行业研究 丨深度报告 丨纸与林木产品 Table_Title 造纸月月 观（陆）:关注浆价 趋势变化，等待纸 品需求旺 季%1 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 2/26 丨证券研 究报告 丨 报告要点 Table_Summary近期 由于需求支撑转弱，外盘浆价停止上涨。近期内盘浆价延续下降，国内纸品处于需求淡季，5 月我国针叶浆/阔叶浆进口量 分别同比-16%/-4%，在旺季来 临前或与外盘浆价相互影响，因此外盘浆价亦存在震荡可能，内外盘浆价的价差或将缩小，若海外新产能爬坡期延长，浆价回调周期或将持续至 2025H1（需求 淡季叠加新产能爬坡后产量释放）。7-8 月份是文化纸传统淡 季，进入 9 月份后，预计新一轮教 材教辅订单开启招标（对应明年春季招标），将带动需求提升；包装纸（箱板瓦楞纸、白卡纸）目前处于传统淡季，进入 8 月 份之后预计会迎来旺季需求改善，7 月份可能渠道会逐步补库，为旺季做准备。分析师及 联系人 Table_Author 蔡方羿 仲敏丽 章颖佳 SAC：S0490516060001 SAC：S0490522050001 SFC：BUV463%21ZAZxOnQpMmNsMsRnQqPrQbR9R8OnPnNtRmQlOnNpQkPsQnP8OqQuNuOnNrRuOnQsP 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 纸与林木产品 Table_Title2 造纸月月观（陆）:关注浆价趋势变化，等待纸品需求旺季 行业研究 丨 深度 报告 Table_Rank 投资评 级 看好丨维 持 Table_Summary2 前言：关注 浆价 趋势 变化，等待 纸品 需求 旺季 外盘浆价趋势 有 所改变，外盘浆价停止上涨。5 月下旬海外 浆厂普遍调涨 6 月报价，6 月下旬多数又将调涨改为报平，预计主因下游需求变弱，且海内外木浆新产能逐步投产或预期即将投产，纸厂、贸易商与浆厂存在价格博弈。纸品重点关 注需求淡旺季切换。7-8 月份是文化 纸传统淡季，进入 9 月份后，预计新一轮教材教辅订单开启招标（对应明年春季招标），将带动 需求提升；包装纸（箱板瓦楞纸、白卡纸）目前处于传统淡季，进入 8 月份之后预计会迎来旺季需求改善，7 月份可能渠道会逐步补库，为旺季做准备。木浆：浆价 震荡，关 注新 产能投 产 内盘：近期内盘浆价延续下降，国内纸品处于需求淡季，5 月我国针叶浆/阔叶浆进口量分别同比-16%/-4%，同时国内自制浆 新产能逐步投产，预期供给压力增加。外盘：外盘浆价停止上涨。5 月下旬海外浆厂普遍调涨 6 月 报价，6 月下旬多数又将调涨改为报平，预计主因下游需求较弱，且木浆新产能即将投产，纸厂、贸易商与浆厂存在博弈。短期木浆供给仍受部分停机检修、浆厂关停及新产能延期等影响，但同时新产能陆续投产，联盛 166 万吨化学浆产能已投产，Suzano 255 万吨阔叶浆新产 能延期至 7 月底前投产，2024 年内或 2025 年初预计华泰/玖龙/仙鹤分别有 70/110/60 万吨化 学浆待投产，考虑到下半年集中投放和具有爬坡期，对浆价的压力或逐步显现，尤其是 2025H1 预计压力更为明显。国内浆价近期持续下跌，在旺季来临前或与外盘浆价相互影响，因此外盘浆价亦存在震荡可能，内外盘浆价的价差或将缩小，若海外新产能爬坡期延长，浆价回调周期或将持续至 2025H1。纸品：价格&开工 率持 平微 增，等 待需 求旺 季 库存：判断造纸大周期 仍处于 主动去库阶段。截至 6 月底，造纸产业链总库存相较 2024Q1 末小幅下降，处于 59%分位数（2016 年以来，后同），渠道库存/企业库存历史分位数 57%/85%。价格：6 月大宗纸纸价仍处于 历史较低分位，白卡纸/箱板纸价格分别较 5 月底上涨 110/30 元/吨，其余纸种较 5 月底持平。6 月预计装饰原纸价格基本平稳；热转印纸、格拉辛纸稳中有 涨。盈利：2024Q1 太阳、仙鹤、华旺、五洲 吨盈利处历史中枢水 平之上，其余处于历史较低分 位，2024Q2 纸企盈利环比普遍有 压力，拥有自制浆和相对低价的木浆库存的纸企吨盈利或能维持。供给：6 月仍处淡季，除箱板 纸、白板纸外，各纸品开工率环比小幅上升，但仍均低于历史中枢；箱板纸进口压力环比减轻。需求：7-8 月份是文化纸传统 淡季，进入 9 月份后，预计新一轮教材教辅订单开启招标；包装纸目前处于传统淡季，进入 8 月份之后预计会迎来旺季需求改善，7 月份可能渠道会逐步补库。投资观 点 造纸大周期仍在底部，有望在 2025-2026 年迎来新一轮上涨，长期看好太阳纸业，重视玖 龙纸业/博汇 纸业的左侧机会，关注特种纸龙头的修复 行情。风险提 示 1、行业新产能大幅增加；2、原材料价格大幅波动。Table_StockData 市场表现 对 比图(近 12 个月)资料来源：Wind 相关研究 Table_Report 新型烟草行业跟踪：NJOY 四款 薄荷产品 获批，行业首例，推动规 范品牌商发展 2024-06-24 造纸月月观（伍）:浆价是本轮 造纸行情 的核心因素2024-06-18 CCER 跟踪：审定 与减排量核查 机构确 定，林业碳汇贡献收益可 期2024-06-13-23%-14%-5%4%2023/7 2023/11 2024/3 2024/7纸与林木产品 沪深300指数2024-07-20%3 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 4/26 行业研究|深度报 告 目录 前言：关注浆价趋势变化，等待纸品需求旺季.6 木浆：浆价震荡，关注新产能投产.6 价格：外盘 停止 上涨，内 盘继续 下跌.6 短期：外盘 浆价 震荡，内 外盘价 差或 将缩 小.8 中期：阔叶 浆供 给宽 松，关注内 外需 修复.11 纸品：价格&开工率持平微增，等待需求旺季.13 库存：判断 仍处 于主 动去 库阶段.13 价格：持平 微增，仍 处历 史低位.15 盈利：环比 回落，部 分高 于历史 中枢.17 供给：开工 率上 升，箱瓦 纸进口 压力 减轻.18 需求：文化 纸步 入淡 季，包装纸 临近 旺季.22 投资观点.23 风险提示.24 图表目录 图 1：近期 内盘浆 价持续 下 跌.6 图 2：俄针 和纸浆 期货价 格 先行下跌，6 月 以来银 星、IP 价格亦 下跌.6 图 3：外盘 针叶浆 价格（美 元/吨）：2024 年 6 月底价 格处于 2016 年 以来历 史分 位数 63%.7 图 4：外盘 阔叶浆 价格（美 元/吨）：2024 年 6 月底价 格处于 2016 年 以来历 史分 位数 71%.7 图 5：智利 Arauco 针 叶浆 和阔叶浆 报价变 动（美 元/吨）.8 图 6：智利 Arauco 外 盘报 价变动（美元/吨）.8 图 7：内盘 针叶浆 价格及 内 外盘针叶 浆价差 测算.8 图 8：内盘 阔叶浆 价格及 内 外盘阔叶 浆价差 测算.8 图 9：欧洲 终端木 浆消费 量（万吨）.9 图 10：欧 洲终端 木浆库 存 量（万吨）.9 图 11：我国 港口纸 浆库存（万吨）：截至 2024 年 6 月底，我国港口 纸浆总 库存位 于 2022 年 2 月至 今历史 分位 数 17%.9 图 12：欧 洲港口 纸浆库 存（万吨）：截 至 2024 年 5 月 底，欧洲 港口纸 浆库存 位于 2016 年以来 历史分 位数 51%.9 图 13：我 国针叶 浆进口 量（万吨）及进口 均价（美元/吨，右轴）.10 图 14：我 国阔叶 浆进口 量（万吨）及进口 均价（美元/吨，右轴）.10 图 15：部 分浆厂 停机检 修 计划梳理.10 图 16：阔 叶木片 进口均 价（美元/吨）.11 图 17：太 阳纸业 杨木片 采 购价格（元/吨）.11 图 18：国 内木浆 部分计 划 新增产能 梳理.12 图 19：全 球木浆 部分计 划 新增产能 梳理-商品 浆（单 位：万吨）.12 图 20：全 球针叶 浆和阔 叶 浆新增供 给和新 增需求（万 吨）.13 图 21：全 球 PMI 指数 为需 求跟踪指 标.13%4TpLhhTsokTRpkRd5l6PfG0nPyPSCGvG90wyKf2tEx5s/FKpKdkVeGhPueUQFXH7Y 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 5/26 行业研究|深度报 告 图 22：造 纸行业 库存周 期 复盘.14 图 23：总 库存（千吨）：2024Q2 以来 文化纸 库存下 降，其余纸 品上升.14 图 24：渠 道库存（千吨）：2024Q2 以来文 化纸渠 道库 存持续下 降.14 图 25：文 化纸企 业库存 天 数.15 图 26：白 纸板企 业库存 天 数.15 图 27：箱 板纸企 业库存 天 数.15 图 28：瓦 楞纸企 业库存 天 数.15 图 29：双 胶纸价 格（元/吨）.16 图 30：铜 版纸价 格（元/吨）.16 图 31：白 卡纸价 格（元/吨）.16 图 32：瓦 楞纸价 格（元/吨）.16 图 33：箱 板纸价 格（元/吨）.16 图 34：食 品卡价 格（元/吨）.16 图 35：太 阳纸业 历史吨 盈 利水平测 算.17 图 36：博 汇纸业 历史吨 盈 利水平测 算.17 图 37：山 鹰国际 历史吨 盈 利水平测 算.17 图 38：五 洲特纸 历史吨 盈 利水平测 算.17 图 39：仙 鹤股份 历史吨 盈 利水平测 算.18 图 40：华 旺科技 历史吨 盈 利水平测 算.18 图 41：文 化纸月 度产量（千吨）.19 图 42：文 化纸开 工率（%）.19 图 43：白 纸板月 度产量（千吨）.19 图 44：白 纸板开 工率（%）.19 图 45：箱 瓦纸月 度产量（千吨）.19 图 46：箱 瓦纸开 工率（%）.19 图 47：箱 板瓦楞 纸进口 量（万吨）.20 图 48：各 纸种供 需平衡 测 算表（单 位：万 吨/%）.20 图 49：部 分大宗 纸新增 产 能梳理.21 图 50：特 种纸企 新增产 能 梳理.22 图 51：包 装纸下 游需求 跟 踪.22 图 52：文 化纸下 游书报 杂 志累计零 售额（亿元）及累 计同比（%，右轴）.22 图 53：文 化纸出 口总量（万吨）.23 图 54：白 纸板出 口总量（万吨）.23 表 1：Suzano 中国市 场阔 叶浆报价 梳理.7 表 2：各纸 种价格 变动及 后 续提价计 划梳理.15 表 3：经测 算，2024Q1 太 阳纸业、仙鹤股 份、华 旺科 技、五洲 特纸吨 盈利在 历史 中枢水平 及以上.18%5 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 6/26 行业研究|深度报 告 前言：关 注浆价 趋势变化，等待 纸品需求 旺季 外盘浆价趋势 有 所改变，外盘浆价停止上涨。5 月下旬海外 浆厂普遍调涨 6 月报价，6月下旬多数又将调涨改为报平，预计主因下游需求 变弱，且 海内外 木浆新产能逐步投产或预期即将投产，纸厂、贸易商与浆厂 存在价格博弈。需求层面，中国和欧洲对木浆的需求是 前期外盘浆价持续上涨的重要支撑，而 4-6 月欧洲木浆消费量有所波动，不再保持 1-3 月的持续上涨趋势，6 月欧洲港口纸浆库存小幅累库，目前处于历史中枢水平，同时 国内 4-6 月是传统造纸 淡季，对木浆需求减弱。供给层面，短期木浆供给仍受部分停机检修、浆厂关停及新产能延期等影响，但同时新产能陆续投产，联盛 166 万吨 化学浆产能已投产，Suzano 255 万吨阔叶浆新产能延期至 7 月底前投产，2024 年内 或 2025 年初预计华泰/玖龙/仙 鹤分别有 70/110/60 万吨化学浆待投产，考虑到下半年集中投放和具有爬坡期，对浆价的压力或逐步显现，尤其是2025H1 预计压力更为明显。国内浆价近期持续下跌，在旺季来临前或与外盘浆价相互影响，因此外盘浆价亦存在震荡可能，内外盘浆价的价差或将缩小。纸品 重 点关注 需 求淡旺季切换。国内纸价经历 4-5 月的持续 下跌，6 月基本止跌，白卡纸、箱板纸环比 5 月价格有所 上涨，且后续有涨价函 发布；6 月各纸品停机检修增多，利好库存下降；吨盈利角度，近期部分纸企公告 2024 年上 半年业绩预告，估算 Q2 吨净利环比基本均有回落，符合预期。7-8 月份是文化纸传统 淡季，进入 9 月份后，预计新一轮教材教辅订单开启招标（对应明年春季招标），将带动需求提升；包装纸（箱板瓦楞纸、白卡纸）目前处于传统 淡季，进入 8 月份之后预计会 迎来旺季需求改善，7 月份可能渠道会逐步补库，为旺季做准备，白卡纸 6 月下旬已涨 价 100+元，看好趋势延续。木浆：浆价 震荡，关注新 产能投 产 价格：外 盘停止 上 涨，内盘 继续下 跌 近期 内 盘浆 价延续 下降，国内纸 品处 于需 求淡 季，同时 国内自 制浆 新产 能逐 步投 产（6月联盛 166 万吨 化学阔叶浆产能投产），预期供给压力增 加。截至 6 月 26 日，内盘针叶浆/内盘阔叶浆/内盘化机浆价格分别为 6300/5500/3850 元/吨，相比 5 月底价格分别下降 120/350/100 元/吨。6 月 以来，纸浆期货价格和俄针现货价延续 下跌，同时银星和IP 针叶浆现货价亦开始下跌；此外，国内自制浆产能逐渐释 放，6 月联盛纸业 166 万吨化 学 阔叶 浆 新产 能投 产，供 给压 力 增加，叠加 造纸 需 求疲 软，近 期内 盘 浆价 延续 下跌。图 1：近期内 盘浆价 持续下 跌 图 2：俄针和 纸浆期 货价格 先行下 跌，6 月 以来银 星、IP 价格亦 下跌 资料来源：纸业 联讯，长江证 券研究 所 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0007,5008,0002019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-06内盘针叶浆价格（元/吨）内盘阔叶浆价格（元/吨）内盘化机浆价格（元/吨）500055006000650070002023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-06纸浆期货收盘价（元/吨）山东(俄罗斯):现货价:漂针浆:乌 斯 奇、布 拉 茨 克山东(智利):现货价:漂针浆:银星 山东(美国):现货价:漂针浆:IP%6 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 7/26 行业研究|深度报 告 外盘浆价停止 上 涨。5 月下旬海外浆厂普遍 调涨 6 月报 价，6 月下旬多数 又将调涨改为报平，预计主因 下游需求 较弱，且木浆新产能 即将投产，纸厂、贸易商与浆厂 存在博弈。Arauco 调整 6 月份木浆外盘，针叶浆银星 820 美元/吨，环比 上月 持平，较上次报价下降 20 美元/吨；阔叶浆明星 740 美元/吨，环比上月持平，较 上次报价下降 30 美元/吨；UPM、芬林芬宝中国客户新一 轮针叶浆报价 870 美元/吨，较 上一轮持平；Suzano 宣布2024 年 7 月份亚洲市场桉木浆 报价维持平盘。图 3：外 盘针叶 浆价格（美元/吨）：2024 年 6 月 底价格 处于 2016 年以来历史分 位数 63%图 4：外 盘阔叶 浆价格（美元/吨）：2024 年 6 月 底价格 处于 2016 年以来历史分 位数 71%资料来源：Wind，长 江证券 研究所 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 表 1：Suzano 中国市 场阔叶 浆报 价梳理 单 位：美元/吨 漂 白阔 叶 浆 金 鱼(巴 西)CFR 外 盘 报 价（月 末 价格）漂 白 阔 叶浆金 鱼(巴 西)CFR 外盘报 价月 末价 格 环比 上 月变 动 Suzano 报价变动 2023 年 7 月 560 25 上涨 30 美元/吨 2023 年 8 月 580 20 上涨 20 美元/吨 2023 年 9 月 580 0 上涨 20 美元/吨 2023 年 10 月 630 50 上涨 30 美元/吨 2023 年 11 月 650 20 上涨 50 美元/吨 2023 年 12 月 650 0 上涨 20 美元/吨 2024 年 1 月 650 0 上涨 10 美元/吨 2024 年 2 月 690 40-2024 年 3 月 690 0 上涨 30 美元/吨 2024 年 4 月 750 60 上涨 30 美元/吨 2024 年 5 月 750 0 上涨 30 美元/吨 2024 年 6 月 770 20 上涨 30 美元/吨 2024 年 7 月 维持平盘%7 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 8/26 行业研究|深度报 告 图 5：智利 Arauco 针叶浆 和阔叶 浆报价变 动（美 元/吨）图 6：智利 Arauco 外盘报 价变动（美元/吨）资料来源：隆众 资讯，长江证 券研究 所 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 内外盘阔叶浆 价 差扩大。截至 2024 年 6 月 26 日，内外盘针 叶浆（银星）/阔叶浆（鹦鹉）价差分别为 480/869 元，较 6 月初价差分别减少 68 元/扩大 356 元，针叶浆内外盘价差减少，阔叶浆内外盘价差扩大，预计主因：1）内盘浆价延续 下降，6 月以来银星现货价亦持续下 跌；2）外盘浆价趋势 分化，以 Arauco 为代表的海外 浆厂调整 针叶浆和阔 叶 浆报 价（即 将前 期 调 涨 改为 报 平），而 部分 阔叶 浆 品牌 受新 增 停机 检 修 等 影响，阶段性供给偏紧，Suzano 等浆厂阔叶浆 价格 维持稳定。图 7：内盘针 叶浆价 格及 内 外盘针 叶浆价差 测算 图 8：内盘阔 叶浆价 格及 内 外盘阔 叶浆价差 测算 资料来源：Wind，纸 业联讯，长江 证券 研究所 资料来源：Wind，纸 业联讯，长江 证券 研究所 短期：外 盘浆 价 震荡，内外 盘价差 或 将缩小 欧洲 5 月木浆消费量回 落，6 月木浆 消费量 上升，针阔 叶表现分化。5 月欧洲终端木浆消费量环比下降 3%，其中针叶浆/阔叶浆终端消费量分别环比-6%/-2%，5 月终端针叶浆/阔叶浆库存量分别环比-1.61%/-2.22%。6 月欧洲终端木浆 消费量环比上升 1.34%，其中针叶 浆/阔 叶浆终 端消费 量 分别环比-0.37%/+2.38%，终端 木浆 库 存环比 有所下 降，其中阔叶浆的库存下降幅度更为明显，6 月终端针叶浆/阔叶浆库存量分别环比-0.38%/-5.68%。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000-1000-5000500100015002018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-06内外盘针叶浆价差（元/吨）内盘针叶浆价格（元/吨，右轴）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000-2000-1500-1000-50005001000150020002018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-06内外盘阔叶浆价差（元/吨）内盘阔叶浆价格（元/吨，右轴）单位：美元/吨 针叶浆银星报价 报价变动 阔叶浆明星报价 报价变动2023年5月 720-475-2023年6月 680-40 505 302023年7月 660-20 515 102023年8月 670 10 525 102023年9月 690 20 550 252023年10月 730 40 580 302023年11月 780 50 630 502023年12月 780 0 650 202024年1月 760-20 650 02024年2月 745-15 650 02024年3月 745 0 650 02024年4月 780 35 710 602024年5月 820 40 740 302024年6月 820 0 740 0%8 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 9/26 行业研究|深度报 告 图 9：欧洲终 端木浆 消费量（万吨）图 10：欧 洲终端 木浆库 存量（万 吨）资料来源：Utipulp，长江证 券研究 所 注：UTIPULP 包括地区 为奥地 利、比 利时、法国、德 国、意 大利、荷兰、波兰、葡 萄牙、西 班牙、英国，右同 资料来源：Utipulp，长江 证券研 究所 国内港口纸浆 库 存 有所 下降，处于历史 较低 水平；欧洲港口纸浆库存有所 上升，处于历史中枢水平。6 月底国内纸浆主 流港口库存处于历史 17%分位；欧洲港口库存 有所上升，5 月底处于 2016 年以来历史 51%分位。图 11：我 国港口 纸浆库 存（万 吨）：截至 2024 年 6 月底，我国 港口 纸浆总库存 位于 2022 年 2 月至今 历 史分位 数 17%图 12：欧 洲港口 纸浆库 存（万 吨）：截至 2024 年 5 月底，欧洲 港口 纸浆库存位 于 2016 年 以来历 史分位 数 51%资料来源：隆众 资讯，长江证 券研究 所 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 5 月我国纸浆进 口量环比 减少。2024 年 5 月我国针叶浆/阔叶 浆进口量 70/126 万吨，环比-14%/-8%，同比-16%/-4%；2024 年 1-5 月 我 国 针 叶 浆/阔 叶 浆 累 计 进 口 量 同 比+5%/+6%，预计 1）部分纸厂 和贸易商 基于木浆新产能即将投产预期，前期判断外盘浆价可能会下跌；2）内外盘价差 持续扩大，内盘浆价更具优势，减少对海外木浆的采购；3）部分中国纸企增加自产浆的产量，减少外采量。0501001502002502022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05常熟港:港口库存:纸浆 青岛港:港口库存:纸浆天津港:港口库存:纸浆 高栏港:港口库存:纸浆128 116 123 119 125 801001201401601802002201 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2016 2017 2018 2019 20202021 2022 2023 2024%9 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 10/26 行业研究|深度报 告 图 13：我 国针叶 浆进口 量（万 吨）及进口 均价（美元/吨，右 轴）图 14：我 国阔叶 浆进口 量（万 吨）及进口 均价（美元/吨，右 轴）资料来源：Wind，长 江证券 研究所 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 短期木浆供给 仍 受部分停机检修、浆厂关停及新产能 延期等 影响，近期新增较多阔 叶浆减 产 计 划，重点 关 注后 续 木浆新 产 能 投产。浆厂二 季 度停 机检 修 较多，包 括卓 越 纸业、北海、智利 Mapa、乌拉圭芬亚、西班牙 Ence、亚太森博、南 通王子等多个浆厂，个别浆厂近期宣布减量供应。从最近发布的浆厂停机检修计划来看，6 月底至 7 月，国内存在不少阔叶浆停机检修计划，包括寿光晨鸣、金海等；海外浆厂 Bracell 宣布计划延长圣保罗工厂溶解浆生产 15 天至 8 月底，9 月上半月停机检 修两周，预计减少阔叶浆供应量 30 万吨，高于此前宣布 的 14 万吨；Suzano 宣布其 255 万吨阔叶浆新项目开机暂定推迟至 7 月底（原定 6 月底 前开机）。考 虑到国内浆 价近期持续下跌，在 旺季来临前或与外盘浆价 相 互影响，因此外盘浆价亦存 在震荡可能。图 15：部 分浆厂 停机检 修计划 梳 理 资料来源：纸业 联讯，长江证 券研究 所 备注：标 红为更 新项目 02004006008001,0001,20001020304050607080901002017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-05漂针浆进口量（万吨）漂针浆进口均价（美元/吨，右 轴）01002003004005006007008009000204060801001201401601802017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-04漂阔浆进口量（万吨）漂阔浆进口均价（美元/吨，右轴）工厂 品种 地点 计划停机时间 备注Mets Kemi 漂针浆/漂阔浆/本色浆 芬兰受芬兰运输工人工会罢工影响，3 月17 日起停机，3 月21日浆厂发生意外事故，预计6 月下旬重启，开机后需另外择期停机2 个月以更换受损设备产能150 万吨/年亚太森博 漂阔浆 中国山东2 号浆线4 月中下旬期间停机检修约12 天产能190 万吨/年南通王子 漂阔浆 中国江苏 计划5 月中旬至6 月上旬检修 产能70 万吨/年Jambi 漂阔浆 印尼4 月28日因备用锅炉爆炸停产，5 月中下旬恢复生产，预计纸浆产量损失约4 万吨产能110 万吨/年Nordic Lebel-sur-Quvillon漂针浆 加拿大5 月初停机4 天，预计减产3,250 吨NBSK产能30 万吨/年Paper ExcellenceSkookumchuck漂针浆 加拿大计划5 月26日至6 月6 日年度检修，预计减产9,000 吨NBSK。产能27.5 万吨/年Thunder Bay 漂针浆/漂阔浆 加拿大计划5 月末停机2-3 周，预计减产1.25-1.9 万吨商品浆产能33 万吨/年北海 漂针浆/本色浆 加拿大二季度检修，预计NBSK 产量减少5,000 吨产能33.5 万吨/年北木 漂针浆 加拿大 计划三季度初起无期限关停 产能30 万吨/年MAPA 漂阔浆 智利 计划6 月停机检修16 天 产能156 万吨/年Montes del Plata（麒麟/新明星）漂阔浆 乌拉圭 计划5 月底停机检修12 天 产能130 万吨/年沐川永丰 竹浆 中国四川为配合永丰浆纸15 万吨本色浆技改项目，计划7 月停机15 天产能30 万吨/年盘锦振兴生态 苇浆 中国辽宁 计划5 月25日至6 月25日停机检修 产能7 万吨/年白云 漂阔浆 中国河南 6 月上旬停机检修4-5 天 产能12 万吨/年UPM Paso de los Toros 漂阔浆 乌拉圭 计划6 月9 日起停机检修2 周 产能210 万吨/年金海 漂阔浆 中国海南 计划7 月初前后停机检修约1 周 产能200 万吨/年湛江晨鸣 化机浆 中国广东 计划6 月26日起停机检修约10 天 产能68 万吨/年寿光晨鸣 漂阔浆 中国山东 计划6 月下旬起停机检修约10 天 产能100 万吨/年Bracell（巴丝）漂阔浆/溶解浆 巴西计划7 月中旬至8 月末由漂阔浆转产溶解浆，且9 月停机检修两周预计转产与检修导致漂阔浆供应量减少30 万吨华劲集团 竹木混阔浆 中国江西因设备故障，计划6 月26 日至7 月1日停机产能17 万吨/年%10 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 11/26 行业研究|深度报 告 进口阔叶木片 价 格小幅 上升，国内木片采购 价格 持平。2024 年 6 月下旬，太阳纸业杨木片采购价格为 1400 元/吨，环比 5 月底持平；2024 年 5 月底，海外进口阔叶木片价格约 187 美元/吨，环比小幅上 升，位于 2017 年以来 61%历 史分位。图 16：阔 叶木片 进口均 价（美 元/吨）图 17：太 阳纸业 杨木片 采购价 格（元/吨）资料来源：Wind，长 江证券 研究所 资料来源：太阳 纸业微 信公众 号，长 江 证券研究 所 中期：阔 叶浆供 给 宽松，关 注内外 需 修复 2024 年海内外 阔叶浆 和化机浆新产 能较多，考虑到 下半年集中投 放 和具有爬坡期，对浆价的压力或 逐 步显现，尤其是 2025H1 预 计压力更为明显。今年以来，玖龙纸业 20万吨化机浆、五洲特纸 30 万 吨化机浆、仙鹤股份 20 万吨 化机浆 及联盛纸业 166 万吨化学浆 产能已投产，Suzano 255 万吨阔叶浆新产能 延期至 7 月底之前 投产，2024 年内或 2025 年初预计 华泰/玖龙/仙 鹤分别有 70/110/60 万吨化学 浆待投产。238 175 1871001201401601802002202402602017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-03阔叶木片进口均价（美元/吨）174014001,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,7001,8002021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/05%11 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 12/26 行业研究|深度报 告 图 18：国内 木浆 部分计 划新增 产 能梳理 资料来源：纸业 联讯，长江证 券研究 所 备注：标 红为更 新情况 图 19：全 球木浆 部分计 划新增 产 能梳理-商品 浆（单 位：万 吨）资料来源：Wind，长 江证券 研究所 备注：若 无 说明，则上述 拟新增 产能为 阔 叶浆 长周期维度，重 点 关注内外需修复以及新增 产能投放，需求和库存为浆价 指引指标，看好随全球经济 需 求修复 带动浆价进入新一轮 上行周期。需求：复盘历史浆价，需求始终是核心影响因素，主要地区（如中国、美国、欧元区等）PMI（需求跟踪指标）先于浆价下行，目前 PMI 未见明显上行趋势，同时预计后续 阔叶浆供给宽松，核心看内外需恢复情况。库存：复盘 20 年末、21 年初 浆价上涨阶段，木浆大幅去库，欧洲港口木浆库存环比明显下降，浆厂库存（以 SUZANO 为例）环比明显下降；2023 年 6 月浆价上涨阶段，欧工厂 品种 投产时间 产能（万吨）地点江西五星 化机浆 2024Q1 30 江西玖龙纸业 化机浆 2 0 2 4 年1 月下旬 20 广西北海仙鹤股份 化机浆 2 0 2 4 年4 月 10 湖北仙鹤股份 化机浆 2 0 2 4 年6 月 10 广西联盛纸业 化学浆 2 0 2 4 年6 月 166 福建漳州工厂 品种 计划投产时间 产能（万吨）地点联盛纸业 化机浆 预计2 0 2 5 Q 3 88 福建漳州玖龙纸业 化学浆 预计2 0 2 4 年三季度 110 广西北海玖龙纸业 化机浆 预计2 0 2 4 年三季度 60 广西北海华泰集团 漂阔浆 预计2 0 2 4 年末至2 0 2 5 年初 70 山东东营华泰集团漂针浆、漂阔浆、本色浆、溶解浆-15 山东仙鹤股份 化学浆 预计2 0 2 4 年底至2 0 2 5 年初 60 广西+湖北仙鹤股份 化机浆 预计2 0 2 4 年底至2 0 2 5 年初 10 广西仙鹤股份 化机浆 预计2 0 2 4 年下半年 10 湖北广西建晖纸业有限公司林浆纸一体化项目本色化学浆、化机浆预计2 0 2 4 年三季度 61.2 广西江西五星 化学浆 60 江西五洲特纸 化学浆-150 湖北武穴广西金桂 化学浆-160 广西钦州太阳纸业 化学浆-35 广西南宁太阳纸业 化机浆-15 广西南宁贵港理文 化学浆-100 广西贵港2024年已投产国内纸浆市场新建产能表尚未投产国内纸浆市场新建产能表地点 拟投产企业 2023年 2024年 2025年巴西 Bracell智利 Arauco1 5 6（2 3 年1 月，已投产）乌拉圭 UPM2 1 0（2 3 年4 月，已投产）巴西 CMPC 4 0（预计2 3 年底）芬兰 Metsa8 8（针叶浆，2 3 年9月，已投产）加拿大 PE3 4（针叶浆，重启，时间未定）巴西 Suzano2 5 5（推迟至2 4 年7月）巴拉圭 paracel1 8 0（预计2 5 Q4，时间未定）%12 请阅读最 后评级 说明和 重要声 明 13/26 行业研究|深度报 告 洲港口库存同样经历环比下降。当前位置，欧洲港口库存位于历史中枢（截至 2024 年5 月 底，欧洲港口纸浆库存位于 2016 年以来历史分位数 51%），海外浆厂库存处于历史中枢（截至 2024Q1，Suzano 纸浆成品库存位于 2019 年以 来历史分位数 50%）。图 20：全 球针叶 浆和阔 叶浆新 增 供给和新 增需求（万吨）图 21：全球 PMI 指 数为需 求跟踪 指标 资料来源：RISI，纸业联 讯，长江证 券 研究所 资料来源：Wind，长 江证券 研究所 纸品：价格&开工 率 持平微 增，等待 需求旺 季 库存：判 断仍处 于 主动去库 阶段 从库存周期来看，截至 2024 年 6 月底，造纸产业链总库存 相较 2024Q1 末小幅下降，处于 59%分位数（2016 年以 来，下同），渠道库存/企业库 存历史分位数 57%/85%，参考 近 两 轮 周 期 中 由 主 动 去 库 转 向 被 动 去 库 阶 段 的 库 存 水 平（总 库 存 历 史 分 位 数 至 少 在 50%以下），判断当前未进入被动去库阶段，造纸大周期仍处在偏底部位置。20253035404550556065702016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-06202