非银金融 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 1/27 非银金 融 2024 年 06 月 21 日 投 资评 级：看好（维持）行 业走 势图 数据 来源：聚源 关 注 陆 家 嘴 论 坛 表 态，价 升 量 稳 看好 支 付 板 块 机 会 行 业 周 报-2024.6.16 价 升 量 稳 看 好 支 付 板 块 机 会，高 频交 易 监 管 细 则 发 布 行 业 周 报-2024.6.10 金 融 时 报 关 注 长 债 利 率，继 续 看 好资负改善的寿险 行 业 周 报-2024.6.2 行 业 马 太 效 应 明显，高 beta 弹性特征突出 2C 金融 信息服务商 行 业深度报告 高超（分析师）卢崑（分析师）证书编 号：S0790520050001 证书编 号：S0790524040002 行业马太效应明显，高 beta 弹性特征突出（1）2C 金融 信息 服务 行 业 集中 度高，行 业利 润流 向头部 公司，马 太效 应突 出。在监管 趋严、规 模效 应的 影响下，行 业不 合规 的中 小机构 逐步 出清。（2）行 业盈利弹性 优于 券商 经纪 业务 和市场 交易 量，主 因行 业 竞争格 局较 好、业 务需 求 弹性更大以 及 预 付款 的模 式影响。（3）受 益于 供需 两端 升级，行业 渗透 率有 所提 升。机构化、股 民专 业化 趋势 凸显，全市 场单 活跃 股民 价值有 所提 升，预计 主要 由付费转化 率提升 驱 动，未来 核心关注 beta 弹性。（4）头部公 司 具 有完 善高 效的 商业模式，在 品牌 效应、资 金实力、人 才建 设、合规 管理上 均有 更大 优势。外 延关注获取 证券 或基金 代 销牌 照带来 的新 增长 点；内生 增长关注 AI 等新技 术运 用 带来的业 务赋 能。推荐 盈利 弹性和 市值 弹性 突出、拥 有证券 牌照 的头 部 2C 金融 信息服务 商指 南针；受 益标 的：同 花顺、九 方财 富。监管趋严，集中度较 高，行业利润流向头部公 司，马太效应突出 2C 金 融信 息服 务商 指持 牌 的证券 投资 咨询 公司 以及 其他金 融信 息服 务商，行 业主要为 个人 投资 者提 供金 融信息、专 业分 析工 具、交易策 略、研究 报告 和数 据库等服务。行 业监 管趋 严，监管全 面提 高个 人业 务展 业要求，推 动形 成只 有少 数优质、规范机构 方可开展此 类业务的局面。2023 年证 券投资咨询公 司营收、净 利润 CR10 分别为 54%、155%，行 业集 中度 较高，盈 利能力 分化 明显，头 部公 司获取行 业主 要利 润。2C 金 融信息 服务 商竞 争格 局来 看，同 花顺、指 南针、益 盟股份保 持行 业领 先位 置，九方财 富 抓 住流 量入 口 高 速增长，近 5 年跃 升为 行 业头部。供需两端升级推动行 业 渗 透率提升，业务弹性 较强（1）受益 于供 需两 端升 级，2C 金融 信息 服务 渗透 率 有所提升。需求 端：个人 投资者呈 现专 业化、成 熟化 的趋势，对 金融 信息 服务 和投资 咨询 服务 的需 求增 加，对服务 的品 质要 求进 一步 提高。供给 端：一方 面金 融信息 服务 商 技 术水 平提 高，提供的 产品 类型 不断 丰富，满足 不同 投资 者的 多元 化、差 异化 需求；另 一 方 面，新媒体 的出 现，直播、短 视频等 提高 了与 股民 互动 的粘性 和方 式，也助 推了 业务渗透率 的提 高。（2）2C 金 融信息 服务 牛市 弹性 优于 券商经 纪业务 和 交易 量，主因 行 业 竞争 格 局较 好、业务 需 求 弹性 更 大以 及 预付款 的 模 式影 响。长期看，2C金融信 息服 务收 入增 速优 于券商 经纪 以及 券商 的投 资咨询 业务。（3）机构 化、股民专业 化趋 势凸 显，全 市 场单活 跃股 民价 值有 所提 升，预计 主要 由付 费转 化 率提升驱动，未 来核 心关 注 beta 弹性。头部公司商业模式完 备、高效，关注新技术业务 赋能 以及外延并购（1）2C 金融 信息 服务 商 业务收 入核 心要 素包 括用 户数、转 化率、ARPU 值，对应 3 部 分经 营环 节，分别 为流量 池构 建、运营 与变 现。头 部公 司 凭 借自 身资 源禀赋，形 成的 商业 模式 有一 定差异：同 花顺、东方 财 富以自 建流 量池 为主，获 客成本低，基于 流量 池进 行“超市货 架”模式 销售 产品，销售 费用 率低，净 利率 高。指南针、九 方财 富、益 盟股 份主要 为销 售驱 动模 式，以外部 买流、私 域运 营为 主。（2）我们认为 头部公司 的 核心优势在于 服务个人 客 户的完整商业 模式能够 实 现高效运 转，形成 了品 牌优 势，进 而带 来规 模效 应。外延方 面，头部 公司 基于 服务个人投 资者 的优 秀能 力，能够 在 收购 证券、基 金代 销牌照 后实 现较 好协 同。关注AI 技术赋 能业 务，促进 内 生发展，提 升转 化率 与 ARPU 值。风险提示：市 场持 续低 迷；监管 政策 风险；行 业口 碑下滑 风险。-29%-19%-10%0%10%19%29%2023-06 2023-10 2024-02 2024-06非银金融 沪深300相 关研 究报告 开源证券 证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 2/27 目 录 1、监管 趋严，集中度 较高，马太效 应突出.4 2、供需 两端升 级推动 行业渗 透率提 升，业 务弹性 较强.11 3、头部 公司具 有完善 高效的 商业模 式，内 生发展 关注新 媒体形 式、新 技术赋 能，外 延关注 2C 业务协 同.17 4、投资 建议.24 5、风险 提示.25 图 表目 录 图 1：个 人投资 者投资 股票产 生的需 求主要 由证券 公司和 金融信 息服务 商解决.4 图 2：2C 金 融信息 服务商满 足用户 金融信 息获取、分析、决策、交易、投教 等需求.5 图 3：金 融信息 软件服 务市场 规模持 续增长，个人 业务占 比提升.5 图 4：证 券投资 咨询公 司数量 在缓慢 减少，2024 年 5 月末 为 78 家.6 图 5：证 券投资 咨询业 务是主 要收入 来源.7 图 6：证 券投资 咨询业 务以销 售软件 产品和 传统荐 股业务 为主.7 图 7：证 券投资 咨询行 业收入 集中度 高，盈 利能力 分化，头部公 司获取 行业主 要利润.9 图 8：2013 年以来 同花顺、指南针、益盟 股份保 持行业 领先位 置，近 5 年九 方财富 快速增 长跃升 为行业 头部.10 图 9：2C 金 融信息 服务收入 渗透率 有所提 升.11 图 10：头部 2C 金 融信息服 务商收 入增速 优于券 商经纪，优于 券商的 投资咨 询业务.12 图 11：证券行 业经纪 业务佣 金率持 续下降.13 图 12：券商 的投资 咨询业务 收入增 速优于 券商经 纪业务.13 图 13：2015 年 起个人 投资者 成交额 占比呈 下降趋 势.14 图 14：2021 年 新开户 数增速 放缓，2022、2023 年 新开户 数持续 下降.15 图 15：2021 年 起个人 投资者 人数增 速放缓.15 图 16：2011-2022 年个人持 股账户 数 11 年 CAGR 为 3%.15 图 17：10 万以 下个人 投资者 数量占 比呈下 降趋势.15 图 18：10 万以 下个人 投资者 持股市 值占比 下降.15 图 19：商业 模式核 心在于流 量池构 建、运 营和变 现.17 图 20：指南 针插件 功能定价 在几千 元不等.21 图 21：同花 顺、东 方财富研 发投入 金额领 先.22 表 1：金 融信息 软件服 务市场 个人业 务 2017-2021 年复合 增速 23%高于 整体增 速.5 表 2：2014-2022 年证 券投资 咨询公 司收入 呈增长 趋势，净利润 波动幅 度较大，2022 年行业 ROE 8.5%.6 表 3：2022 年末行 业总人数 达 3 万 人，证 券从业 人员 2 万人，持续 快速增 长.7 表 4：监 管对金 融信息 服务和 证券投 资咨询 业务有 明确定 义，对 证券投 资咨询 业务监 管政策 趋严.8 表 5：行 业分化 明显，规模小 的公司 业务竞 争能力 较弱，盈利能 力较差.9 表 6：同 花顺、指南针 份额（占样本 公司）居领先 地位，九方财 富近年 来迅速 提升.10 表 7：牌 照对比：8 家 样本公 司中 6 家具有 证券投 资咨询 牌照.11 表 8：同 花顺和 指南针 2C 软 件业务 现金流 弹性高 于个人 投资者 交易量 和券商 经纪业 务收入.12 表 9：证 券公司 的投资 顾问业 务向互 联网转 型.13 表 10：复盘 来看，单活跃股 民价值 提升驱 动行业 收入增 长，活 跃股民 数量平 稳增长.16 表 11：九方财 富 2019-2021 年付 费客户 数快速 增长，2022-2023 年 ARPU 值 回 升至较 高水平.16 表 12：同花 顺、东 方财富以 自建流 量池为 主，指 南针、九方财 富、益 盟股份 以外部 买流、私域运 营为主.18 0YAZzQqNpMqRoQoNrMrOqRbR8QaQsQrRsQmQfQnNtNkPmOnR9PoOyQuOnRxOwMpMvN行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 3/27 表 13：同花 顺、东 方财富净 利率相 对较高.18 表 14：指南 针、益 盟股份、九方财 富销售 费用率 相对较 高，属 于销售 驱动模 式.18 表 15：指南 针、九 方财富、益盟股 份从业 人数行 业领先.19 表 16：九方 财富金 融信息服 务 2021-2023 年 ARPU 值 9716/27243/30463 元.19 表 17：同花 顺主要 产品定价 范围在 几十至 几万元 不等.20 表 18：指南 针主要 产品定价 范围在 1580 元/年至 50000 元/年.20 表 19：九方 财富主 要产品定 价相对 较高.21 表 20：2019 年 以来九 方财富 付费客 户获客 成本有 所提高.22 表 21：金融 领域 AI 应用落 地将利 好用户 数和 ARPU 值 提升.22 表 22：金融 信息服 务商通过 收购牌 照、与 券商战 略合作，发挥 2C 业务优 势.23 表 23：2C 金融 信息服 务行业 发展趋 势展望.23 表 24：受益 标的估 值表.24 行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 4/27 1、监管趋 严，集中度较高，马太效应突出 2C 金融信息服务商满足 个人投资者 多维度需 求，持牌公司可以 额外提 供投 资建议。（1）个 人投 资者 投资 股票 产生的 需求 主要 由证 券公 司和金 融信 息服 务商 解决。其中，股 票交易 和信 用交易 的需求 主要由 证券 公司经 纪业务 和两融 业务 覆盖；获取财 经资讯、股市 行情、金融 数据、投 资建 议等 需求 由 78 家 持牌证 券投 资咨 询公 司、具有证券投资 咨询 资质 的证 券公 司 以及 其他 非持 牌机 构 共 同满足。（2）2C 金融信息服务业 务 是指，证券分析软件开 发商和证券信息服务商 为 个人投资 者提供 金融 信息、专业分 析工具、交 易策略、研究 报告和 数据 库等服 务，满 足个人 投资者 金融 信息获 取、分 析、决 策、交易、投教 相 关需求，多 以销售 软件终端 形式收取 金融 信息 服务 费。（3）金 融信 息服 务商 通过 上游（交易 所、数 据提 供 商、资 讯提 供商）获取 证 券交易行情、金融 数据、财 经资 讯等信 息和 数据，整 合加 工后通 过网 站平 台或 APP 提供 给终端客 户；持有 证券 投资 咨询牌 照的 公司 可以 额外 为客户 提供 投资 建议。图1：个人投资者投资股票 产生 的需求主要由证券公 司和 金融信息服务商解决 资料来源：开源证券研究所 CFqUs3lXsnuDDER7wzMVc5DzSda0ryHb0G1WUCrSdD642F8ob/ijPLsWvLySpGSq 行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 5/27 图2：2C 金融信息服务商满足 用 户金融信息获取、分 析、决策、交易、投教等 需求 资料来源：东方财富招股说明书、开源证券研究所 金 融信息 软件服 务 行 业规模 持续扩 张，个 人业 务复合 增速高 于全行 业，预计未 来 保持增长。据 弗若 斯特 沙利 文 数据，2021 年末 金融 信 息软件 服务 行业 市场 规模 达 113亿，其中 个人 业务 74 亿，占比 65%。金 融信 息软 件服 务市场 规模 保持 增长，2017-2021年 4 年 CAGR 达 17.7%，其中个 人业 务 CAGR22.7%，机构 业 务 CAGR10.3%。图3：金融信息软件服务市 场规 模 持续增长，个人业 务 占 比提升 数据来源：弗若斯特沙利文、开源证券研究所 表1：金融信息软件服务市 场个 人业务 2017-2021 年复合 增速 23%高于整体增速 2017 年-2021 年 复合增速 个人 22.70%机构 10.30%合计 17.70%数据来源：弗若斯特沙利文、开源证券研究所 0%20%40%60%80%0204060801001202017年 2018年 2019年 2020 年 2021年金 融信息 软件 服务市 场规 模（订 单金 额）个 人业务（亿元）机 构业务（亿元）个人业务占比-右轴行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 6/27 独立 证券投资咨询公 司 是 2C 金融信息服务商重要 组成，该类公司业务 主要 通过软件工具 开展。（1）独 立证券 投资咨询 公司 多 数为民营 模式、独 立经营，有自身 独特的 公司规 划和 市场化 的盈利 模式。证券 投资咨 询业务 是核心 业务，该业 务需要 向证监 会申请 牌照，业务 主要服 务个人 投资 者，早 期以会 员制为 主，目前大 部分公 司通过各类 软件 工具（证 券分 析软件、荐 股软 件）开展。（2）2024 年 5 月末，证 券投资咨询公 司 为 78 家，监 管加 大准入 门槛 的背 景下，行 业公司 数量 保持 相对 稳定，经营不善的 公司 在出 清。而 行 业人员 数量 整体 呈增 加趋 势，近 5 年仍 保持 较快 增 长。（3）2021/2022 年 证券 投资 咨询 公司行业 收入 体量 123/141 亿元，同比+33%/+12%，净利润 10.0/7.4 亿 元，ROE 为 12.7%/8.5%。（4）行 业收 入以证 券投 资咨 询业 务为 主，投资咨询 业务 以销 售软 件产 品和传 统荐 股业 务为 主。2022 年 软件 销售 产品 占证 券投资顾问业 务 的 比重 达 54%，占证券 投资 咨询 业务 的比 重达 50%，超过 传统 荐股 业务。图4：证券投资咨询公司数 量在 缓慢减少，2024 年 5 月末 为 78 家 数据来源：中证协、证监会、开源证券研究所 表2：2014-2022 年证券投资咨询 公司收入呈增长趋势，净 利润波动幅度较大，2022 年行业 ROE 8.5%单 位：百万 元 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 证券投资咨询公司营业 收入 2,153 4,817 6,114 8,987 8,794 7,278 9,304 12,332 14,066 收入 YOY（同口径披露值）124%30%48%1%33%12%YOY（计算值）124%27%47%-2%-17%28%33%14%净利润 102 993 873 708-22-997 742 净利润 YOY（同口径披露值）875%5%9%-103%-36%YOY（计算值）874%-12%-19%-103%-26%统计样本数量 82 家 82 家 83 家 80 家 77 家 77 家 77 家 75 家 ROE 12.7%8.5%数据来源：中证协、开源证券研究所 注：上述数据根据每年中证协问卷调查分析得到，每年样本数量有波动，同比变化披露值是同口径，计算值非同口径，仅供参考 949690 918884 84 84 84 84 84 84 84 83 838078020406080100120证 券 投 资咨询公司数量（家）-通过年检行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 7/27 图5：证券投资咨询业务是 主要 收入来源 图6：证券投资咨询业务以销售软件产品和传统荐股业务 为主 数据来源：中证协、开源证券研究所 数据来源：中证协、开源证券研究所 表3：2022 年末 行业总人数达 3 万人，证券从业人员 2 万 人，持续快速增长 单 位（人）2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 行业员工总数 2108 22782 18331 18669 24358 30255 YOY-20%30%24%中证协登记人员总数 1215 1384 1457 1522 1894 3313 6354 7754 8729 11848 16067 20608 YOY 14%5%4%24%75%92%22%13%36%36%28%一般证券业务 212 222 267 585 1631 4080 5445 6342 9230 13133 16837 投资顾问 982 998 1046 1160 1558 2135 2150 2209 2448 2772 3603 分析师 190 237 209 149 124 139 159 178 170 162 168 数据来源：中证协、开源证券研究所 投 资咨询 机构监 管 政策 趋严，全面 提高个 人业 务展业 要求，推动行 业集 中度提 升。2020 年 4 月，证 监会 发布 证券 基金 投资 咨询 业务 管理办 法（征求 意见 稿），在大幅 提高准 入门 槛的基 础上，重启证 券基 金投资 咨询机 构的准 入，同时强 化股东 资质要 求，对不 符合资质 要求或 者严重违 法违规的 机构坚 决出清。政 策 对 向普 通投 资 者的荐股行为提出更高 展业 要求，全面提高经营 和违规 成本，推动形成只有 少数优 质、规 范 机构 方可 开展 此 类业务 的 局面。监管对 证券投资咨 询机构和从 业人员 行为加 强管理，重点 关注 各公 司业 务合规 性。监管 加大 检查 力度，合 规管 理 能力 是关 键。针对不当营 销和违规经营 问题，证监 会加大检 查力 度，2018 年证 监会 对 58 家咨 询机 构或 其 分支机 构采 取行 政监 管措 施，其中对 35 家 采取 责令 暂停 新 增客户 的 行 政监 管措 施。2019 年 行业 收入 回落 或与 相 关机构受处 罚有 关。截至 2024 年 3 月 末，有 19 家 证券 投资咨 询机 构 或 其分 分支 机构 被采取暂 停新 增客 户监 管措 施。行 业 加 大合 规管 理系 统投入，2022 年 行业 建设 合规 信息管理 系统 已投 入资 金 6.25 亿 元，同比+96.54%，55 家 公司 合规 信息 管理 系 统已经建好并 使用，占 行业 的 73%，行 业 规 范化 程度 进一 步提高。95%0%1%1%3%2022 年 投资咨 询公司行 业总体收 入结构证券投资咨询业务 证券资讯平台服务财务顾问业务 其他证券服务业务其他收入50%43%3%4%2022 年 投资咨 询公司证 券投资咨 询业务收 入结构证 券 投 资顾问-销售证券软件工具类产品收入证 券 投 资顾问-其他（传统荐股业务）发布证券研究报告业务其他证券投资咨询业务行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 8/27 表4：监管对金融信息服务 和 证 券投资咨询 业务有明 确定 义，对 证券投资咨询 业务 监管政策趋严 时间 监 管部门 政策 要点 1997 年 12月 25 日与1998 年 4月 23 日 国务院，证监会 证券、期货投资咨询管理暂行办法 和 实施细则 政策对我国证券投资咨询机构在资格管理、业务范围等方面进行了明确的规定。证监会向符合条件的证券咨询机构颁发了执业执照，把证券咨询业正式纳入了监管的范围，成为证券投资咨询业发展史上的一个里程碑。2010 年 10月 12 日 证监会 证券投资顾问业务暂行规定 证券投资顾问业务，是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机 构接受客户委托，按照约定，向客户提供涉及证券及证券相关产品的投资建议服务，辅助客户作出投资决策，并直接或者间接获取经济利益的经营活动。投资建议服务内容包括投资的品种选择、投资组合以及理财规划建议等。向客户提供证券投资顾问服务的人员，应当符合相关从业条件，并在中国证券业协会注册登记为证券投资顾问。证券公司、证券投资咨询机构应当规范证券投资顾问业务推广和客户招揽行为，禁止对服务能力和过往业绩进行虚假、不实、误导 性的营销宣传，禁止以任何方式承诺或者保证投资收益。2015 年 1月 19 日 中证协 关于拓宽证券投资咨询公司业务范围的通知 证券投资咨询公司在向中国证监会备案后可在全国股转系统开展公司挂牌推荐、做市业务 2018 年 12月 国家网信办 金融信息服务管理规定 金融信息服务，是指向从事金融分析、金融交易、金融决策或者其他金融活动的用户提供可能影响金融市场的信息和或者金融数据的服务。金融信息服务不同于互联网新闻信息服务，它的主要服务对象是机构和特定投资者，即“特定用户”，而不是社会大众。金融信息服务主要是提供包括信息和数据在内的金融信息业务服务，而不是直接提供存贷款、证券交易、购买保险、基金交易、债券交易、外汇买卖等金融业务服务。2019 年 6月 中证协 证券投资咨询机构执业行为规范（试行）加强对证券投资咨询机构的自律管理，要点包括：员工需要持证上岗，投资建议要有理有据，禁止承诺投资收益，禁止虚假、不实、误导性宣传，从业人员不能在多家机构上班，禁止出租业务牌照，合规部门文件至少要保留 5 年。文 件要求从 事证券 投资顾 问业务 的营销、客服等 直接为 客户提 供服务的 工作人 员应该 是证券 投资咨询 机构的 正式员 工。从 事证券投 资顾问 业务的 营销、客 服等直接 为客户 提供服 务，但 不涉及向 客户提 供投资 建议的 业务人员 应取得 证券从 业资格。2020 年 4月 17 日 证 监会 证 券基金投 资咨询业 务管理办 法（征求 意见稿）（1）大 幅提高 准入门 槛，强化股 东资质要 求。明确从事证券 基金投资咨询业务应当依法持牌经营，要求申请开展投资咨询业务的机构净资产不低于 1 亿元。要求持股 5%以上股东净资产不得低于 5000 万元，控股股东最近 3 年连续盈利，净资产不低于 5 亿元，具有良好的资本补充能力，最近 3 年未被采取重大监管措施等，并提出“一参一控”要求。（2）对向普通 投资者 的荐股 行为 提出更高 展业要 求，全 面提高 经营和违 规成本，推动 形成只 有少数优 质、规 范机构 方可开 展此类业 务的局 面。引导投 资咨询机构主要面向资管产品、专业机构等机构投资者提供股票等高风险资产的投资建议，对普通投资者则主要提供公募基金等相对低风险资产的投资建议服务。（3）丰富和完善业务类型，明确投资建议服务可涵盖证券、基金、衍生品等各类标的，形成证券投资顾问、基金投资顾问、发布 研究报告三种类型为主体的业务结构，更好满足客 户的财富管理需求。（4）严格从业人员和高管人员资质管理。2020 年 10月 30 日 证监会 关于加强对利用“荐股软件”从事证券投咨询业务监荐股软件是指具备下列一项或多项证券投资咨询服务功能的软件产品、软件工具或者终端设备：（1）提供涉及具体证券投资品种的投资分析意见，或者预测具体证券投资品种的价格走势；（2）提供具体证券投资品种 选择建议；（3）提供具体证券投 资品种的买卖时机建议；（4）行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 9/27 时间 监 管部门 政策 要点 管的暂行规定 提供其他证券投资分析、预测或者建议。其中，具备证券信息汇总或者证券投资品种历史数据统计功能，但不具备上述 4 项所列功能的软件产品、软件工具或者终端设备，不属于“荐股软件”。向投资者销售或者提供“荐股软件”，并直接或者间接获取经济利益的，属于从事证券投资咨询业务，必须取得证券投资咨询业务资格。强调未取得证券投资咨询业务资格，任何机 构和个人不得利用“荐 股软件”从事证券投资咨询业务。不得对产品功能和服务业绩进行虚假、不实、夸大、误导性的营销宣传，不得以任何方式向客户承诺或者保证投资收益。2020 年 10月 30 日 证监会 关于规范面向公众开展的证券投资咨询业务行为若干问题的通知 任何机构或个人从事就证券市场、证券品种的走势，投资证券的可行性，以口头、书面、电脑网络或者中国证监会认定的其他形式向公众提供分析、预测或建议的业务，必须先行取得中国证监会授予的证券投资咨询业务资格证书或者经取得中国证监会授予的证券投资咨询业务资格证书的机构聘任并符合相关从业要求。资料来源：证监会、国家网信办、中证协、开源证券研究所 证券投资咨询 行业集 中度 高，盈利能力分化 明显，头 部 公司 获取行业主要 利润。2023年证券 投资 咨询 行业 总资 产、净 资产 CR10 分 别为 65%、79%，营业 收入、净 利润CR10 分 别为 54%、155%，行 业集 中度 较高，行 业 39 家公 司盈 利，36 家亏 损，各 公司盈利 能力 差异 明显。员 工人数 CR10 为 42%，人 员集中 度较 高。我们 认为，除 了监 管趋严、牌 照经营 特征外，行业 本身 具有规 模效应，无论 是流 量获取、产品 研发等 均需要 持续 投入，上市公 司在品 牌效 应、资 金实力、人才 建设、合规 管理系 统上均有更 大优 势，带来 市占 率持续 提升。图7：证券投资咨询行业 收 入集 中度高，盈利 能力分化，头部公司获取行业主 要利 润 数据来源：中证协、开源证券研究所 注：2018 年全行业亏损，其中 45 家机构盈利，净利润 5.3 亿，2018 年净利润 CR5 占行业实现盈利的咨询机构净利润总额的 61%表5：行业分化明显，规模 小的 公司业务竞争能力较 弱，盈利能力较差 证 券投资咨 询公司 盈利情 况（家）2015 2016 2017 2018 2021 2022 盈利公司数量 47 57 55 45 42 39 净利润为零 4 4 4 1 亏损公司数量 31 21 24 34 35 36 数据 来源：中证协、开源证券研究所 47%35%32%46%66%55%64%61%56%54%132%155%0%50%100%150%200%2015 2016 2017 2018 2021 2022收入CR5 净利润CR5 收入CR10 净利润CR10行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 10/27 2C 金融信息服务商 竞争 格 局：同花顺、指南针、益 盟股份保持行业领先 位置，九方财富高速增长，近 5 年跃升为行业头部。我 们选 取 8 家 已上市 的 2C 金融 信息 服务 商，8 家 样 本公 司 中 6 家 具有 证券投 资咨 询牌 照，2023 年收入 占 比 92%。（1）2012-2013年，大 智慧 业务 体量 领先 于可比 公司，2014 年 6 月 大智慧 公告 决定 暂不 参加 证券 投资咨询 机 构 2013 年 度年 检，从 而 不 再持 有证 券投 资咨询 牌照，收 入体 量下 降。（2）2015 年牛 市叠 加移 动互 联 网兴起，同花 顺收 入份 额 快速增 长。（3）2019 年以 来，九方财富 乘短 视频 流量 东风，收入 份额 实现 快速 增长。图8：2013 年以来同花顺、指南 针、益盟股份保持行 业领 先位置，近 5 年九方财富 快速增长跃 升为行业 头部 数据来源：Wind、开源证券研究所 注：我们选取 8 家连 续披露财务数据的金融信息服务商作为样本公司，选取各公司的 2C 金融信息服务业务收入进行计算，样本公司包括同花顺、东方财富、指南针、益盟股份、大智慧、麟龙股份、财富趋势、九方财富。数据口径选取方面，同花顺为 增值电信收入；指南针为金融信息服务收入；大智慧为 金融资讯及数据 PC 终端服务系统收入+金融资讯及数据 移动终端服务系 统 收入；东方 财富 为金融数据 服务 收入；益 盟股份 为金融资 讯及数据服务 收入；麟龙股份 为证券分析软 件销售及数据信息服务；财富趋势为金融终端及证券信息服务 收入；九方财富为 主营业务收入，下同。表6：同花顺、指南针份额（占 样本公司）居领先地 位，九方财富近年 来迅速 提升 数据来源：Wind、开源证券研究所-500 1,000 1,500 2,000 2,5002012 年 2013年 2014年 2015 年 2016年 2017年 2018 年 2019 年 2020年 2021年 2022 年 2023年同花顺 指南针 益盟股份 麟龙股份 大智慧 东方财富 财富趋势 九方财富总收入11%17%30%38%33%36%32%33%29%24%25%10%17%18%19%23%23%21%16%16%19%16%0%10%18%26%29%32%0%20%40%60%80%100%2013 年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018 年 2019年 2020年 2021年 2022 年 2023 年同 花顺 指 南针 益 盟股份 麟 龙股份 大 智慧 东 方财富 财 富趋势 九 方财富行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 11/27 表7：牌照对比：8 家样本公司 中 6 家具有证券投 资咨询 牌照 2C 金 融信 息服务 商 证 券投资咨 询牌照 基 金销售牌 照 证 券业务牌 照 同花顺 指南针 益盟股份 麟龙股份 大智慧 财富趋势 九方财富 东方财富 资料来源：证监会、各公司公告、开源证券研究所 注：麟龙股份子公司财咨道拥有证券投资咨询牌照和基金销售牌照。大智慧 2014 年 6 月公告决定暂不参加证券投资咨询机构 2013 年度年检，从而不再持有证券投资咨询牌照。2、供需两 端升级推动行业 渗 透率提升，业务弹 性较强 渗透率 有所提升，受供需 两端升级 共同驱动。8 家 样本公 司 的 2C 金 融信 息服 务收入渗透率 有所 提升，2018-2023 年平 均渗 透率 为 0.8%，较 2012-2017 年 平均 渗透 率 0.6%有 所提升。2C 金 融信 息行 业供需 两端 升级，推动 渗 透率提 升：（1）需求 端来 看，个人投资 者呈现 专 业化、成 熟 化 的 趋 势，对金 融信 息服 务 和投资 咨询 服务 的 需 求增 加，对 服务的 品质要 求进一 步提 高。（2）供给 端来看，一 方面 金 融信息 服务商 提供 的 产品 类型不 断丰 富，满 足不同 投资者 的 多 元化、差异化 需求。另一 方面，新媒体 的出现，直播、短 视频 等提 高了 与股民 互动 的粘 性和 方式，也 助推 了业 务渗 透率 的 提高。图9：2C 金融信息服务收入渗 透 率有所提升 数据来源：Wind、各公司公告、中证协、开源证券研究所 2C 金融信息服务弹性优于 券商经纪 收入和成交 额，主因行业竞争格局更 好、业务需求弹性更大以及 软件 预付 款模式 影响。2C 金融 信息 服务业务 盈利 弹性 高于 券 商经纪业务 和 个 人 投 资 者 成 交 额，2015 年 指 南 针、同 花 顺 2C 业 务 现 金 流 同 比 分 别 增 长255%/363%，高 于券 商经 纪和 个 人投 资者 成交 额的 159%和 252%。我 们认 为 3 方面原因：（1）2C 金融 行业 竞 争格局 向头 部集 中，价 格 竞争有 限。（2）业务 需求 弹性更0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%010002000300040005000600070008 家 样 本公司的2C 金融信息服务业务收入（百万元）样本公司2C 金 融信息服务业务收入渗透率（占个人投资者交易额）行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 12/27 大，牛 市时 用户 数、转化 率和 ARPU 值均 受益。（3）软件 类产 品多 为预 付款 模式，使得盈 利弹 性更 强。表8：同花顺和指南针 2C 软件业务现金流弹性高于 个人 投资者 交易量和券商 经纪 业务 收入 单 位：百万 元 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 指南针 销售商品、服务现金流YOY 544%-10%255%-7%9%-16%4%37%34%25%-22%同花顺 2C 软件现金流（估算）YOY 72%103%363%-42%-13%-22%77%37%3%-17%-5%个人投资者 日均成交额同比 54%60%252%-51%-15%-21%34%50%16%-10%-1%券商经纪业务收入同比 53%40%159%-62%-24%-26%29%44%9%-16%-13%数据来源：Wind、中证协、上交所、开源证券研究所 2C 金融信息服务收入增 速 优于 券商经纪，优于 证券 公司的投资顾问业务。样本公 司 2C 金融 信息 服务 收入/券 商经 纪业 务收 入比 率明显 提高，2C 金 融信 息 服务收入增 速优 于券 商传 统经 纪业务 收入。与 2C 金 融信 息服务 行业 相比，证券 经 纪业务集中度 较低，竞 争激 烈下 行业佣 金率 持续 下降 拉低 了经纪 业务 收入，2008 年 至今 经纪佣金 率呈 持续 下降 趋势。此外，券 商的 投资 咨询 业务收 入增 速 亦 优于 经纪 业务。样本公 司 2C 金融 信息 服务 收入/证 券公 司的 投资 顾问 业务比 率明 显提 高，2C 金 融信息 服务收 入增速 优于 证 券公 司的投 资顾问 业务。我们 认为：（1）金 融信息 服务 商在投 资咨询 业务 上更加 聚焦，在新媒 体使 用、互 联网拓 客等方 面更 具优势，在金 融数据 加工等 数据服 务上也 有优 势。（2）券商 的 投资 咨询 业务是 总部和 分支机 构分 支协作，总部 负责 投顾 业务 规 章制度、投研 体系、风控 体 系的构 建，以 及业 务组 织 形式、推 广、培 训、指导及 系统支 持等，分支 机构负 责投顾 业务具 体开 展，其 优势是 有庞大 的证券 用户 基数，有较深 入的研 究内 容储备。据中 证协专 项调 查，近 年来券 商 传统 投顾签 约带 来的差 异化佣 金投顾 签约 收入及 收入占 比逐年 收窄，以标 准化、产品化为特 色的 互联 网投 顾产 品及服 务业 务的 收入 效果 逐年凸 显。图10：头部 2C 金融信息服务商 收入增速 优于券商经 纪，优于 券商的投资咨询 业务 数据 来源：中证协、各公司公告、开源证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%样本公司2C 金 融信