要 点 分 析口 径 说明 ： 以中诚信国际口径湖南省 融资 平台债 1 为样本， 本报告对近年来 湖南省平台 债的发行及兑付情况 及相关市场事件进行了梳理 分析。 湖 南省 平台 债 发行 兑付 及 到期 情况 ：1、2018 年以来，受湖南省严控债务和下半年来省内 融资平台公司 在银行间市场新增债券注册和发行停滞的影响， 湖南省 融资平台公司全年净 债券融资规模大幅下降； 分月看， 2018 年湖南 省融资平台债券发行规模 前后呈现 “稳、 紧、 松” 的态势， 发行利率 前后呈现 “高位稳、 快速攀升、 阶段性松” 的态势， 二三季度成为 全年融资平台的融资高压期， 年 底为融资的 “黄金窗口期” ；2、2019 年湖南省长沙市、 株 洲市、 湘潭市 融资平台 到期债券规模排名前三， 分债务主体看 湘潭九华经济建设投资有限 公司、 株洲市国有资产投资控股集团有限公司、 长沙先导投资控股集团有限公司 等企业 的 2019 年到期债券 规模 排名靠前。 2018 年 湖南 省融 资平台 债券 发行情 况 ：1、从 债券角度看，2018 年 湖南省融资平台债券发 行数量和规模同比双降， 债券发行以中长期工具为主， 私募发行仍占多数；2018 年湖南省 融 资 平 台 债 券 发 行 主 要 用 于 偿 还 有 息 债 务 和 补 充 流 动 资 金 ， 占 全 部 债券 募 集 资 金 规 模 的 66% 和 13% ； 关注湖 南 省平台公司转型、 债务到期和再融资的衔接问题。 省本级、 长沙市、 株洲市、常德市、衡阳 市、湘潭市成为发行主 力军；AA + 及以上债项 数量占当年全部债券 发行数量的 58.16% ，债券发行向高等级迁移现象较为突出 。2、从发行主体角度看 ，2018 年发行债券的融资平台数量大幅下降，其中 AA 级主体占 55 家发行 主体的 59% ，而 AA + 及 AAA 级主体虽然数量占比相对不高但发债数量相对较多，融资 更为活跃 ；发债主体中 地级市融资平台占比最高达 62% ， 长沙市、 常德市、 株洲市及湘潭市的融资平台最为活跃； 其中 2018 年首次发债融资平台中湘潭市的 较多且债券发行规模最大，发行较为活跃，其 次为长沙市； 区县中以长沙市区县融资最为活跃 ； 湖南省各地级市之间短期债券平均发行 利率差距较大， 两级分化较严重， 省级和长沙市融资成本较低； 而各地级 市的中长期债券 的平均发行利率差距随期限逐渐缩小， 分化程度在减弱； 2018 年湖南省各信用等级融资平 台的发行利率较 2017 年整体呈上升趋势，且较低等级和公募发行的主体平均发行利率抬 升幅度更大； 利差方面， 分行政层级看， 2018 年省本级平台不同期限债券的发行利差往往 低于各地级市； 发行 中长期债券的地市级融资平台中， 除长沙市融资平台发行的 3 年期债 券的发行利差较低外， 其余各地级市发行的不同期限债券的发行利差均在 300BP 以上， 其 中最大 平均 发行利差为湘潭市融资平台 发行的 3 年期债券。 分主体信用 等级看， 2018 年湖 南省融资平台 债券发行 利差较上年走阔， 其中主体等级 AA 的平台公 司发行的 1 年期债券 利差上升幅度最大，由 2017 年的 159BP 大幅上升至 428BP 。 1本篇统计口径内 的平台债发行主体主要 为以基础设施投融资为主要职能的地方政府融资平台 ， 此外还包括以国有经营性 资 产管理运营 为 主要职能的 地方国有投资控股 类公司及其他适用中诚 信国际基础设施投融资评级方法 的地方国有企业。 2018 年平台债市场回顾之“湖南篇” 分析 政 府与 公共融 资评 级部（ 武汉 基地） 贺文 俊 、杨锐 、 吴亚婷 ccxi 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 2 2018 年 事件 关注 ：政策 方面，2018 年以来，湖南省及部分地市在平台公司转型整合、债 务清查整顿中目标较为严格、 方式相对激进， 且进度安排、 整合方式等在实际执行中难度 较大。在再融资环境趋紧情况下，过大的 整合动作 或将进一步引发平台公司流动性压力， 需防范短期内区域平台公司风险共振、 到期债务压力和再融资的平衡问题。 级别调整方面， 2018 年以来， 湖南省有 5 家平台类企业级别上调， 其中省级平台 2 家、 长沙市下属区县平 台 2 家、常德市 1 家，未出现级别下调情况；级别上调原因集中于区域经济环境的改善、 企业获得的支持力度 加大和区域重要性提高等因素。 2018 年评级公司发布的湖南省 融资平 台公司 相关公告情况看， 涉及高管变更、 债务增幅提示、 担保增幅提示、 股东变更、 资产 重组、 其他 （主要涉及监管处罚、 债券持有人会议等） 等类型， 其中高管变更和 资产重组 类公告相对较多。 发行 方面，2018 年 4 月以来， 融资平台公司违约案例逐渐增多， 债务风 险逐渐暴露， 投资者对湖南省融资平台债券投资的风险偏好趋紧， 湖南省融资平台 4 月以 后取消发行、延迟发行及二次取消发行情况增多。 一、 湖 南省 平台债市场融资 及到期情况 （ 一） 融资 2018 年 以来 ， 受湖 南省 严控 债务和 下半 年 来省内 融 资平台 公司 在银行 间市 场新 增 债券 注 册 和发 行 基本 停滞 的影响 ， 湖南 省 融 资平台 公司 全年 净债券 融资 规模大 幅下 降 ； 分 月看， 2018 年 湖 南 省 融 资 平 台 债 券 发 行 规模 呈 现 “ 稳 、 紧 、 松 ” 的 态 势 ， 发 行 利 率 呈 现 “ 高 位 稳 、 快 速 攀 升 、 阶 段 性 松 ” 的 态 势 ， 二 三 季 度 成 为 全 年 融 资 平 台 的 融 资 高 压 期 ， 年 底 为 融 资 的 “ 黄 金 窗 口期” 。 受职能定位、 业务性质和当地财政情况影响， 融资平台公司再融资的稳定性对其保持现金 流 的 可 持 续 性 至 关 重 要 ， 而 债 券 融 资 作 为 再 融 资 的 重 要 方 式 一 方 面 和 融 资 平 台 公 司 的 资 本 支 出、 债务借新还旧压力直接相关， 同时从资金供给的角度看受政府财政金融政策及目标的影响 较大。 当前阶段， 防控化解重大风险是中央政府的中长期目标， 其中 融资平台公司 积累的最终 需要财政性资金偿还的债务由于规模巨大、 形式多样、 涉及的金融机构众多且难以直接监控而 隐含较大风 险 。2018 年以来湖南 省各级 政府 对于贯彻执 行防范 化解 重大风险的 政策要 求也 较 为深入， 省 级层面 先后 出台了关 于严控 政府 性债务增长 切实防 范债 务风险的若 干意见 （ 湘 发20185 号） 、 湖南 省 财政厅关于实施 PPP 和 政府购买服务负面清单管理的通知 （湘财债管 20187 号） 、 关于征求 关于清理规范政府融资平台公司管理的通知 （代拟稿） 见的函 等文 件，同时地市层面如常德、株洲等地也配套出台了相关方案， 各地市瞄准 “ 去存量、控增量” ， 对隐性债务进行了清查并上报了化债方案， 可以看出 严控融资平台公司债务成为湖南省当前防 范化解政府债 务的重要抓手。 从兑付情况看，20152018 年湖南省各年兑付规模分别为 111.29 亿元、227.16 亿元、393.99 亿元和 581.14 亿元， 其中 2018 年兑付规模同比增长 47.50% 。 而发 行方面 ，2018 年下半 年以来，湖 南省 融 资平 台公司 在银 行间市 场新 增债券注册 和发行 基本 停 滞， 到年底才逐渐松绑放开， 从监管口 收窄了再融资的渠道， 年内发行的大多是原已批额度的 续发， 2018 年城投类企业发行规模仅为 795.64 亿元， 同比下降 39.49% 。 2018 年湖南省城投 企 业兑付增加、发行减少，致使全年净债券融资额降为 214.50 亿元，同比下降 76.73% 。 表 1 ：20142018 年湖南省 发行、兑付及净融资 额规 模统计情况（亿元） 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 3 发行规 模 540.80 845.30 1,752.50 1,314.95 795.64 兑付规 模 27.43 111.29 227.16 392.99 581.14 净融资 额 513.37 734.01 1,525.34 921.96 214.50 资料来源：wind ，中诚信国际整理。 分月看 ，2018 年一季度湖南省 融资平台融资 规模、发行利率相对平稳 ；2018 年 4 月 以后 受监管政策收紧 、 融资 平台非标融资风险暴露及 交易商 协会对湖南平台融资的收紧 影响， 发行 规模开始逐渐下降， 除 八月出现回升外， 410 月期间呈现 发行规模趋势性紧缩；而 11 月之 后， 随着 贸易战及社融不振对经济产生 的不利影响，阶段性稳杠杆、 稳监管现象 出现，包括 10 月 召开 的 国 务 院 常 务 会 议 、 下 发 的 关 于 保 持 基 础 设 施 领 域 补 短 板 力 度 的 指 导 意 见 （ 国 办 发 2018101 号） 及年底 的 中央 经济工作会议，包括 最直接的交易商协会逐渐放松对湖南省 平台 类债券的新增注册 及发行等， 均 大大提振了年底的湖南省 平台债注册和发行 ，11 月和 12 月出 现发行规模大幅 增加而发行利率大幅下降的态势， 年底成为 2018 年湖南省融资平台 融资的 “黄 金 窗口期 ” 。整体看 ，2018 年湖南省融资平台债券 发行规模前后呈现“稳 、紧、松”的态势， 发行利率 前后呈现 “高位 稳、 快速攀升、 阶段性松” 的 态势， 二三季度成为全年融资平台的 融 资 高压期， 年底 为融资的 “黄金窗口期”。 图 1 ：2018 年湖南省融资 平台月发行规模 及平均 发行 利率( （亿元 ，% ） 数据来 源：Wind 资讯 ， 中 诚信国 际整 理 （ 二） 债券到 期压 力 2019 年 湖南 省 长沙 市 、 株洲 市、湘 潭市 融资 平 台到期 债券 规模 排名前 三 ， 分债务 主体 看 湘 潭 九 华 经 济 建 设 投 资 有 限 公 司 、 株 洲 市 国 有 资 产 投 资 控 股 集 团 有 限 公 司 、 长 沙 先 导 投 资 控 股 集团 有限公 司 等 公司 排 名靠 前 。 2019 年湖南省 融资平台公司 到期债券规模约 为 1,120.29 亿元，再考虑到非标债务到期、 后续投资压力， 湖南省融资平台公司 2019 年 依然面临一定的融资压力。 从到期债券分布情况 来看，2019 年长沙市、 株洲市和湘潭市三 市的到期债券规模排湖南省前三位， 三市 2019 年到 期债券规模分别为 297.83 亿元、 240.90 亿元和 141.50 亿元。 湘西土家族自治州和张家界市 2019 年到期债券规模相对较小，分别为 6.6 亿元和 3.6 亿元。分券种来看，湖南省融资平台 2019 年的到期债 券中包 括定 向工具、短 期融资 券（ 含超短券） 、公司 债、 企业债、中 期票据 和资 产 支持证券。 其中， 公司 债和企业债 2019 年到期的规模较大， 分别为 575.80 亿元和 325.06 亿元 ， 短期融资券（含超短券）和资产支持证券到期规模相对较小，分别为 51 亿元和 2.53 亿元。 40.7 57 85.34 81 73 43 40 69.8 25 33.9 98.5 148.4 6.74 6.92 7.01 6.69 6.58 6.67 5.93 6.19 7.13 7.52 6.68 6.84 5.50 6.50 7.50 8.50 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 发行规模 平均发行利率 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 4 图2 ：2019 年湖南省各地级 市到期债券情况 （亿 元） 297.83 240.9 141.5 88.8 72.39 44.9 44.225 42.2 35.36 34 32.14 19.9 15.945 6.6 3.6 0 50 100 150 200 250 300 350资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 图3 ：2019 年湖南省各地级 市不同债券品种到期 情况 （亿元） 103.9 51 575.8 325.06 62 2.53 定向工具 短期融资券（含超短券） 公司债 企业债 中期票据 资产支持证券资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 从 2019 年到期债券 规模 较大的主体来看， 湖南省 2019 年到期债券规模排名前十的融资平 台分别为 湘潭九华经济建设投资有限公司 、 株洲市国有资产投资控股集团有限公司 、 长沙先导 投资控股集团有限公司 、 株洲循环经济投资发展集团有限公司 、 长沙县星城发展集团有限公司 、 湖南湘江新区投资集团有限公司 、 衡阳白沙洲开发建设投资有限公司 、 永州市城市建设投资发 展有限责任 公司 、 株洲 市城市 建设 发展集 团有 限公司 、湖 南天易 集团 有限公司 等。2019 年到 期债券排名前十的融资平台中，株洲市 4 家、长沙市 3 家、湘潭 1 家、衡阳 1 家、永州 1 家。 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 5 表 2 ：湖南省 融资平 台公 司 2019 年 到期债券规模前 十大企业 （亿元） 2发行主体名称 区域 主体信用 等级 2019 年到期规 模 2018 年 3 月末合并口径 总债务 （另有说明除外） 湘潭九 华经 济建 设投 资有 限公司 湘潭市 AA 67.6 295.01 株洲市 国有资 产投 资控股 集团有 限 公司 株洲市 AA +62.5 3220.19 长沙先 导投 资控 股集 团有 限公司 长沙市 AA +48.6 335.81 株洲循 环经 济投 资发 展集 团有限 公 司 株洲市 AA 42.8 137.64 （2017 年 末） 长沙县 星城 发展 集团 有限 公司 长沙市 AA +34.8 101.61 （2018 年 9 月 末） 湖南湘 江新 区投 资集 团有 限公司 长沙市 AA +34.6 86.15 衡阳白 沙洲 开发 建设 投资 有限公 司 衡阳市 AA 32.4 61.20 永州市 城市 建设 投资 发展 有限责 任 公司 永州市 AA 27.3 205.63 株洲市 城市 建设 发展 集团 有限公 司 株洲市 AA +27 238.69 湖南天 易集 团有 限公 司 株洲市 AA 24.38 137.16 资料来源：wind ，中诚信国际整理。 二、2018 年湖南省融资平台 债券发行情况分析 （ 一）2018 年湖 南省融 资平 台债券 发行 情况 2018 年 ，湖 南省 融 资平 台债 券发行 数量 和规模 同比 双 降， 债券 发行以 中长 期 工具 为主 ， 私募 发行 仍占 多数 。 2018 年， 湖南省融资平台共计发行债券 100 只， 发行规模合计 795.64 亿元； 受监管收紧， 融资平台债券发行数量及发行规模较 2017 年 均大幅下降。从债券种类来看，湖南省融资平台 2018 年各券种的发行数量均较 2017 年有所下降， 其中企业债 及资产支持证券的发行数量降幅 较大， 2018 年发行债券中以定向工具和中期票据为主， 占当年所有发行债券的比重分别为 30% 和 25% ， 债券发行依然 以 中长期工具为主。 2该表按发行 主体统计。 3不含子公司 将于 2019 年到期 或回售的 22.7 亿元债券。 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 6 图4 ：2018 年湖南省融资平 台发行债券种类 图5 ：2017 年湖南省融资平 台发行债券种类 30, 30% 11, 11% 18, 18% 16, 16% 25, 25% 定向工具 短期融资券( 含超短融） 公司债 企业债69, 36% 16, 8% 27, 14% 43, 22% 29, 15% 10, 5% 定向工具 短期融资券 公司债 企业债 中期票据 资产支持证券资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 从发行方式 来看， 湖南 省融资平台 2018 年发 行债券 中， 公募与 私募 发行数量分 别为 49 只和 51 只； 私募与公募发行数量均较 2017 年降幅较大， 但私募发行仍占多数。 私募发行方式 相对于公募发行方式监管相对宽松， 发行条件相对简单， 在如今监管环境收紧的条件下， 融资 平台使用私募方式发行债券的数量更占多数。 图6 ：2018 年湖南省融资平 台发行方式情况 图7 ：2017 年湖南省融资平 台发行方式情况 49, 49% 51, 51% 公募 私募87, 45% 107, 55% 公募 私募资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 从发行期限来看，2018 年湖南省融资平台发行的 100 只债券中， 发行期限以中长期为主， 发行期限为 5 年的债券共计 56 只， 占比为 56% 。 此外， 发行期限在 5 年以上的债券 19 只， 占 比为 19% 。总体来看，2018 年湖南省融资平台发行债券仍以中长期限的债券为主，发行期限 在 5 年以上（含 5 年）的债券共计 75 只，占总发行量的 75% ，这符合融资平台业务投入大， 回收期长的特点。 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 7 图8 ：2018 年湖南省融资平 台发行债券期限分布 （年 ） 0 20 40 60 (0,1 (1,3 (3,5 (5,7资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 2018 年 湖南 省融资 平台 债券 发行主要 用于 偿还 有息 债务和 补充 流动资 金 ， 占全部 募集 资 金 规模 的 66%和 13% ； 关注 湖南省 平台 公司转 型、 债务到 期和 再融资 的衔 接问题 。 从募集资金用途来看，2018 年湖南省发行 的 有明确募集资金用途的平台债规模为 560.14 亿元 ， 募集 资金集中于 棚改 项目、 地下管廊、 停车场、 标准厂房、 一 般 基建 项目、 补充流动 资 金和 偿还有息债务 等方面。 其中，募集资金用途为偿还 有息债务和补充流动资金的规模最大， 分别为 367.99 亿元和 70.72 亿元，占比分别为 66% 和 13% 。湖南 省平台公司发 行平台债主要 还是用于归还公司有息债务 和补充流动资金， 从侧面 可以看出， 湖南省融资平台面临较大的到 期债务压力 ， 同时融资平台公司 主要职能仍然以投融资为主， 自身造血能力仍然较弱， 偿 债资 金及 日常 运营资金 对公司 筹资活动依赖较大， 关注 湖南省平台公司转型、 债务到期 和再融资的 衔接问题。 图9 ：2018 年湖南省平台债 募集 资金用途情况 47.8, 8% 2.9, 0% 3.5, 1% 9.6, 2% 57.63, 10% 70.72, 13% 367.99, 66% 棚改项目 地下管廊 停车场 标准厂房 一般基建项目 补充流动资金 偿还有息债务资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 2018 年 省本 级 、 长沙市 、 株 洲市 、 常德 市、衡 阳市 、湘潭 市成为 发行 主力 军 。 从区域分布来看，2018 年湖南省融资平台中，省会长沙市融资平台在发行债券的数量及 发行规模方面均居于首位，共计发行债券 22 只，发行规模合计 201 亿元，发行规模远超过湖 南省其他地级市。 除长沙市外的地级市中， 株洲市融资平台发行债券数量与长沙市持平， 发行 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 8 规模低于长沙市但领先于其他地级市， 合计发行 137.1 亿元。 常德市与衡阳市融资平台在发行 债券数量及发行规模在地级市中仅低于株洲市， 发行债券数量均为 11 只， 发行规模分别为 93.5 亿和 93.0 亿元。此外，娄底市及湘西土家族自治州的融资平台 2018 年均未发行债券。 表 3 ：2018 年湖南省融资 平台 发行债券区域分 布情 况 区域 发行债券数量 （支） 发行债券数量占比 发行债券规模 （亿元） 发行债券规模占比 长沙市 22 22.00% 201 25.26% 株洲市 22 22.00% 137.1 17.23% 常德市 11 11.00% 93.5 11.75% 衡阳市 11 11.00% 93 11.69% 省本级 5 5.00% 77 9.68% 湘潭市 8 8.00% 60.3 7.58% 邵阳市 5 5.00% 29 3.64% 岳阳市 5 5.00% 28.34 3.56% 郴州市 3 3.00% 20.4 2.56% 永州市 3 3.00% 19 2.39% 益阳市 3 3.00% 17 2.14% 怀化市 1 1.00% 10 1.26% 张家界 市 1 1.00% 10 1.26% 娄底市 - 0.00% - 0.00% 湘西土 家族 自治 州 - 0.00% - 0.00% 合计 100 - 795.64 - 资料来源：wind ，中诚信国际整理 。 2018 年 ，AA + 及以 上 债项 数量 占当年 全部 债券发 行数 量的 58.16% ， 债 券发 行 向高 等级 迁 移 现象 较为突 出。 从债项等级分布 4 来看， 2018 年湖南省融资平台发行的 100 只债券中， 定向工具 30 只、 超 短期融资券 5 只以及以私募方式发行的公司债 13 只无债项等级。 在 98 只债券 （2 只债券无债 项及主体等级信息） 中， 发行时债项等级全部在 AA 级及以上， 其中 债项等级为 AA + 和 AA 的 债券数量分别为 48 只和 41 只，占比分别为 49% 和 42% ，债项等级 AAA 的债券数量为 9 只， 债券 发行 向高等级迁移现象突出 。债券等级主要集中于 AA 及 AA + 。在 98 只债券的最新债项 等级中，债项等级为 AA + 和 AAA 的债券数量分别为 45 只和 12 只 ，合计占比 58.16% ， 有 3 只债券的债项等级在 2018 年进行了调升 5 。相对于 2017 年，湖南省融资平台发行 债券的债项 等级呈现向高信用等级迁移的趋势， 2017 年债项等级为 AA 的债券数 量占比较大为 67% ， 2018 年债项等级为 AA 的债 券数量大幅下降， 占比也大幅下降至 42% ； 同时， 债项等级为 AA + 的债 券数量占比从 27% 大幅上升至 49% 。 4统计分析时 ，无债项等级的债券和短期融资券均以主体等级 作为 债项等级。 5由于担保方 主体级别上调，嘉禾铸都发展集团有限公司、邵阳赛双清建设投资经营集团有限公司、韶山高新建设投资有限 公司 三家主体发行的债券级别随之上调。 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 9 图10：2018 年湖南省融资 平台发行债券发行时 债 项等级情况 图11 ：2017 年湖南省融资 平台发行债券发行时 债 项等级情况 41, 42% 48, 49% 9, 9% AA AA- AA+ AAA125, 67% 50, 27% 12, 6% AA AA- AA+ AAA资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 （ 二）2018 年湖 南身融 资平 台 发行 主体 情况 2018 年 发行 债券 的融资 平台 数量大 幅下 降， 其 中 AA 级主体 占 55 家 发行 主体的 59%，而 AA + 及 AAA 级主体 虽然 数量 占比相对 不 高但发 债数 量相对 较多 ， 融资 更为 活跃 。 从发行主体信用等级来看，2018 年湖南省发行债券的 融资平台共计 55 家， 其中 4 家发行 私募债券，无主体等级信息 ；相比于 2017 年 81 家发行主体，2018 年湖南省发行债券的主体 数量 大幅 下降。 在有公开等 级的 51 家主体中， 信用等级为 AA 的发行主体数量 仍然最多为 30 家，占总体比重的 59% ， 但占比较 2017 年有所下降 。信用等级为 AAA 的发行主体数量为 2 家，占 比 4% ， 在数量上与 2017 年保持一致，占比略有 提高；AA + 级发行 主体为 15 家，占比 29% ， 在数量及占比上均较 2017 年大幅提升。 2018 年， 湖南省发行 债券的主体信用等级以 AA 及 AA + 居多 ，AAA 数量 最少， 结合 2017 年发行主体等级及 上述债项级别 来看，AA + 以上主体 在 2018 年 发行活跃度 高于 AA 级主体， 一定 程度上反映出高等级主体 债券 融资的活力更高。 发债 主 体中 地 级市 融资平 台 占 比最高 达 62% ， 长沙 市、常 德市 、株洲 市及 湘潭市 的融 资 平 台最 为 活跃 ； 其 中 2018 年 首次 发债 融资平台 中 湘 潭市 的 较多 且债券 发行 规模最 大， 发 行较 为 活跃 ，其次 为长 沙市 ； 区县 中以长 沙市 区县融 资最为 活跃 。 从发行主 体行政层 级分 布来看，2018 年湖南 省发债的 融资平台 以地 级市平台 为主，数量 为 34 家，占总体的比重为 62% ，其次是区县级融 资平台，省会城市长沙市的融资平台数量与 区县级融资平台数量接近，长沙市区县融资 最为活跃 。 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 10 图12：2018 年湖南省债券 发行主体等级分布 图13：2017 年湖南省债券 发行主 体等级分布 30, 59% 4, 8% 15, 29% 2, 4% AA AA- AA+ AAA11, 14% 59, 73% 9, 11% 2, 2% AA- AA AA+ AAA资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 图 14：2018 年湖南省债券 发行主体行政层级 3, 5% 8, 15% 34, 62% 10, 18% 省本级 省会（单列市） 地级市 区县级资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 具体看 ，长 沙市、 常德 市、株洲市 及湘潭 市的 融资平台相 对活跃 ，2018 年发行债 券的主 体数量分别为 11 家、8 家、6 家和 6 家， 其余地级市的融资平台相对不活跃， 其中娄底市 及湘 西土家族自治州的融资平台 2018 年均未发行 债券。从主体等级分布来看，高等级主体全部集 中在湖南省省本级、 省会城市长沙市以及岳阳市、 常德市和株洲市等经济实力排名靠前的地级 市中， 其中信用等级为 AAA 的发行主体只有 2 家， 分别为省本级和长沙市各一家， 湖南省经 济实力排名靠后的地级市中的融资平台等级全部为 AA。 总体来看， 2018 年湖南省发行债券的 融资主体的信用等级以 AA 为主，AA + 数量 其次， 高等级 AAA 和 低等级 AA - 的主体数量 较少。 表 4 ：2018 年各地级市发 行主体的数量及主体 等级 情况 AAA AA +AA AA -合计 省本级 1 2 - - 3 长沙市 1 5 5 - 11 株洲市 - 3 2 1 6 湘潭市 - - 5 1 6 郴州市 - - 2 1 3 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 11 常德市 - 3 4 1 8 衡阳市 - 1 2 - 3 岳阳市 - 1 1 - 2 邵阳市 - - 3 - 3 怀化市 - - 1 - 1 永州市 - - 2 - 2 益阳市 - - 2 - 2 娄底市 - - - - - 张家界市 - - 1 - 1 湘西土家 族自治 州 - - - - - 合计 2 15 30 4 51 资 料来源：wind ，中诚信国际整理 。 从首次发行主体来看，2018 年发行债券的 55 家湖南省融资平台中， 有 9 家融资平台系第 一次发行债券， 共计发行债券 12 只， 发行规模共计 85.5 亿元； 其中企业债 9 只， 占比为 75% ， 公司债 2 只，占比为 17% ，定向工具 1 只。 从地域分布来看，湘潭市 2018 年首次发行债 券的 主体数量最多 ， 为 4 家，合计发行债券 5 只，发行规模为 34.8 亿元；其 中长沙市、邵阳市 、 株洲市、 常德市及省本级各有 1 家融资平台在 2018 年首次发行债券。 总体 来看， 湘潭市 2018 年 首次发债 融资 平台较多 且债券发行规模最大，发行 较为活跃，其次为长沙市。 图15：2018 年湖南省首次 发行债券券种分布 资料来 源：wind ，中 诚信 国际整 理 表 5: 各地级市融资平 台 2018 年首次发行债券情况（ 单位：亿元） 主体数量 债券只数 发行规模 长沙市 1 2 25.00 湘潭市 4 5 34.8 邵阳市 1 2 10.00 省本级 1 1 7.00 常德市 1 1 5.00 株洲市 1 1 3.70 合计 9 12 85.5 中 诚 信 国 际 地 方 债研究 12 资料来源：wind ，中诚信国际整理。 湖 南 省 各 地 级 市 之 间 短 期 债券 平 均 发 行 利 率 差 距 较 大 ， 两 级 分 化 较 严 重 ， 省级 和 长 沙 市 融 资 成 本 较 低 ； 而 各 地 级 市 的 中 长 期 债 券 的 平 均 发 行 利 率 差 距 随 期限 逐 渐 缩 小 ， 分 化 程 度 在 减弱 。 从利率分布来看，2018 年湖南省融资平台发行的 100 只债券中，债券期限为 1 年、3 年、 5 年和 7 年的平均发行利率分别为 5.47% 、6.50% 、6.87% 和 7.43% 。 从各区域来看，2018 年湖 南省融资平台中只有长沙、 株洲、 常德和衡阳发行了 1 年期限的债券， 其中以长沙市的平均发 行利率最低为 4.14% ， 远低于平均水平， 株洲市的平均发行利率最高为 5.98% ； 对于 3 年期限 的债券， 以湘潭市的平均发行利率最高为 8.50% ， 远高于 3 年期限债券的平均发行利率， 而省 本级和长沙市的平均发行利率较低，分别为 5.18% 和 5.93% ，远低于 平均发行利率，3 年期债 券的平均发行利率在湖南省各地级市之间相差较大， 两级分化较严重； 对 5 年期限的债券， 湖 南省融资平台的平均发行利率为 6.89% ， 省本级融资平台的平均发行利率最低为 5.40% ， 邵阳 市的平均发行利率最高为 8.00% ， 其余地级市的平均发行利率相差均在 100bp 以内； 对于 7 年 期限的债券， 湖南省融资平台发行利率为 7.43% ， 其中湘潭市和常德市的平均发行利率最高为 7.83% ，益阳市的平均发行利率 最低为 6.43% ，整体而言各地级市 7 年期限债券的发行利率差 距不大。 总体来看， 对于 1 年期债券， 湖南省各地级市之间平均发行利率差距较大， 两级分化 较严重； 而随着债券期限的增加， 各地级市的中长期债券的平均发行利率差距在逐渐缩小， 分 化程度在减弱。 表 6 ：各地级市不同 期限 债券的发行利率情况 （单 位：% ） 1 年 3 年 5 年 7 年 省本级 - 5.18 5.40 - 长沙市 4.14 5.93 6.52 6.98 株洲市 5.98 6.90 7.33 7.17 常德市 5.30 6.42 7.08 7.83 衡阳市 5.40 6.97 6.33 - 湘潭市 - 8.50 7.55 7.83 邵阳市 - - 8.00 7.67 岳阳市 - - 7.76 - 郴州市 - - 7.50 7.50 永州市 - - 7.27 - 益阳市 - - 6.30 6.43 怀化市 - - - 7.50 张家界市 - - 6.49 - 娄底市 - - - - 湘西土家 族自治 州 - - - - 整体情况 5.47 6.50 6.87 7.43 注：1、在 选取债券样本时， 只选取发行期限分别为 1 年、3 年、5 年、7 年的债券；2 、 在 计算各区域各期限债券的发行利率 时，以平均利率作为指标。 资料来源：wind ，中诚信国际整理。 2018 年 湖南 省各 信用等 级融 资平台 的发 行利率 较 2017 年 整体 呈上升 趋势 ， 且 较低 等级和