钢铁行业转型升级专题 中日对比：花相似、人不同，该向何处去？ 行业专题报告 行业报告 钢铁 2018 年 10 月 29 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市 （ 维持 ） 行情走势图 相关研究报告 行业专题报告 *钢铁 *用数据说话：钢铁行业是否存在“国进民退”？ 2018-09-26 证券分析师 陈建文 投资咨询资格编号 S1060511020001 0755-22625476 CHENJIANWEN002PINGAN 研究助理 李军 一般从业资格编号 S1060117050091 010-56800119 LIJUN243PINGAN 当前，我国钢铁产业正处于转型发展的阶段，面临着与日本“平成景气”时期钢铁产业相似背景和困境。正是基于这一原因，我们选择日本这一时期钢铁产业发展史进行研究。通过对比分析“经济新常态”下中国钢铁产业和“平成景气”下日本钢铁产业在转型升级背景及自身发展 方面的 异同， 梳理 日本平成景气时期钢铁产业转型升级路径，分析 其 二级市场的表现以及在平成景气结束后钢铁行业竞争力变化，希冀能从中找出一二对我国钢铁产业转型升级有益 的 启示和二级市场钢铁板块 的 投资思路。 花相似： 中日钢铁产业转型升级背景有诸多相似之处 。 在宏观环境上 ， 经济增速 均 明显放缓，增长中枢下移 成为共识 ；人口红利出现拐点，劳动力比较成本优势逐渐消失； 对外 贸易 均 遭受美国施压，出口 面临 巨大压力；政府 都 主动实施产业调整政策 推动产业结构调整和升级 。行业自身也进入到了去产能阶段 ，钢价回升企业经营状况改善。 人不同： 中日钢铁产业自身发展存在较大差异 。 在 钢铁产业 增量空间上我国明显高于日本；我国钢铁产业 对海外市场的 依赖程度远低于日本 ；我国钢铁产品结构 以建筑 用 材为主，而 日本是以制造业用材为主；面 对 美国贸易 压力 ， 日元选择升值，而人民币则相对处于贬值通道 ，对钢铁出口影响不同 ；在产业集中度上，日本钢铁产业 CR4 平均达到 60%， 我 国 则 相距甚远；在同期世界冶金技术发展上， 日本起到了 引领 作用，而我国仍在追赶中 。 日本道路： 平成景气下日本钢铁产业转型升级之路 。 日本钢铁产业主要采用 了以下措施推动产业转型升级：适应国内产业结构调整的趋势，积极进行产品结构调整和技术升级；大力向海外投资转移产能，改善国内供需 格局；行业积极推进去产能提高产能利用率；政府积极扩大内需，行业 转型升级获得助力。 平成景气下日本钢铁行业二级市场表现 。 在平成景气前期，钢铁指数一直弱于大盘指数，但在进入平成景气时期后，钢铁指数表现却优于大盘指数；在平成景气股市高峰期后，钢铁指数率先见顶 成为大盘见顶一个先行指标。 该向何处去：日本钢铁产业转型升级启示。 纵观日本钢铁产业转型升级 历史， 可以给我国钢铁产业转型带来如下启示： 1、 继续推进供给侧改革和去产能； 2、进一步提升行业集中度、优化资源配置； 3、把握“一带一路”战略机遇，加快钢铁产能全球化布局 ； 4、转变发展方式，实现低碳绿色制造和可持续发展； 5、 着力发展智能制造技术，实现科技创新突破 。 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告 尾页的声明内容。 -40%-20%0%20%Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18沪深 300 钢铁证券研究报告 钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 23 投资建议： 我们比照日本钢铁产业转型升级的发展历程，按照产业升级和集中度提升两条主线给 出投资建议。产业升级主线：推荐太钢不锈、南钢股份，建议关注大冶特钢。集中度提升主线：推荐宝钢股份、河钢股份、华菱钢铁、三钢闽光，建议关注马钢股份和柳钢股份。 风险提示： 1、宏观经济大幅下滑风险。如果宏观经济大幅下降将导致行业需求持续承压，行业供需格局恶化，进而影响行业业绩增长和投资预期； 2、行业供给侧改革政策出现松动。如果供给侧改革及去产能政策出现松动，进度不及预期，产能有可能出现反弹，影响钢材价格的稳定； 3、原材料价格上涨过快风险。如果铁矿石、焦煤等原材价格过快上涨，将造成钢厂生产成本上升，导致钢厂企业利润被侵蚀，影响企业经营和健康发展； 4、高端制造业发展缓慢影响行业转型升级。如果高端制造业发展缓慢，产业升级步伐将会受到阻碍，影响上游产业链的发展，进而影响到行业转型升级。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2018-10-26 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 宝钢股份 600019 7.58 0.86 1.00 1.15 1.20 8.81 7.58 6.59 6.32 推荐 河钢股份 000709 3.14 0.17 0.38 0.41 0.44 18.47 8.26 7.66 7.14 推荐 太钢不锈 000825 4.92 0.81 1.02 1.13 1.24 6.07 4.82 4.35 3.97 推荐 华菱钢铁 000932 7.82 1.37 2.05 2.2 2.31 5.71 3.81 3.55 3.39 推荐 三钢闽光 002110 17.27 2.44 4.16 4.62 4.78 7.08 4.15 3.74 3.61 推荐 南钢股份 600282 3.94 0.72 0.94 1.04 1.09 5.47 4.19 3.79 3.61 推荐 大冶特钢 000708 9.28 0.88 1.25 1.38 1.50 10.55 7.42 6.72 6.19 未评级 马钢股份 600808 4.26 0.54 0.87 0.90 0.94 7.89 4.90 4.73 4.53 未评级 柳钢股份 601003 8.09 1.03 1.69 1.76 1.80 7.85 4.79 4.60 4.49 未评级 注：未评级公司盈利预测采用 wind 一致预期。 钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 23 正文目录 一、 前言 . 6 二、 花相似：中日钢铁产业转型升级背景存诸多相似之处 . 6 2.1 经济增长趋缓，增长中枢下移已成为共识 . 6 2.2 人口红利出 现拐点，劳动力成本的比较优势逐渐消失 . 7 2.3 遭受美国贸易施压，外贸出口面临巨大压力 . 7 2.4 政府主 动实施积极产业政策，推动包括钢铁产业在内重点工业转型升级 . 8 2.5 钢铁行业进入去产能阶段 . 9 2.6 钢价触底回升，企业经营状况开始改善 . 10 三、 人不同：中日钢铁产业自身发展存在较大差异 . 11 3.1 中日两国钢铁业在增量需求空间上存在较大差异 . 11 3.2 中 日两国钢铁业对海外市场依赖程度存在差异 . 12 3.3 国内需求结构不同导致产品结构存在较大差异 . 12 3.4 在美国贸易压力下，两国对本币汇率的选择对钢铁出口影响存差异 . 13 3.5 中日两国钢铁产业集中度存在较大差异 . 13 3.6 中日两国钢铁业在同期全球领先冶金技术优势上存在较大差异 . 14 四、 日本道路：平成景气下日本钢铁产业转型升级之路 . 15 4.1 适应国内产业结构调整趋势，大力推动产品结构调整和技术升级 . 15 4.2 大力向海外投资转移产能，促进国内供需格局改善 . 15 4.3 行业积极推进去产能，提高产能利用率 . 17 4.4 内需主导经济增长，钢铁转型获得助力 . 17 五、 平成景气下日本钢铁行业二级市场表现 . 18 六、 平成景气结 束后的日本钢铁产业：逆势成长 . 19 七、 该向何处去：平成景气下日本钢铁产业转型升级启示 . 20 7.1 继续推进供给侧改革和去产能 . 20 7.2 进一步提升行业集中度，优化资源配置 . 21 7.3 把握“一带一路“战略机遇，加快钢铁产能全球化布局 . 21 7.4 转变发展方式，实现低碳绿色制造和可持续发展 . 21 7.5 着 力发展智能制造技术，实现科技创新突破 . 21 八、 投资建议 . 21 九、 风险提示 . 22 钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 23 图表 目录 图表 1 70 年代中期后日本 GDP 增速换挡成共识 . 6 图表 2 2012 年后中国 GDP 增速进入中速发展阶段 . 6 图表 3 日本劳动力人口在 70 年代出现第一次下降 . 7 图表 4 我国劳动力人口占比在 2011 年出现下降拐点 . 7 图表 5 日美贸易摩擦演进 . 7 图表 6 2018 年中美贸易战演进 . 8 图表 7 特定萧条产业安定临时措施具体内容 . 8 图表 8 钢 铁工业调整升级规划部分指标目标 . 9 图表 9 20 世纪 70 年代中期日本粗钢产量增速显著下降 . 9 图表 10 平成景气前夜日本粗钢产能利用率持续下降 . 9 图表 11 2008 年后钢铁产能利用率持续下降 . 10 图表 12 钢 铁行业三年去产能均超额完成 . 10 图表 13 1986 年日本钢价开始触底回升 . 10 图表 14 1986 年前后日本钢铁景气程度一览 . 10 图表 15 2015 年底以来钢价逐渐回暖 . 11 图表 16 2015 年底以来我国钢企盈利面显著扩大 . 11 图表 17 1986 年日本城市化早已进入平台区 . 11 图表 18 我国目前仍有较大城市化提升空间 . 11 图表 19 日本钢 材净出口占比基本维持在 30%以上高位 . 12 图表 20 中国钢材净出口占比平均不到 10% . 12 图表 21 1986 年日本国内钢材消费结构 . 12 图表 22 2017 年中国国内钢材消费结构 . 12 图表 23 1990 年日本国内钢材产品结构 . 13 图表 24 2017 年中国钢材产品结构 . 13 图表 25 广场协议后日元主动升值 . 13 图表 26 人民币相对美元 处于贬值通道 . 13 图表 27 朝鲜战争后日本钢铁产业集中度持续提升 . 14 图表 28 我国钢铁产业集中度较低 . 14 图表 29 1973 年日本大型高炉数目在同期主要发达国家中位居首位 . 14 图表 30 70 年代后日本钢铁连铸比逐年大幅提升 . 14 图表 31 2015 年全球主要国家冶金行业专利数和粗钢全球占比 . 15 图表 32 80 年代日本对外直接投资剧增 . 16 图表 33 平成景气时期内日本贸易差额缩小 . 16 钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 23 图表 34 1987 年 3 月末日本钢企直接投资贷款余额 (亿日元 ). 16 图表 35 1987 年 3 月末日本非金属企业直接投资贷款余额 (亿日元 ) . 16 图表 36 80 年代中后期部分日本钢企对美国钢铁产业投资项目 . 16 图表 37 1982-1992 日本钢铁产能利用率稳步提升 . 17 图表 38 经济增长中内需和外需贡献率的变化趋势 . 17 图表 39 平成景气时期日本地产加速上扬 . 18 图表 40 1991 年粗钢表观消费量为 90 年代后历史顶峰 . 18 图表 41 平成景气时期钢铁指数优于 11 年期间平均表现 . 18 图表 42 钢铁指数在股市高峰期后先于大盘见顶 . 18 图表 43 “新常态”时期钢铁指数走势弱于 10 年期间平均表现 . 19 图表 44 钢铁指数至今低于大盘指数（ 2008 年 12 月除外） . 19 图表 45 1990 1999 年日本粗钢产量整体保持平稳 . 19 图表 46 1999 年日本粗钢产量位居世界第三 . 19 图表 47 1990-1999 日本钢铁出口保持增长，占比保持稳定 . 20 图表 48 1990-1999 日本国内钢铁产品进口逐步减少，占表观消费量比重持续下降 . 20 钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 23 一、 前言 1973 年爆发的第一次石油危机成为日本钢铁产业历史性的转折点。从这一年开始，日本钢铁产业陆续面对产能过剩、钢铁出口遭遇欧美限制、日元升值等一系列问题，行业整体进入困境发展期。为了应对所面临的一系列困境，日本钢铁产业开始进行一 系列调整，特别是在平成景气时期进行了一系列卓有成效的转型升级 。在平成景气结束进入十年经济衰退的平成萧条时期，日本钢铁产业实现逆势成长，竞争力稳步提升， 成功应对了经济萧条对行业的影响，转型升级取得成功 。 当前，我国钢铁产业正处于转型 升级加速 发展阶段，面临着与日本“平成景气”时期钢铁产业相似背景和困 境。正是基于这一原因，我们选择日本这一时期钢铁产业发展史进行研究。通过对比分析“经济新常态”下中国钢铁产业和“平成景气”下日本钢铁产业在转型升级背景及自身发展 方面的异同，总结日本平成景气时期钢铁产业转型升级路径，分析平成景气期间钢铁行业在二级市场的表现以及在平成景气结束后钢铁行业竞争力变化，希冀能从中找出一二对我国钢铁产业转型升级有益的 启示和二级市场钢铁板块 的 投资思路。 二、 花相似：中日钢铁产业转型升级背景存诸多相似之处 日本经济自从 1986 年 12 月开始出现回升以来，至 1991 年 9 月共持续了 58 个月的景气 局面 ，日本经济界称这次景气为“平成景气”。回顾日本战后至平成景气前夜的经济史，与当下中国所面临的发展环境极其相似。 具体而言 ，日本“平成景气”前夜的经济和钢铁产业发展 情况与“经济新常态”下的 中国经济和钢铁产业发展 情况 有以下相似之处： 2.1 经济增长趋缓，增长中枢下移已成为共识 1973 年伊奘诺景气后，日本成为继美国、前苏联之后的第三大经济体。随后日本经济经历了数年经济增速大幅下滑，进入中低速稳定增长期，经济中低速增长已成共识。而始于 1986 年底的“平成景气”正是出现在这样一个大背景下。与此相似， 2012 年后 中国 GDP 增速进入中速发展阶段，国内经济发展逐步进入“新常态”，经济增长中枢下移也成为社会共识。 图表 1 70 年代中期后日本 GDP 增速换挡成共识 图表 2 2012 年后中国 GDP 增速进入中速发展阶段 资料来源 : wind，平安证券研究所 资料来源 : wind，平安证券研究所 - 1 001020日本 : G D P :当季同比（ % ）46810121416G D P : 不变价 : 当季同比（ % ）G D P : 不变价 : 当季同比（ % ）钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 7 / 23 2.2 人口红利 出现拐点，劳动力成本的比较优势逐渐消失 70 年代后，随着 14-64 岁劳动力人口占总人口比例开始逐年下滑，日本加速 步入老龄化社会，之前源于其低廉劳动力成本的比较优势在逐年消失。 进入 2011 年以后，中国人口结构面临与日本相同的境遇， 15-64 岁劳动力人口占总人口比例开始逐年下滑，人口红利出现拐点。 图表 3 日本劳动力人口在 70 年代出现第一次下降 图表 4 我国劳动力人口占比在 2011 年出现下降拐点 资料来源 : wind，平安证券研究所 资料来源 : wind，平安证券研究所 2.3 遭受美国贸易施压 ， 外贸出口面临巨大压力 自 20 世纪 50 年代以来美日之间的贸易摩擦不断，最开始主要集中在纺织品领域，至 60 年代开始，贸易摩擦领域逐渐扩大至钢铁行业 等制造业领域 。 1989 年 5 月 25 日，布什政府将日本列为进行不公平贸易的三个主要国家之一，两国贸易冲突达到巅峰。在美国的施压下，广场协议后日本主动将日元升值，导致其贸易顺差持续高增长的趋势开始反转。 图表 5 日美贸易摩擦演进 资料来源： 新闻整理，平安证券研究所 自 中国 2001 年 加入世贸组织 后 ， 中美贸易总额、中美贸易摩擦涉案数额都不断上升。 特别是 2018年中美爆发贸易战，双方互征高额进口关税将中美贸易摩擦问题推向高潮。在这种背景下，中国外贸出口面临巨大压力。 0%5%10%15%20%25%30%54%56%58%60%62%64%66%68%70%72%74%1903 1923 1943 1963 1983 2003日本 : 1 4 - 64 岁人口占比（左轴）日本 : 6 5 岁及以上人口占比（右轴）0%2%4%6%8%10%12%50%55%60%65%70%75%80%1964 1972 1980 1988 1996 2004 2012人口结构 : 占总人口比例 : 1 5 - 64 岁（左轴）人口结构 : 占总人口比例 : 6 5 岁及以上（右轴）纺织品行业的贸易摩擦 ， 后双方签订 1 9 5 7 年日美纺织品协议 等彩电行业的贸易摩擦 ，美国对日本电视行业实行 了 反 垄 断 措 施 ，1 9 7 7 年美日达成协议 ，日本自愿对彩电进行限制出口签订 广场协议 ，内容包括抑制通货膨胀，减少贸易干预，扩大内需，干预外汇市场，使美元对主要货币汇率实行有序 下调电信行业的贸易摩擦，美日之间实行了电信行业开放，打破了日本的电信贸易 壁垒。钢铁行业的贸易摩擦 ，以双方签订 1 9 6 8 年日美钢铁产品协议 等贸易保护 协议汽车行业的贸易摩擦 ，双方签订 1 9 8 1 年日美汽车及零件协议 ，日本自愿限制出口 ， 日本同意开放市场以及日企到美国直接 投资半导体行业的贸易摩擦，签订 1987 年日美半导体协议 、限制日本出口产品价格20 世纪 50 年代 20 世纪 60 - 70年代20 世纪 70 年代 20 世纪 70 - 80 年代 1985 年 9 月 20 世纪 80 年代后期20 世纪 80 - 90年代钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 8 / 23 图表 6 2018 年 中美贸易战 演进 资料来源：新闻整理，平安证券研究所 2.4 政府 主动实施 积极产业政策 ，推动包括钢铁产业在内重点工业转型升级 1978 年日本通商产业省制定并公布特定萧条产业安定临时措施（简称 特安 法），特安法明确指定平电炉炼钢业为结构性萧条行业，要求各萧条行业听取审议委员会意见，公布稳定基本计划，并主动遵循稳定基本计划淘汰产能设备。 1983 年日本通商产业省进一步出台特定产业结构改善临时措施法（简称产构法）作为特安法的替代法案。 产构法大致延续了特安法的主要内容，保留平炉、电炉钢材制造业行业作为指定业种，并继续要求淘汰落后产能设备，同时还加入了促进产业结 构调整的内容。 图表 7 特定萧条产业安定临时措施具体内容 主要条款 条款主要内容 对象行业的指定 指定平电炉炼钢业、炼铝业、合成纤维制造业、造船业、化学肥料、棉纺、瓦楞纸板制造业、硅铁制造业等为结构性萧条产业。 政府制定关于设备处理的安定基本计划并共同处理的对象 安定基本计划是指在听取审议会意见的基础上，由主管大臣提出设备的报废量和报废时间。当主管大臣判断个别企业仅靠经营者自主的努力无法实现计划时，可发出采取卡特尔行动的指示，并在与政府主管机构和公正交易委员会协商后，可以不受禁止垄断法的限制。 共同处理过剩设备 由政府协助 ,采取废弃、长期封存与停用、转让等方式处理过剩设备 创设特定萧条产业信用基金 为了确保处理设备得以顺利实施所需资金而设立共同基金， 对萧条产业所需资金的借入实行债务保证。具体地说， 就是为了担保解雇工人资金、支付退休金得以顺利进行的资金等由日本开发银行与民间出资，起动的债务保证达 1000 亿日元。 为推行就业对策和地区对策制定必要的法律 主要有特定萧条行业离职者临时措施法（简称“特离法”行业）、特定萧条地区离职者临时措施法（简称“特离法”地区）、特定萧条地区中小企业对策临时措施法（企业城下町法） 等。 资料来源：特定萧条产业安定临时措施，平安证券研究所 从 3 月 23 日起 ， 对进口铜 、 铁 、 铝分 别 征 收25 % 的关税建议对 500 亿美元中国进口商品加征 25 %的关税考虑对 额外商品 加征 关税 1000 亿美元中国进口考虑对额外 1000 亿美元中国进口商品加征关税商务部发布中兴禁售令对 500 亿商品加征 25 %关税 ， 其中340 亿于 7月 6 日生效将 通过外国投委会来加强把关所有国家对美技术投资拟对中国2000 亿美元商品加征 10 % 关税 。宣布对华 284项商品 ， 共计160 亿美元征收 25 % 的关税 ， 将于 8 月23 日生效美国结束对2000 亿美元输美商品加征关税的公众咨询自 9 月 24 日起 ， 美国将对 20000 亿美元中国进口商品征收 10 % 的关税 ，自 2019 年 1 月 1 日起 ， 关税将上升25 % ， 若中国采取反制措 施美国将对额外的 2670 亿美元商品加征关税4 月 2 日起对美进口水果 、猪肉分别加征 15 % 、25 % 的 关税 。对 500 亿美元商品加征 25 %的关税 、 实施时间视美方反应而定中国将大力度反击 ， 已拟定十分具体的反制措施商务部称“ 随时准备采取必要措施 ” ，维护中国企业的合法权益对美国500 亿美元商品加征 25 % 的关税 ， 其中约 340亿 美 元 7月 6 日起实施 。下调部分亚洲国家进口关税 ，大豆等关税降至 0商务部回应不得不作出必要反制若特朗普实施最新贸易威胁 ， 中国计划对美国5207 种约600 亿美元商品征收 5 % 至25 % 不等的关税美宣布 对160 亿美元中国输美产品加征25 % 的关税 、 于 8 月23 日起实施商务部回应 “ 若美国一意孤行 ， 中方将不得不作出必要反制 ”中国对原产于美国的 5207 个税种 、 约 600 亿美元商品 ，加征 10 % 或 5 % 的关税 ， 自2018 年 9 月 24 日 12 时 01 分起实施 。 如果美方执意进一步提高加征税率 ， 中方将给予相应回应有关事项另行公布2 0 1 8 / 3 / 2 3 2 0 1 8 / 0 4 / 0 4 2 0 1 8 / 0 4 / 0 6 2 0 1 8 / 0 4 / 1 6 2 0 1 8 / 0 6/ 1 52 0 1 8 / 0 6/ 2 62 0 1 8 / 0 7/ 1 12 0 1 8 / 0 8/ 0 12 0 1 8 / 0 8/ 0 72 0 1 8 / 0 9/ 0 62 0 1 8 / 0 9/ 1 72 0 1 8 / 3 / 2 3 2 0 1 8 / 0 4/ 0 42 0 1 8 / 0 4 / 062 0 1 8 / 0 4 / 1 7 2 0 1 8 / 0 6/ 1 52 0 1 8 / 0 6/ 2 62 0 1 8 / 0 7/ 1 12 0 1 8 / 0 8/ 0 32 0 1 8 / 0 8/ 0 82 0 1 8 / 0 9/ 0 62 0 1 8 / 0 9/ 1 8钢铁 · 行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 9 / 23 为适应新形式下的工业发展， 2015 年 5 月 8 日，国务院正式印发中国制造 2025，部署全面推进实施制造强国战略。为推动钢铁行业脱困发展， 2016 年 2 月 4 日，国务院印发了 国务院关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见 （国发【 2016】 6 号），明确指出要“ 用 5 年时间再压减粗钢产能 1 亿 1.5 亿吨 ”并“ 建立市场化调节产能的长效机制，促进钢铁行