证券研究报告 新三板高端装备 专题报告 环保督查 打开危废 行业 空间 ， 混乱中孕育 龙头 2018.07.22 赵巧敏 (分析师 ) 电话： 020-88836110 邮箱： zhaoqmgzgzhs 执业编号： A1310514080001 环保行业欠费严重，未来市场空间有望翻倍，危废行业首当其冲 随着我国工业的迅速发展，环保问题也越来越突出，近年来 我国虽然环保支出不断增长，但是未达到有效改善环境的水平， 2017 年我国环保占 GDP的比重为 1.24%，而根据根据国际经验，当治理环境污染的投资占 GDP 的比例达 1%1.5%时，可控制环境恶化的趋势，当该比例达到 2%3%时，环境质量可有所改善，全国城市生态保护与建设规划 (2015-2020 年 )提出，到 2020 年，我国环保投资占 GDP 的比例不低于 3.5%，环保投资仍有很大提升空间，危 废作为污染后果最严重的污染源，必然将受到重视。 国内危废产生量大，环保督查将进一步打开危废行业空间 根据中国环境统计年鉴 2016 年我国危废产生量为 5347 万吨，由于我国危废属于企业自行申报，缺乏有效监督，我们认为危废产生量约在 1.13 亿 吨以上，对应空间为 1620 亿元， 两方面的 驱动危废空间打开： 一是环保执法力度加严。 立法层面： 根据 2016 年 12 月，“两高”出台的关于关于办理环境污染刑事案件适用法律若干问题的解释， 涉及入刑的条款，大部分与危废直接相关 ,在认定为 “严重污染环境 ”的十八个行为中 ,9 条与危废直接相关。执法层面： 2016 年开始的中央环保督查，处理环保案件近十万起，立案处罚 2.69 万起，问责 1.7 万人，罚款 12.64 亿元。 2018 年长江经济带开始 的“清废 2018”行动，有望在 2019-2020 年推广至全国。 二是环保标准的提升。 2016 年，我国危废名录名录从 400 种增加至 479 种，与发达国家相差较远，其中美国 926 种，欧盟 839 种。 供给高度管制， 产能扩张较慢 我国危废供给高度管制，我国危废行业采用核准许可证的方式，核准许可证包括处理范围及核准产能， 截止 2016 年底，我国各省市颁发的危废许可证共 2195 份， 危废 核准规模为 6471 万吨 ， 与我们预计的危废产生量有一定差距。 但是我国危废处理格局分散 ， 前十大厂商 市占率 不到 10%，行业 呈现 “小 、乱 、 差 ”格局， 目前 共有 1809 家 危废处臵企业 ，处理规模 在 2 万吨 以下的高达 1210 家， 直接 原因是核准制 ， 背后的原因主要是： （ 1） 技术壁垒高。 危废 品类众多 ， 不同产品处理方式区别很大 ， 我国危废企业都偏小 ， 无法完成技术积累以获得更多资质。 （ 2） 投产难度大。 选址 困难、 建设 周期 长 ， 从中标到投产 需要 3-5 年的时间 ， 很多拿到 资质 的公司无法建立有效产能。 （ 3） 经营范围小。危废转移困难 ， 国家 目前虽然已经取消省内转移审批 ，但是跨省审批 程序复杂， 省内运输的 也是 困难重重。 同时 ， 危废行业有很强的盈利性 ，资源化 处理的毛利率在 30%左右， 无害化处理可达 50%以上， 因此环保类上市公司积极布局危废行业 ， 2017至今 61 例并购中 ， 24 家 涉及新的业务 ， 其中 9 家 进入危废行业。 重点关注 ： 新荣昌（ 870984.OC）：具有卡位优势的行业领跑者 星火环境（ 430405.OC） :资质全面的综合性危废处理公司 风险提示： 环保督查 不及预期 ，工业 发展 不及 预期 。 相关报告 星火环境（ 430405）：环境治理与保护的综合服务提供商 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 27 页 危废 专题 报告 目录 目录 . 2 图表目录 . 3 1.环保欠债严重，未来空间广阔 . 4 1.1 环保行业细分领域众多 . 4 1.2 严控减排，加大治理 . 4 2. 危废行业需求有巨大增长空间 . 5 2.1 危废行业空间与环保力度高度相关 . 5 2.2 传统制造业为危废行业产生的主力军 . 6 2.3 危废处理 复杂，技术要求高 . 6 2.4 危废空间推测 . 8 3. 环保季度及标准的提升释放行业空 间 . 10 3.1 危废政策更新慢，执行程度差 . 10 3.2 环保督查空前严 厉 . 12 3.2.1 中央环保督查覆盖面广 、处罚力度大 . 12 3.2.2 “ 清废 2018” 打开固废空间 . 13 3.3 危废标准有提升空间 . 14 4供给错位， 产能 释放困难 . 14 4.1 供给管制严格，产能利用率极低 . 14 4.2 行业格局 “ 小、乱、散 ” . 17 5并购发展催生 龙头 公司 . 20 5.1 近年来危废并购频发 . 20 6公司推荐 . 24 6.1 新荣昌（ 870984.OC）：具有卡位优势的行业领跑者 . 24 6.2 星火环境（ 430405.OC） :资质全面的综合性危废处理公司 . 24 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 27 页 危废 专题 报告 图表目录 图表 1. 环保行业细分领域 . 4 图表 2. 过去几年我国环保领域投资额增速放缓，占 GDP比重略微下降 . 4 图 表 3. 危废产生量增长率与工业增加值变动并不一致 . 5 图表 4. 我国危废主要产生行业集中在化工、有色等传统工业 . 6 图表 5. 各类危废产生数量，其中一半为无机氰化物 . 6 图表 6. 我国危废处理方式为无害化处理和资源化处理 . 7 图表 7. 资源化处置与无害化处置的对比 分析 . 7 图表 8. 与其他国家相比，我国危废占固废比重过低 . 8 图表 9. 工业 GDP及增长率 . 9 图表 10. 危废行业空间测算 . 9 图表 11. 我国历年危废处理行业相关政策发布情况 . 10 图表 12. 众多上市公司因危废处置问题遭罚 .11 图表 13. “两高”出台的与危废相关的严重污染环境行为 . 12 图表 14. 批环保督查工作涉及省份 . 12 图表 15. 环保督查执法力度加强 . 13 图表 16. “清废行动 2018”存在的各类问题数量 . 13 图表 17. 我国危废分类数量标准与发达国家差距较大 . 14 图表 18. 危废固定资产投资 2014年后明显回升 . 14 图表 19. 我国危废总体处理率较高，综合利用量明显高于处置量 . 15 图表 20. 近十年危废许可证张数逐年上涨 . 16 图表 21. 各省危废核准规模不一，浙江、山东、江苏较多 . 16 图表 22. 我国危废专业公司处理率低且逐年下降 . 16 图表 23. 我国危废企业绝大部分处理规模小，处理种类少 . 17 图表 24.前十公司危废设计处理能力 . 18 图表 25. 危废跨省转移难度大 . 18 图表 26. 集中处置选址标准多、规范严 . 19 图表 27. 东江环保项目进度 . 20 图表 28. 危废行业并购情况 . 21 图表 29. 进军新业务方向分布 . 22 图表 30. 各地危废处理价格差异较大 . 23 图表 31. 新荣昌营业总收入与归母净利润 . 24 图表 32. 星火环境营业收入与归母净利润 . 25 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 27 页 危废 专题 报告 1.环保欠债严重，未来空间广阔 1.1 环保行业细分领域众多 按照处理的污染物的形态不同，环保行业可以分为水处理、固废、大气以及监测领域，水处理包括污水处理厂、河道治理、工业污水等，固废的子行业包括垃圾焚烧发电、垃圾填埋、危废、土壤等，大气主要包括火电以及非电领域的脱硫脱硝治理。 图表 1. 环保行业细分领域 资料来源： wind、 广证恒生 而从污染物的来源来看，主要可以分为市政环保和工业环保，市政环保主要是政府付费，而工业环保是工商企业付费，由于工业污染物含量复杂，工业环保的技术难度相比市政环保要高。 1.2 严控减排，加大治理 我国主要的企业集中在市政环保领域，我国的环保领域投资额为 9219.8 亿，占 GDP 的比重为 1.24%，环保行业市场空间巨大，过去几年增速有所放缓，但是随着未来国家对环保的重视，环保领域投资额有望进一步提升。 图表 2. 过去几年我国环保领域投资额增速放缓，占 GDP 比重略微下降 环保 固废 危废 -工业 填埋 -市政 焚烧发电 -市政 水 工业污水 -工业 污水处理厂 -市政 流域 -市政 大气 火电 -工业 水电 -工业 监测 工业 -市政 3,387.30 4,937.03 5,258.39 7,612.19 7,114.03 8,253.46 9,037.20 9,575.50 8,806.30 9,219.80 1.36 1.57 1.54 1.86 1.45 1.53 1.52 1.49 1.28 1.24 0.000.501.001.502.000.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016全国环境污染治理投资总额 全国环境污染治理投资总额 :占 GDP比重 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 5 页 共 27 页 危废 专题 报告 资料来源： wind、广证恒生 根据国际经验，当治理环境污染的投资占 GDP 的比例达 1%1.5%时，可控制环境恶化的趋势，当该比例达到 2%3%时，环境质量可有所改善。发达国家在 20 世纪 70 年代环境保护投资占 GDP 的比例已达 2%，全国城市生态保护与建设规划 (2015-2020 年 )提出，到 2020 年，我国环保投资占 GDP 的比例不低于 3.5%，环保投资仍有很大提升空间。 2. 危废行业需求有 巨大增长空间 2.1 危废行业空间 与环保力度 高度 相关 危废，顾名思义是危险废弃物， 根据 中华人民共和国固体废物污染防治法 的规定，危险废物是指列入国家危险废物名录或者根据国家规定的危险废物鉴别标准和鉴别方法认定的具有危险特性的废物。 国内危废的范围 还是亿列入危废名录的品类为主。 我国目前共 46 个 类别 ， 共 479 种 危废 ， 主要 包括 贵金属、 废酸废碱 、农药等危害物，涉及到 45 个 行业 ，从 危废的危害性来讲，危废主要是有 腐蚀性、毒性、 易燃性、 反应性 和感染性 ，最 主要 的是 毒性 ，共 440种。 危废主要是工业生产活动中产生，随着我国改革开发以来的经济发展，危废的产生量也逐年增加，根据生态环境部 的 环境统计 年报， 2016 年 我国危废产生量为 5347 万吨 ， 相比 2011 年复合增长率为 9.28%，我国同期产值的增长率则相对较小。 图表 3. 危废产生量增长率与工业增加值变动并不一致 资料来源： 全国大、中城市固体废物污染环境防治年报 、 wind、 广证恒生 从上图可以看出，危废的产生量与工业的增加值不完全一致，工业增加值相对平稳，而危废的增加量则跳跃性较大，主要有两方面的原因： 一是环保统计口径的变化，可以看到，危废产生量在 2011 年和 2016 两次快速增长， 2011 年的增长是因为统计量从 10kg 下降到了 1kg， 2016 年是扩大了危废的种类，从 400 种扩大到了 479 种。 二是环保督查更加严格，我国危废属于企业自行申报的方法，企业为了自身利益，存在不报、少报的情况， 2016 年我国开始了中央环保督查，严格的环保审查增加了统计的危废产量。因此我国危废的处理需3431 3465 3157 3634 3976 5347 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%01000200030004000500060002011 2012 2013 2014 2015 2016危废产生量（万吨） 增长率 10.90 8.10 7.70 7.00 6.00 6.00 6.40 0.002.004.006.008.0010.0012.002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017工业增长率 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 6 页 共 27 页 危废 专题 报告 求是随着国家政策的更改而变化，未来随着我国环保政策的趋严，国内危废的市场空间将进一步打开。 2.2 传统 制造业为危废 产生的主力军 从危废产生的行业来看， 我国 危废的产生行业主要 集中在 化工、 有色 、 造纸 等传统行业， 除 采矿外，该类行业中小企业众多，利润规模 小 ，且化工类的危废种类众多，处理技术难度高，因此偷排现象比较严重，随着近年来化工行业集中度的提升以及产品价格的上涨，制造类企业将有动力及能力增加环保支出。 图表 4. 我国危废主要 产生行业集中在化工、有色等传统工业 资料来源： 中国环境统计年鉴 、广证恒生 从产生的种类来看，主要是无机氰化物，占比达到 50%，其它较多的包括金属冶炼废物、石棉废物等，不同危废处理方式不同。 图表 5. 各类 危废产生 数量，其 中一半为无机氰化物 资料来源： 中国环境统计年鉴 、广证恒生 2.3 危废 处理复杂 ，技术 要求高 根据危废中所含物质的种类不同，处理方法可以分为综合利用及处臵， 危废综合利用指从危险废物中提取物质作为原材料或者燃料，即资源化处理；危废处臵 指将危险废物焚烧和用其他改变工业固体废物的物理、化学、生物特性的方法，达到减少或者消除其危险成分的活动，或者将危险废物最终臵于符合环境保护规定要求的填埋场的活动中，所消纳危险废物的量，即无害化处理。 从具体的处理技术来看，危废的处理方式与一般固废大同小异，资源化的主要方法是干法及湿法，无害化的主要是填埋、焚烧等，部分危废也会资源化处臵之后再进行无害化的处理。 化学原料和化学制品 19% 有色金属冶炼及压延 16% 非金属矿采选业 14% 造纸 13% 有色金属矿采选业 6% 电力热力生产 5% 电子制造业 4% 黑色金属冶炼及压延 4% 石油加工、炼焦 4% 其他 15% 废碱 9% 废酸 7% 石棉废物 8% 有色金属冶炼废物 5% 无机氰化物废物 50% 废矿物油 3% 其他 18% 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 7 页 共 27 页 危废 专题 报告 图表 6. 我国危废处理方式为无害化处理和资源化处理 资料来源： wind、广证恒生 资源化的处臵方式是从危废产生 企业购买危废，通过提取其中的贵重金属赚取利润，该类公司大部分为危废产生企业的相关公司，毛利率较低 ， 大约在 30%左右 。 无害化的处臵是向危废产生企业收取垃圾处理费，毛利率较高，方法主要有焚烧、填埋、物化、水泥窑协同处臵等，目前水泥窑协同处臵危废受到众多关注，各个企业纷纷布局，例如海螺水泥协同东江环保开启水泥窑协同处理危废业务。 图表 7. 资源化处臵与无害化处臵的对比分析 方法 资源化处臵 焚烧 填埋 物化 水泥窑协同处臵 基础技术 将具有资源化在利用价值的废物通过萃取、电解等方法制成产品回收利用 焚烧法是高温分解和深度氧化的综合过程，使可燃性的危险废物氧化分解，达到减少容积，去除毒性 对经过前处理（如脱水、中和、堆肥、固化、和稳定化）的废物控制、减少和消除危险废物的危害 利用物理、化学方法将危险废物固定或包封在密实的惰性气体基材中，使其达到稳定化 将 危 废 投 入 水 泥窑，在进行水泥熟料生产的同时实现对危废的无害化处臵 盈利模式 销售资源化产品 向产废企业收取危害处臵费 毛利率 30% 40-50% 50% 30-40% - 成本构成 90%以上为购臵废品成本，剩余为人工与制造费用 填埋处理费、运输费、原料费、折旧费、人工费 与水泥生产分摊成本，可分为采集成本、处臵成本、环境治理成本、不同财物核算方法差异较大 优点 循环利用物质 大幅减量，节省土地；提供热能 是危废最终处理方式；工艺简单，处理工艺、设备相对简单，材料与运行燃烧过程充分，可减少二噁英等污染物排放；已建水泥危废处理 无害化处理 填埋、固化 焚烧（回转 窑等） 水泥窑协同 处 新兴技术（等离子） 资源化处理 火法、湿法冶金 母液回收 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 8 页 共 27 页 危废 专题 报告 成本低廉，处理量大，且能超负荷运行 费用较低 窑改造，投资规模、处臵成本低 缺点 收集、出售资源品的价格受周期影响较大；技术工艺粗糙，利润率低 投资额大，回收期长，运营费用高；尾气中二噁英等排放，焚烧飞灰还需填埋； 邻避效应较大 使用大量宝贵土地资源；垃圾渗透液污染环境 适用种类少，还需二次处臵 门槛高，要满足选址、水泥生产要求、环保要求如重金属指标 资料来源： wind、广证恒生 2.4 危废 空间推测 由于资源化利用有利可图，因此企业 倾向于可以资源化的自行处理，而无害化则交由其它机构处理，但是 无害化的处理费用较高，因此在无害化方面存在企业漏报、少报的情况。 我们判断企业上报的数据较真实产生的危废的数量偏低，以下我们采用两 种方法推测我国危废的实际产生量： (1)国内外对比法 2016 年我国危废产生量为 5347 万吨，产生的总固体废弃物为 30.9 亿吨，危废占固废的比重为 1.7%，而对比韩国为 4%、日本为 5%，英国为 10%，如果以均值 6%测算，我国的危废产生量约为 1.85 亿吨。 图表 8. 与其他国家相比，我国危废占固废比重过低 资料来源： wind、广证恒生 (2)历史其它数据 国家统计局每十年做一次全面的污染源普查，上一次普查是 2007 年，历时两年，新一轮的普查于 2017年启动，从 2007 年的污染源普查数据来看，大部分污染物数量均高于环保部统计的数据，当年工业危废的产生量为 4573 万吨，而同期的环保部的数据为 1079 万吨，若以环保污染源普查数据为基础， 以我国近年来工业 增长 率计算（ 不变价 ） ，我国工业危废产生量，我国工业危废的产生量约为 1.13 亿吨。 1.70% 4% 5% 6% 7% 8% 10% 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%中国 韩国 日本 美国 瑞士 挪威 英国 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 9 页 共 27 页 危废 专题 报告 图表 9. 工业 GDP 及增长率 资料来源： wind、 广证恒生 从推测的数据来看，国内危废的实际产生量大大高于生态环境部统计的数据，未来随着国家对环境的进一步重视， 我们预计 危废行业的市场空间将进一步打开 ， 我们以 我国 危废产生 量 不增加 ， 仅仅计算环保督查带来的市场空间 ， 我们预计 2020 年 市场空间约为 1620 亿元， 到 2025 年 市场空间约为 2651 亿元 。 图表 10. 危废行业空间测算 时间 2016 2017 2018 2019 2020 2025 危废产量 （ 万吨 ） 5347 6451 7783 9391 11330 18540 无害化处理量 （ 万吨 ） 1604 1935 2335 2817 3399 5562 资源化处理量 （ 万吨 ） 2834 3419 4125 4977 6005 9826 无害化处理价格 （ 元 /吨 ） 3000 3000 3000 3000 3000 3000 资源化处理价格 （ 元 /吨 ） 1000 1000 1000 1000 1000 1000 无害化市场空间 （ 亿元 ） 481 581 701 845 1020 1669 资源化市场空间 （ 亿元 ） 283 342 413 498 600 983 危废市场空