业态 冲 击 有限 ， 线下 营 收稳 定 高 效 供 应 链+ 高 市 占 率+ 消 费 的 稳 定 性 偏 好 ， 线 下 根 基 稳 固 ； 与 电 商 业 态 领 先 者 亚马逊（amzn.o ） 相 比 ： 食 品 杂 货 为 沃尔玛沃 尔 玛 （wmt.n ） 主场, 亚马逊 （amzn.o ） 实力有 限； 与 会员仓 储制 代表 Costco （cost.o ）相比 ： 沃尔 玛 （amzn.o ） 在 核心 客户 、SKU 数 量上 及 购物 体验 上保有 一定 优势。 （二） 重金打造 电商新业 态 ，重开 想象空间 公司自身能力扩展方面 ， 渠 道 、 品 类 双 管 齐 下 ， 冲 破 门 店 饱 和 壁垒 ；与 线 上竞争 者亚 马逊 （amzn.o ） 相 比， 沃尔玛 （wmt.n ） 的 产 品 品类、 会员体 系、物 流配送 等方面 优势明 显 。 四、 风险提示 以 上全部 分析不 作为文 中所涉 及的公 司股票 的“买 卖”建 议评定 。 分 析师 李昂 ： （8610 ）83574538 ：liang_zbchinastock 执业证书 编号：S0130517040001 特此鸣谢 ： 甄唯萱 ： （8610 ）83574089 ：zhenweixuan_yjchinastock 刘玥 行业数据 2019.01.30 资料来源 ：wind ，中国 银河证 券研 究院整理 相 关 研 究报 告 table_report 【银河零售_ 李 昂 】 全 球 经 典 商 超 系 列 研 究 （一）_Costco 商业模式新 视角 2018.11.07 【 银 河 零 售_ 李 昂 团 队 】 行 业 深 度_ 零售行业 _2019 年年度策略 报告： 社消增 速 下行周期 的零 售行业该 如何看 待？ -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 标普500 上证综指 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目录 一公司概述 . 3 （ 一）世 界零售 巨头沃 尔玛： 沃壤谁 与抗， 尔来五 十年 . 3 二全球市场对沃尔 玛的 普遍看法. 4 （ 一）成 功经营 策略： 高效率 与低成 本成就 “天天 低价” . 4 （ 二）从 估值看 沃尔玛 ：PS 估 值合 理，PE 存 在高估 . 5 1 股 价复盘 ：沃尔 玛业绩向 好，股 价上涨 . 5 2 同 店增速 及坪效 提升驱动 PS 估值 ，PE 估 值存在 明显 溢价 . 6 三我们的观点 . 9 （ 一）受 电商和 会员仓 储零售 新业态 冲击有 限，线 下营收 稳定 . 9 1 高 效供应 链+ 高市 占率+ 消 费的稳 定性偏 好，线 下根基 稳固 . 9 2 与 电商业 态领先 者亚马逊 相比： 食品杂 货为沃 尔玛主 场, 亚马 逊相对 实力有 限 . 14 3 与 会员仓 储制代 表 Costco 相比 ：沃尔 玛在核 心客户、SKU 数 量及购 物体验 上保有 优势 . 15 （ 二）重 金打造 电商新 业态， 重开想 象空间 . 17 1 自 身能力 扩展： 渠道、品 类双管 齐下， 冲破门 店饱和 壁垒 . 17 2 线 上竞争 格局： 与亚马逊 相比， 从产品 品类、 会员体 系、物 流配送 看沃尔 玛的相 对竞争 力 . 18 四风险提示 . 19 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 一 公司 概述 （一）世界零售巨头沃尔玛：沃壤谁与抗，尔来五十年 Walmart （沃尔玛 ，wmt.n ） 是 一 家 创立 于 美 国 的 世 界 性 连 锁 企 业 ， 成 立 于 1962 年并于 1972 年在 纽交所 上市 ， 以 营 收额 计算为 全球最 大的 零售 公司 ，控股 人为沃 尔顿 家族 ，总 部位 于 美国阿 肯色州 的本顿 维尔。 2018 年沃 尔玛连 续第六 年蝉 联 财富 美国 500 强 排行 榜 榜首 。 Walmart （wmt.n ） 在 美国 地区 的门店 分布可 以保证 美国 90% 的人 口都居 住在离 它 15 英里 以内 的地方。Walmart （wmt.n ） 目 前 的 业 务 构 成 包 括 Walmart U.S （ 沃 尔 玛 美 国 ）Walmart International （ 沃尔 玛国际） 以及 Sams club （ 山 姆会员 店） ， 其中 Walmart U.S 为 销售额 贡 献 最大的 业务板块 。2018 年 2 月 1 日 ，公司 名称 由 Walmart stores Inc 变为 Walmart Inc ，将 “STORES ” 去掉 意在凸 显该 公司从 传统线 下商店 转变为 更加全 面的、 覆 盖线上 销售 的 零售 商， 提供 线上 线下融 合全渠 道 服务 。 公司 的经营 理念是 以 “Every Day Low Price ” （ 天天 平价）& “Every Day Low Cost ” （ 天天低 成本） 为核心 即 想尽 一切方 法来降 低成本 ，力求 使沃尔 玛 商品 拥有 超高性 价比, 这一思 想使得 沃尔玛 成为 全球 零售 行业中 享誉盛 名的 成 本控制 专家 。 图 1 ： 沃 尔玛 发 展历程 划分 资料来源 ： 公司 年报， 中国银 河证 券研究院 整理 截至2019 财 年第三 季度 （截至2018 年 11 月） ， 沃尔玛 美国门 店数量 逾 4000 家； 沃尔玛 国 际门店 遍布美 国， 非洲， 阿 根廷， 加 拿大， 中 美洲， 智 利， 中国， 印 度， 日本， 墨 西哥 及英 国 等， 门店总 数达 6000 家以 上。2018 财年 （ 截至 2018 年 2 月） 沃尔玛 （wmt.n ） 全年 营收 规 模达5000 亿 美元以上 ，净利 润 达 600 亿美 元。 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 图 2 ：2005-2017 年 沃尔玛营 收增 长情况 资料来源 ：Wind ，中国 银河 证券研 究院整理 图 3 ：2005-2017 年 沃尔玛净 利润 增长情况 资料来源：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 二 全球 市场对 沃 尔玛 的 普遍看法 对 于沃尔 玛 （wmt.n ） 的经营 发展策 略以及 估值分 析，全 球市场 上已有 大量分 析，主 要观 点 概括 如 下： （一） 成功 经营策略：高效率与低成本 成就“天天低价” 沃 尔玛 （wmt.n ） 从 初期的小 镇开店 到目前 拥有上 万家门 店的 全 球 零售 商，在 渠道、 品类 及 业态等 众多方 面进行 了众多 创新性 变革， 但对它 来说， 始 终不变 的核心 战略便 是 “天 天低 价” 策 略，沃 尔玛 （wmt.n ） 通过 提高效 率、降 低成本 进而最 大 程度 的让利 消费者 ，最终 实现低 价 的 规模效 应 ， 这 也是市 场普遍 认同的 沃尔玛 成功商 业策略 。 二者 的共同 作用对 于沃尔 玛 （wmt.n ） 毛 利率的 提高 及 费用率 的降低 有着至 关重要 的作用 。 本文将 沃 尔玛 （wmt.n ） 的 核心 成 功 之道 总 结 为 ： “ 天 天低 价 ”= “高效率”+ “低成本” 。 （1）“ 低成本 ” 策 略 ： 门 店 选 址 及 投 入 集 中 于 美 国 农 村 郊 区 ， 具 有 租 金 低 但 交 通 集 中 的 特 质 且 装 修 简 洁 低调 ； 与 供 应 商 深 度 合 作 从 供 应 商 直 接 进 货 ， 无 须 中 间 商 。 通 过 数 据 共享 ， 供应 商可以 第一时间 了解沃 尔玛的 销 售和 存货情 况， 及时安 排生产 运输 进而 成本降 低， 双 方受益 ； 管 理 费 用 的严 格控 制 公 司的管 理费用 为销 售额的 2% ， 而行业 平均水平 为 5% ； 广 告 费 用的 节 省 沃尔玛认 为保持 天天平 价就是 最好的 广告 ， 不进行 过多的 广告促 销。 （2）“ 高效率 ” 策 略： 高效的 物流配 送系统 与先进 的信息 技术 成 就沃尔 玛高效 率。 高 效 的 物 流 配 送 系 统 ： 配 送 中 心 自 动 化 沃 尔 玛 的 配 送 中 心 运 行 完 全 实 现 了 自 动 化 。 每 个 配送中 心约 10 万 m2 ，相当 于 23 个足 球场 ； 先 进 的作 业 配 送 大宗商 品通常经 铁路送 达 配 送 中 心 ， 再 由 公 司 卡 车 送 达 商 店 ， 并 采 取 集 中 配 送 的 方 式 ； 自 动 补 发 货 系 统 它 使 得 沃 尔 玛在任 何一个 时间点 都可以 知道 ， 目前 某个商 店中有多 少货物 ， 有 多少货 物正在运 输过程 中， 有 多 少 是 在 配 送 中 心 等 ；零售链接系统 任 何 一 个 供 货 商 都 可 以 进 入 这 个 零 售 链 接 系 统 中 来 了解他 们的产 品卖得 怎么样 ，及时 了解到 有关情 况，而 且可以 在 24 小时内 就进行 更新。 先进的信息技术：射频技术/RF 与 条 形 码 结 合 运 作 提 高 效 率 ； 便 携 式 数 据 终 端 设 备 9.61% 10.45% 8.65% 7.08% 0.64% 3.34% 5.95% 4.97% 1.52% 1.96% -0.73% 0.78% 2.98% -2.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 营业收入（亿美元） 营收增速 9.39% 0.47% 12.82% 5.25% 6.98% 14.33% -4.21% 8.28% -5.75% 2.13% -10.20% -7.15% -27.71% -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 180.00 净利润（亿美元） 净利增速 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 /PDT 通 过 便 携 式 数 据终 端 设 备 可 以 直 接 查 询 货物情 况 ，无需通过传统通讯 方 式进而提升 效率 ； 物 流 条 形码/BC （BC-Bar Code ） 采 用商品条 形码技 术可以 代替大 量 人工 ，不仅 缩 短 顾客结 账时间， 而且有 利于 系统跟 踪全过 程， 及时 掌握 商品销 售和补 货信息， 加快 商品流 通 速度 ；沃尔玛 ERP 系统 在全球 第一个 实现系 统内部 全时段 计算机 物流网 络化监 控，采 用 销 售始点 数据系 统、电 子数据 交换系 统及快 速反应 机制等 。 图 4 ：2004-2017 年 沃尔玛毛 利率 变动情况 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 图 5 ：2005-2017 沃 尔玛费用 率变 动情况 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 （二）从估值看沃尔玛：PS 估值合理，PE 存在高估 1 股价复盘 ：沃尔 玛业绩向 好，股 价 上涨 沃尔玛 （wmt.n ） 股价变化 （2004-2018 ） ： 沃尔玛 股价在 2004-2014 年 期间， 股价呈 现缓 慢 波动上 升的变 化趋势 ；2015 年 沃尔玛 股价累 计暴跌近 30% ，主 要是 沃 尔玛 在 电商 方面进 行 的 投资 产生的 不确定 性以及 员 工工 资的再 次上调 对市 场信 心产 生了较 大 负面 影响 ；直到 2016 年 年初 跌 至近五 年最低 点 ，2016 财年 （ 截至 2016 年 2 月） 公布 年度营 业收入 下滑 0.7 ，这 是 沃尔玛 近 35 年 来首次 年度 营收下 降 ；2016-2018 年， 同店增 速 及坪 效 不断 上升， 电商业 务 展 速度加 快，鲜 食干货 表现强 劲 ，沃 尔玛股 价 也呈现 出相 应的 上 升趋势 。 图 6 ：2004 年 至今沃尔 玛股价变动 24% 24% 24% 25% 25% 25% 25% 25% 25% 25% 25% 26% 25% 22.50% 23.00% 23.50% 24.00% 24.50% 25.00% 25.50% 26.00% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 毛利率 45% 52% 56% 54% 51% 52% 52% 48% 49% 51% 53% 49% 47% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 费用率 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 资料来源 ：Wind ， 中国银河 证券研 究院整理 2 同店增速 及坪效 提升 驱动 PS 估值，PE 估值 存在明显 溢 价 根 据我们 2019 年年 度策略报 告 （ 社 消增速 下行周 期 的零售 行业 该如何 看待） 中 的分 析 ， 从 美股中 零售企 业的实 际数据 表现来 看 ，PS 和 PB 与公司 市值走 势的契 合度远 高于 PE 。 就 沃 尔 玛自身 而言，PS 优于 PE ， 因此结 合 PS 和 PE 指标进行 估 值分 析。 沃 尔 玛 作为 国 际零 售 巨头 ， 发 展 模 式成 熟 且盈 利 能力 较稳 定 ， 因 此与 营 收相 关 的 PS 更容 易 准 确 体现 市 场对 于 公司 的发 展 预 期。 从市销率来看，从 2006 年至今 ，沃尔 玛 PS 中 位数为 0.51 ， 其中 在 2015 年出现 了一 个相对 较大的 下滑， 从 2016 年开始 出现波 动性的 明显上 升。 相 对 极小值 出现 在 2016 年上半 年 PS 为 0.41 ，相对 极大值 出现 在 2006 年初 及 2018 年 上半 年 PS 为 0.59 ， 目前 PS 估值处 于中 位数附 近。 图 7 ：2006-2019 年 沃尔玛 PS 估 值变化 资料来源 ：Wind ， 中国银河 证券研 究院整理 通 过对 PS 指标拆 分，从 市 场 份 额 扩张 、 运营 效 率 、 现金 流 分析 三 个方面 分析 。 在 市 场 份 额 扩张 方面， 从 2006 开始的 初期阶 段，PS 和展 店增速 走势较 为一致 ， 但后 期沃 尔 玛展店 速度对 PS 估值 的影 响并不 是非常 明显 ， 主要原 因可能 是沃尔 玛门店 数量基 数较大 接 近 饱和， 所以规 模增速 对估值 影响并 不是非 常显著 。 而通 过同店 增速 与 坪效指 标 走势 可以发 现 PS 和 同店增 速的变 动走势始 终较为 一致, 因此 同 店 销售额 及 坪 效的 提 升为 PS 估 值驱 动 的 主要 因素。 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 图 8 ：2005-2017 年 沃尔玛门 店数 量及增速 变化情 况 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整 理 图 9 ：2005-2017 年 沃尔玛坪 效变 化 情况 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 图 10：2005-2017 年 沃尔 玛同店 增速 变化 情况 资料来源 ：公司 年报， 中国银 河证 券研究院 整理 在营运能力 方面，2015 年开 始存货 周转率 出现 明显改善 且应收 账款周 转也 处于平稳 上升 阶段 。 在 这一 阶 段，PS 估值 也出现 了阶段 性上升 ， 沃尔 玛 营 运能 力 的 率先改善 在一 定 程 度上 为 市销率 的 企 稳回 升 提供 潜在 动力 。 图 11 ：2005-2017 年 沃尔玛 存货 周转变化 情况 图 12： 2005-2017 年 沃尔 玛 应收 账款 周转 变化情况资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 481 463 431 437 426 425 428 434 430 425 420 417 432 380 400 420 440 460 480 500 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 坪效($/sf) 7.80 8.02 8.32 8.79 9.00 9.08 8.70 8.34 8.08 8.11 8.06 8.26 8.60 7.00 7.50 8.00 8.50 9.00 9.50 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 沃尔玛存货周转 144.2 126.7 116.7 107.3 101.4 91.4 81.1 73.9 70.9 72.2 77.8 84.8 87.4 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 沃尔玛应收账款周转 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 在 现金流 方 面 ， 现 金 流 体 现 了 企 业 的 变 现 能 力 ， 沃 尔 玛 具 有 经 营 性 现 金 流 保 持 为 正 ， 投 资 和筹资 性现金 流为负 的成熟 企业的 发展特 征， 且 各项 现 金 流 净额 变 动情 况 较为 稳定 。 图 13：2004-2017 年 沃尔 玛现金 流净额变 化 情况 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 （2 ） 从 PE 估 值 指 标来 看 ， 在 2017 年 之 前 PE 一直处于 一个围 绕中位 数波动 的状态 ，从 2016 年开始 PE 开 始出现明 显的上 升， 至 2018 年开始 出现垂 直性大幅 上升 ，目前 维持在 50 倍的 高位 估值水 平 。 结合 沃尔 玛净利 率变化 趋势， 可 以发 现二者 呈现 出 背驰的 发展趋 势， 一般 来 说二者 应呈现 趋同 ， 可以说 在沃尔 玛 利润 转化率 没有出现 明显 改善 的 情况下 ， 市盈 率 却呈 现 出 不断走 高的趋 势。 市 场普遍 认为 ， 对于目 前的 PE 估 值水平 ， 通过观察 其市 盈 率 历史 均 值发现 ， 之 前存 在 低 净利增 长的 估 值溢 价 情况 ， 但 认 为 目前 沃 尔玛 的 PE 的确存在 明显 溢 价 ， 正 常 的 PE 应维持在 20 倍左右 。 对于目 前沃尔 玛的 PE 高估值 解释 ， 主 要 是来 自 对 沃尔 玛 强大 基 础支 撑下 电 商 业务 的 高 预 期 （ 包 括收 购 印度 最大 的 电 商 Flipkart ） 以 及 近期 由 于 鲜食 干 货表 现 强劲 进而 带 来 的同 店 销 售 额的 增 长 。 图 14：2006-2019 年 沃尔玛 PE 估值 变化 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整 你 理 图 15：2005-2017 年 沃尔 玛净利 率变化情况 资料来源 ：Wind ，中国银河 证券研 究院整理 -300.00 -200.00 -100.00 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 经营性现金流净额（亿美元） 投资性现金流净额（亿美元） 筹资性现金流净额（亿美元） 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 三 我们 的观点 （一）受电商和会员仓储零售新业态冲击有限，线下营收稳定 沃 尔玛 （wmt.n ） 作 为世界上 最大的 传统零 售商， 已经在 国际市 场上建 立了自 己的零 售帝 国 ，但随 着互联 网浪潮 的 快速 推进， 尤其是 以 2015 年 7 月， 亚马逊 （amzn.o ） 在总 市值上 正 式 超越零 售巨头 沃尔玛 这一重 大事件 为标志 ， 市场 上关于 沃尔玛 受到 电 商等零售 新业 态而出现 增 长乏力 、业绩 下滑等 说法层 出不穷 。 我 们 认 为 ， 高 效 的 供 应 链 、 稳 定 的 高 市 占 率 以 及 消 费 的 稳 定 性 偏 好 造 就 了 沃 尔 玛 强 大 的 线下市场根基； 与电商业态领先者 亚 马 逊 相比 ，食 品 杂货 为 沃尔玛主场, 亚马 逊 实力 有 限 ； 与 会 员 仓 储制 代表 Costco （cost.o ） 相比 ： 沃 尔玛 在 核心顾 客 和 SKU 数 量 上保有 优势 。 本文 将 从 沃尔玛 自 身 发 展 根基 及 市场 竞 争 格局 两个角 度 为核 心进 行分析 。 1 高效供应 链+ 高市占率+ 消费的稳 定 性偏好， 线下根 基 稳固 第一， 高 效 供 应 链 管 理 实 现 成 本 降 低 实 现 “ 天 天 平 价 ” 。 沃尔玛 （wmt.n ） 成 为 如 此 伟 大 的 企业原 因之一 便是沃 尔玛在 物流与 供应链 管理上 的巨大 成就。 作为一 家 全球 性 零售 企业， 沃 尔 玛 对 于 供 应 链 管 理 及 信 息 技 术 有 着 相 当 执 着 的 追 求 并 拥 有 许 多 至 今 仍 然 投 入 使 用 的 创 新 型 信 息技 术。 沃 尔玛高 效的 供应 链管 理也为 其实现 “天 天平 价” 这一核 心策略 提供 了重 要保 障， 极 大程度 地降低 了沃尔 玛在管 理费用 、 销售 费用上 的支出 。 供应 链管理 对于沃 尔玛的 深层蕴 意 是 通过与 供应链 的无缝 链接， 参 与上游 生产过 程， 直接把 握消费 者需求 动态， 这 也是 沃尔玛 可 以 抵抗来 自 零售 新业态 冲击的 重要原 因之一 。 下图 对沃尔 玛 的供 应链管 理建 设 进行了 梳理分析 。 图 16： 沃尔玛 供应链 管理 重要事件 及费用 率、净 利润的 变化 资料来源 ： 公司 年报 ， 中国银 河证 券研究院 整理 第二， 高 市 占 率 可 以 给 沃 尔 玛 的 稳 定 发 展 带 来 行 业 红 利 。 沃尔玛 不仅在 美 国 甚 至 是 全 球 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 FY 1969 FY 1970 FY 1971 FY 1972 FY 1973 FY 1974 FY 1975 FY 1976 FY 1977 FY 1978 FY 1979 FY 1980 FY 1981 FY 1982 FY 1983 FY 1984 FY 1985 FY 1986 FY 1987 FY 1988 FY 1989 FY 1990 FY 1991 FY 1992 FY 1993 FY 1994 FY 1995 FY 1996 FY 1997 FY 1998 FY 1999 FY 2000 FY 2001 FY 2002 FY 2003 FY 2004 FY 2005 FY 2006 FY 2007 FY 2008 FY 2009 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 毛利率 SG&A 费用率 1969 年成为了 最早利用计算机 技术跟踪库存 的零售企业之一 1974 年最早 全面实现SKU 单品级库存 控制 1980 年 最先使 用条形 码技术 1983 年 发射 专属 通信 卫星 1985年 与供货商 进行协调 最早利用 EDI 1988年成为 最早选择使 用无线扫描枪 的零售企业 ； 1989 年最先开始 与宝洁公司等 大供应商实现 供应商管理库存 至1996 年拥有 30 个配送中心 2000 多辆运货卡车 2005 年 沃尔玛率先全 面推行 RPID 技术 行业· 深度 报 告/ 零 售 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 10 都 具 有 极 高 的 市 场 份 额 。 一 方 面 ， 从市占率 的 数 量 角 度 来 看 ， 沃 尔 玛 的 高 市 占 率 可 以 保 障 其 在 市场发 展中的 稳定性 ， 尤其 是在美 国宏观 经济上 行周期 ， 沃 尔玛作 为市占 率最高的 零售企 业， 可 以最大 程度上 享受到 “行业 蛋糕” 变大所 带来的 市场红 利； 相 反， 在 经济下 行周期 ， 高市 占 率 也可以 予以其 更强的 防御属 性 ， 减少由 于经济 周期变化 所带来 的冲击 ； 另 一方面， 从市占率 的 质 量 角度 来看 ， 沃尔 玛的高 市占率 是 以其 强大的 供应能 力以及 管理能 力为基 础的， 拥有 较高 的 顾客渗 透率 ， 并且 从沃尔玛 出色的 客户关 系管理 （CRM ） “顾 客永远 是对的”& “三米 微 笑” 可 以 在一 定程度 反映出 尔玛在 顾客忠 诚度与 满意度 上存有 一定 优 势， 沃 尔玛的 高市占 率 可 以说 是 一种 高 质 量 、稳 态的 高 市 占率 。 高 市 占 率 所 带 来 的 红 利 ， 可 以 由 市 占 率 的 变 化 进 一 步 佐 证 ， 从 下图 市 占 率 的 变 化 可 以 直 接 体 现 沃 尔 玛 市 场 地 位 的 稳 固 性 。从 上 述 沃 尔 玛 的 市 场 份 额 变 化 图 可 以 看 出 ， 在 美 国 国 内 市 场 中， 沃尔 玛不管 是在零 售市 场上还 是美国 超市行 业， 其 市占率 始终在 50% 的 高位附 近浮动 ， 我 们认为 如此幅 度的变 化对于 一个占 全球一 半零售 市场的 企业来 说是在 正常的 ； 在全球 零售 市 场 上， 沃尔玛 整体市 场份额相 对于 其 近十年 来的 局 部最高 点来说 只下降 了 4% ， 整体 均处于 中 位 数水平 。 我们 认为， 沃尔玛 市占率 的相对 稳定 性 能够保 证其 在 面临 零 售新业 态冲击 时具有 防 御 性优势 。 图 17 ：2005-2017 沃 尔玛 在 美国 零售市场 总体份 额 变化 图 18 ：2005-2017 沃尔玛 在美国超 市行业 相对份 额变化资料来源 ：Wind ， 中国 银河证 券研 究院整理 资料来源 ：Wind ，中国 银河证 券研 究院整理 图 19 ：2005-2017 沃 尔玛 在 全球 零售市场 相对份 额 变化 资料来源 ：Wind ，中国 银河证 券研 究院整理 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 2005-01-01 2006-01-01 2007-01-01 2008-01-01 2009-01-01 2010-01-01 2011-01-01 2012-01-01 2013-01-01 2014-01-01 2015-01-01 2016-01-01 2017-01-01 WALMART 好市多(COSTCO) 克罗格(KROGER) 家得宝(HOME DEPOT) 西维斯健康(CVS HEALTH) 沃尔格林联合博姿 亚马逊(AMAZON) 塔吉特(TARGET) 劳氏公司(LOWES)