2019年造纸行业投资策略分析报告,2018.11.28,目录,1. 本轮造纸回顾：供需双困后的行业复苏2. 2019年造纸展望：供需皆有新变化,3. 分纸种讨论：铜版/双胶/白卡/生活/箱板瓦楞4. 投资建议及关注标的,本轮造纸回顾：,供需双困后的行业复苏,3,2003-02,2003-09,2004-04,2004-11,2005-06,2006-01,2006-08,2007-03,2007-10,2008-05,2008-12,2009-07,2010-02,2010-09,2011-04,2011-11,2012-06,2013-01,2013-08,2014-03,2014-10,2015-05,2015-12,2016-07,2017-02,2017-09,2018-04,1.1 造纸行业回顾 造纸行业回顾：供需格局是影响造纸行业周期的核心因素,(50)(100),500,150100,200,%,金融危机，需求急剧下滑；纸厂库存高位D造纸企业利润总额累计YoY,09年造纸行业新建产能释放S,造纸行业持续产能过剩S>D,新产能建设持续放缓，存量产能因环保及供给侧改革淘汰S ,未有新建产能需求明显好转；经销商开始补库存D,供给侧改革红利逐步释放完毕，利润增速回归常态,需求驱动,供给驱动,2006-02,2006-08,2007-02,2007-08,2008-02,2008-08,2009-02,2009-08,2010-02,2010-08,2011-02,2011-08,2012-02,2012-08,2013-02,2013-08,2014-02,2014-08,2015-02,2015-08,2016-02,2016-08,2017-02,2017-08,1.2 本轮造纸周期回顾：2011-2015年供需双困，周期底部 2011-2015年：四万亿投资后，“供需双困”行情持续,四万亿投资大量新增产能投放，造纸固定资产投资滞后期约12-18个月，四万亿投资完成后，造纸新增产能集中投放，大幅增加国内造纸供给国内需求不振：“十二五”期间年均增长率仅为2.4%，较“十一五”期间的9.1%低6.7个百分点，年均消费增长量由“十一五”649万吨降至“十二五”236万吨，降低63.6%,行业需求增速明显放缓,15%10%5%0%-5%,20%,纸及纸板产量YoY,纸及纸板消费量YoY,3020100(10)(20),3,0002,5002,0001,5001,0005000,固定资产投资额完成累计值,YoY,前期产能释放，过剩产能需长时间消化3,500 亿元,% 40,1.2 本轮造纸周期回顾：2011-2015年供需双困，周期底部 供给：行业持续性盈利低点，产能主动收缩+被动淘汰,-10%-15%,-5%,主动收缩：龙头企业主动减少投资，小型企业缺乏经济效益主动退出。企业ROE 2010年见顶，直到2015年行业筑底复苏后逐渐好转被动淘汰：2011-2015年主要纸品产能利用率处低位，如双胶纸、双铜纸等，存量中小产能在行业景气度底部退出行业纸企ROE 2011-201515年持续底部30%25%20%15%10%5%0%,2006,2007 2008,2009 2010,2011 2012,2013,2014,2015,2016,2017,太阳纸业,山鹰纸业,晨鸣纸业,景兴纸业,博汇纸业,华泰股份,1.2 本轮造纸周期回顾：2011-2015年周期底部，投资意愿降低 上市公司视角：固定资产扩张速度明显减慢,2009年-2011年造纸行业上市公司固定资产增速大幅提升，产能扩张2012年行业进入出清周期，行业上市公司固定资产增速大幅放缓，均在4%以下2012-2016年上市企业购置固定资产等的现金流出额明显较低,上市公司固定资产增速在2012-2016年放缓,注1：为保证数据可追溯性，选取了上市时间长的晨鸣纸业、太阳纸业、山鹰纸业、博汇纸业、华泰股份、景兴纸业作为标的 ，下同注2：2013年原安徽山鹰纸业与吉安集团资产重组,上市公司投资性支出在2012-2016年放缓,15%10%5%0%,25%20%,7006005004003002001000,上市纸企固定资产,上市纸企在建工程,在建工程与固定资产合计增速,1,000 亿元900800,40200,1401201008060,造纸上市企业购置固定资产支出,亿元,未涂布印刷书写纸,新闻纸,白纸板,生活用纸,包装用纸,箱纸板,涂布纸,瓦楞原纸,特种,其他,1.3 2016年起的复苏：事件催化供给端收缩 供给存量：事件催化，大企业产能协同性好，中小淘汰,G20/雾霾/环保督查等事件催化区域性产能抑制。G20华东纸企停产减排，订单向山东和广东转移；华北雾霾致河北等地区纸企大面积停产；2016年10月起环保部组织10个督察组对20省督察，造纸行业亦为重点考察行业之一集中度高的纸种避免恶性竞争的协同性更好，纸价涨幅明显高于其他纸种。多年的行业苦日子使大型纸企在行业产能释放平缓期和环保督导等预期下，形成合力进行产能管理和发货控,制,2017年各纸种生产量和消费量,需求量,生产量,3,000 万吨2,5002,0001,5001,0005000,1.3 2016年起的复苏：上市纸企利润大幅增加 上市公司视角：2016-2017年上市公司利润实现大幅增加,注：晨鸣纸业净利润已经剥离融资租赁业务,(20),2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,晨鸣纸业,华泰股份,太阳纸业,博汇纸业,景兴纸业,山鹰纸业,上市造纸企业2016年起实现高速增长2017年六家上市纸企实现归母净利合计为91.51亿元，为2015年的6.6倍上市公司归母净利在2016年-2017年大幅增加100 亿元806040200,2011-02,2011-06,2011-10,2012-02,2012-06,2012-10,2013-02,2013-06,2013-10,2014-02,2014-06,2014-10,2015-02,2015-06,2015-10,2016-02,2016-06,2016-10,2017-02,2017-06,2017-10,2018-02,2018-06,2011-02,2011-06,2011-10,2012-02,2012-06,2012-10,2013-02,2013-06,2013-10,2014-02,2014-06,2014-10,2015-02,2015-06,2015-10,2016-02,2016-06,2016-10,2017-02,2017-06,2017-10,2018-02,2018-06,1.4 财务角度看造纸周期：行业层面 2016年以来的涨价潮持续至17年末，推动全行业收入和利润增长提速 2017年造纸行业实现收入15203亿元，同比增长13.6%；利润总额1029亿元，同比增长36.2%，利润增速达到历史高点 2018年以来造纸行业利润增速明显回落，2018年1-9月利润增速降至10.0%,造纸行业收入累积值和增速,造纸行业利润累积值和增速,80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%,造纸及纸制品业利润总额累计值,累计同比,1,200 亿元1,0008006004002000,30%25%20%15%10%5%0%,造纸及纸制品业主营业务收入累计值,累计同比,16,000亿元14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000,1Q06,4Q06,3Q07,2Q08,4Q09,2Q11,4Q12,2Q14,4Q15,3Q16,2Q17,1Q18,1Q09,3Q10,1Q12,3Q13,1Q15,1Q04,4Q04,3Q05,2Q06,1Q07,4Q07,3Q08,2Q09,1Q10,4Q10,3Q11,2Q12,1Q13,4Q13,3Q14,2Q15,1Q16,4Q16,3Q17,2Q18,1.5 企业层面：盈利水平2017年达到高点后，2018年回落 毛利率=吨毛利/吨售价，反映纸企扣除原材料、人工、折旧、能源等后的盈利能力 净利率=吨净利/吨售价，反映纸企扣除所有成本、费用、税负后的盈利能力 从上市纸企角度看，受益行业景气度提升、纸价不断上涨，纸厂毛利率与净利率2016年起显著提升，盈利能力逐渐恢复，但2018年起逐步回落,纸企单季度毛利率变化趋势,纸企单季度净利率变化趋势,30%25%20%15%,太阳纸业,山鹰纸业,-10%,10%0%5%-5%,20%15%10%5%,晨鸣纸业,太阳纸业,山鹰纸业,-6%,晨鸣纸业,太阳纸业,山鹰纸业,1.5 企业层面：盈利水平2017年达到高点后，2018年回落 ROE（净资产收益率）反映企业单位净资产的盈利能力 2018年高位回落：重点上市造纸企业ROE指标同样在2017年达到历史高点后，2018年起逐季回落纸企单季度ROE变化趋势12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%,2018年及展望：供需皆有新变化,13,2012-10,2013-02,2013-06,2013-10,2014-02,2014-06,2014-10,2015-02,2015-06,2011-02,2011-06,2011-10,2012-02,2012-06,2015-10,2016-02,2016-06,2016-10,2017-02,2017-06,2017-10,2018-02,2018-06,2018-10,20100(10)(20),2,5002,0001,5001,0005000,3,5003,000,固定资产投资完成额-累计值,YoY,亿元,% 4030,2.1 供给新变化：新增产能投资放量 供给：造纸行业在经历2016-2017年行业红利后，进入新一轮产能投放新的周期。2018年1-9月造纸行业固定资产投资增速5.8%，其中上半年持续保持两位数增长行业固定资产投资18年起明显回升,2.1 供给新变化：新增产能投资放量 供给增量：固定资产投资增速再次回升,-10%,-5%,20%15%10%5%0%,非涂布文化纸,铜版纸,新闻纸,白板+白卡,箱板+瓦楞,20112012201320142015,20162017,2018E,文化纸：晨鸣纸业100万吨（2018）白卡纸：博汇纸业100200万吨（2019-2020）；箱 板 瓦 楞 纸：山鹰纸业220万吨（2019-2020）、玖龙纸业300万吨（2018-2019）、太阳纸业80万吨（2018）、荣成65万吨（2019）等1000余万吨2018年起部分纸种净新增产能再次增加30%25%2010,2.1 海外供给：关注成品纸进口的影响 2017年各主要纸种进口量占国内消费量比不超过7.5% 2017年价格涨幅较大的箱板瓦楞纸进口数量大幅提升，对国内供给形成短期冲击。2016年瓦楞纸进口量（8万吨）占消费量比为0.4%，2017年来自亚洲周边国家的原纸进口量大幅增加，全年总进口量增长至65万吨，其中在国内瓦楞纸价高点的Q4单季度进口量达到31万吨，受此影响国内纸价同期回落 人民币贬值情况下，成品纸进口影响或将减弱,2016年以来瓦楞纸进口量变化,2016年以来箱板纸进口量变化,2008-01,2008-06,2008-11,2009-04,2009-09,2010-02,2010-07,2010-12,2011-05,2011-10,2012-03,2012-08,2013-01,2013-06,2013-11,2014-04,2014-09,2015-02,2015-07,2015-12,2016-05,2016-10,2017-03,2017-08,2018-01,2018-06,2.2 需求端：2018年旺季需求不旺 需求内外交困：预期外中美贸易战带来不确定性，社零额增速有所放缓,外：我国成品纸直接出口较少，但随商品包装出口占比较高，中美贸易战影响下，下游出口预期受影响，包装采购意愿降低内：国内消费低迷，2018年4-9月国内社零额增持持续低于10%，包装订单也受到影响2018年国内社零额增速持续保持个位数增长25%20%15%10%5%0%社会消费品零售总额:当月同比,2005-01,2005-08,2006-03,2006-10,2007-05,2007-12,2008-07,2009-02,2009-09,2010-04,2010-11,2011-06,2012-01,2012-08,2013-03,2013-10,2014-05,2014-12,2015-07,2016-02,2016-09,2017-04,2017-11,2018-06,2.2 需求端：2018年旺季需求不旺 产量增长乏力，2018年1-9月机制纸及纸板累计产量8866.40万吨，同比下滑1.1%，其中6-9月连续四月同比下滑造纸行业产量增长乏力,40%30%20%10%0%-10%-20%,50%,1,0008006004002000,1,200,机制纸及纸板当月产量,同比增速,万吨,3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%,2013,2014,2015,2016,2017,2018E 2019E,未涂布机械浆纸 -3.0%涂布机械浆纸 -3.5%,30 百万吨2520151050,2.2 需求端：文化纸基本稳定，包装纸长期增长 文化纸需求整体稳定,受电子读物、电子办公冲击影响，文化纸整体需求平稳受新媒体爆发增长冲击，新闻纸整体需求预计仍将不断下行未涂布文化纸整体仍有小幅增长；涂布文化纸需求将逐步减少,文化纸需求整体稳定,未涂布化学浆纸 1.6%涂布化学浆纸 -0.4%新闻纸 -6.1%注：备注数字为2018-2019平均增长率，预测值为RISI预测,0%-2%-4%,8%6%,10%,20100,4%302%,5040,2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E2019E,箱板瓦楞纸需求,YoY,60 百万吨,白卡纸需求增速短期承压,2.2 需求端：文化纸基本稳定，包装纸长期增长 包装用纸需求增速与宏观经济密切相关 包装纸长期看整体增长，短期受中美贸易战及国内社零额增速放缓影响有所承压箱板瓦楞纸需求短期略有下滑,0%,8%7%6%5%4%3%2%1%,0,87654321,2012,2013,2014,2015,2016,2017 2018E 2019E,白卡纸需求,白卡纸需求YoY,百万吨,长期看包装纸行业需求仍将持续增长,注：预测值为RISI预测,2.3 纤维原料：分析原材料价格需在全球的供求环境下进行中国需求成为全球商品浆市场最大驱动力废纸进口政策成废纸价格主要影响因素运输费用,需求：全球纸厂新增产能及开工情况,纸浆/废纸价格主要纸浆国货币兑人民币汇率,纸浆：天气、浆厂开工情况、新建纸浆产能废纸：外废进口政策、国内废纸回收率,2018年1月2018年3月2018年5月2018年6月2018年11月,混合废纸禁止进入中国，2017年进口外废2572万吨其中混合废纸约500万吨5万吨产能以下及贸易商进口外废指标取消进口废纸含杂率要求在0.5%以下正式施行。（之前标准为1.5%，国际标准为1%）来源国为美国的废纸需要100%开箱、100掏箱检查。（国内进口废纸中约50%来自美国，美国抽检率100%大幅提升退运率、降低美国废纸入关速度） 2020年底全面禁止废纸2018年共获批外废1815万吨,2.3.1 废纸政策：外废政策收紧是趋势，但是收紧幅度仍具不确定性 2018外废政策及未来展望：截止第24批外废获批外废总配额1815万吨，超出市场年初的预期；市场对未来外废政策收紧幅度持分歧态度2018年多项外废正式落地,2011-01,2011-05,2011-09,2012-01,2012-05,2012-09,2013-01,2013-05,2013-09,2014-01,2014-05,2014-09,2015-01,2015-05,2015-09,2016-01,2016-05,2016-09,2017-01,2017-05,2017-09,2018-01,2018-05,2018-09,2018年外废进口量明显收缩,废纸进口量,350 万吨300250200150100500,2.3.2 废纸供给：海外废纸缺口难以弥补，外废配额向大厂集中 2018年1-9月外废进口量下滑47% 供给缺口补充方式：,1）国废回收率提升，当前OCC实际回收率已超90%2）竹浆等非木浆，高污染可行性不高3）添加木浆，成本过高4）木屑制作半化学浆，多数箱板瓦楞纸厂无木浆产线5）海外建设废纸浆板，政策的不确定性风险及海外投资的风险,Jan-15,Apr-15,Jul-15,Oct-15,Jan-16,Apr-16,Jul-16,Oct-16,Jan-17,Apr-17,Jul-17,Oct-17,Jan-18,Apr-18,Jul-18,Oct-18,2.3.3 废纸需求：随箱板瓦楞纸变化而变化 需求：对废纸需求跟随箱板瓦楞纸需求变化而变化，在箱板瓦楞纸旺季废纸价格将有所回落 美废价格：近期由于外废配额增加、接近年末，国内纸种集中采购推涨美废价格 国废价格：供需格局决定国废价格处相对高位，下游需求低迷使国废价格回落,国废价格不断走高,美废价格走势,350300250200150100500,进口废纸到岸价:美废11#,进口废纸到岸价:美废13#,美元/吨,废黄板纸-吉安集团,废书页纸-山鹰纸业,废纯报纸-东莞地区,4,000 元/吨3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000,5%,15%10%,20%,30%25%,山鹰纸业,景兴纸业,荣晟环保,2.3.3 废纸需求：外废配额带来成本优势 外废配额向龙头集中：龙头废纸进口优势强化，第24批外废批文公示，三大龙头（玖龙、理文、山鹰）合计获批额占总量60% 外废配额直接带来成本优势：2018年上半年每吨外废较国废成本节约约1000元 上市公司层面的验证：外废配额比例高的山鹰纸业2018年毛利率明显高于外废配额少的荣晟环保和景兴纸业,2018年外废配额直接影响箱板瓦楞纸企业毛利率,外废总额度缩减且向龙头集中,9%30%,14%,15%14%37%,47%,33%,0,1000500,1500,2000,2017年外废额度,2018年前二十四批外废额度,玖龙,山鹰,理文,其他,3000 万吨2500,2.3.4 纸浆：全球纸浆供需格局决定国际浆价 供给：2018年全球阔叶浆新增产能增长约6%，即222万吨，2019年-2021年无大产能投放；2018年针叶浆产能增长约4%即110万吨，2019年仍有少量增长，但总体增速大幅下滑 需求：2018年国内生活用纸及文化纸的新增产能，带来的纸浆的新增需求基本等于全球纸浆增量。不考虑海外市场增长，全球纸浆供需基本维持平衡 价格：国际浆价将在高位震荡2018年将有纸浆新增产能落地，2019年之后新增供给减少,4%2%0%-2%-4%,6%,2007,2009,2011,2013,2015,2017 2019E 2021E,阔叶浆新增产能比,8%6%4%2%0%-2%-4%,10%,12%,2007,2009,2011,2013,2015,2017 2019E 2021E,针叶浆新增产能比,Mar-10,Sep-10,Mar-11,Sep-11,Mar-12,Sep-12,Mar-13,Sep-13,Mar-14,Sep-14,Mar-15,Sep-15,Mar-16,Sep-16,Mar-17,Sep-17,Mar-18,Sep-18,Jan/08,Aug/08,Mar/09,Oct/09,May/10,Dec/10,Jul/11,Feb/12,Sep/12,Apr/13,Nov/13,Jun/14,Jan/15,Aug/15,Mar/16,Oct/16,May/17,Dec/17,Jul/18,国内需求：由于2018年以来国内浆纸系双胶纸、铜版纸、白卡纸需求持续低迷，纸厂出货不顺，对纸浆采购意愿不强，国内浆价不断回落人民币贬值形成短期支撑：2018年人民币大幅贬值，国内纸厂用浆成本进一步攀升，受此影响，2018年7-8月国内浆价小幅回升纸厂成本差异：龙头纸厂高纸浆自给率将保持一定纸浆成本优势,国际纸浆价格走势,2.3.4 国内浆价：人民币汇率及需求变化影响国内浆价 纸浆：纸浆价格将保持高位，人民币贬值纸浆成本上行,1,5501,4501,3501,2501,1501,050950850750650550450,美元/吨,NBSK EU,NBSK US,BHKP EU,9000800070006000500040003000200010000,元/吨,乌针,布针,布阔,银星,国内纸浆价格走势,分纸种讨论：,铜版/双胶/白卡/生活/箱板瓦楞,28,3. 造纸行业：国内年产1.1亿吨 2017年国内造纸行业产量11130万吨，销量10897万吨 其中包装用纸占比最高，其次为文化用纸，再次为生活用纸 浆纸系包括：非涂布文化纸、涂布纸、生活用纸、包装用纸2017年国内造纸行业产量（单位：万吨）,包装用纸, 695白纸板, 1430,箱纸板, 2385,未涂布印刷书写纸, 1790瓦楞原纸, 2335涂布纸, 765生活用纸, 960,特种, 305,其他, 230 新闻纸, 235,Nov-08,Mar-09,Jul-09,Nov-09,Mar-10,Jul-10,Nov-10,Mar-11,Jul-11,Nov-11,Mar-12,Jul-12,Nov-12,Mar-13,Jul-13,Nov-13,Mar-14,Jul-14,Nov-14,Mar-15,Jul-15,Nov-15,Mar-16,Jul-16,Nov-16,Mar-17,Jul-17,Nov-17,Mar-18,Jul-18,3.1 铜版纸：集中度最高，产销相对弱平衡 集中度最高，价格维持高位,产能700多万吨，产量675万吨，整体产销弱平衡。产能集中度高，CR4=87%高集中度保证龙头之间可实现协同定价，铜版纸行业限产保价现象较为常见, 无新产能投放计划，行业集中度有望持续提升,行业虽无新增产能，但需求整体下行短期内外双压下，旺季不旺，下游经销商采购备货意愿不强，价格提升难度较大,铜版纸：集中度高，此轮纸价不断上涨,我国铜版纸具有成本优势,8500800075007000650060005500500045004000,元/吨,东帆,华夏太阳,雪鹰,雪兔,北美,欧洲,亚洲,拉美,中国,纤维,化学品,能源,人工,耗材,800 美元/吨7006005004003002001000,Nov-09,Mar-10,Jul-10,Nov-10,Mar-11,Jul-11,Nov-11,Mar-12,Jul-12,Nov-12,Mar-13,Jul-13,Nov-13,Mar-14,Jul-14,Nov-14,Mar-15,Jul-15,Nov-15,Mar-16,Jul-16,Nov-16,Mar-17,Jul-17,Nov-17,Mar-18,Jul-18,3.2 文化纸：新增供给投放，对纸价形成压力 集中度有待提升，关注新增产能释放,产能约1000多万吨，其中双胶纸17年产能976万吨，产量762万吨，CR4=45%，集中度提升有望重复铜版/白卡路径2018年需求低迷：2017年国内双胶纸实际需求增速高于预期增速，基数较高关注新增产能释放：2018年大量新增产能释放，晨鸣100万吨+太阳20万吨项目落地对价格形成一定压力,双胶纸价格17年不断上涨,双胶纸需求增长乏力,-15%,20%15%10%5%0%-5%-10%,0,900800700600500400300200100,2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017表观消费量（万吨）YoY,4000,90008000700060005000,元/吨,UPM,金球,晨鸣,太阳(21#),Nov/09,Mar/10,Jul/10,Nov/10,Mar/11,Jul/11,Nov/11,Mar/12,Jul/12,Nov/12,Mar/13,Jul/13,Nov/13,Mar/14,Jul/14,Nov/14,Mar/15,Jul/15,Nov/15,Mar/16,Jul/16,Nov/16,Mar/17,Jul/17,Nov/17,Mar/18,Jul/18,1Q08,3Q08,1Q09,3Q09,1Q10,3Q10,1Q11,3Q11,1Q12,3Q12,1Q13,3Q13,1Q14,3Q14,1Q15,3Q15,1Q16,3Q16,1Q17,3Q17,1Q18,3Q18,3.3 白卡纸：产能集中度高，新增供给投放打破供需弱平衡 集中度高，供需局面或有改变,2017年产能1034万吨，集中度高：CR4接近80%短期需求承压，但长期仍将稳定增长，其中高端白卡增速更快博汇纸业新增产能预期打破原有寡头协同格局，龙头之间的限产保价联盟破裂，纸价出现明显回落且反弹动力不足,白卡纸：前期纸价支撑不足已有回调,博汇纸业：白卡纸占比高，毛利率随白卡纸价波动,10%5%,30%25%,博汇纸业,4000,700020%600015%5000,90008000,元/吨,博汇,华夏太阳森博,白杨酋长,3.4 生活用纸：需求稳健增长 生活用纸行业：2015年中国人均消费量5.2kg，北美接近25kg；近年来国内生活用纸消费保持了10%左右的稳健增长，2017年增速稍有回落（8%） 需求增长催生新建产能：RISI预计2018/2019年中国新增生活用纸产能分别超过300/100万吨，考虑落户产能淘汰，净增产能约230/30万吨产能；当前CR4约40% 生活用纸行业与工业用纸的区别：,生活用纸企业更注重品牌与渠道的建设，产品附加值更高，毛利率更高下游品牌依赖度较低，价格是重要竞争力，成本上涨向下游传递难度较大, 木浆仍是生活用纸的主要原材料，且占比逐年提升,生活用纸总消费量与人均消费量稳定增长,中国生活用纸原材料结构,0%-5%-10%,15%10%5%,4003002001000,900800700600500,2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,生活用纸:消费量,YoY,万吨,40%30%20%10%0%,100%90%80%70%60%50%,2012,2013,2014,2015,2016,2017,木浆,草浆,蔗渣浆,竹浆,废纸浆,Jul-16,Jul-15,Jul-17,Jan-15,Jan-17,Jan-16,Jan-18,Oct-16,Apr-15,Apr-16,Apr-17,Apr-18,Oct-15,Oct-17,Jul-18,Oct-18,7000600050004000300020001000,02015/1/4,2016/1/4,2017/1/4,2018/1/4,华东-玖龙瓦楞纸120g,华南-地龙瓦楞纸140g,西南-玖龙瓦楞纸110g,元/吨,3.5 箱板瓦楞：需求增速或放缓，政策利好集中度提升 行业格局：需求增速或低预期，新增产能持续投放,中美贸易战及国内消费低迷，使得行业需求增速可能较之前预期的3%-5%放缓山鹰、玖龙、太阳等大型项目建设持续推进，新增产能将在2019年集中投放2018年旺季不旺对价格支撑不足，2019年面临新增产能压力, 18年后龙头新产能落地+行业整合，龙头集中度有望持续提升,2018年废纸总配额超预期，但仍集中在龙头纸企，前三纸企40%产能获得65%的外废配额，构建龙头相对优势，实现中小产能的挤出，CR3约40%，仍有提升空间,