cgws 报告日期： 2018 年 08 月 27 日 汪毅 021-61680675 Email:yiwcgws 执业证书编号 :S1070512120003 联系人（研究助理）： 潘京 13986555777 Email:panjingcgws 从业证书编号 :S1070117080024 > 2018-08-14 > 2018-08-07 > 2018-07-31 A 股 的盈利估值与风格切换 投资策略研究 *系列三十 一 沪深 300 市盈率较上周回升 2.2%： 全部 A 股的市盈率从 14.70 上升到14.88，市净率 1.60 上升到 1.63，万得全 A(除金融 ,石油石化 )的市盈率从20.83 下降到 20.81，市净率从 2.08 上升到 2.10。此外，沪深 300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为 11.38、 20.19、 27.04 和 45.23，市净率分别为 1.41、 1.82、 2.56 和 3.16。 港股 、 美股 及 A 股重要指数 估值水平 ： 港股重要指数中，恒生指数、恒生大型股指数、恒生中国企业指数、恒生中国内地 25 指数 、 恒生小型股指数及恒生香港 35 指数市盈率市盈率高于 2006 年以来中位数，恒生中型企业指数 市盈率 低于 2006 年以来中位数。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数、标普 500 指数、纳斯达克综合指数市盈率均高于 1993 年以来中位数 。 与美股、港股主要指数相比， A 股主要指数的市盈率均位于历史较低分位，接近历史大底 。 大小盘和成长价值风格切换 ：大盘股 估值 回升，中小盘继续杀估值 。 上周中小板和沪深 300 的市盈率比值从 2.40 下降到 2.38，市净率比值从 1.85下降到 1.81。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从 1.85 下降到 1.83，中盘成长和中盘价值的市盈率比值维持 1.48，小盘成长和小盘价值的市盈率比值维持 1.44。 行业风格切换： 金融类行业估值大幅回升 。 金融、 周期、 稳定、消费、成长 类行业市盈率、市净率 均 低于历史中位数。 金融类行业市盈率 8.23倍，相比 2011 年以来的中位数，低 0.38 倍标准差，市净率 1.08，相比2011 年以来的中位数，低 1.12 倍标准差；周期类行业市盈率 18.73，低0.33 倍标准差，市净率 1.63，低 1.26 倍标准 差；消费类行业市盈率 23.43，低 1.34倍标准差，市净率 2.98，低 1.29倍标准差；成长类行业市盈率 38.12，低 1.01倍标准差，市净率 2.78，低 1.51倍标准差；稳定类行业市盈率 14.75，低 0.46 倍标准差，市净率 1.35，低 0.84 倍标准差 。 细分行业估值： 从市盈率来看，仅食品饮料行业估值 略 高于历史中位数1%，其他行业均低于历史中位数 。从市净率来看，仅食品饮料、钢铁 2个行业估值高于历史中位数。 风险溢价： 8 月以来，货币市场质押式回购， 1 天、 7 天和 14 天利率的均值分别为 2.17、 2.51 和 2.74，和前一个月相比分别下降 16.76bp、下降22.26bp 和下降 29.72bp。 1 月以来 10 年期国债利率均值为 3.56，和前一个月相比上升 4.99bp， 1 年期和 2 年期国债利率分别上升 23.00bp、15.60bp， 5 年期国债利率不变。 全部 A 股整体市盈率的倒数为 6.72，减去十年期国债到期收益率，计算风险溢价为 3.09%，但是万得全 A(除金融 ,石油石化 )整体市盈率的倒数为核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 周报 行业周报 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 4.81，计算风险溢价为（ 1.18%），从 2 月份以来风险溢价逐渐上行，和2006 年以来的历史中位数相比，高 1.17%，高于历史 ERP 正一倍标准差，并继续上行 。 行业周报 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 指数估值历史 . 5 2. 市场风格切换 . 7 2.1 大小盘和成长价值 . 8 2.2 行业风格切换 . 9 2.3 细分行业估值 . 10 3. 市场风险溢价 . 11 行业周报 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1： 全部 A 股市盈率 . 5 图 2： A 股（除金融石油石化）市盈率 . 5 图 3： 沪深 300 指数市盈率 . 5 图 4： 中证 500 指数市盈率 . 5 图 5： 中小板指数市盈率 . 5 图 6： 创业板指数市盈率 . 5 图 7： 港股主要指数估值 . 6 图 8： 美股主要指数估值 . 6 图 9： A 股主要指数估值 . 6 图 10： 大小盘风格切换 . 6 图 11： 大盘成长与大盘价值比较 . 8 图 12： 中盘成长与中盘价值比较 . 8 图 13： 小盘成长与小盘价值比较 . 8 图 14： 金融类行业市盈率和市净率 . 9 图 15： 周期类行业市盈率和市净率 . 9 图 16： 消费类行业市盈率和市净率 . 9 图 17： 成长类行业市盈率和市净率 . 9 图 18： 稳定类行业市盈率和市净率 . 9 图 19： 2011 年以来申万一级行业市盈率和市净率 . 10 图 20： 2011 年以来申万二级行业市盈率 . 10 图 21： 2011 年以来申万二级行业市盈率（续） . 10 图 22： 货币市场回购利率走势 . 11 图 23： 债券市场国债利 率曲线 . 11 图 24： 股票估值和无风险利率比较 . 11 图 25： 股权风险溢价走势 . 11 行业周报 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 指数估值历史 全部 A 股的市盈率从 14.70 上升到 14.88，市净率 1.60 上升到 1.63，万得全 A(除金融 ,石油石化 )的市盈率从 20.83 下降到 20.81，市净率从 2.08 上升到 2.10。此外，沪深 300、中证 500、中小板综、创业板综的市盈率分别为 11.38、 20.19、 27.04 和 45.23，市净率分别为 1.41、 1.82、 2.56 和 3.16。图中，蓝色虚线为 6 个月（约 120 日）均值±两倍标准差 。 图 1： 全部 A 股市盈率 图 2： A 股（除金融石油石化）市盈率 图 3： 沪深 300 指数市盈率 图 4： 中证 500 指数市盈率 图 5： 中小板指数市盈率 图 6： 创业板指数市盈率 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 91929394959PE_沪深 A股 0102030405060708090PE_A股除金融石油石化 0102030405060PE_沪深 300 525456585105 PE_中证 500 102030405060708090100 PE_中小板 20457095120145PE_创业板 行业周报 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 港股重要指数中，恒生指数、恒生大型股指数、恒生中国企业指数、恒生中国内地 25 指数 、 恒生小型股指数及恒生香港 35 指数市盈率市盈率高于 2006 年以来中位数，恒生中型企业指数 市盈率 低于 2006 年以来中位数。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数、标普 500 指数、纳斯达克综合指数市盈率均高于 1993 年以来中位数 。 与美股、港股主要指数相比， A 股主要指数的市盈率均位于历史较低分位，接近历史大底。 图 7： 港 股主要指数估值 图 8： 美 股主要指数估值 资料来源： wind， 长城证券研究所 资料来源： wind， 长城证券研究所 图 9： A 股主要指数估值 0510152025303540恒生指数 恒生大型股指数 恒生中型股指数 恒生小型股指数 恒生中国企业指数 恒生中国内地25指数 恒生香港35指数 中位数 最大值 最小值 现值 01020304050607080道琼斯工业平均指数 标普500指数 纳斯达克指数 中位数 最大值 最小值 现值 0.000020.000040.000060.000080.0000100.0000120.0000140.0000160.0000上证综指 沪深 300 万得全 A 万得全 A(除金融、石油石化 ) 创业板指 中小板指 中位数 最大值 最小值 现值 行业周报 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源： wind, 长城证券研究所 表 1： 各指数市盈率历史分位 上证综指 沪深 300 万得全 A 万得全 A(除金融、石油石化 ) 创业板指 中小板指 A 股 24.4% 24.4% 25.8% 5.8% 6.3% 5.6% 道琼斯工业平均指数 标普 500 指数 纳斯达克指数 美股 92.1% 76.8% 76.7% 恒生指数 恒生大型股指数 恒生中型股指数 恒生小型股指数 恒生中国企业指数 恒生中国内地 25指数 恒生香港 35指数 港股 55.2% 58.0% 29.0% 54.4% 60.8% 55.9% 62.1% 资料来源： wind， 长城证券研究所 行业周报 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 市场风格切换 2.1 大小盘和成长价值 上周中小板和沪深 300 的市盈率比值从 2.40下降到 2.38，市净率比值从 1.85下降到 1.81。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从 1.85 下降到 1.83，中盘成长和中盘价值的市盈率比值维持 1.48，小盘成长和小盘价值的市盈率比值维持 1.44。 图 10： 大小盘风格切换 图 10： 大盘成长与大盘价值比较 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 图 11： 中盘成长与中盘价值比较 图 12： 小盘成长与小盘价值比较 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 11.522.53123456PE(中小板 /沪深 300)，左 PB(中小板 /沪深 300)，右 1.41.51.61.71.81.922.12.20.811.21.41.61.8 PE(成长 /价值 )，左 PB(成长 /价值 )，右 中盘 1.41.51.61.71.81.922.12.22.30.50.70.91.11.31.51.71.92.1 PE(成长 /价值 )，左 PB(成长 /价值 )，右 小盘 11.21.41.61.822.22.4 PE(成长 /价值 ) PB(成长 /价值 ) 大盘 行业周报 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 2.2 行业风格切换 金融类行业市盈率 8.23 倍，相比 2011 年以来的中位数，低 0.38 倍标准差，市净率 1.08，相比 2011 年以来的中位数，低 1.12 倍标准差；周期类行业市盈率 18.73，低 0.33 倍标准差，市净率 1.63，低 1.26 倍标准差；消费类行业市盈率 23.43，低 1.34 倍标准差，市净率 2.98，低 1.29 倍标准差；成长类行业市盈率 38.12，低 1.01 倍标准差，市净率 2.78，低 1.51 倍标准差；稳定类行业市盈率 14.75，低 0.46 倍标准差，市净率 1.35，低 0.84 倍标准差 。 图 13： 金融类行业市盈率和市净率 图 14： 周期类行业市盈率和市净率 图 15： 消费类行业市盈率和市净率 图 16： 成长类行业市盈率和市净率 图 17： 稳定类行业市盈率和市净率 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 -3-2-101234市盈率 市净率 金融 -3-2-1012345市盈率 市净率 周期 -3-2-101234567市盈率 市净率 消费 -3-2-1012345678市盈率 市净率 成长 -3-2-10123456市盈率 市净率 稳定 行业周报 长城证券 10 请参考最后一页评级说明及重要声明 2.3 细分行业估值 从市盈率来看，仅食品饮料行业估值 略 高于历史中位数。从市净率来看，仅食品饮料、钢铁 2 个行业估值高于历史中位数 。 图 18： 2011 年以来申万一级行 业市盈率和市净率 图 19： 2011 年以来申万 二 级行业市盈率 图 20： 2011 年以来申万 二 级行 业市盈率（ 续） 资料来源： wind 资讯， 长城证券研究所 ，按季度交易额筛选部分二级行业 -2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0 （最新 PE 中位数） /标准差 2018/07 市净率 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%最新 PE-百分位排名 2018/07-10%10%30%50%70%90%110% 最新 PE-百分位排名 2018/07