请阅读正文背后的免责声明 国内外信用评级结果差距分析根据中美贸易谈判-“百日计划进入国内信用评级市场。国际评级机构的进入在加剧市场竞争的同时方法、理念的更新、完善。但对于国内外评级结果现存的巨大差异法体系的不同，也存在主权评级上限等限制因素比较，分解评级差异的部分原因1、样本情况介绍。 我们的样本级别为发债主体信用级别上所有债权人具有相同的求偿权级别可能出现差异，相互不存在可比性债（截至2017年6月13日）行分析比较，取其最新主体级别迪评级则取标普、惠誉较高者别参见附录。 2、国内评级普遍高于国际评级该120家发债主体国内评级级别中枢和中位值为BBB+（已统一级别标识符号具体级别分布见下图： 数据来源：中证评级整理3、需要考虑的级别上限因素国际评级理论认为，国家主权信用级别界定了业务主要在该国的企业信用级别上限原因是从美元作为偿债本币出发前标普给予中国的国家主权信用级别是迪于2017年5月24日将中国主权信用级别由币作为偿债本币，中国具有发钞权971751AAA AA+ AA AA-中证指数有限公司”，中国将在2017年7月16日前允许外资全资评级机构，也将带来评级技术，其中既有市场环境和方。本文通过对同一发行人海内外评级结果的，以供各方对各类评级结果的更好理解。 ，也即该发债主体对其任何债务的偿债能力），不考虑具体某一只债券。这是因为债券存在增信条件时。我们从国内沪深交易所和银行间债券市场所有存量的发债主体中筛选出同时拥有国内外评级机构评级的。为统一口径便于比较分析，国际评级以穆迪为准，若出现多个国内评级则取最低者。120家发行人及其主体级AAA，国际评级级别中枢和中位值为，下同），其中投机级（即BB+及以下）为22家，基于资本管制、汇率风险、市场经济程度等因素考虑AA-，惠誉给予中国的国家主权信用级别是Aa3下调至A1。中国企业国内发债是以人民，自然以人民币作为偿债本币的国家主权级别19121523151454 4A+ A A- BBB+ BBB BBB- BB+ BB BB国际机构评级 国内机构评级1 、（理论，120家进，若无穆，占比18.33%。，其。目A+，而穆为AAA顶级351- B+ B B-请阅读正文背后的免责声明 级别，企业主体级别上限也就为4、去除级别上限因素的考察概览由于信用评级本质还是一种相对排序级别形成的企业级别上限，表1按相同级别上限的发债主体国内外评级对比表数据来源：中证评级整理5、对于区分度的比较 评级的根本意义在于监管和投资者对信用风险进行分类管理抗风险能力。就样本主体而言其余114家仅区分为两档，120家发债主体区分在12个档次上6、行业内主体的国内外评级分布比较为了样本量可靠，我们选取了发债主体数量占比最高的金融业产业（占比14.17%）进行简单比较就金融业而言，共有发债主体虑主权上限）分布如下表，级别 AAA AA+ 国内评级 97 17 国际评级 19 12 表2国内AAA级发行人的国际评级分布国际评级映射到国内级别体系 AAA AA+ 发行人 工商银行 建设银行 中国银行 中国太保 中国人寿 中国人保 农业银行 交通银行 平安人寿 平安财产 交银金融 中证指数有限公司AAA。国内外评级的级别上限相差3-4个子级别，而不是绝对度量。如果我们去除掉国家主权信用统一级别符号，调整后的级别分布如下（按国内级别体系（假设情况） ，区分不同类别发债主体的，国内评级机构给予1家AA-的信用级别，5家AA为最高的AAA和次高的AA+，级别分布集中。而国际评级机构对。 （占比。 38家，国内评级全部为AAA。国际评级机构级别样本级别分布较广，整体跨8个子级别。 AA AA- A+ A A- BBB+ BBB BBB5 1 - - - - - 15 23 15 14 5 4 4 （金融业） AA AA- A+ A 泰康人寿 阳光人寿 中国信达 中国华融 浦发银行 招商银行 中信银行 中信证券 国泰君安 中金 民生银行 兴业银行 光大银行 平安银行 上海银行 宁波银行 广发银行南京银行光大证券东方证券2 。 ）： 的信用级别，31.67%）和房地（不考- BB+ BB BB- - - - - 3 5 1 - A- BBB+ 广西金融 中合担保 苏州银行 请阅读正文背后的免责声明 数据来源：中证评级整理房地产业涉及17家发债主体别（不考虑主权上限）分布如下表数据来源：中证评级整理7、行业间主体级别的可比性信用评级是用一种符号打通不同行业衡量，否则符号就没有一致的意义稳定，也就是抗风险能力最强的发债主体显然其与中国的四大行是存在级别差的一层级上，姑且不论是否完全准确8、前瞻性的比较 信用评级不是发债主体过去或者现在的总结技术上慢慢演变为对发债主体抗风险能力和外具有前瞻性和稳定性是评级应具备的基本质量特征为风险事件出现后已经进入风险处置阶段显然中国房地产行业近些年盈利状况良好境发生变化，房地产业发债主体的资金链出现多次，这就是为什么目前盈利良好而不能给更高级别的内在原因中枢也要比制造业评级中枢要高9、同一集团内境内外主体分别发债的情况对于同一集团内境内外主体分别发债的情况境内外不同主体的差异，国际评级机构和国内评级机构的级别往往难以直接比较体地产项目位于中国大陆的境外房地产发债主体主要运作平台，在不考虑资本管制用品质差异。 建信金融 表3国内发行人的国际评级分布（房地产业）国际评级映射到国内级别体系 AA- A+ A 发行人 华润置地 万科 保利 大连万达金茂控股中证指数有限公司，国内级别9家AAA、7家AA+、1家AA。，共区分为8个级别，同样呈现出分布较广的特点、一致性问题的比较 、不同地区、不同产品的发债主体偿债能力的统一。比如上述两个行业，房地产行业的万科，但其与金融业什么档次的发债主体在一个层级上。国外评级机构将他们放在与中信证券，却是在可以比较的基础上的。 ，而是对未来偿债能力的预测部风险压力的可能变化幅度的综合衡量，而不仅仅是出现风险事件后的调级，与评级的主要作用已无干。以房地产行业为例，但是并不意味着其未来的稳定性强、现金流就可能发生很大变化，历史上国内外已经。事实上基础设施评级，这也是稳定性和前瞻性的要求。 ，不在我们前述的样本统计范围之内，境内发债主体往往为境外发债主体业务的、汇率风险等因素的情况下，二者可能并不存在明显的信招银金融 杨子国资 创兴银行 A- BBB+ BBB BBB-碧桂园 绿地控股 世茂控股 广州富力 金地 首创置业 雅居乐 合景泰富 宝龙地产禹州地产3 国际评级机构级。 、华润或是最为？、国泰君安同。这种预测在。因此。因，。有关外部环。由于，但对于主BB+ BB+ 新湖中宝 合生创展 请阅读正文背后的免责声明 表4 同一集团内境内外发债主体级别比较境外发行主体（房地产业） 穆迪 中国海外发展有限公司 Baa1 BBB+万科企业股份有限公司 Baa1 BBB+保利房地产(集团)股份有限公司 Baa2 远洋地产控股有限公司 Baa3 越秀地产股份有限公司 Baa3 大连万达商业地产股份有限公司 Baa3 BBB中国金茂控股集团有限公司 Baa3 BBB龙湖地产有限公司 Ba1 BBB绿地控股集团有限公司 Ba1 BB碧桂园控股有限公司 Ba1 BB世茂房地产控股有限公司 Ba2 BB建业地产控股有Ba3 B+中证指数有限公司（以房地产行业为例） 标普 惠誉 国内体系映射级别 境内发行主体主体（房地产业A- A+ 中海地产集团有限公司 BBB+ A+ 万科企业股份有限公司 A 保利房地产股份有限公司A- 远洋地产有限公司A- 广州越秀集团有限公司 BBB A- 大连万达商业地产股份有限公司- A- 中国金茂控股集团有限公司 - BBB- BBB+ 重庆龙湖企业拓展有限公司 BB BBB+ 绿地控股集团有限公司 BB+ BBB+ 碧桂园控股有限公司 BBB- BBB 世茂房地产控股有限公司 BBB- 建业住宅集团4 /担保） 国内机构评级 AAA AAA (集团)AAA AAA AAA AAA AAA AAA AA+ AAA AAA (中AA 请阅读正文背后的免责声明 境外发行主体（房地产业） 穆迪 限公司 旭辉控股（集团）有限公司 Ba3 绿城中国控股有限公司 Ba3 BB新城发展控股有限公司 Ba3 SOHO中国有限公司 Ba3 合景泰富地产控股有限公司 B1 B+华南城控股有限公司 B1 B+龙光地产控股有限公司 B1 宝龙地产控股有限公司 B1 B时代地产控股有限公司 B1 B禹州地产股份有限公司 B1 中骏置业控股有限公司 B1 B中国恒大集团有限公司 B2 B中证指数有限公司标普 惠誉 国内体系映射级别 境内发行主体主体（房地产业国)有限公司BBB- 旭辉集团股份有限公司 BBB- 绿城房地产集团有限公司 BB- BBB- 新城控股集团股份有限公司 BBB- SOHO中国有限公司BB- BB+ 合景泰富地产控股有限公司 B BB+ 华南城控股有限公司 BB- BB+ 深圳市龙光控股有限公司 BB+ 上海宝龙实业发展有限公司 B+ BB+ 广州市时代地产集团有限公司BB+ 厦门禹洲鸿图地产开发有限公司BB+ 厦门中骏集团有限公司 - BB 恒大地产集团有限公司(广州5 /担保） 国内机构评级 AA/AA+ AAA AA+/AAA AAA AAA AA+ AA+ AA+ AA AA AA ) AAA 请阅读正文背后的免责声明 境外发行主体（房地产业） 穆迪 融创中国控股有限公司 B2 B+中国奥园地产集团股份有限公司 B2 融信中国控股有限公司 B2 B泛海控股股份有限公司 B当代置业（中国）有限公司 B2 花样年控股集团有限公司 B2 B+亿达中国控股有限公司 B2 数据来源：中证评级整理中证指数有限公司标普 惠誉 国内体系映射级别 境内发行主体主体（房地产业BB BB 融创房地产集团有限公司 BB 奥园集团有限公司B+ BB 融信(福建团有限公司B BB 泛海控股股份有限公司 B+ BB 当代节能置业股份有限公司 BB 花样年集团有限公司 BB 亿达发展有限公司6 /担保） 国内机构评级 AA+/AAA AA+ )投资集AA+ AA+ AA/AA+ (中国)AA AA 请阅读正文最后的免责声明 附录：120家发行人及其主体级别序号 发行人中文名称 行业类别 国际机构评级标普 1 中国工商银行股份有限公司 金融业 A 2 中国银行股份有限公司 金融业 A 3 中国建设银行股份有限公司 金融业 A 4 中国农业银行股份有限公司 金融业 AAA 5 交通银行股份有限公司 金融业 A- 6 中信银行股份有限公司 金融业 7 上海浦东发展银行股份有限公司 金融业 BBB+ 8 招商银行股份有限公司 金融业 9 平安银行股份有限公司 金融业 10 兴业银行股份有限公司 金融业 11 中国光大银行股份有限公司 金融业 中证指数有限公司国内机构评级 穆迪 惠誉 中诚信证券 中诚信国际 联合资信 联合信用A1 AAA AAA A1 AAA AAA A1 A AAA AAA A2 AAA A2 A AAA AAA Baa1 Baa1 AAA Baa1 AAA Baa2 AAA AAA AAA Baa2 AAA Baa2 AAA AAA AAA 7 / 19 大公国际 上海新世纪 鹏元资信 东方金诚 AAA AAA AAA AAA AAA AAA AAA AAA AAA 请阅读正文最后的免责声明 序号 发行人中文名称 行业类别 国际机构评级标普 12 中国民生银行股份有限公司 金融业 BBB 13 上海银行股份有限公司 金融业 14 宁波银行股份有限公司 金融业 15 创兴银行有限公司 金融业 16 广发银行股份有限公司 金融业 17 南京银行股份有限公司 金融业 18 苏州银行股份有限公司 金融业 19 中国人民财产保险股份有限公司 金融业 20 中国人寿保险股份有限公司 金融业 21 中国太平洋财产保险股份有限公司 金融业 22 中国平安财产保险股份有限公司 金融业 23 中国平安人寿保险股份有限公司 金融业 中证指数有限公司国内机构评级 穆迪 惠誉 中诚信证券 中诚信国际 联合资信 联合信用Baa2 AAA Baa2 AAA AAA Baa2 BBB+ AAA Baa3 AAA Baa3 AAA AAA Ba2 AA+ A1 AAA A1 AAA A1 AAA A2 AAA A2 AAA 8 / 19 大公国际 上海新世纪 鹏元资信 东方金诚 AAA AAA 请阅读正文最后的免责声明 序号 发行人中文名称 行业类别 国际机构评级标普 24 阳光人寿保险股份有限公司 金融业 25 泰康保险集团股份有限公司 金融业 26 中国华融资产管理股份有限公司 金融业 27 中国信达资产管理股份有限公司 金融业 28 建信金融租赁有限公司 金融业 29 交银金融租赁有限责任公司 金融业 30 招银金融租赁有限公司 金融业 31 广西金融投资集团有限公司 金融业 32 中国国际金融股份有限公司 金融业 33 国泰君安证券股份有限公司 金融业 BBB 34 中信证券股份有限公司 金融业 35 东方证券股份有限公司 金融业 中证指数有限公司国内机构评级 穆迪 惠誉 中诚信证券 中诚信国际 联合资信 联合信用A3 AAA A3 AAA A3 AAA A3 AAA AAA A1 AAA A2 AAA AAA Baa1 AAA AAA Ba1 Baa1 AAA AAA Baa1 AAA Baa1 AAA AAA Baa3 AAA AAA 9 / 19 大公国际 上海新世纪 鹏元资信 东方金诚 AA+ AAA AAA AA+ 请阅读正文最后的免责声明 序号 发行人中文名称 行业类别 国际机构评级标普 36 光大证券股份有限公司 金融业 37 南京扬子国资投资集团有限责任公司 金融业 38 中合中小企业融资担保股份有限公司 金融业 39 万科企业股份有限公司 房地产业 BBB+ 40 华润置地有限公司 房地产业 BBB 41 保利房地产(集团)股份有限公司 房地产业 42 大连万达商业地产股份有限公司 房地产业 43 中国金茂控股集团有限公司 房地产业 44 绿地控股集团有限公司 房地产业 45 碧桂园控股有限公司 房地产业 BB 46 广州富力地产股份有限公司 房地产业 中证指数有限公司国内机构评级 穆迪 惠誉 中诚信证券 中诚信国际 联合资信 联合信用Baa3 AAA Baa1 AAA Ba1 AAA Baa1 AAA Baa1 AAA Baa2 AAA AAA Baa3 Baa3 AAA AAA Ba1 AA+ AA+ Ba1 AAA Ba2 AAA AAA 10 / 19 大公国际 上海新世纪 鹏元资信 东方金诚 AAA AAA AAA AA+