T a b l e _ Y e m e i 0 行 内 偕 作 行 业 深 度2 0 2 4 年 4 月 2 9 日敬 请 参 阅 尾 页 之 免 责 声 明|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部 T a b l e _ T i t l e 1 生 物 医 药 之 创 新 药 A D C 行 业 加 速 发 展，中 国 力 量 不 容 忽 视 T a b l e _ s u m m a r y 1 A D C 药 物 概 览。A D C 药 物 主 要 是 由 抗 体、连 接 子 和 有 效 荷 载 组 成 的 精 准 靶向 释 放 药 物，在 肿 瘤 治 疗 中 也 是 精 准 靶 向 化 疗 药 物。A D C 药 物 发 展 历 史 已 经长 达 百 年，但 随 着 技 术 的 逐 步 成 熟，近 年 来 迎 来 研 发 热 潮。A D C 药 物 迎 来 快 速 发 展 期，市 场 空 间 广 阔。A D C 药 物 2 0 2 3 年 市 场 销 售 超 百亿 美 元，2 0 1 8-2 0 2 2 年 复 合 增 速 超 4 0%，预 计 2 0 3 0 年 有 望 达 到 6 4 7 亿 美 元，已 经 成 为 全 球 创 新 药 市 场 重 要 的 细 分 技 术 领 域。研 发 方 面，全 球 已 有 超 过1 0 0 0 个 A D C 新 药 研 发，3 7 7 个 处 于 临 床 阶 段，1 4 个 获 批 上 市。第 一 三 共E n h u r t u 在 晚 期 乳 腺 癌 中 优 异 的 临 床 数 据，也 掀 起 全 球 交 易 热 潮，多 家 M N C均 将 A D C 作 为 核 心 方 向。中 国 企 业 已 经 成 为 A D C 研 发 的 核 心 力 量。国 内 虽 然 起 步 较 晚，但 快 速 跟 随的 策 略 下，已 经 成 为 全 球 核 心 参 与 者，国 产 A D C 新 药 占 全 球 的 4 3.8%。临 床I I I 期 的 国 产 A D C 新 药 占 比 达 5 6%。A D C 药 物 结 构 复 杂，可 做 修 饰 改 造 的 方 式多 样，相 对 而 言 也 更 适 合 国 内 企 业。因 此，国 产 A D C 新 药 数 据 优 异，多 个 产品 获 C D E/F D A 特 殊 审 评 通 道，l i c e n s e o u t 热 潮 兴 起，已 成 为 国 产 创 新 药 最受 追 捧 的 细 分 领 域。此 外，双 抗 A D C 已 经 成 为 A D C 领 域 中 新 的 细 分 赛 道，基本 以 国 内 玩 家 为 主，百 利 天 恒 进 展 最 快，优 异 临 床 数 据 下，8 4 亿 美 元l i c e n s e o u t 给 B M S。发 展 趋 势：着 眼 未 满 足 临 床 需 求，差 异 化 研 发 造 就 新 机 遇。A D C 新 药 研 发可 以 通 过 技 术 升 级 改 造，国 内 头 部 企 业 已 经 逐 步 建 立 起 自 身 的 技 术 平 台。而在 创 新 药 研 发 内 卷 的 背 景 下，着 眼 未 满 足 临 床，差 异 化 临 床 研 发 以 及 安 全 性提 升 也 是 国 产 A D C 的 发 展 方 向。肿 瘤 免 疫 疗 法 与 A D C 联 用 市 场 广 阔，未 来 将成 为 A D C 药 物 向 一 线 药 物 进 发 的 主 要 趋 势。此 外，双 抗 A D C 也 有 望 成 为 下 一代 A D C 的 新 选 择。客 户 筛 选 与 银 行 业 务。（本 段 有 删 节，招 商 银 行 各 部 行 如 需 报 告 原 文，请联 系 招 商 银 行 研 究 院 或 在 招 银 智 库 中 搜 索 完 整 行 内 版 报 告）。风 险 提 示。创 新 药 研 发 进 度 不 及 预 期；竞 争 格 局 发 生 较 大 变 化；销 售 不 及 预 期&融 资 不 畅，企 业 现 金 流 紧 张；L i c e n s e o u t 产 品 被 退 货，研 发 投 入 压 力 加 大，海 外 研 发 进 度 不 及 预 期；行 业 政 策 变 动 的 风 险。T a b l e _ A u t h o r 1 吴 凡行 业 研 究 员招 商 银 行 研 究 院：0 7 5 5-8 9 2 7 2 5 1 1：w f 0 2 1 5 c m b c h i n a.c o m张 晓 鸿医 养 行 业 战 略 客 户 部：0 7 5 5 8 8 0 2 6 5 9 0：z h a n g _ x i a o h o n g c m b c h i n a.c o m侯 章 虎授 信 审 批 部：0 7 5 5 8 8 0 2 6 2 0 4：h o u z h a n g h u c m b c h i n a.c o m相 关 研 究 报 告 生 物 医 药 行 业 之 创 新 药篇 肿 瘤 创 新 药：技 术 升级 换 代，竞 争 日 趋 激 烈 2 0 2 0.0 9.3 0 生 物 医 药 之 创 新 药 篇 2 0 2 3跟 踪 行 业 调 整 仍 在 继续，投 资 悲 观 情 绪 修 复 2 0 2 3.0 6.2 6 i T a b l e _ Y e m e i 1 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部目 录一、A D C 药 物 概 览.1（一）“魔 法 子 弹”助 力 肿 瘤 治 疗.11.A D C 药 物 结 构 及 组 成.12.A D C 药 物 作 用 机 制.2（二）A D C 药 物 发 展 历 史.21.A D C 药 物 研 发 历 史.22.技 术 推 动 A D C 药 物 的 研 发 热 潮.4二、A D C 药 物 迎 来 快 速 发 展 期，市 场 空 间 广 阔.5（一）A D C 药 物 市 场 规 模 快 速 扩 大.5（二）A D C 赛 道 火 热，研 发 热 度 高.6（三）E n h u r t u 临 床 数 据 优 异，掀 起 全 球 交 易 热 潮.7三、中 国 企 业 已 经 成 为 A D C 研 发 的 核 心 力 量.9（一）国 内 企 业 积 极 布 局 A D C，靶 点 集 中 度 相 对 较 高.9（二）国 产 A D C 新 药 数 据 优 异，多 个 产 品 获 特 殊 审 评 通 道 认 定.9（三）国 产 A D C 新 药 受 到 海 外 追 捧，l i c e n s e o u t 热 潮 兴 起.1 1（四）双 抗 A D C 成 为 新 的 细 分 赛 道，基 本 以 国 内 玩 家 为 主.1 2四、着 眼 未 满 足 临 床 需 求，差 异 化 研 发 造 就 新 机 遇.1 3（一）创 新 A D C 技 术 升 级 改 造.1 3（二）着 眼 未 满 足 临 床 需 求.1 4（三）肿 瘤 免 疫 疗 法 与 A D C 联 用 市 场 空 间 广 阔.1 51.P a d c e v 与 帕 博 利 珠 单 抗（K 药）联 用 获 批 尿 路 上 皮 癌 一 线 治 疗，开 创 I O+A D C 疗 法 先 河.1 52.全 球 多 家 企 业 布 局，未 来 预 计 将 成 为 主 要 趋 势.1 6六 客 户 筛 选 与 银 行 业 务.1 7（一）客 户 筛 选.1 71.C D M O:A D C 热 潮 下，A D C C D M O 市 场 空 间 广 阔.1 72.研 发 企 业：择 优 选 择 A D C b i o t e c h 企 业 合 作.1 8（二）银 行 业 务.1 81.股 权+债 权 融 资 服 务 助 力 A D C 产 能 建 设/管 线 推 进.1 82.交 易+跨 境 金 融 服 务 优 化 A D C 交 易 结 算.1 8七 风 险 提 示.1 8 YWCXwPqNsRmNoQmPtOpQpO8ObP9PtRoOpNsOlOqQmRiNmNrQ9PpPuMMYsOrNwMtRtNi i T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部图 目 录图 1：A D C 药 物 结 构 和 具 体 组 成.1图 2：A D C 药 物 作 用 机 理.2图 3：A D C 药 物 发 展 史.3图 4：全 球 A D C 药 物 市 场 规 模.6图 5：国 内 A D C 药 物 市 场 规 模.6图 6：全 球 A D C 新 药 情 况.7图 7：全 球 临 床 研 究 T O P 1 0 靶 点.7图 8：E n h u r t u 对 比 化 疗 治 疗 乳 腺 癌 全 人 群 m P F S 数 据.8图 9：全 球 A D C 药 物 O u t-l i c e n s e 交 易.8图 1 0：全 球 A D C 新 药 临 床 情 况.9图 1 1：国 内 临 床 研 究 T O P 1 0 靶 点.9图 1 2：2 0 1 9-2 0 2 4 年 至 今 国 内 A D C 药 物 l i c e n s e o u t 情 况.1 1图 1 3：交 易 时 研 发 状 态.1 1图 1 4：A D C 药 物 设 计 研 发 关 键 因 素.1 4图 1 5：全 球 A D C C D M O 市 场 空 间.1 8图 1 6：国 内 A D C C D M O 市 场 格 局.1 8表 目 录表 1：已 上 市 A D C 药 物.4表 2：A D C 药 物 演 化 过 程.5表 3：部 分 已 上 市 A D C 新 药 销 售 情 况/亿 美 元.6表 4：近 年 来 M N C 收 购 A D C 企 业.8表 5：获 批 F D A/C D E 特 殊 审 评 通 道 的 国 产 A D C 药 物 情 况.1 0表 6：国 产 A D C 境 外 交 易.1 2表 7：F D A 批 准 一 线 治 疗 尿 路 上 皮 癌 方 案 对 比.1 6表 8：全 球 I I I 期 I O+A D C 项 目.1 7 1/1 9 T a b l e _ Y e m e i 1 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部2 0 2 0 年 9 月 我 们 发 布 的 生 物 医 药 行 业 之 创 新 药 篇 肿 瘤 创 新 药：技术 升 级 换 代，竞 争 日 趋 激 烈 报 告 中，对 于 单 抗、双 抗、A D C 和 细 胞 疗 法 这四 类 在 肿 瘤 生 物 药 中 确 定 性 较 强 的 技 术 做 了 介 绍。2 0 2 2 年 随 着 第 一 三 共/阿 斯利 康 的 H E R 2 A D C 药 物 E n h u r t u I I I 期 优 异 临 床 数 据 公 布，重 新 定 义 了 乳 腺 癌的 治 疗，也 使 得 A D C 药 物 获 得 全 球 市 场 的 青 睐，研 发 和 交 易 火 热。中 国 创 新药 企 在 A D C 药 物 研 发 占 比 接 近 一 半，临 床 数 据 优 异，已 经 成 为 国 产 创 新 药l i c e n s e o u t 交 易 中 的 核 心 资 产。也 是 目 前 创 新 药 行 业 整 体 景 气 度 下 行 时，逆 势发 展 的 方 向。因 此，本 篇 研 究 中，我 们 将 专 门 对 A D C 药 物 进 行 系 统 的 研 究。一、A D C 药 物 概 览（一）“魔 法 子 弹”助 力 肿 瘤 治 疗1.A D C 药 物 结 构 及 组 成A D C（A n t i b o d y D r u g C o n j u g a t e）药 物 治 疗 是 将 单 抗 药 物 和 化 疗 药 物 治疗 优 点 结 合 在 一 起 的 治 疗 方 法。理 论 上 来 说，A D C 药 物 是 精 准 靶 向 版 的 化 疗。一 方 面，相 对 于 化 疗 药 物，A D C 药 物 的 抗 体 端 提 供 靶 向 性，毒 副 作 用 更 小；另 一 方 面，相 比 于 单 抗 和 靶 向 小 分 子 药 物，A D C 药 物 的 靶 点 选 择 性 更 多，药物 杀 伤 肿 瘤 细 胞 能 力 更 强，疗 效 更 优。图 1：A D C 药 物 结 构 和 具 体 组 成资料来源：S i g n a l T r a n s d u c t i o n a n d T a r g e t e d T h e r a p y，招商银行研究院A D C 药 物 主 要 是 由 抗 体（A n t i b o d y）、连 接 子（l i n k e r）和 有 效 荷 载（P a y l o a d）组 成 的 精 准 靶 向 释 放 药 物。抗 体 特 异 性 识 别 癌 细 胞 表 面 特 定 抗 体，从 而 达 到 精 准 识 别 作 用。连 接 子 主 要 是 将 抗 体 部 分 和 最 终 产 生 癌 细 胞 杀 伤 作 用 的 有 效 荷 载连 接 起 来。连 接 子 分 为 可 降 解 和 不 可 降 解 两 大 类。有 效 荷 载 最 终 起 效 的 小 分 子 化 合 物，一 般 是 各 类 细 胞 毒 性 药 物，即 传 统 化 疗 药 物，也 可 以 是 免 疫 调 节 剂 等。VyT/EFPGlzNAI1swiCUA5JKvZxvDHl7CnYBIQwX/6MNfLlp+tLK90bUp/3wYJxhF 2/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部2.A D C 药 物 作 用 机 制A D C 药 物 的 作 用 机 制。A D C 药 物 进 入 体 内 后，先 通 过 抗 体 部 分 精 准 识 别肿 瘤 细 胞 表 面 的 特 异 性 抗 原，识 别 后 通 过 内 吞 作 用 整 体 进 入 肿 瘤 细 胞。在 肿 瘤细 胞 内，可 裂 解 连 接 子 可 以 在 特 定 的 p H 值、蛋 白 酶 以 及 某 些 化 学 物 质 的 作 用下 裂 解 释 放 最 终 的 有 效 荷 载（p a y l o a d）。而 不 可 裂 解 的 连 接 子 则 可 以 在 溶 酶体 内 消 化 抗 体 结 构，以 释 放 p a y l o a d，最 终 杀 死 细 胞。由 于 部 分 p a y l o a d 可 以 穿过 细 胞 膜，进 入 细 胞 微 环 境 中，对 于 相 邻 的 细 胞 进 行 杀 伤，也 就 是 旁 观 者 效 应（B y s t a n d e r e f f e c t）。在 旁 观 者 效 应 的 帮 助 下，即 使 部 分 癌 细 胞 表 面 没 有 足 够的 可 识 别 抗 原，也 依 然 可 以 被 杀 伤，从 而 达 到 治 疗 癌 症 的 作 用。图 2：A D C 药 物 作 用 机 理资料来源：N a t u r e r e v i e w s d r u g d i s c o v e r y（二）A D C 药 物 发 展 历 史1.A D C 药 物 研 发 历 史A D C 药 物 发 展 历 史 已 经 长 达 百 年，近 年 来 取 得 快 速 发 展。1 9 1 0 年 P a u lE n r i c h 首 次 提 出“魔 法 子 弹”的 概 念，也 是 A D C 药 物 概 念 的 前 身，然 而 由 于技 术 的 不 成 熟，一 直 都 没 有 什 么 太 大 的 进 展。1 9 6 7 年，A D C 概 念 首 次 被 提 出，随 着 后 续 杂 交 瘤 技 术 的 开 发、单 抗 人 源 化 改 造 技 术 的 成 熟 等，2 0 0 0 年，第 一个 A D C 新 药 M y l o t a r g 获 批 上 市 治 疗 急 性 淋 巴 细 胞 白 血 病。但 M y l o t a r g 属 于 第 一 代 A D C 药 物，稳 定 性 差 且 毒 性 较 高，因 此，2 0 1 0年 由 于 严 重 的 副 作 用 退 市。A D C 药 物 研 发 也 陷 入 了 沉 寂 期。2 0 1 1 年 后，随 着A d c e t r i s、K a d c y l a 上 市，药 品 销 售 规 模 不 断 走 高，A D C 药 物 又 引 发 了 业 内 的兴 趣。而 随 着 第 三 代 A D C 技 术 的 成 熟，A D C 迎 来 了 上 市 高 峰 期，2 0 1 9-2 0 2 2年 间 又 有 1 0 个 A D C 新 药 上 市 销 售。而 现 在，随 着 A D C 技 术 的 成 熟，上 百 种A D C 药 物 已 经 处 在 临 床 研 发 阶 段。3/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部图 3：A D C 药 物 发 展 史资料来源：S i g n a l T r a n s d u c t i o n a n d T a r g e t e d T h e r a p y，招商银行研究院全 球 共 有 1 5 个 A D C 药 品 获 批 上 市，但 商 业 化/验 证 性 临 床 不 顺，已 有 两个 产 品 撤 市。截 至 目 前，全 球 共 有 1 5 个 A D C 药 物 获 批 上 市。包 括 1 4 个 新 药和 1 个 生 物 类 似 物。获 批 上 市 的 A D C 药 物 中，8 0%的 产 品 都 是 在 美 国 首 发 上市。在 已 上 市 的 药 物 中，阿 斯 利 康 的 C D 2 2 A D C 药 物 L u m o x i t i，虽 然 在 美 国和 欧 盟 成 功 上 市。但 由 于 副 作 用 相 对 较 大，被 F D A 打 上 黑 框 警 告。而 在 疗 效方 面，也 没 有 表 现 出 比 现 有 疗 法 的 优 效 性，因 此 商 业 化 进 程 不 顺，销 量 低 迷。也 最 终 导 致 了 该 产 品 在 美 国 和 欧 盟 市 场 撤 市。而 G S K 的 B l e n r e p 虽 然 2 0 2 0年 通 过 加 速 批 准 途 径 获 批 上 市，但 在 验 证 性 临 床 试 验 中，由 于 无 进 展 生 存 期 的主 要 终 点 并 未 达 到 最 终 撤 市。国 内 方 面，仅 有 荣 昌 生 物 的 H E R 2 A D C 新 药 维 迪 西 妥 单 抗 在 中 国 内 地 首发 上 市，用 于 治 疗 局 部 晚 期 或 转 移 性 胃 癌。4/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部表 1：已 上 市 A D C 药 物商 品 名 靶 点 企 业 首 发 适 应 症 获 批 时 间 首 发 上 市 地 区M y l o t a r g C D 3 3 辉 瑞 急 性 髓 系 白 血 病 2 0 0 0.0 5 美 国A d c e t r i s C D 3 0 S e a g e n/武 田霍 奇 金 淋 巴 瘤(H L)和 2 线 系 统 性 间 变性 大 细 胞 淋 巴 瘤(s A L C L)2 0 1 1.0 8 美 国K a d c y l a H E R 2 罗 氏 早 期 和 转 移 性 乳 腺 癌 2 0 1 3.0 2 美 国B e s p o n s a C D 2 2 辉 瑞治 疗 复 发 或 难 治 性 前 体 B 细 胞 急 性 淋巴 细 胞 白 血 病2 0 1 7.0 6 欧 盟L u m o x i t i C D 2 2 阿 斯 利 康 复 发 或 难 治 性 毛 细 胞 白 血 病 2 0 1 8.0 9美 国（已 撤市）P o l i v y C D 7 9 B 罗 氏 复 发 或 难 治 性 弥 漫 性 大 B 细 胞 淋 巴 瘤 2 0 1 9.0 6 美 国P a d c e v N e c t i n-4 安 斯 泰 来/S e a g e n 尿 路 上 皮 癌 2 0 1 9.1 2 美 国E n h u r t u H E R 2 第 一 三 共/阿 斯 利 康 转 移 性 乳 腺 癌 2 0 1 9.1 2 美 国T r o d e l v y T R O P 2 吉 利 德 转 移 性 三 阴 性 乳 腺 癌 2 0 2 0.0 4 美 国B l e n r e p B C M A G S K 复 发 或 难 治 性 多 发 性 骨 髓 瘤(M M）2 0 2 0.0 8美 国（已 撤市）Z y n l o n t a C D 1 9A D C T h e r a p e u t i c s/领 路 药 业复 发 或 难 治 性 弥 漫 性 大 B 细 胞 淋 巴 瘤 2 0 2 1.0 4 美 国Z R C-3 2 5 6*H E R 2 卡 迪 拉 E R 2 阳 性 乳 腺 癌 2 0 2 1.0 5 印 度T i v d a k T F S e a g e n/G e n m a b 复 发 性/转 移 性 宫 颈 癌 2 0 2 1.0 9 美 国E l a h e r e F R I m m u o G e n/华 东 医 药上 皮 性 卵 巢 癌、输 卵 管 癌 或 原 发 性 腹膜 癌2 0 2 2.1 1 美 国维 迪 西 妥 单 抗 H E R 2 荣 昌 生 物 局 部 晚 期 或 转 移 性 胃 癌 2 0 2 3.0 6 中 国 内 地资料来源：I n s i g h t 数据库、招商银行研究院备注：*为生物类似物2.技 术 推 动 A D C 药 物 的 研 发 热 潮M y l o t a r g 作 为 第 一 代 A D C 药 物，虽 然 2 0 0 0 年 就 首 次 获 批 上 市，但 是 由于 副 作 用 较 大，2 0 1 0 年 撤 市。在 第 一 代 A D C 技 术 中，抗 体 选 用 鼠 抗 或 嵌 合 化的 人 源 抗 体，免 疫 原 性 较 大。其 次，连 接 子 部 分 也 不 稳 定，使 得 毒 素 分 子 在 血液 循 环 过 程 中，还 未 到 底 目 标 区 域 就 会 脱 落，导 致 副 作 用 较 大。此 外，第 一 代A D C 药 物 采 取 随 机 偶 联 的 方 式，l i n k e r 主 要 与 抗 体 分 子 上 赖 氨 酸、半 胱 氨 酸 残基 反 应。最 终 的 A D C 产 物 中，毒 素 与 抗 体 的 比 例（D A R）不 可 控，一 般 在 0-8 之 间，也 就 使 得 A D C 产 物 是 一 个 混 合 物，从 而 使 得 治 疗 窗 口 较 窄，毒 性 较高。5/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部表 2：A D C 药 物 演 化 过 程第 一 代 A D C 第 二 代 A D C 第 三 代 A D C抗 体 鼠 抗 或 嵌 合 化 人 源 抗 体 人 源 化 抗 体 全 人 源 化 抗 体 或 F a b s连 接 子 不 稳 定 较 稳 定：可 裂 解 或 不 可 裂 解体 循 环 稳 定；精 准 释 放 至 肿 瘤区 域毒 素 低 效，包 括 卡 奇 霉 素 等 中 等，包 括 D M 1、M M A E 等 高 效，包 括 D x d、P B D 等偶 联 方 式 随 机 偶 联 随 机 偶 联 定 点 偶 联D A R 值 不 可 控（0-8）4-8 均 一 可 控代 表 药 物 M y l o t a r g A d c e t r i s,Kadcyla P o l i v y,P a d c e v,E n h u r t u 等优 点靶 向 性；一 定 程 度 上 增 加 治 疗窗 口增 强 靶 向 性；低 免 疫 源 性；毒素 分 子 效 力 强药 物 活 性 高；稳 定 性 和 药 代 动力 学 改 善；更 多 毒 素 选 择；低脱 靶 毒 性；缺 点异 质 性；效 率 低；治 疗 窗 口窄；脱 靶 毒 性 高；高 免 疫 源 性异 质 性；D A R 值 过 高 容 易 清除；脱 靶 毒 性；耐 药 性毒 素 效 力 高 引 发 的 潜 在 毒 性；不 同 药 物 分 解 代 谢 差 异；耐 药性资料来源：S i g n a l T r a n s d u c t i o n a n d T a r g e t e d T h e r a p y，招商银行研究院备注：D A R 值为 D r u g A n t i b o d y R a t i o，即为有效荷载/抗体的比例技 术 推 动 A D C 药 物 的 研 发 热 潮。随 着 抗 体、连 接 子、毒 素 以 及 偶 联 方 式的 改 进，第 二 代 A D C 药 物，相 对 来 说，靶 向 性 增 强 而 免 疫 毒 性 相 对 较 低。但由 于 偶 联 方 式 仍 为 随 机 偶 联，因 此，D A R 值 仍 然 较 宽，均 一 度 较 差。而 随 着随 机 偶 联 逐 步 发 展 为 定 点 偶 联，以 及 随 机 偶 联 方 法 学 的 进 一 步 改 进，A D C 产品 的 D A R 值 更 加 均 一 可 控。而 随 着 更 多 毒 素 分 子 的 发 现，现 在 的 A D C 分 子稳 定 性 和 药 代 动 力 学 都 得 到 改 善，更 多 的 毒 素 也 给 研 发 企 业 在 针 对 不 同 适 应 症和 靶 点 时 有 了 更 多 元 的 选 择。二、A D C 药 物 迎 来 快 速 发 展 期，市 场 空 间 广 阔（一）A D C 药 物 市 场 规 模 快 速 扩 大A D C 药 物 2 0 2 2 年 销 售 额 达 7 9 亿 美 元，2 0 1 8-2 0 2 2 年 复 合 增 速 4 0.4%。A D C 药 物 市 场 规 模 在 近 几 年 得 到 快 速 增 长，尤 其 是 第 一 三 共 的 H E R 2 A D C 药物 E n h u r t u 在 2 0 1 9 年 获 批 后，随 着 适 应 症 的 拓 展 和 市 场 开 拓，迅 速 从 2 0 2 0年 的 0.1 4 亿 美 金 销 售 拓 展 到 了 2 0 2 3 年 的 2 4.5 6 亿 美 金，成 为 最 畅 销 的 A D C药 物。不 同 于 第 二 代 A D C 药 物 K a d c y l a 和 A d c e t r i s 的 销 售 额 增 速 较 慢，基 本已 到 达 销 售 峰 值，第 三 代 A D C 药 物 仍 处 在 持 续 放 量 中。6/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部表 3：部 分 已 上 市 A D C 新 药 销 售 情 况/亿 美 元商 品 名 企 业 2 0 2 0 2 0 2 1 2 0 2 2 2 0 2 3E n h u r t u 第 一 三 共 0/1 4 4.9 7 1 2.6 2 4.5 6K a d c y l a 罗 氏 1 9.5 7 2 1.3 2 2 3.8 9 2 2.2 2B e s p o n s a G S K 1.6 6 1.9 2 2.1 9 2.3 6P a d c e v 安 斯 泰 来/S e a g e n 3.2 3 3.4 7.5 4 1 0.3A d c e t r i s S e a g e n/武 田 1 1.7 7 1 2.6 6 1 4.7 3 1 6.5T i v d a k S e a g e n/G e n m a b/0.0 6 0.6 2B l e n r e p 辉 瑞 0.4 2 1.2 2 1.4 3 2.3 6Z y n l o n t aA D C T h e r a p e u t i c s/领 路 药 业0.3 4 0.7 5 0.8P o l i v y 罗 氏 1.8 1 2.6 7 5.9 1 9.4 6T r o d e l v y 吉 利 德 1.3 7 3.8 6.8E l a h e r e I m m u o G e n/华 东 医 药/3.5资料来源：药渡数据库、招商银行研究院据 2 0 2 3 年 药 明 合 联 招 股 说 明 书 预 测，全 球 A D C 药 物 市 场 已 经 从 2 0 1 8 年的 2 0 亿 美 元，迅 速 提 升 至 2 0 2 2 年 的 7 9 亿 美 元，年 复 合 增 速 4 0.4%。而 随 着上 市 药 物 的 不 断 开 拓 市 场 以 及 新 产 品 上 市 的 带 动，预 计 2 0 3 0 年 全 球 A D C 药物 市 场 规 模 6 4 7 亿 美 元，2 0 2 2 年 到 2 0 3 0 年 的 年 复 合 增 长 率 为 3 0.0%。国 内 市 场 空 间 充 足，值 得 期 待。而 据 科 伦 博 泰 招 股 说 明 书 预 测，国 内A D C 药 物 市 场 将 从 2 0 2 2 年 的 8 亿 元，以 7 2.8%的 年 复 合 增 速 扩 展 到 2 0 3 0 年的 6 6 2 亿 元。虽 然 中 国 市 场 受 到 医 保 谈 判 的 影 响，之 前 创 新 药 的 销 售 并 不 及 预期，但 是 人 口 老 龄 化 的 背 景 下，国 内 市 场 对 于 创 新 药 的 需 求 仍 在。A D C 药 物作 为 精 准 化 疗 的 产 品，未 来 有 足 够 多 的 机 会 替 代 超 1 4 0 0 亿 元 的 化 疗 药 物 市 场。相 比 2 0 2 2 年 8 亿 元 的 销 售 规 模 而 言，市 场 空 间 充 足。图 4：全 球 A D C 药 物 市 场 规 模 图 5：国 内 A D C 药 物 市 场 规 模资料来源：药明合联招股说明书，招商银行研究院 资料来源：科伦博泰招股说明书,招商银行研究院（二）A D C 赛 道 火 热，研 发 热 度 高根 据 I n s i g h t 数 据 库，目 前 全 球 共 有 超 1 0 0 0 个 A D C 新 药。其 中，6 8%的A D C 新 药 仍 处 于 临 床 前 阶 段。3 7 7 个 新 药 处 于 临 床 研 发 当 中，1 4 个 获 批 上 市，5 个 A D C 新 药 处 于 申 请 上 市 阶 段。7/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部而 从 全 球 A D C 临 床 研 发 靶 点 来 看，共 有 1 0 0 个 靶 点 处 在 研 发 中，其 中 7 8个 靶 点 有 产 品 进 入 临 床 阶 段。9 个 已 上 市/即 将 上 市 的 新 药 分 布 在 1 2 个 靶 点 上，其 中 H E R 2 靶 点 已 有 3 款 新 药 上 市，C D 2 2 靶 点 也 有 2 款 药 物 上 市。进 入 临 床 阶 段 的 新 药 中，4 6.7%的 新 药 集 中 在 T O P 1 0 靶 点 上。已 上 市/即将 上 市 药 物 的 靶 点 有 8 个 属 于 T O P 1 0 靶 点，目 前 研 发 仍 以 已 验 证 的 靶 点 为 主。其 中，H E R 2、T R O P 2 仍 是 研 发 的 重 点，分 别 有 8 3 和 5 8 个 相 关 新 药，进 入临 床 的 分 别 有 4 1 和 2 3 个。E G F R、C L D N 1 8.2、B 7-H 3、M E T 虽 然 还 没 有 新药 获 批 上 市 或 即 将 上 市，但 由 于 这 类 靶 点 符 合 A D C 药 物 的 需 求（肿 瘤 特 异 性高&内 吞 性 良 好&多 癌 种 潜 力），叠 加 目 前 进 度 较 快 的 产 品 临 床 数 据 较 为 优 异，目 前 已 经 成 为 市 场 研 发 的 核 心 靶 点。此 外，除 T O P 1 0 靶 点 或 者 已 上 市 确 定 性 高 的 靶 点 外，许 多 企 业 仍 在 挖 掘新 的 A D C 药 物 靶 点。图 6：全 球 A D C 新 药 情 况 图 7：全 球 临 床 研 究 T O P 1 0 靶 点资料来源：I n s i g h t 数据库，招商银行研究院 资料来源：I n s i g h t 数据库，招商银行研究院（三）E n h u r t u 临 床 数 据 优 异，掀 起 全 球 交 易 热 潮E n h u r t u 优 异 数 据 重 新 定 义 晚 期 乳 腺 癌 治 疗 格 局。2 0 2 2 年 A S C O 大 会 上，第 一 三 共/阿 斯 利 康 的 H E R 2 A D C(E n h u r t u)的 I I I 期 临 床 结 果 公 布，全 治 疗 人 群中，E n h u r t u 将 中 位 无 进 展 生 存 期（m P F S）提 高 近 一 倍（9.9 个 月 v s 5.1 个月），而 在 H E R 2 低 表 达 人 群 中，m P F S 提 高 近 3 倍（8.5 个 月 v s 2.9 个 月）。这 也 是 全 球 首 个 H E R 2 低 表 达 乳 腺 癌 治 疗 的 阳 性 结 果，重 新 定 义 晚 期 乳 腺 癌 的治 疗 格 局。此 外，针 对 上 一 代 H E R 2 A D C 产 品 K a d c y l a，E n h u r t u 在 D E S T I N Y-B r e a s t 0 3 中 也 做 了 进 一 步 头 对 头 研 究。在 二 线 治 疗 H E R 2 阳 性、不 可 切 除 或转 移 性 乳 腺 癌 患 者 中，E n h u r t u 的 m P F S 相 对 于 K a d c y l a 提 高 进 四 倍（2 8.8个 月 v s 6.8 个 月），客 观 缓 解 率 O R R 也 提 高 超 一 倍（7 8.5%v s 3 5.0%）8/1 9 T a b l e _ Y e m e i 2 行 内 偕 作 行 业 深 度|研 究 院 战 略 客 户 部 授 信 审 批 部图 8：E n h u r t u 对 比 化 疗 治 疗 乳 腺 癌 全 人 群 m P F S数 据图 9：全 球 A D C 药 物 O u t-l i c e n s e 交 易资料来源：第一三共官网 资料来源：药明合联 2 0 2 4 J P M,招商银行研究院受 益 于 E n h u r t u 的 惊 艳 数 据，2 0 2 2 年 后，A D C 赛 道 o u t-l i c e n s e 交 易 火热。根 据 药 明 合 联 2 0 2 4 J P M 大 会 上 公 布 的 数 据，全 球 A D C 药 物 的 对