敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 9 月 5 日 纺织和服装 国内国外都精彩，布局轻奢正当时 轻奢行业深度报告 行业深度 轻奢品牌 为 可获得的奢侈品， 三类 参与者 同台竞争 轻奢品牌是指 价格在 1501500 美元之间 、 倍率在 68 之间的品牌 ，与奢侈品一样具备高端质感、注重品牌形象，但价格更为亲民、 SKU 更多 。 轻奢市场参与者可分三类： 1）传统奢侈品牌的副线，以国际品牌为主 。主线树品牌、 副线扩销售 ，如 Giorgio Armani 的副线品牌 Emporio Armani；2）独立轻奢品牌，包括国际成熟轻奢品牌和国内高端品牌，其中 Tapestry（原Coach） 、 MK 和 Kate Spade 为 轻奢行业三大龙头 ； 3）轻奢设计师品牌，包括国外和国内新兴设计师品牌 ，如川久保玲等 。 国际轻奢行业：已千亿欧元规模 ， 中国市场潜力大 未来奢侈品市场会出现分化 ，其中中国市场持续快速增长、表现突出，主力品类配饰、服装发展稳健，鞋类、珠宝崛起中。 2016 年全球轻奢品市场规模 1000 亿欧元，占奢侈品市场 40%， 20102015 年复合增速 9.19%，高于奢侈品市场 7.73%的增速，同时轻奢公司较 奢侈品 业绩 弹性 更强 。 2016 年行业 CR38.89%、 CR514.93%， Tapestry 和 MK 龙头地位稳固。 美国轻奢行业发展领先，已经历品牌出现、概念明晰、体量扩张三阶段，目前处于暂时调整期，最早进入调整的公司 Tapestry 已渐显成效。日本轻奢市场 也较为成熟，设计师品牌是其主要参与者。 我国轻奢行业：即将进入快速成长期， 千亿 空间在望 中国的轻奢行业起步较晚，自 90 年代一批高端品牌成立以来，目前仍处萌芽期。 当前中国轻奢行业发 展可类比 美日 七八十年代 ，当时其 经历了 “树品牌、扩品类、国际化、快发展 ”的阶段 ， 我国 轻奢 企业 已 初步完成树品牌 ，扩品类和 规模化 刚 开始 ， 中产阶级崛起和消费升级将推动 行业进入 快速扩张期。 2016 年我国轻奢行业规模 839 亿元 ，我们测算 2020 年行业空间达 1242亿元、复合增速 10.28%。 我国轻奢市场主要参与者中 ， 国际品牌仍为主导且占比不断提升 ，国内品牌市占率仍较低、但差异化竞争下空间较大。 海外龙头经验：市场定位精准、谋求品牌收购是共性 Coach 为轻奢鼻祖， MK 为 行业黑马，均为 全球 代表性 轻奢龙头 企业 。我们分析 这两家公司的发展历程，历经起伏带来经验和借鉴。共性上看， Coach和 MK 的成功 很大程度上得益于精准定位轻奢市场， 二者 均经历品牌从繁盛到衰落的发展周期、目前处于调整期并 开始有所起色， 且二者都通过收购（ Coach收购 Stuart Weitzman 和 Kate Spade， MK 收购 Jimmy Choo）谋求转型 发展。 中国企业布局： 本土品牌差异化竞争存机遇 ，并购助多品牌集团做大 经过 近 30 年发展，我国已具备一批初具规模 和影响力的轻奢品牌， 其收入规模仍较小（约 10 亿）、对比国外龙头空间较 大。该类品牌大多 与国际品牌定 位上存在差异化，领先企业 已 进入多品牌运营阶段。 轻奢领域竞争环境好于奢侈品和大众领域，且 国内 轻奢 品牌 扎根多年，在 消费者偏好、渠道布局、盈利能力 等方面 已 具备一定 优势 。 从竞争策略来看， 我国 本土品牌面对国际品牌，底蕴与积累尚缺乏。 短期来看，本土品牌可着力发展国际品牌布局较少的服装品类等 ； 长期 来 看， 多品牌是集团做大必经之路， 并购提供扩品牌 /品类 /风格矩阵的捷径， 目前国内企业已 开始 深度参与。 风险提示： 时尚潮流更迭、经济周期或特定政策影响 、 品牌原有客群老化、收购标的选择或者投后经营不善 等 。 分析师 李婕 (执业 证书编号： S0930511010001 ) 021-22169107 lijie_yjsebscn 孙未未 (执业证书编号： S0930517080001) 021-22169124 sunwwebscn 我国 轻奢行业市场规模与增速 1242 0%2%4%6%8%10%12%14%0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2011 2016 2020E亿元人民币 C A G R 资料来源： 前瞻产业研究院、 光大证券研究所测算 行业与上证指数对比图 - 3 0 %- 1 8 %- 5 %8%20%0 7 - 1 7 1 0 - 1 7 0 1 - 1 8 0 4 - 1 8纺织和服装 沪深 300 资料来源： Wind 相关研报 小米生态链稀缺标的，极致单品龙头成长性高 开润股份 深度报告 ······································ 2018-09-03 行业复苏龙头蓄力，海外拾珠谁领风骚 从海外百年家纺沉浮史剖析我国家纺行业演进历程 ····························· 2018-08-30 颜值时代，医美崛起 美丽经济趋势下我国医美产业深度剖析 ··········· 2018-08-27 匠心打造中高端服饰集团，差异化定位龙头快速成长 比音勒芬深度报告 ······································ 2018-08-16 消费升级助力行业高景气，本土品牌占优拥抱成长 母婴童行业深度报告系列（一） ····································· 2018-08-12 化妆品行业蓬勃发展，本土品牌锋芒初露 化妆品行业深度报告 ······································ 2018-06-17 2018-09-05 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资 聚焦 研究背景 近年来，国内服装公司收购国际品牌日渐升温，收购标的集中在轻奢领域。同时， 我国本土轻奢品牌进入成长期，逐步 崭露头角，引发市场关注。 创新之处 市场一直缺乏对轻奢行业及相关公司的深度研究。本 篇 报告 对国内外轻奢行业与公司进行了深入剖析，涵盖行业定义与概述、国际与国内 行业发展现状与未来展望 、 国外龙头企业案例以及国内公司目前布局和竞争策略等多个 方面 ，主要回答以下问题： 1） 何为轻奢品牌，如何准确定义 ，以及如何对国内外的 现有品牌进行分类？ 2） 发展较为成熟的国际轻奢行业空间如何、发展历史、竞争格局？轻奢与奢侈品业绩弹性孰强孰 弱？ 3） 我国轻奢行业当前发展处于何种阶段？现在和未来的市场规模 和增速可达多少？竞争格局如何？ 4） 典型轻奢代表公司 MK 和 Coach 如何成功、 又 如何衰落？处于调整期的他们 又 如何寻求 转型和 突破？ 5） 我国轻奢公司如何与国际轻奢品牌进行竞争？ 短期和长期的竞争策略是什么 ？ 投资观点 我们对国外和国内轻奢行业与代表公司进行分析， 得出如下结论： 行业层面， 一方面轻奢相比于奢侈品具有更强的业绩弹性，在经济向好阶段预计增速将跑赢奢侈品；另一方面， 在中产阶级崛起和消费升级背景下，我国轻奢行业未来仍有可观增长，预计 2020 年行业空间 1242 亿、20162020 年复合增速 10.28%。 公司层面， 本土轻奢品牌目前逐步崛起，虽然国外龙头发展已臻成熟，但 轻奢领域竞争环境好于奢侈品和大众领域；同时， 国内品牌在本土积累较深厚，且可在品类上与国外品牌进行差异化竞争。同时，我们认为并购是扩品牌 /品类 /风格、助力集团长期做大的有力战略，国内部分企业已在践行。 国投瑞银2018-09-05 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 轻奢是受众更广泛的奢侈品 . 9 1.1、 何为轻奢？ 定义与概述 . 9 1.2、 轻奢市场参与者的三大分类 . 10 2、 国际轻奢行业：已千亿欧元规模，目前处于成熟期 . 16 2.1、 奢侈品行业：中国市场大有可为 . 16 2.2、 轻奢市场空间：千亿欧元空间，增速高于奢侈品 . 18 2.3、 轻奢发展 阶段：龙头调整渐显效，各区域、细分行业节奏不一 . 20 2.4、 轻奢竞争格局：参与者众多，龙头地位稳固 . 23 2.5、 轻奢 VS 奢侈品：业绩弹性更强 . 24 3、 中国轻奢行业：即将进入快速成长期，千亿空间在望 . 26 3.1、 市场空间：千亿人民币市场规模在望，增速超 10% . 26 3.2、 发展阶段：类比美日，我国轻奢行业即将快速成长 . 30 3.3、 发展动力：庞大客群基础 +消费升级催化 . 37 3.4、 竞争格局：国际品牌市占率提升，本土企业目前市占率较低 . 41 4、 海外龙头之路：转型调整进程中、谋求品牌收购是共性 . 42 4.1、 Tapestry（原 Coach）：轻奢行业开拓者的衰落与复兴 . 42 4.2、 MK：转型调整中的轻奢代表 . 55 5、 中国企业布局：本土轻奢品牌有机会、并购助多品牌集团做大 . 66 5.1、 发展现状：品牌初创，集团试水多品牌 . 66 5.2、 本土 vs 国际：轻奢领域本土品牌蓄力、存在差异化发展机遇 . 70 5.3、 竞争策略：短期切空白市场，长期布局多品牌品类 . 75 6、 风险提示 . 82 7、 附录 . 83 7.1、 附录 1：国内外相关公司估值表 . 83 7.2、 附录 2：各类品牌副线简介 . 83 2018-09-05 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表目录 图 1：时尚消费市场结构 . 10 图 2：副线品牌发展情况 . 13 图 3：副线品牌成立时间情况 . 13 图 4：设计师品牌特色鲜明 . 15 图 5：全球奢侈品市场发展规模及增速 . 16 图 6：全球个人奢侈品市场分地域占比变化情况 . 17 图 7：中国与国外消费者个人奢侈品消费增速 . 17 图 8： 2017 年分区域奢侈品市场表现情况 . 17 图 9：中国市场和中国消费者的消费额比重都在提升 . 18 图 10： 2017 年奢侈品各细分品类市场规模占比 . 18 图 11： 2017 年奢侈品各细分品类市场规模和增速 . 18 图 12：奢侈品市场结构的变化 . 19 图 13：三层次市场规模占比 . 19 图 14：奢侈品市场未来价格分化的趋势 . 20 图 15：全球轻奢品和奢侈品市场规模及增速 . 20 图 16：中美日轻奢行业发展阶段 . 22 图 17：轻奢行业各个不同参与者的发展阶段 . 22 图 18：轻奢市场主要参与者 . 23 图 19：前五大公司收入情况（百万美元） . 24 图 20：前五大公司归母净利润情况（百万美元） . 24 图 21：全球轻奢行业 CR3 和 CR5 . 24 图 22：代表奢侈品公司和轻奢品公司合计收入增速（ %） . 25 图 23：代表奢侈品公司和轻奢品公司合计店铺数量增速（ %） . 25 图 24：主要奢侈品公司历年收入情况（亿美元） . 25 图 25：主要奢侈品公司历年净利润情况（亿美元） . 25 图 26：主要轻奢品公司历年 收入情况（亿美元） . 25 图 27：主要轻奢品公司历年净利润情况（亿美元） . 25 图 28：我国轻奢市场空间测算的影响因素 . 26 图 29：我国富裕阶层人数及预测 . 27 图 30：大众富裕阶层年龄占比（ 2017 年） . 27 图 31：中美日人均 GDP（美元）对比 . 30 图 32：日本女性就业人数情况 . 32 图 33：我国女性求职人数情况 . 32 图 34：美国女性就业人数情况 . 32 图 35：日本进口车 数量及增速情况 . 33 2018-09-05 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图 36：我国进口车数量及增速情况 . 33 图 37：美国人均 GDP 增长及消费趋势变化（美元） . 34 图 38：美 国消费者消费结构的变化 . 34 图 39： 80 年代美国消费者精神层面彰显需求相关的消费支出增速高 . 34 图 40： 2015-2020 年中国消费量增长 2.3 万亿美元 . 37 图 41：中国大众富裕阶层数量及增速 . 38 图 42：以 APASS 会员为代表的互联网高端消费群体消费观念 . 39 图 43： 20122017 年分年龄段阿里品质消费指数的提升（ PCT） . 39 图 44：时尚女性消费形象刻画 . 40 图 45：时尚女性各品类购买频次 . 40 图 46：时尚女性各品类年消费金额 . 40 图 47：分品牌看百度指数的变化 . 41 图 48：代表轻奢公司在中国奢侈品市场占有率 . 42 图 49：代表轻奢公司在中国轻奢品市场占有率 . 42 图 50：公司战略：来自纽约的现代奢华集团 . 44 图 51： Coach 公司营业收入和增长情况 . 44 图 52： Coach 公司净利润和增长情况 . 44 图 53： Coach 公司 2018 财年分品类收入情况 . 45 图 54： Coach 公司 2018 财年分地区收入情况 . 45 图 55： Coach 公司分品牌收入占比 . 45 图 56： Coach 公司直营店数量变化 . 45 图 57： Coach 主品牌直营店数量变化 . 45 图 58： Coach 公司存货规模和增速 . 46 图 59： Coach 公司存货周转率情况 . 46 图 60： Coach 股权结构情况（截止 2017 年 12 月 30 日） . 46 图 61： Coach 股价表现（美元） . 47 图 62： Coach 分区域收入情况（百万美元） .