请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 机械设备 Table_IndustryInfo 新能源汽车 全产业链基础研究系列报告之四 超配 （ 维持 评级） 2019 年 02 月 14 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 新能源车 2.0 时代，聚焦 产业链 龙头 新能源车： 2018 或是拐点， 新能源车 异军突起，一线 车企 成长更快 2018 年新能源车与传统车冰火两重天。 2018 年共销售汽车 2803 万辆 （ -2.76%） ，其中 新能源汽车达 126 万辆 （ +62%）， 新能源高端 车销量占比大幅提升，产品升级趋势明显，特斯拉等高端品牌开始盈利， 龙头车企经营好转 。 新能源车 进入 2.0 时代 ：从政策驱动变为市场驱动。 随着产品日益成熟、电池能量 密度提升、消费者接受度上升 、 非限购城市销量提速及高端车型占比 提升 ， 产业 进入 2.0 阶段 ： 产品力是竞争的核心要素， 供给创造需求， 一线厂商更快 成长 。 动力电池： 整体过剩 、高端紧缺，优胜劣汰， 一线 厂商 快速扩产 需求端看，中长期看 动力电池 天花板远未到达 。 2018 年新能源 车产量约 127 万辆，对应动力电池需求近 60GWh， 按照汽车产业中长期发展规划目标 ，2020/2025年新能源汽车销量目标 200/700万辆，对应电池需求 超 110/420GWh。 供给端看 ， 结构优化，龙头份额进一步提升。 1）产能利用率仅约 30%，主要是劣质产能严重过剩，而优质产能不足，后期劣质产能将逐步出局； 2）政策提升行业门槛，利好锂电池龙头： 政策要求动力电池单体企业年产能力 8Gwh， 2020年形成产销规模在 40Gwh 以上的国际龙头； 3）一线品牌扩张提速 ，预计 2020年 一线厂商规划产能将达 340GWh，目前仅 191GWh，还有 149GWh 的空间。 锂电 设备 ： 一线新能源车 +动力电池厂 +设备商深度绑定， 强者恒强 1）行业天花板较高，存在较大增长空间： 近看按动力电池一线厂商产能规划测算，预计 2018-20 年锂电池设备市场空间 484 亿元，按新能源车渗透率 /产能利用率等测算，中性预计 2018-20 锂电池设备市场空间约为 469 亿元。 2）竞争格局好： a） 国外率先起步、国内后发居上： 涂布机 /卷绕机等核心设备国内企业已占据主导地位； b） 各环节核心设备供应商集中度高，先导是产业链龙头： 前道龙头璞泰来 /科恒 /赢合、中道龙头先导、后道龙头先导 /杭可 ； 3） 行业 趋势： a、集中度不断提升： 设备是决定电池安全性及一致性最核心的要素之一，竞争格局持续向最优秀龙头企业集中，并购加速这一过程：先导 +泰坦、赢合 +雅康、科恒 +浩能； b、最优质设备厂商 +一线动力电池厂商 +一线新能源车企 ，优秀企业强强联合 ，才能在激烈竞争的市场中胜出。 投资建议 ： 推荐捆绑优质大客户的 设备 龙头企业 先导智能、赢合科技 。 风险提示 ： 新技术替代风险；安全事故导致发展低预期；补贴大幅低预期；新能源汽车销量低预期；动力电池企业扩产进度低预期。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2018E 2019E 2018E 2019E 300450 先导智能 买入 32.01 28,222 0.90 1.16 35.5 27.6 300457 赢合科技 买入 28.37 10,673 0.87 1.18 32.5 24.0 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 赢合科技 业绩预告点评： 业绩超预期 2019-01-21 机械行业 2019 年度投资策略暨 12 月策略：结构性机会 2018-12-11 先导智能 三季报点评 ：业绩符合预期，盈利能力略有下滑 2018-10-25 先导智能中报点评：中报业绩符合预期，关注新订单进展 2018-08-16 先导智能 年报点评 ：年报业绩符合预期，2018 年有望持续高增长 2018-03-09 新能源汽车全产业链基础研究系列报告之三电机电控行业深度研究报告：寻找中国“电驱动玉柴” 2017-09-17 新能源汽车全产业链基础研究系列报告之二：三维看电池，资源 技术是制胜法宝 2017-09-11 新能源汽车行业产业系列深度报告：需求视角下新能源汽车产业链市场空间与投资机会 2017-08-23 证券分析师：贺泽安 E-MAIL： hezeanguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517080003 证券分析师：季国峰 E-MAIL： jiguofengguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517100002 联系人：吴双 E-MAIL： wushuang2guosen 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980515080001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.11.2F/18 A/18 J/18 A/18 O/18 D/18上证综指 机械设备请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 新能源汽车： 2.0 时代到来，一线厂商成长更快 . 5 2018 年新能源车与传统车冰火两重天 . 5 新能源车 2.0 时代：渗透率非线性攀升、产品结构升级、龙头公司迎来经营拐点 6 动力电池： 结构分化、龙头扩张提速 . 12 动力电池是电动车最核心、价值量最大的零部件 . 12 动力电池 2.0 时代：结构分化、龙头扩张提速 . 14 锂电设备：一线厂商强强绑定，强者恒强 . 20 锂电设备是决定锂电池性能的关键因素 . 20 行业空间：锂电设备市场规模 2018-2020 年近 500 亿元 . 22 竞争格局：国内后发居上，各环节核心设备集中度高 . 25 经营情况：保持快速成长， 18 年整体略有放缓 . 27 重点上市公司 . 29 先导智能：优质锂电设备龙头 . 29 赢合科技：国内唯一锂电设备整线供应商 . 31 风险 提示 . 34 国信证券投资评级 . 35 分析师承诺 . 35 风险提示 . 35 证券投资咨询业务的说明 . 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 表 目录 图 1：中国汽车历年销量及同比增速 . 5 图 2：中国汽车销量（万辆）自 2018 年 6 月大幅下滑 . 5 图 3：中国新能源汽车历年销量及同比增速 . 5 图 4：中国新能源汽车 2018 年月度销量（万辆）火爆 . 5 图 5：中国新能源乘用车历年销量及同比增速 . 6 图 6：中国新能源乘用车 2018 年月度销量（万辆）火爆 . 6 图 7：国内新能源汽车历年政策 . 6 图 8：双积分政策主要内容 . 8 图 9： 双积分政策惩罚措施相关规定 . 8 图 10：中国新能源汽车月度渗透率持续向上 . 8 图 11：中国新能源汽车月度销量增速大幅高于燃油车车 . 8 图 12：国 内 A 级别以上新能源乘用车销量（万辆） . 9 图 13：国内各级别新能源乘用车销量占比 . 9 图 14： 2018 年政策补贴（万元）退坡但向高里程倾斜 . 9 图 15： 2018 年补贴政策系数下调但向高电池容量倾斜 . 9 图 16：特斯拉 2018 年 Model 销量（辆）大幅增长 . 10 图 17：特斯拉 2018 年三季度净利润由负转正 . 10 图 18：比亚迪新能源乘用车销量保持较快增长 . 10 图 19：比亚迪新能源业务收入大幅增长 . 10 图 20：比亚迪营收保持持续增长 . 10 图 21：比亚迪归母净利润及同比增速 . 10 图 22：新能源汽车产业链概览 . 12 图 23：新能源汽车成本占比 . 13 图 24：锂电池的内部构成 . 13 图 25：锂电池产业链 . 14 图 26： 2025 年前新能源汽车销量预测及渗透率 . 15 图 27：国内新能源汽车产量详细预测 （ GWh） . 15 图 28：国内新能源汽车动力电池产量需求预测（ GWh） . 15 图 29：国内新能源动力电池需求及产能（ GWh） . 16 图 30： 2017 年动力电池厂商的产能利用率 . 16 图 31：动力电池企业数量逐年减少 . 17 图 32：动力锂电池行业集中度稳步上升 . 17 图 33： 2017 年动力电池市场份额情况 . 18 图 34：全球主要动力电池企业出货量（ GWh） . 19 图 35：全球主要动力电池企业产能规划对比（ GWh） . 19 图 36：锂电池生产工艺流程 . 20 图 37：锂电设备应用环节价值占比 . 21 图 38：锂电池生产工艺环节价值占比 . 21 图 39：根据新能源车预测 2018-2025 年锂电设备市场规模（亿元） . 24 图 40：主要上市公司锂电设备业务总收入及同比增速 . 28 图 41：锂电设备上市公司总归母净利润及同比增速 . 28 图 42： 2017 要上市公司锂电设备业务收入及同比增速 . 28 图 43： 2018H1 上市公司锂电设备业务收入及同比增速 . 28 图 44： 2017 年锂电设备上市公司归母净利润及同比增速 . 28 图 45： 2018H1 锂电设备上市公司归 母净利润及同比增速 . 28 图 46： 公司 2018H1 销售收入主要来自锂电池设备 . 30 图 47： 公司锂电池设备占比不断提高 . 30 图 48：先导智能 2018 年前三季度营业收入同比增长 157% . 30 图 49：先导智能 2018 年前三季度业绩同比增长 96% . 30 图 50： 先导智能 2018Q1-Q3 盈利能力略有下滑 . 31 图 51： 先导智能 2018Q1-Q3 费用率稳中有降 . 31 图 52： 赢合科技收入主要来自锂电池设备 . 32 图 53： 赢合科技 锂电设备营收结构 . 32 图 54：赢合科技 2018 年前三季度营业收入同比增长 15% . 32 图 55：赢合科技 2018 年前三季度业绩同比增长 48% . 32 图 56：赢合科技毛利率和净利率保持稳定 . 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 57：赢合科技管理费用率保持稳定 . 33 表 1：新能源汽车 国家重点政策梳理 . 7 表 2 ： 2020 年动力电池需求预计约 115GWh . 14 表 3：国内 锂电池企业扩张产能规划 . 16 表 4：国内主流动力电池厂商配套格局 . 17 表 5： 汽车动力电池行业规范条件 新旧版本对比 . 18 表 6：全球主流动力电池厂商配套格局 . 19 表 7：锂电池生产工艺及设备概览 . 21 表 8： 2017 年 锂电池生产线单 GWh 设备投资额 . 22 表 9：锂电设备空间测算（根据规划产能） . 22 表 10：锂电设备各段设备市场空间测算 . 22 表 11：锂电设备空间测算（悲观预测） . 23 表 12：锂电设备空间测算（中性预测） . 24 表 13：锂电设备空间测算（乐观预测） . 24 表 14：海外主要锂电池设备商概况 . 25 表 15：锂电设备各环节主要设备商 . 26 表 16： 2017 年国内主要锂电设备公司概况 . 27 表 17： 锂电设备行业并购事件 . 27 表 18：先导智能主要产品及用途 . 29 表 19：赢合科技主要产品及用途 . 31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 新能源汽车 ： 2.0 时代到来 ， 一线厂商成长更快 2018 年新能源车 与传统车冰火两重天 传统燃油汽车销售遇冷，自 2018 年中以来销量大幅下滑。 根据中汽协数据，2018 年共销售汽车 2808.06 万辆 ，同比下滑 2.76%， 呈现加速下滑之势。按单月销量来看，汽车行业从 7 月份至今 出现 同比负增长， 全年 汽车 销量 近 20 年来首次为负 ，增速创近年来最低 。 图 1： 中国 汽车 历年 销量 及同比增速 图 2：中国汽车 销量（万辆）自 2018 年 6 月大幅下滑 资料来源：中汽协 ，国信证券经济研究所整理 资料来源：中汽协 ，国信证券经济研究所整理 注：柱形图为月度销量，折线图为 月度销量同比增速。 新能源车销售火爆， 2018 年同比增长 62%。 在汽车行业整体承压的情况下新能源汽车成为行业的增长亮点， 根据中汽协数据， 2018 年 国内新能源汽车销量达 125.62 万辆 ，同比增长 61.67%，其中新能源乘用车 105.30 万辆，同比增长 82.18%，即使在下半年整体增速有所回落的情况下，单月同比增速始终保持在 65%以上，新能源乘用车已成为新能源汽车高速增长的主要贡献者 。 图 3： 中国 新能源 汽车 历年 销量 及同比增速 图 4：中国新能源汽车 2018 年月度销量（ 万 辆） 火爆 资料来源：中汽协 ，国信证券经济研究所整理 资料来源：中汽协 ，国信证券经济研究所整理 注：柱形图为月度销量，折线图为月度销量同比增速。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 5： 中国 新能源 乘用车 历年 销量 及同比增速 图 6：中国新能源 乘用 车 2018 年月度销量（ 万 辆） 火爆 资料来源：中汽协 ，国信证券经济研究所整理 资料来源：中汽协 ，国信证券经济研究所整理 注：柱形图为月度销量，折线图为 月度销量同比增速。 新能源车 2.0 时代：渗透率非线性攀升、产品结构升级、龙头公司迎来经营拐点 新能源车 1.0 时代：政策驱动 行业 高速发展 回顾新能源 车的 发展 历史， 我国新能源汽车行业的快速发展与国家的政策支持密不可分， 通过 高额补贴 +规定政府机关购买比例逐年提高 +新能源车型免征 车船税 /车辆 购置税 +一线城市牌照优惠等政策， 刺激行业爆发式增长 。在 补贴政策支持下，国内新能源汽车销量从 2014 年的 7.5 万辆快速 增长到 2018 年的125.6 万辆 ， 年复合增速高达 102%。 图 7： 国内 新能源汽车 历年政策 资料来源 :中汽协、工信部，国信证券经济研究所整理 新能源补贴退坡 +双积分落地使补贴政策 从增量补贴转向结构性补贴 ，引导技术升级， 倒逼新能源汽车市场化。 补贴退坡政策 引导技术提升，让行业逐步摆脱对高额补贴的依赖，推动新能源车结构向中高端车型升级。 2013 年，国家在推广新能源汽车的稳健中 明确提出了补助范围、对象以及标准 ，并考虑规模效应、技术进步确定 2014/2015 年补助逐步退坡的政策； 2014 年， 适当降低补贴退坡幅度， 2014 和 2015 年度的补助标准从原来较 2013 年下降 10%和 20%调整为 5%和 10%； 2015 年， 补贴进一步退坡 ， 明确 2016 年补贴标准，以 2016 年为基准， 2017-2018 年下降 20%，请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 2019-2020 年下降 40%； 2016 年， 增加 了 整车能耗要求，提高整车续驶里程门槛要求，同时对新能源汽车所采用的动力电池提出了明确的要求。此外，补贴再退坡，要求地方财政补贴不得超过中 央财政单车补贴额的 50%， 除燃料电池汽车外 的 各类车型 2019 年至 2020 年中央及地方补贴标准和上限 在现行标准基础上退坡 20%； 2017/2018 年，补贴政策进行了优化调整，引导进一步向更高续航里程 /能量密度倾斜。 表 1： 新能源汽车 国家重点政策梳理 时间 政策 相关主要 内容 及意义 2009.01 关于开展节能与新能源汽车 示范推广试点工作的通知 在北京等 13 个城市展开节能与新能源车示范推广工作，主要选择公交、出租等公共服务领域进行试点，并给予专项补助。 2009.03 汽车产业调整和振兴规划 首次提出新能源汽车发展目标 ，推动纯电动汽车、充电式混合动力汽车及其关键零部件的产业化。 2010.05 关于开展私人购买新能源汽车补贴试点的通知 将试点城市从 13 个扩大到 20 个，选择上海等 5 个城市对私人购买节能与新能源汽车给予补贴试点。 2012.03 关于节约能源使用新能源车船车船税政策的通知 车船税法及其实施条例于 2012 年 1 月 1 日起执行，对节 约能源的车船，减半征收车船税，对使用新能源的车船，免征车船税。 2012.06 节能与新能源汽车发展规划（ 20122020 年） 产能目标： 到 2015 年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车累计产销量力争达到 50 万辆；到 2020 年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车生产能力达 200 万辆、累计产销量超过 500 万辆。 2012.08 关于扩大混合动力城市公交客车示范推广范围有关工作的通知 将混合动力公交客车（包括插电式混合动力客车）推广范围从原来的 25 城扩大到全国所有城市。 2013.09 继续开展新能源汽车推广应用工作的通知 明确提出了 新能源车的 补助范围、对象以及 2013 年补贴 标准 ， 并考虑规模效应、技术进步等因素 2014/2015 年 补贴将逐年退坡 。 2014.01 关于进一步做好新能源汽车推广应用工作的通知 2014 年 1 月 1 日起， 补贴退坡幅度减半 ： 2014 和 2015 年度 的 补助标准从原来较 2013 年下降 10%和 20%调整为 5%和 10%。 2014.06 政府机关及公共机构购买新能源汽车实施方案 备案范围的新能源汽车推广应用城市的政府机关及公共机构购买的新能源汽车占当年配备更新总量的比例不低于 30%，以后逐年提高。其他政府机关及公共机构， 2014 年购买 的新能源汽车占当年配备更新总量的比例不低于 10%， 2015 年不低于 20%， 2016 年不低于30%，以后逐年提高。 2014.07 关于加快新能源汽车推广应用的指导意见 免征新能源汽车车辆购置税方案 ，对纯电动汽车、插电式混合动力汽车和燃料电池汽车从2014 年 9 月 1 日到 2017 年底，免征车辆购置税。 2015.04 关于 2016-2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知 补贴进一步退坡： 明确 2016 年补贴标准，以 2016 年为基准， 2017-2018 年下降 20%，2019-2020 年下降 40%；补助范围技术要求更加严苛， 补贴标准 向更高续航 里程 、跟高能量密度 倾斜。 2015.05 中国制造 2025 国务院颁布，节能与新能源汽车为十大重点发展领域之一。 2016.01 关于开展新能源汽车推广应用核查工作的通知 查骗补拉开序幕，将于近期对新能源汽车推广应用实施情况及财政资金使用管理情况进行专项核查，后引起国务院高度重视。 2016.03 国家“十三五”规划 新能源汽车位于战略新兴产业第二 ，再次强调五年产销量目标 500 万辆。 2016.08 新能源汽车碳配额管理办法（征求意见稿） 核心是生产电动汽车将获得碳排放的奖励指标，生产传统汽车将受到严格控制，超标的企业要去购买碳排放指标否则会得到重罚。目的是推进生态文明建设，加强对汽车温室气体排放的控制和管理，加快发展新能源汽车。 2016.12 关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 增加 整 车能耗要求 ，提高 整车续驶里程门槛要求 ，同时 对新能源汽车所采用的动力电池提出了明确的要求 。此外，补贴 再退坡，要求 地方财政补贴不得超过中央财政单车补贴额的50%；除燃料电池汽车外，各类车型 2019 年至 2020 年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡 20%。 2017.01 新能源汽车生产企业及产品 准入管理规定 新规定从企业设计开发能力、生产能力、产品生产一致性保证能力、售后服务及产品安全保障能力等方面提高了准入门槛 ，并强化了安全监管要求，目的在于有效提高新能源汽车产品质量和安全水平。 2017.02 加快单位内部电动汽车充电基础设施建设 到 2020 年，公共机构新建和既有停车场要规划设不低于 10%，公