行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 电子 2018 年 07 月 24 日 台郡 ： 手机及平板 FPC 代表企业 看好 PCB 全球领军企业研究系列报告之 四 “华通：以技术导向的 HDI 龙头 -PCB全球领军企业研究系列报告之三 “ 2018年 7 月 20 日 “健鼎：下游多元化且均衡分布 -PCB 全球领军企业研究系列报告之二 “ 2018 年7 月 13 日 证券分析师 骆思远 A0230517100006 MarkLoswsresearch 研究支持 杨海燕 A0230518070003 yanghyswsresearch 梁爽 A0230117010001 liangshuangswsresearch 联系人 杨海燕 (8621)23297818×7467 yanghyswsresearch 行业 信息回顾： 寻找 PCB 行业结构性成长机会。 在 2000 年以前，全球 PCB 产值 70%分布在欧洲、美洲、日本等三个地区。进入 21 世纪以来， PCB 产业重心不断向亚洲地区转移，形成了新的产业格局。亚洲地区 PCB 产值接近全球的 90%，是全球 PCB 的主导，尤其是中国和东南亚地区增长最快。 2008-2014 年，中国 PCB 市场规模 CAGR 9.7%，远高于行业增速，但2015 年以来进入低速增长行情，而全球 PCB 市场规模自 2011 年以来已基本平衡。 PCB行业整体供大于求，因此寻找到结构性机会尤为关键。就产品种类来说， HDI、挠性板、高端多层板仍为成 长板块。就下游应用来说，通信与汽车板为显著成长板块，且有望受益于 5G 通信技术与智能汽车普及，继续引领 PCB 市场。从产品结构来看，中国 PCB 市场中， 8-16 层多层板、 18 层以上超高层板 2017-2022 年 CAGR 预计将分别达 4.8%、 6.2%。 2017 年环保与原材料涨价压力，促进行业集中度提升。 2016 年以来， PCB 行业面临铜箔、玻纤布、覆铜板等原物料涨价的压力，加上全国各地逐步规范的环境监控体系，环保部门执法力度日益加大，部分没有竞争力的企业开始退出，竞争格局逐步向有议价能力、环保指标、产能储备的大厂倾斜。 因此，我们将 PCB 研究视野拓展至全球领军 企业 。 本期投资提示： 2016 年台郡位列台湾软板上市柜厂商全年营收第 2 名，市占率 15.11%，占上市柜 PCB板厂商 之营收 3.61%。 台郡成立于 1997 年 12 月， 2002 年 6 月在台股上市，主要产品为FPC 及 FPCA。 2016 年其成长率与获利率皆为台湾软板厂第一。 台郡科技软式电 路板占总营收比重为 100%， 2005 年以来营收以 CAGR 21.56%高速增长。 现有厂区主要在台湾高雄及江苏昆山。 高雄厂区建成于 1999 年，台郡于 2002 年开始布局大陆工厂， 2004 年台郡合并耀郡科技及昆山厂（淳华科技），早期以生产后段制程为主。2012 年昆山厂二期完工投产 ， 目前产品能力包括新型 FPC 电子元件研发和制造。 以手机、平板电脑 FPC 为主，车用、医疗为辅。 2000 年前后，台郡先后通过 Sharp、 Dell、日本 IBM、 JVC、 Sony、 Panasonic 等客户认证，并战略定位 3C 应用领域。 2015 年以前，公司专注于主流消费电子产品：手机和平板电脑； 2015 年以来，台郡提升手机、平板电脑以外的消费电子产品占比，并开发车用、医疗应用市场。台郡是苹果优质供应商之一，从 2011-2017 年，公司第一大客户占比从 15.75%提升至 56.95%。 产品种类从 TP、 LCM、 LED light bar 扩展到天线、 CMOS、主板、无线充电等。 2008年成功开发智能手机 Antenna FPC， 2009 年开发 TP FPC 和 Light Bar FPC。 2014 年，聚焦于 Light Bar、 CMOS、天线、主板等产品。 2016 年，台郡开发了穿戴式装置 FPC。2017 年，开发了 SLP、高频高速 FPC、车载系统 FPC、触控式 FPC、穿戴式装置 FPC。 发展自动化克服人力成本上涨， 2008-2017 年公司毛利 率 维持 24%均值。 台郡在成立之初即引进 Roll To Roll 生产工艺，在连续 Roll To Roll 生产技术以及精密零件搭载技术、模块测试技术、自动化检查技术上不断突破，持续增加高阶软板模块的出货量，以不断降低人工成本同时提升产品精度与质量。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 1. 台郡： 专注 消费 电子 的 FPC 亚军 台郡成立于 1997 年 12 月 ， 2002 年 6 月 在台股上市， 主要产品 为 FPC 及 FPCA。台郡 的经营团队在软板产业领域中不论是营销、制造、管理方面均累积了丰富的经验，为 FPC 业界的专业顶尖团队。 2016 年其 成长率与获利率皆为台湾软板厂第一 1。 依据台湾电路板协会(TPCA)统计， 2016 年台 郡位列 台湾软 板 上市柜厂商全年营收第 2 名 ，市占率 15.11%， 占上市柜 PCB 板厂商之营收 3.61%。 现有厂区主要分布在台湾高雄及江苏昆山。 高雄厂区建成于 1999 年、以生产 FPC 为主，台 郡于 2002 年 开始 布局 大陆工厂， 2004 年台 郡合并耀郡科技及昆山厂（ 淳 华科技） ， 早 期以 生产 后 段制程 为 主。 2012 年 昆山 厂 二期完工投产、以生产 S/S, D/S, Multi-layer FPC, SMT Assembly, Key Module Assembly 为主，目前 产品能力包括 新型 FPC 电子元 件 研发 和 制造。 图 1： 台郡 历史沿革 资料来源：公司官网，申万宏源研究 台郡科技软式电路板占总营收比重为 100%， 2005年以来 营收以 CAGR 21.56%高速 增长 。台郡在经历 2014 年的 一段阵痛调整期后，高阶产能效益已逐步 释放。 受惠于 近年来 电子产品持续朝向薄型化、轻量化发展，及 智能手机 和平板计算机的热卖需求带动，软板市场的需求量持续高幅度的成长， 加之 高阶细线路竞争优势显现 ， 2017 年台郡总营收同比增长35.3%，创近五年新高。 图 2： 2005-2017 年 台郡营收 CAGR 为 21.56%，保持高速增长（单位：百万新台币） 1 资料来源：公司官网 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 资料来源： wind，申万宏源研究 2. 主供 手机、 平板 电脑 FPC 以 手机、 平板 电脑 FPC 为主 ， 车用、医疗为 辅 。 由于 FPC 具有轻、小、可挠性与可依照产品的需求而改变形状的特性，因此让 FPC 的应用更为广泛除了在智能型手机与平板计算机等主流应用之外再增加新的应用，包括但不限于智能型穿戴式装置、物联网、无线充电、高速传输 (例如 USB3.0、 LTE 天线 )。 2000 年 前后，台郡 先后 通过 Sharp、 Dell、 日本 IBM、JVC、 Sony、 Panasonic 等 客户认证，并 战略 定位 3C 应用领域。 2015 年 以前，公司专注于主流 消费 电子产品：手机和平板电脑 ； 2015 年 以来，台郡 战略性 地提升手机、 平板 电脑 以外的 消费 电子产品占比 ， 并 开 发车用、医疗 应用市场 。 图 3： 台郡科技下游应用领域广泛 资料来源： 台郡科技年报， 申万宏源研究 产 品 种类 从 TP、 LCM、 LED light bar 扩展 到天线 、 CMOS、主板、 无线 充电 等 。 2008 年 ，公司 成功开发 智能 手机 Antenna FPC， 2009 年 开发 TP FPC 和 Light Bar FPC。 2014 年 ，聚焦于Light Bar、 CMOS、天线、主 板 等产品。 2016 年 ， 台 郡开发 了 穿戴式装置应用软式印刷电路板。 2017 年 ， 开发 了 类载板之软式印刷电路板、高频高速之软式印刷电路板、车载系统之软式印刷电路板、触控式软式印刷电路板、穿戴式装置应用软式印刷电路板 。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 表 1：台郡在研项目 研发项目 未来市场需求 晶圆覆晶载板 (CSP) IC 构装使用 1.5/1.5 mil 细线路载板 LCD/HD 用载板 6 层多层软板 相机用载板 COF LCD LED 背光模块软板 LCD 盲埋孔电镀 手机 雷射钻孔 笔记本电脑 双面板 roll to roll Touch Panel 资料来源：台郡官网（ 2018），申万宏源研究 位 列苹果第二梯队 供应 商。 台郡 是苹果 优质 供应商 之 一， 从 2011-2017 年，公司第一大客户占比从 15.75%提升至 56.95%， 对于 苹果 的依赖度 从 2015 年起 超过 50%。 目前，公司 3C 客户优质广泛，包括苹果公司、广达、仁宝电脑、纬创、友达光电、群创光电、台表科以及高伟电子。 图 4： 台郡第一大客户占比逐年上升， 2017 年为 56.95% 资料来源： 台郡科技历年年报， 申万宏源研究 3. 秉持创新 驱 动 ， 革新 制程 及技术 秉持创新驱动理念，台郡积极 顺应 市场 发展趋势 ，革新技术及制程能力。 2007 年 ， 台郡的产品结构尚以单层 FPC 为主，而在 2008 年 以后，双层以上的软板迅速 占据 主要比例。近年公司在技术上的发展除了 FPC 及 FPCA 两大领域外，针对高频及半导体应用等技术上也有新的突破。技术面涵盖材料、线路设计、制造工艺、模组测试、高频无线、软式载板、自动化设备等。 台郡科技的愿景是成为全球软板模组解决方案的领航者 。 图 5： 受益 于技术及应用创新， 台郡产 品出货单价 逐 年提升 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 资料来源： 台郡科技历年年报， 申万宏源研究 台 郡计划开发的新产品 为 高频 高速 软板、超薄 型 软板、多层次软硬复合板。 公司计划的研发项目包括晶圆覆晶载板、 1.5/1.5 mil 细线路载板、 6 层多层软板、 COF 封装、双面板roll to roll 等。用于满足 FPC 在笔记本电脑、穿戴式设备、智能手机等多领域的广泛使用 和更高的生产要求 。 致力于高频高速、云端智能系统的应用，如 Smart TV、 Smart Car、 Smart PC 等产品技术的改良与材料研发。 图 6： 工程技术制程能力领衔同业竞争对手 资料来源：公司官网，申万宏源研究 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 发展自动 化 克服 人力成本上涨。 台郡 在成立之初即引进 Roll To Roll 生产工艺， 在连续Roll To Roll 生产技术以及精密零件搭载技术、模块测试技术、自动化检查技术上不断突破，持续增加高阶软板模块的出货量 ，以不断 降低人工成本同时提升产品精度与质量。 已引进激光 (Laser)连续操作系统，可使线路之钻孔更为准确，产品质量更佳，且其激光技术全面引用后，将来可提供更高阶高良率的微细线路软板。 高雄新厂可至细线路 20/20um 的卷对卷自动化生产线，已于 2017 年正式营运。 FPCA 于大陆的长期布局，着重在高效率、人机整合的自动化生产线，也已于 2017 年营运量产。 图 7： 台郡毛利 率 水平维持 相对 稳定， 均值 24% 资料来源： 台郡科技历年年报， 申万宏源研究 4. 营收预测简表 根据彭博一致市场预期， 2018&2019 年营收增速预计将保持 6%平稳增长， 2020 年增速有所提高，预计将达到 10%左右。 彭博预测未来四个季度， 公司季度营收将呈现 整体同比 上升 但各季度同比增速波动较大的态势。 2018 年 2Q 营收同比增速将达到 26%， 3Q 增速将降至 6%， 4Q 营收同比预计将 比 去年同期 降低 6%， 2019 年营收同比增速又将提高至 31%。 图 8： 台郡季度营收预测 （百万新台币） 图 9： 台郡年度营收预测 （百万新台币） 资料来源：彭博，申万宏源研究 资料来源：彭博，申万宏源研究 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 今年 1-6 月份，台郡 营业收入 同比增速 波动较大。 因 2017 及 2018 年春节放假时间分别为 1 月及 2 月，受此影响， 1 月份营收同比大幅增加 70%， 2 月份 营收同比 略有 减少， 3月份基本持平。 4 月、 5 月及 6 月在终端新应用带动下，营收相较于去年同期分别增长 42%、49%及 17%。 下半年旺季即将到来，预计营收增势可维持至年底。 图 10： 2018 年 1-6 月，台郡月度营收（百万新台币， %） 资料来源：公司官网 ， 申万宏源研究 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 附表 1：台郡科技利润表（百万新台币） 2015 2016 2017 1Q2018 营业总收入 18,100 19,096 25,846 5,463 主营业务收入 18,100 19,096 25,846 5,463 其他营业收入 0 0 0 0 营业总支出 14,697 16,044 21,886 5,130 营业成本 13,294 14,557 20,185 4,661 营业开支 1,402 1,487 1,701 469 营业利润 3,404 3,052 3,961 333 加：利息收入 184 88 98 28 减：利息支出 69 33 16 2 加：权益性投资损益 其他非经营性损益 0 0 13 0 非经常项目前利润 3,519 3,108 4,055 359 加：非经常项目损益 144 -148 -178 -46 除税前利润 3,663 2,960 3,877 313 减：所得税 904 685 820 67 少数股东损益 0 0 0 0 持续经营净利润 2,759 2,275 3,057 246 加：非持续经营净利润 0 0 0 0 其他特殊项 0 0 0 0 净利润 2,759 2,275 3,057 246 减：优先股利及其他调整项 0 0 0 0 归属普通股东净利润 2,759 2,275 3,057 246 资料来源： Wind、申万宏源研究 附 表 2:PCB 代表公司估值表 (2018/7/23) 代码 简称 股价 2018/7/23 总市值 (亿元 ) 净利润 (百万元 ) PE 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 002916.SZ 深南电路 69.25 194 668 870 1,131 29 22 17 300657.SZ 弘信电子 33.80 35 129 187 282 27 19 12 002815.SZ 崇达技术 16.60 128 514 798 1,065 25 16 12 300476.SZ 胜宏科技 17.77 147 468 703 986 32 21 15 603228.SH 景旺电子 57.73 236 832 1,089 1,343 28 22 18 002463.SZ 沪电股份 4.51 78 314 377 443 25 21 17 4958 臻鼎 -KY 70.80 570 5,649 6,173 6,113 10 9 9 3044 健鼎 -KY 81.80 430 4,407 4,832 5,463 10 9 8 2313 华通 29.05 346 3,990 4,438 4,904 9 8 7 6269 台郡科技 102.50 326 2,751 3,288 3,695 12 10 9 2355 敬鹏 38.55 153 1,136 1,449 - 13 11 - 资料来源： Wind，申万宏源研究 注： 2018-2020 年崇达技术、胜宏科技、景旺电子、沪电股份净利润为申万自主预测，其他公司净利润预测引自 Wind 一致预测；市值与净利润单位元以公司所在地本币计量。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 9 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告 ,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可，资格证书编号为：ZX0065。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 complianceswsresearch 索取有关披露资料或登录swsresearch 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人 上海 陈陶 021-23297221 18930809221 chentaoswsresearch 北京 李丹 010-66500610 18930809610 lidanswsresearch 深圳 胡洁云 021-23297247 13916685683 hujyswsresearch 股票投资评级说明 证券的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（ Buy） 增持（ Outperform） 中性 (Neutral) 减持 (Underperform) ：相对强于市场表现 20以上； ：相对强于市场表现 5 20； ：相对市场表现在 5 5之间波动； ：相对弱于市场表现 5以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（ Overweight） 中性 (Neutral) 看淡 (Underweight) ：行业超越整体市场表现； ：行业与整体市场表现基本持平； ：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 ：沪深 300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 swsresearch 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具 、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示 ,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投 资损 失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客 户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。