HeaderTable_User 847289893 1353271250 HeaderTable_Industry 13020600 看好 investRatingChange.same 173833597 深度报告 HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 Table_Summary 核心观点 2018H1 上市房企业绩大幅 增长， 毛利率、净利率双升，销售回款加速上升，有息负债率下降。 我们统计的 125 家 A 股上市房企 2018 年 上半年 实现 营收达到 7673.9 亿元，同比增长 25.3%，扣非后归母净利润总计 812.6 亿元，同比增长 35.7%。 整体销售毛利率、净利率分别为 31.4%和 12.9%，较去年同期分别提高 2.6 和 1.2 个百分点 ， 较去年年底分别提高 1.4 和 0.6 个百分点。 125 家 A 股上市房企 整体 实现 销售回款总额达到 12269.9 亿元，同比增长 24%。 整体净负债率 32.7%，较上年同期下降 1.6 个百分点。 强者恒强态势 更为明显 ，大型房企（ TOP20）业绩增长快，周转能力强，杠杆率高 。 2018 年上半年大型房企 ROE 为 7.5%，较 2017 年同期提高 0.5个百分点。大型房企 2018 年上半年业绩增速 49.9%，周转率 10.6%，权益乘数 5.6，投资价值抬升。 中型 房 企 这三项指标分别为 43.6%/8.2%/4.8。小型房企 这三项 指标分别为 18.5%/7.1%/3.8。 行业集中度继续提升，低融资成本筑护城河。 TOP20 龙头排位战竞争激烈，千亿以上销售额房企梯队拉开，销冠碧桂园 2018 年上半年 4124.8 亿，较去年同期增长 45.1%。快周转模式推动龙头房企提升投资强度， 2018 年上半年土地投资强度排名前三的分别是招商蛇口、旭辉集团、中南置地，投资强度分别为 80.7%/80.3%/75.6%。龙头房企融资成本差距拉大， 2018 年上半年TOP20 中 加权平均综合融资成本前三低的是中海地产、华润置地、龙湖地产，分别为 4.27%/4.41%/4.50%。央企、国企背景和多渠道融资能力是房 企 低成本拿地的两条路径。 投资 建议与投资标的 龙头地产公司业绩增速远高于行业平均增速，地产公司业绩确定性上的比较优势正在显现，相信将会逐步得到市场的认可。政策面上趋于稳定，土地市场流拍情况有所加剧，板块将有望迎来一段难得的政策真空期， 9 月的反弹行情值得重视。中长期视角下，我们认为板块仍需等待宏观数据及政策面的触底，标的上仍然建议聚焦龙头公司。 我们认为有两条主线值得看好： 1）稳健经营的低估值蓝筹龙头，推荐 保利地产 (600048，买入 )、万科 A(000002，买入 )、招商蛇口 (001979，买入 )、建议关注 荣盛发展 (002146，未评级 )； 2）具备高成长基因的公司，推荐 新城控股 (601155，买入 )、阳光城 (000671，买入 )，建议关注 中南建设 (000961，未评级 )。 风险提示 销售大幅低于预期。 利率明显上升。 政策调控严厉程度高于预期。 Table_Title 营收业绩双增，龙头风景独好 2018年 中报 整体回顾 房地产行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 /A股 行业 房地产 报告发布日期 2018 年 09月 04日 行业表现 资料来源： WIND Table_Author 证券分析师 竺劲 021-63325888*6084 zhujing1orientsec 执业证书编号： S0860514060003 Table_Contacter 联系人 房诚琦 021-63325888*6202 fangchengqiorientsec Table_Report 相关报告 周度销售显著回暖，土地流拍情况加剧 2018-09-02 龙头中报业绩向好，周度销售略有回落 2018-08-26 销售投资持续向好，一二线土地市场降温 2018-08-19 -24%-12%0%12%24%17/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/0418/05房地产 沪深300有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 2 目 录 1.综述：业绩大幅增长，销售回款增速明显 . 4 1.1 2018H1上市房企营收与业绩双高增 . 4 1.2 行业整体毛利率与净利率显著回升 . 5 1.3 销售回款加速上升，有息负债率下降 . 6 2. 企业比较：龙头房企强者愈强 . 7 2.1 ROE：大型房企投资价值抬升 . 7 2.2 盈利能力：大型房企业绩增长快 . 8 2.3 周转能力：大型房企周转能力强 . 9 2.4 偿债能力：大型房企杠杆率高 . 9 3. TOP20：集中度 继续提升，投资、融资分化明显 . 10 3.1 销售：龙头排位战竞争激烈 . 10 3.2 投资：快周转推动投资拿地 . 11 3.3 融资：低融资成本 筑护城河 . 12 4. 投资建议：看好地产板块反弹行情 . 13 风险提示 . 13 附录 . 14 附录一：指标说明 . 14 附录二：股票池说明 . 14 附录三： 三类上市房企核心指标汇总 . 15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 3 图表目录 图 1： 2018H1 A股 125家房企实现营业收入 7673.9亿元 . 4 图 2： 2018H1 A股 125家房企归母净利为 812.6亿元 . 4 图 3： 2018H1 A股亏损的上市房企数量为 17家 . 4 图 4： 2018H1 A股 125家房企中 86家业绩增长 . 4 图 5： 2018H1 港股主流上市房企实现营业收入 8703.2亿元 . 5 图 6： 2018H1 港股主流上市房企实现归母净利 1156.0亿元 . 5 图 7： 2018H1 A股上市房企毛利率和净利率分别为 31.4%和 12.9% . 6 图 8： 2018H1 港股主流上市房企毛利率和净利率分别为 34.6%和 13.6% . 6 图 9： 2018H1 A股上市房企销售回款同比增长 24.8% . 6 图 10： 2018H1 A股上市房企整体净负债率为 104.8% . 7 图 11： 2018H1港股主流上市房企整体净负债率为 99.6% . 7 图 12： 2018H1上市房企整体 ROE 为 6.2%，其中大型房企明显领先于中小型房企 . 8 图 13： 2018H1上市房企营业收入同比增长 35.9% . 8 图 14： 2018H1上市房企营业收入同比增长 35.9% . 8 图 15： 2018H1上市房企整体销售净利率为 13.1%，其中中小型房企明显高于大型房企 . 9 图 16： 2018H1上市房企整体周转率为 9.5%，其中大型房企明显高于中小型房企 . 9 图 17： 2018H1上市房企整体权益乘数为 5.0，其中大型房企高于中小型房企 . 10 图 18： 2018H1 上市房企 TOP20销售金额和销售单价 . 11 图 19： 2018H1 上市房企 TOP20 新增土储建面和平均楼面价 . 11 图 20： 2018H1 上市房企 TOP20新增土储投资额和拿地强度 . 12 图 21： 2018H1 上市房企 TOP20加权平均融资成本 . 13 表 1： A股股票池 . 14 表 2： H股股票池名单 . 15 表 3：三类上市房企指标汇总 . 16 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 4 1.综述：业绩大幅增长，销 售回款增速明显 1.1 2018H1 上市房企营 收 与业绩双高增 2018 年上半年 ， A 股 上市房企 业绩大幅增长。 我们统计的 125 家 A 股上市房企 2018 年上半年营收总计达到 7673.9 亿元，同比增长 25.3%，增速较 2017 年上半年同期上升 19.8 个百分点。扣非后归母净利润总计 812.6 亿元，同比增长 35.7%，营收及归母净利润增速较去年同期均大幅上涨。统计的 125 家企业中， 86 家企业归母净利润实现增长，占 68.8%；亏损企业从 2017 年上半年同期的 18 家下降到 17 家。我们认为业绩增速上升的主要原因系房企上半年结算的项目多受益于这一轮房地产上行周期的量价齐升，导致结算收入上升。 图 1： 2018H1 A股 125家房企实现营业收入 7673.9亿元 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 图 2： 2018H1 A股 125家房企归母净利为 812.6亿元 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 图 3： 2018H1 A股 亏损的上市房企数量 为 17家 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 图 4： 2018H1 A股 125家房企中 86家业绩增长 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%05,00010,00015,00020,000营业收入 yoy0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,000归母净利润 yoy7 18 7 170501001502016 2017H1 2017 2018H1盈利 亏损68.8%31.2%业绩增长 业绩下滑有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 5 相 较 A 股，内房股表现 得更为 强劲。 我们 选取了 22 家港股主流 的上市 房企进行 统计，可以观察到2018年上半年 22家港股 房企 实现 营业 收入 8703.2 亿元 ，同比增长 47.0%，实现归母净利润 1156.0亿元 ，同比增长 47.2%， 可见 2018 年上半年 内房股营收 和 业绩的增长 较 A 股上市 房企更为强劲。主要 原因在于统计 的 22 家 房企 均位列 2017 年全国 销售金额 TOP50，龙头房企集中度提升销售金额 增长更快， 因此反映 在营收和业绩上的增速也更高。 图 5： 2018H1 港股主流上市房企实现营业收入 8703.2亿元 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 图 6： 2018H1 港股主流上市房企实现归母净利 1156.0亿元 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 1.2 行业整体毛利率 与净利率 显著 回升 2018 年上半年，行业盈利能力 显著提升 是 A 股和港股 业绩 增长均 快于营收增长的主要因素。 2018年上半年 125家 A股 上市房企整体毛利率达到 31.4%， 同比 提高 2.6个 百分点，实现净利润率 12.9%，同比提高 1.7 个 百分点 。 2018 年 上半年 22 家港股房企 的毛利率达到了 34.6%， 同比提高 2.7 个 百分点，净利率 为 13.6%，同比提高 0.3 个 百分点 。由此可见，受益于本轮房地产上行周期房价上涨，行业 整体毛利率 和 净利率均显著回升，这 是 2018 年上半年 A 股和港股 上市房企业绩增长快于营收增长的主要因素。 0%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000营业收入 yoy-20%0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002,500归母净利润 yoy有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 6 图 7： 2018H1 A股 上市房企毛利率和净利率分别为 31.4%和12.9% 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 图 8： 2018H1 港股主流上市房企毛利率和净利率分别为34.6%和 13.6% 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 1.3 销售回款加速上升，有息 负债率 下降 销售回款加速上升 。 2018 年上半年 A 股 125 家 上市房企 销售 回款总额达到 12269.9 亿元 ，同比增长 24.8%， 增速较 2017 年上半年同期上升 9 个 百分点 ， 销售 回款 增速上升的一个原因是今年上半年全国房地产销售金额同比高增 17.1%，另一个原因 是各房企在当前偏紧的融资环境下都纷纷加大了对预售房款的回笼力度。 图 9： 2018H1 A股上市房企销售回款 12269.9亿元， 同比增长 24.8% 数据来源： wind,东方证券研究所 2018 年 上半年， A 股和港股地产公司的有息负债率均下降， A 股地产公司的净负债率同比上升，港股地产公司的净负债率同比大幅下降 。 2018 年 上半年 ， 125 家 A 股上市房企整体有息负债率下降至 32.7%，较 2017 年同期下降 1.6 个百分点。整体净负债率为 104.8%。 2018 年 上半年 22 家33.9%32.4%29.1%28.7%27.9%27.7%28.8%30.0%31.4%12.0%11.8%11.0% 9.8% 9.4% 10.3%11.7%12.3%12.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%毛利率 净利率30.6%28.6%27.7%26.3%26.9%35.2%31.9%32.4%34.6%16.6%12.0%14.9%12.0%12.3%10.7%13.3%14.5%13.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%毛利率 净利率0%10%20%30%40%50%60%05,00010,00015,00020,00025,0002014H1 2014 2015H1 2015 2016H1 2016 2017H1 2017 2018H1销售回款 yoy有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 7 港股 房企整体 有息负债率为 31.8%， 较 2017 年同期 下 降 3.4 个 百分点， 净负债 率为 99.6%，较2017 年同期下降 12.9 个 百分点 。 图 10： 2018H1 A股 上市房企 整体净负债率为 104.8% 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 图 11： 2018H1港股主流上市房企 整体 净负债率 为 99.6% 资料来源： 公司官网，东方证券研究所 2. 企业比较：龙头房企强者愈强 我们根据克尔瑞的 2017 年中国房地产企业销售 TOP200报告公布的签约合同销售金额，按照相对排名 将上市房企分为大型房企（排名前 20）、中型房企（排名在 20-50 之间）、小型房企（其他房企）三类，进行三类企业的比较。 2.1 ROE： 大型房企 投资价值抬升 2018 年 上半年 上市房企 整体 ROE 水平明显 提高，大型房企 领先于 中小型房企。 我们将 A+H 股中的 147 家上市 房企的 ROE 进行 了统计， 2018 年 上半年 上市房企整体 ROE 为 6.2%，较 2017 年同期 提高了 0.6 个 百分点， ROE 水平 明显提升 。 其中 大型 房企 、 中型房企和小型房企的 ROE 分别为 7.5%/5.2%/4.0%， 大型 房企的 ROE 明显领先于中小型房企。 35.1% 35.0% 34.6% 34.3% 32.7%101.4% 106.9% 96.9% 101.6% 104.8%0%20%40%60%80%100%120%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1有息负债率 净负债率32.2% 32.3% 33.6% 35.2% 31.8%78.6% 78.6% 79.6%112.5%99.6%0%20%40%60%80%100%120%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1有息负债率 净负债率有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 8 图 12： 2018H1上市房企整体 ROE 为 6.2%，其中大型房企明显领先于中小型房企 数据来源： wind， 东方证券研究所 2.2 盈利能力：大型 房企 业绩 增长快 营收与 业绩 全面 提升， 大 型 房企业绩增长 快 。 2018 年 上半年 147 家 上市房企 实现 营业收入 16377.1亿元 ，同比增长 35.9%， 实现净利润 2151.1 亿元 ，同比增长 43.2%，营收与业绩全面提升 。 其中大型房企 、中型房企和小型房企分别实现 净利润 1481.1/351.2/318.8 亿元 ，分别同比增长49.9%/43.5%/18.8%， 大中型房企业绩增长迅速 ， 其中 大 型房企 业绩增长最 快。 图 13： 2018H1上市房企营业收入同比增长 35.9% 图 14： 2018H1上市房企 净利润 同比增长 43.2% 数据来源： wind， 东方证券研究所 数据来源： wind， 东方证券研究所 行业销售净利润率提升， 中小型房企 明显 高于大型房企 。 从 销售 净利率来看， 2018 年上半年 147家 上市 房企 的销售净利率达到 13.1%，同比提高了 0.6 个 百分点 ，主要 得益于 2015-2016 年全国房价的上涨。其中大型房企、中型房企、小型房企的 销售净利率 分别为 12.8%/13.4%/14.7%， 中小型 房企的销售净利率 高于 大型房企。 7.1% 6.8%5.6%7.0% 7.5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1大型房企 中型房企 小型房企 整体-10%0%10%20%30%40%50%60%2015H1 2016H1 2017H1 2018H1大型房企 中型房企 小型房企 整体-40%-20%0%20%40%60%2015H1 2016H1 2017H1 2018H1大型房企 中型房企 小型房企 整体有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 9 图 15： 2018H1上市房企整体销售净利率为 13.1%，其中中小型房企明显高于大型房企 数据来源： wind， 东方证券研究所 2.3 周转 能力：大型房企 周转 能力强 大型 房企 大多采用 高周转 模式 加速销售规模扩张。 2018 年 上半年 上市 147 房企 整体的 周转率 （ 营业 收入 /总 资产 ） 为 9.5%， 较 2017 年同期上升 了 0.2 个 百分点 ，主要是 由于 目前大型房企大多 以快 周转模式加速 销售规模的扩张。其中大型房企、中型房企、小型房企的 周转率 分别为10.6%/8.2%/7.1%， 大型房企的周转率明显高于中小型房企 。 图 16： 2018H1上市房企整体周转率为 9.5%，其中大型房企明显高于中小型房企 数据来源： wind， 东方证券研究所 2.4 偿债能力：大型房企杠杆率 高 大型房企 的 杠杆率 高 。 2018 年上半年 147 家上市 房企的 权益乘数 （ 总资产 /净资产 ） 为 5.0， 较 2017年同期 提高了 0.2 个 百分点。其中大型房企、中型房企、小型房企的 权益乘数 分别为 5.6/4.8/3.8，14.2%12.6%10.6%12.5% 13.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1大型房企 中型房企 小型房企 整体11.5% 12.4% 11.8%10.0% 10.6%0%2%4%6%8%10%12%14%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1大型房企 中型房企 小型房企 整体有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告 最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 房地产深度报告 营收业绩双增，龙头风景独好 10 大型房企的 杠杆率 高于中小型房企 。当下融资成本抬升的市场环境中，大型房企的融资优势凸显，高杠杆率下大型房企的集中度将进一步提升。 图 17： 2018H1上市房企整体 权益乘数 为 5.0，其中大型房企高于中小型房企 数据来源： wind， 东方证券研究所 3. TOP20：集中度继续提升，投资、融资分化明显 对于 2018 年上半年销售额排名前 20 的大型房企，我们对其从上半年销售、投资、融资三个视角进行了深入分析。 3.1 销售：龙头排位战竞争激烈 集中度不断提升，结构分化明显 。 2018 年上半年销售额 TOP20 的大型房企中 4000 亿以上销售额的有碧桂园， 3000-4000 亿销售额的有中国恒大、万科地产， 2000-3000 亿销售额的有保利地产，1000-2000 亿销售额的有融创中国、绿地控股、中海地产。千亿以上销售额房企梯队拉开，市场份额争夺战愈演愈烈，龙头房企销售额再创新高。 2018 年上半年 TOP20 的大型房企销售单价的结构分化明显，排名前二的碧桂园和中国恒大销售单价在 10000 元 /每平方米左右，而排名第 15的中国金 茂销售单价高达 34074.1 元 /每平方米，这反映出前者走的是结构下沉、快周转模式，后者则深耕一二线城市。 0.01.02.03.04.05.06.02014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1大型房企 中型房企 小型房企 整体