,2018年10月7日,2018四季度A股策略展望分析报告,17936416/14519/20181009 15:49,报告摘要, 流动性是影响A股的重要因素。股权风险溢价波动是主导A股2018年1-9月运行的核心因素，金融去杠杆与中美贸易摩擦虽未结束，但对A股的负面影响已经开始边际钝化。展望四季度，流动性是影响A股的重要因素：全球流动性拐点进一步确认带来的跨国资金流动的压力。本轮A股的估值底确立取决于：1）中国信用扩张是否在四季度见效；2）美国中期选举是否加快美联储缩表进程；3）中国降低税费的举措是否能有效降低A股股权风险溢价X因素。, 下半年A股盈利增速继续回落，无风险利率下行受限。受上半年紧信用的滞后影响，我们预计18Q4 A股非金融企业的盈利下滑更为明显，全年录得14%的盈利增速。美国经济增长持续强劲，美缩表与欧日退出量宽进程使得全球流动性拐点进一步确认，新兴市场资金流出增大，11月初的美国中期选举结果将决定外部压力是否进一步放大。中国货币政策8月份以来受到稳汇率的制约，当前历史较低的国债期限利差以及中美利差都将制约中国十年期国债利率进一步下行。, 股权风险溢价能否回落是影响A股的“X因素”。A股熊市见底规律沿“政策底股市底经济底”顺序传导，我们提出的从政策底到市场底的时机之一“强势行业补跌“从时间和空间看基本结束。等待时机之二“政策底见实效”，若信用扩张见效或降税费等改革举措超预期则有利于改善A股企业盈利前景并降低股权风险溢价。11月初美国即将中期选举，海外不确定性因素也是影响A股的变量。如果美国减税与基建计划受挫，美国经济增长过热风险降低，美债利率与美元指数上行风险降低，中美贸易摩擦加剧风险降低。反之则反。, 水穷处，候佳音，配置必需消费+大金融。 A股历史上季线最长记录是“五连阴”（两次）,本轮上证综指已经历“季线四连阴”，最近一个月A股市场的运行特征接近历史底部区域但未达极值。水穷处，次贷危机后的3次全球流动性类拐点下，消费股获得超额收益相对最高，宜先配置必需消费品（医药生物、食品饮料、零售），从政策底到市场底的历史复盘中，金融股取得超额收益的概率很高（银行、保险、房地产），候佳音，“X因素“降税费等改革政策与美国中期选举。,17936416/14519/20181009 15:49,目录 CONTENTS,大势研判：流动性是影响股的重要因素基本面：紧信用的滞后影响将显现贴现率：全球流动性拐点制约无风险利率下行市场风格：继续以龙为首行业配置：必需消费+大金融主题投资：寻觅结构性机会的三条线索,12345617936416/14519/20181009 15:49,1-9月股权风险溢价主导A股波动去杠杆、中美贸易摩擦以及对长期问题担忧, 7月下旬去杠杆转向稳杠杆；9月中旬美国公布2000亿加征关税中国产品最终清单，中美贸易摩擦对,A股影响边际钝化；9月下旬促消费、降税费改革政策细则落地小幅修复长期问题的担忧,1.1 三季度回顾：股权风险溢价先上后下主导A股波动,图：2018年以来去杠杆、中美贸易摩擦以及对长期问题担忧先后驱动A股ERP上行,17936416/14519/20181009 15:49,1.2 四季度展望：全球流动性拐点是影响股的重要因素全球流动性拐点可能取代股权风险溢价成为影响A股的核心因素 Q3 A股盈利增速向下；无风险利率上行；股权风险溢价先上后下 Q4 业绩增速可能加速向下（受上半年紧信用的滞后影响）；无风险利率上行（全球流动性拐点进一步确认）；股权风险溢价取决于降税费和改革的力度是否超市场预期，成为“X”因素,估值因素,=,+,Q3,紧信用滞后影响Q4业绩加速向下,估值因素,+,Q4,风险溢价改革预期？,业绩因素加速向下,业绩因素向下,无风险利率向上,无风险利率向上主导因素,全球流动性拐点Q4利率继续向上,股权风险溢价X因素降税费与改革力度,风险溢价先上后下主导因素,图：05年“政策底”到“市场底”图：12年“政策底”到“市场底”,1.3 “政策底”已夯实，等待向“市场底”传导,历史上“市场底”往往滞后于“政策底” 05年4月股权分置改革试点，6月见“998”底； 08年9月央行大幅双降，10月见“1664”底； 11年11月央行宣布了2010年以来首次降准，但“市场底”却迟迟至12年12月的“1949”底。图：08年“政策底”到“市场底”17936416/14519/20181009 15:49,图：最近一个月上证综指日均换手率萎缩数据更新至2018年9月28日,1.4 A股“市场底”特征如何？最近一个月A股市场的运行特征接近但尚未达到极值 上证综指已迎来“季线四连阴” ，A股历史上季线仅有过三轮出现“四次以上连阴”(其中两轮“五连阴”，市场大底出现在最后一根阴线中 从A股下跌公司占比、上证综指日均换手率等指征来看，当前A股接近但尚未达到极值,图： 最近一个月A股下跌公司占比上升、接近60%数据更新至2018年9月28日17936416/14519/20181009 15:49,历史上底部突围的二要素（1）“强势股补跌”出清,图：历史几轮强势股补跌情况统计(绝对指数口径),数据更新至2018年9月14日强势股补跌结束, 二季度消费“强势股补跌”，自6月中旬至9月中旬，本轮消费股补跌的时间和空间已达到除08年,次贷危机之外经典案例的历史中位数与均值水平，交易补跌基本出清,1.5 “市场底”二要素：强势股补跌出清、政策底效果显现,17936416/14519/20181009 15:49,图：9月市场下跌时基金净值散点图集中在成长风格注：图中红点是中信相关风格指数的日涨跌幅,1.5 “市场底”二要素：强势股补跌出清、政策底效果显现历史上底部突围的二要素（1）“强势股补跌”出清 从6月与9月四个市场跌幅明显的交易日来看（市场明显下跌且风格相对均衡），6月股票型基金的净值散点明显偏向消费风格，而9月基金净值的散点已偏离消费涨幅、更加靠近成长风格 表明公募基金对消费配置从极端到均衡的调仓行为亦已基本结束,图：6月市场下跌时基金净值散点图集中在消费风格注：图中红点是中信相关风格指数的日涨跌幅17936416/14519/20181009 15:49,图：政策底之后低评级信用利差回落领先于市场底,1.5 “市场底”二要素：强势股补跌出清、政策底效果显现历史上底部突围的二要素（2）社融、M1等信用传导的领先指标拐点 历史上社融、M1、低评级信用利差是市场底部的前瞻指标社融数据的拐点往往滞后“政策底”3-6个月；05年“市场底”滞后M1增速回升的拐点3个月，08年“市场底”与M1增速回升的拐点同步；08年与12年“市场底”滞后低评级信用利差回落的拐点2-3个月 当前8月社融同比增速仍在连续8个月下滑、M1同比增速回落、低评级信用利差已不再上升,图：政策底后，社融拐点领先于“市场底”17936416/14519/20181009 15:49,1.6 全球流动性拐点对股影响较大历史上，在“全球流动性拐点”下，A股市场走势会受到较大影响 全球流动性拐点的可比经验不多，但我们可以寻找“全球流动性拐点”的可类比区间 美国QE缩减恐慌（13.05-13.06）、美国QE减量（13.12-14.10）、美国缩表（17.10至今）,图：次贷危机以来几次“全球流动性拐点”可类比区间,图：三次可类比“全球流动性拐点”期间市场表现,，注：表中国债收益率均为10年期国债收益率17936416/14519/20181009 15:49,1.6 全球流动性拐点对股影响较大估值处于底部区域，股票相对债券有较高吸引力但未极端 结合基本面来看当前20.7x PE已处于底部区域（利率3.6%、盈利增速预计14%）；05年估值底PE22x（利率4.1%、盈利增速-2.5%）；11年末产能过剩估值底PE 19x（利率3.4%、盈利增速3.9%） 以上证综指成份股的股息率除以十年期国债收益率计算股债相对回报率，当前水平为0.66，股票的吸引力占优，从历史经验看，股债相对回报率极高点约+1.5STD，即0.81的水平,图：股债相对回报有均值回归效应，不长期突破+1.5STD,图：历史上有05和12两轮“宽货币紧信用”估值底类比,图：四季度A股股权风险溢价是否回落的影响因素,1.6 全球流动性拐点对股影响较大,四季度A股股权风险溢价是否回落取决于：中国信用扩张效果、中国税费改革进展、美国缩表进程,17936416/14519/20181009 15:49,目录 CONTENTS,大势研判：流动性是影响股的重要因素基本面：紧信用的滞后影响将显现贴现率：全球流动性拐点制约利率下行市场风格：继续以龙为首行业配置：必需消费+大金融主题投资：寻觅结构性机会的三条线索,12345617936416/14519/20181009 15:49,2.1 经济温和回落，信用边际缓和 根据广发宏观的判断，四季度的经济整体呈现逐月放缓的态势 信用环境逐步缓和：8月非标融资仅收缩2700亿元，比6月份收缩7000亿元明显改善,图：今年8月份表外非标融资收缩规模明显缓和,图：3、4季度主要经济数据预测值（广发宏观）17936416/14519/20181009 15:49,图：18年A股剔除金融盈利增速预测（环比外推法）,2.2 主板：18年A股非金融盈利温和回落紧信用对盈利产生滞后性影响，产能周期支撑A股盈利相对高位 A股盈利增速一般滞后于社融增速1-2个季度，预计四季度盈利受到更明显的影响 预计A股非金融三季报盈利增速20%，全年盈利增速14%,图：盈利增速一般滞后社融增速1-2个季度17936416/14519/20181009 15:49,图：18年创业板多数业绩承诺已经到第三、第四年了,2.3 创业板：三季报业绩回升，年报业绩承压 按照历史环比趋势外推，即使取历史最差环比增速，创业板三季报的利润增速也将大概率高于中报 预计创业板（剔除温氏、乐视）18年三季报的利润增速相对中报小幅向上加速 18年创业板的业绩承诺大多处于尾期，商誉减值压力明显提升,图：创业板三季报业绩增速预测（单季环比外推）17936416/14519/20181009 15:49, 18年9月20日，财税201899号文调整研发费用税前加计扣除规则，初步测算A股（剔除不适用行业）的利润增厚可达1.1%，其中军工、通信最为受益,研发费用税前加计扣除规则调整最为利好军工、通信、计算机等行业,2.4 企业盈利的中期影响因素（1）研发费用税前加计扣除,图：研发费用加计扣除的影响测算,17936416/14519/20181009 15:49,对增值税的潜在调整方向做出情景假设与A股利润测算（买卖价格均不变）, 在竞争格局均衡（买卖价格均不变）的假设下，我们对可能出现的三种增值税下调情景假设下受益,/受损行业、A股整体净利润增厚幅度和A股整体减税金额进行测算，结果如下表：,图：买卖价格均不变时，三种税率下调情景下行业及A股净利润增厚，及A股整体减税金额,2.4 企业盈利的中期影响因素（2）潜在的增值税下调,17936416/14519/20181009 15:49,20,前五受益行业商业贸易国防军工汽车建筑装饰交通运输建筑装饰交通运输农林牧渔通信采掘商业贸易国防军工汽车有色金属家用电器,净利润增厚幅度29.0%21.2%18.3%16.1%15.9%66.0%65.3%61.4%60.7%26.6%88.7%64.7%56.0%44.6%38.5%,情景假设现有三档税率每档均下调1%三档并两档，保留16%、6%，即10%下调为6%维持三挡，16%下调至13%，其他不变,2.4 企业盈利的中期影响因素（2）潜在的增值税下调对增值税的潜在调整方向做出情景假设与A股利润测算（买价下降、卖价不变） 如果公司或行业竞争格局占优，可能会出现买价下降、卖价不变，企业最大化减税带来的收益 此时商贸、军工、建筑、交运等行业净利润增厚幅度较大图：买价下降、卖价不变时，三种税率下调情景下行业净利润增厚,17936416/14519/20181009 15:49,目录 CONTENTS,大势研判：流动性是影响股的重要因素基本面：紧信用的滞后影响将显现贴现率：全球流动性拐点制约利率下行市场风格：继续以龙为首行业配置：必需消费+大金融主题投资：寻觅结构性机会的三条线索,12345617936416/14519/20181009 15:49,3.1 全球或迎来新一轮流动性拐点, 美联储2018年12月大概率加息，每月缩表上限也已提高到500亿美元 欧洲央行2018年末退出量宽；日本央行实际购债规模一直在缩减,主要经济体陆续缩表（或退出量宽进程），全球或迎来新一轮流动性拐点,图：全球主要发达国家央行出现资产负债表规模拐点,3.1 全球或迎来新一轮流动性拐点主要经济体陆续缩表（或退出量宽进程），全球或迎来新一轮流动性拐点 美国、欧洲、日本等发达经济体央行证券持有规模有望在18年Q4进一步确认拐点 美、欧、日三大央行总资产规模同比在18年8月首次出现负值,图：全球主要发达国家央行持有证券资产总量17936416/14519/20181009 15:49,图：新兴经济体10年期国债收益率（18年）,3.1 全球或迎来新一轮流动性拐点主要发达和新兴市场的无风险收益率均持续抬升 18年发达经济体（如美国、德国、日本）的10年期国债收益率明显抬升 18年新兴经济体（如印尼、印度、土耳其）的10年期国债收益率也大幅抬升,图：发达经济体10年期国债收益率（18年）17936416/14519/20181009 15:49,3.2 中国货币政策稳汇率、利率下行受限, 从8月开始，中国先后上调外汇风险准备金、启动逆周期因子，18Q3货政例会两次提及汇率 短端利率有所回升，货币政策保持中性，更注重向信用的传导，稳汇率的需求提升,8月份开始中国货币政策重心转向稳汇率,图：短端利率8月份开始触底回升,17936416/14519/20181009 15:49,3.2 中国货币政策稳汇率、利率下行受限中国无风险利率下行空间有限 当前中国期限利差处于较低水平，制约了长端利率的下行空间 当前中美利差处于14年以来下限，制约了国内长端利率下行空间,图：中美利差处于14年以来的低点,图：中国期限利差目前依然处于较低水平17936416/14519/20181009 15:49,3.3 四季度ERP“X“因素：税费改革政策预期+海外不确定因素国内：税费改革政策预期是影响A股ERP的重要变量 A股ERP已经处于历史较高水平，但尚未达极端 去杠杆、中美贸易摩擦的影响边际钝化，税费改革预期逐渐成为焦点 美国中期选举是影响四季度外部预期的分水岭,图：4季度ERP的影响因素：减税降费政策预期,图：A股ERP已经处于相对高位17936416/14519/20181009 15:49,28,3.3 四季度ERP“X“因素：税费改革政策预期+海外不确定因素,海外：贸易摩擦、美元走势等因素也会影响A股ERP 美国中期选举后，政策可能有两种不同的走向 如果特朗普参众两院均获胜，美国减税和基建继续推进，美元偏强，中美贸易摩擦可能升级； 如果特朗普仅参议院获胜，减税和基建政策受到掣肘，美元偏弱，中美贸易摩擦可能软化 如果美元偏强、中美贸易摩擦升级，中国货币政策中性、信用扩张稳内需对冲出口压力，A股ERP边际上升；反之，如果美元偏弱、中美贸易摩擦软化，中国货币政策稍放松、信用偏紧缓慢恢复去杠杆， A股ERP边际下降图：4季度ERP的影响因素：海外不确定性因素,目录 CONTENTS,29,大势研判：流动性是影响股的重要因素基本面：紧信用的滞后影响将显现贴现率：全球流动性拐点制约利率下行市场风格：继续以龙为首行业配置：必需消费+大金融主题投资：寻觅结构性机会的三条线索,12345617936416/14519/20181009 15:49,4.1 A股市场风格的短、中、长期影响因素, 长期 | 生态变迁：A股融入全球化、去杠杆、新经济 中期 | 相对业绩：关注创业板三季度及年报业绩变化 短期 | 无风险利率：全球流动性拐点，美国中期选举,市场风格的长期、中期和短期影响因素,图：影响A股风格的短、中、长期核心矛盾,17936416/14519/20181009 15:49,31,图：18年以来小盘股的估值收缩幅度显著超大盘,4.2 市场风格的长期影响因素：生态变迁A股投资策略顺应“以龙为首” 17年以来A股相对占优的交易因子向大市值、低估值、优业绩、高股息的优质龙头股倾斜,图：A股市值两端公司涨幅分化加大17936416/14519/20181009 15:49,图：A股MSCI纳入因子从5%提高至20%的资金流入测算,4.2 市场风格的长期影响因素：生态变迁外资流入加速，大盘蓝筹股更受青睐 入富给A股带来的短期资金流3500亿元，MSCI因子提高带来短期资金流约3900亿元 19年6月开始A股将正式纳入富时指数，预计明年可带来资金流约3500亿元 19年6月开始A股MSCI因子有望从5%提高至20%，预计可带来短期资金流约3900亿元,图：A股纳入富时指数的资金流入测算17936416/14519/20181009 15:49,4.3 市场风格的中期核心矛盾：相对业绩走势,图：创业板和沪深300的相对业绩走势与相对市场表现, 创业板和沪深300的相对业绩走势和相对市场表现高度正相关, 预计创业板3季报获得相对业绩优势，但由于商誉减值压力较大，创业板年报业绩增速下行压力,较大,预计四季度风格偏向成长股的时间窗口有限,17936416/14519/20181009 15:49,图：18年以来的利率和市场风格,4.4 市场风格的短期影响因素：利率全球流动性拐点对成长风格有抑制 2002年以来，利率下行期间，市场风格多偏向小盘股；利率上行期间，市场风格多偏向大盘股 18年利率和市场风格也有一定相关性：2-4月以及6月下旬利率回落期间，风格均转向小盘股,图：利率下行期间，市场风格多偏向小盘17936416/14519/20181009 15:49,图：美国政策取向对A股市场风格的影响, 如果美国减税和基建继续推进、美元偏强、贸易摩擦或升级，中国货币政策中性、信用扩张稳内,需对冲出口压力，A股市场风格偏向大盘股（消费、基建）, 如果美国减税和基建政策受掣肘、美元偏弱、贸易摩擦软化，中国货币政策稍放松、信用偏紧缓,慢恢复去杠杆，A股市场风格偏向小盘股（成长）,4.5 海外不确定性因素阶段性影响四季度A股风格,17936416/14519/20181009 15:49,目录 CONTENTS,大势研判：流动性是影响股的重要因素基本面：紧信用的滞后影响将显现贴现率：全球流动性拐点制约利率下行市场风格：继续以龙为首行业配置：必需消费+大金融主题投资：寻觅结构性机会的三条线索,12345617936416/14519/20181009 15:49,5.1 优先配置消费+大金融, 四季度优先配置必需消费：医药生物、食品饮料、零售 大金融（银行、保险、地产）和成长股（航天装备）, 如果中期选举特朗普众议院失利美国减税和基建政策受掣肘、美元偏弱、贸易摩擦软化，中国货币政策稍放松、信用偏紧缓慢恢复去杠杆， A股市场风险偏好抬升，风格阶段性偏向成长股，航天装备等行业相对更受益；同时，出口导向的电子、计算机等行业也会阶段性受益,情形一：贸易摩擦软化、美元偏弱，A股风险偏好修复配置高“性价比”的成长股,图：贸易摩擦软化、美元偏弱的情形下，A股行业配置方向,5.2 海外不确定性因素对A股行业配置情景分析,17936416/14519/20181009 15:49, 如果中期选举特朗普参众两院均获胜美国减税和基建继续推进、美元偏强、贸易摩擦或升级，中国货币政策中性、信用扩张稳内需对冲出口压力，配置防御属性的必需消费板块（如食品饮料、医药生物），以及潜在受益于信用扩张对冲外需下滑的基建产业链,情形二：贸易摩擦升级、美元偏强，配置必需消费和基建,图：贸易摩擦升级、美元偏强的情形下，A股行业配置方向,5.2 海外不确定性因素对A股行业配置情景分析,17936416/14519/20181009 15:49, TaperTantrum（13.05-13.06）、美国QE减量（13.12-14.10）、美国缩表（17.10至今） 在可类比的“全球流动性拐点下” ，消费获得超额收益的概率和均值都是较高的,次贷危机以来的3次类全球流动性拐点下，消费股获得超额收益相对较高,图：全球流动性拐点下，A股风格指数的超额收益（相对wind全A指数）,5.3 消费主线（1）：全球流动性拐点下消费可能获得超额收益,17936416/14519/20181009 15:49,TaperTantrum2013.05-2013.06,QE减量2013.12-2014.10,缩表2017.10至今,7.0%5.4%-4.1%0.1%-2.4%0.4%,3.3%-21.8%11.7%-7.2%-9.5%11.8%,11.8%31.4%-14.1%-1.4%-7.5%-10.1%,7.4%5.0%-2.2%-2.8%-6.5%0.7%,轻工制造房地产家用电器,-0.9%0.7%-2.9%,10.8%-2.8%-12.6%,-15.2%-3.9%7.0%,-1.8%-2.0%-2.8%,可选消费,医药生物食品饮料必需消费 纺织服装农林牧渔商业贸易汽车,均值,行业,板块,5.3 消费主线（1）：全球流动性拐点下消费可能获得超额收益必需消费对利率不敏感，全球流动性拐点下，获得超额收益概率较大 必需消费里的医药和食品饮料获得正超额收益概率较大，可选消费里面的汽车获得正超额收益概率也较大图：在全球流动性拐点，消费细分行业的超额收益（相对wind全A指数）,17936416/14519/20181009 15:49, 国内近期出台了一系列消费刺激相关政策, 消费体制机制改革部署，将惠及食品饮料、纺织服装、零售、汽车等多个行业 减税降费，完善并促进消费体制机制, 金融“脱媒”，鼓励消费金融以及大零售（个人、小微贷款）的发展,5.3 消费主线（2）：必需消费受益于扩内需配套政策落地,图：北上资金持仓中偏好食品饮料、家电、医药等消费股,5.3 消费主线（3）：A股全球化，外资更偏好必需消费A股国际化进程下，关注海外资金偏好的必需消费细分行业 北上资金对消费股持仓稳步上升，消费持仓明显高于周期、成长和金融 北上资金偏好食品饮料（饮料制造、食品加工）、家电（白色家电）、医药（化学制药、中药）,图：北上资金对消费股持仓市值稳步增加17936416/14519/20181009 15:49,图：2011-2012年政策底到市场底中金融表现突出,5.4 大金融：政策底到市场底，金融行业往往有正超额收益三轮底部“政策底”到“市场底”的复盘中，金融股获得超额收益的概率较高 05年、08年和12年三轮复盘中，银行、非银金融、房地产等金融股均有突出表现 2011.12政策底至2012.11市场底的过程中，金融风格具有明显的超额收益,图：三轮底部复盘中，金融股表现突出17936416/14519/20181009 15:49,5.5 成长股找：关注航天装备等细分领域 综合政策强度、股权质押、估值与业绩匹配：航天装备、电子制造占优 股权质押风险指标：用触及平仓线的质押市值占流通市值比重代替，越低表明下行风险越小。 政策强度指标：从制造强国、自主可控制度导向出发，军工、半导体等行业受益程度更高。 估值指标：用08年以来的估值分位代替，1/4分位估值优势更大。 景气度指标：18年Q2业绩是否超预期。TMT18Q2收入继续下滑，仅电子制造、铁路运输、专业零售、通用机械收入增长加速；景气是否加速，用Wind一直预期盈利增速代替。图：景气、政策、估值、风险匹配高性价比成长行业筛选,板块,政策支持强度,今年以来 触及平仓线的涨跌幅 市值占流通市（%） 值比重（%）,营收增速差 营收增速差 利润增速差 利润增速差（17-16，%） （18-17，%） （17-16，%） （18-17，%）,2008年以来 18年中报估值分位 是否加速,航天装备专业零售电子制造航空装备,中强强中,-11.53%-14.92%-7.69%-36.97%,1.38%3.47%5.94%3.37%,-62.26%-36.98%74.01%3.08%,1.51%42.16%27.39%-4.72%,-32.46%37.09%120.99%19.75%,-1.04%10.68%-99.84%-15.52%,2/41/41/41/4,否是是否,17936416/14519/20181009 15:49,目录 CONTENTS,大势研判：流动性是影响股的重要因素基本面：紧信用的滞后影响将显现贴现率：全球流动性拐点制约利率下行市场风格：继续以龙为首行业配置：必需消费+大金融主题投资：寻觅结构性机会的三条线索,12345617936416/14519/20181009 15:49,47, 改革开放40周年粤港澳大湾区发展规划纲要即将出台，Q4风险偏好修复期重磅政策催化效果更佳 粤港澳大湾区主题四大受益产业链：1）“一小时交通圈”追求互联互通，交运链先行；2）港口链是水陆交通的关键集结点；3）人口聚集效应提升地产链需求；4）扩大金融链对外开放图：粤港澳大湾区与全球三大湾区各经济、产业维度比较,指标人口（万人）GDP（万亿美元）人口占全国比例GDP占全国比例人均GDP（万美元）占地面积(万平方公里）港口集装箱吞吐量（万TEU）机场旅客吞吐量（亿人次）笫三产业比重R&D占GDP的比重全球金融中心指数（GFCI）,东京湾区43471.8628%40%4.143.687661.1282.33.70%东京（5）,旧金山湾区7150.822%4%11.191.792270.7182.82.80%旧金山（6）,纽约湾区23401.457%9%5.982.154651.389.42.80%纽约（2）,粤港澳大湾区66721.365%12%2.045.6565201.7562.22.10%香港、深圳、广州（4、22、37）,代表产业,先进制造业、钢铁、化工 电子、互联网和生 金融、房地产、医疗和物流 物 、航运和计算机,金融、制造业、高新科技,起家产业发展方向,制造业创新日本核心临港工业带,贸易、科技创新全球高新科技研发中心,港口贸易世界金融核心中枢,对外贸易全球创新发展高地,6.1 线索之一：政策迎接开放新格局，关注粤港澳大湾区,17936416/14519/20181009 15:49,图：17-18年国资受让企业的行业分布（Top10）,6.2 线索之二：“双百行动”、股权受让加持国企改革 Q3领导队伍调整、“双百行动”名单公布、国资平台试点扩容等信号铺垫，预计Q4国企改革加码 Q3国资股权受让案例频发，后续资本化运作（混改、资产证券化等）将不断加快。以诚通和国新股权受让为例，18Q3案例达11起,图：国有企业营业利润（亿元）17936416/14519/20181009 15:49,图：2019-2026年5G基站建设预测,6.3 线索之三：5G商用进程加速，关注频谱划分后基站侧订单增量 中兴制裁事件影响钝化，Q4频谱划分有望大幅提振5G主题风险偏好。频谱划分标志新一轮基站侧资本开支扩张开启，5G“新基建”属性凸显 建议继续关注Q4中上游基站侧订单增量，包括主设备商、基站天线、射频器件、光通信等领域,图：目前处于5G过渡期，再逢资本开支底部17936416/14519/20181009 15:49,风险提示,海外不确定性因素增强；,全球流动性环境发生超预期变化；国内政策环境发生超预期变化；A股基本面发生超预期变化。,17936416/14519/20181009 15:49,17936416/14519/20181009 15:49,谢谢观看,