最近一年行业指数走势 -29%-20%-10%0%10%20%29%39%2017-07 2017-11 2018-03光学光电子 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (首次 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（ 07.13） EPS（元） PE 投资评级 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 300296 利 亚 德 333.88 13.13 0.76 1.18 1.54 17.28 11.13 8.53 增持 002745 木 林 森 226.61 18.10 0.81 1.11 1.46 22.29 16.25 12.36 增持 002245 澳洋顺昌 64.73 6.56 0.55 0.74 0.87 12.02 8.92 7.51 增持 300323 华灿光电 146.97 13.59 0.60 0.95 1.41 22.65 14.31 9.64 买入 600703 三安光电 816.91 20.03 0.77 1.07 1.31 26.01 18.72 15.29 买入 2018 年 07 月 16 日 电子行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 光学光电子 新技术开拓千亿市场空间，产业长期增长可期 Mini&Micro LED 创造市场需求： Mini LED 耕织于背光光源领域 有很好的技术和效果优势 。 Micro LED 在技术成熟后带动手机显示、 VR/AR、电视面板等升级体验。从芯片端看， Mini&Micro LED 产品带动单个产品灯珠 1000-10000 倍增加 ，行业增速保持在 20%以上 ；封测领域 ，对于新兴封装技术的需求，利于技术壁垒高、资金雄厚、 研究能力深厚的优秀公司 ，行业增速达到 10%；下游终端应用带来消费升级概念，单品价格与价值量提升 ，行业增速将在 2019 年有比较大的提升 。 Mini&Micro LED将成为整个 LED 行业 一个很好的市场扩展与获利的推手。 产业链向大陆转移，国内将成为 LED 最大的市场参与者 国内成为产业链转移最受益方： 产能和市场空间先后转移推动国内 LED行业健康有序发展。 LED 行业正在经历产能从欧美韩台向大陆转移过程，中微半导体 MOCVD 成为单机产能领导者；国内芯片巨头公司产能释放完成后垄断市场格局成型；封测企业不断壮大并在 18 年成为全球第一；下游应用收购整合不断，不断丰富产品种类。全产业链布局使得国内成为 LED 领域最大的市场 。 深海出蛟龙，宽赛道才能走出优秀公司 只有深水位、 宽水面的航道才可能有大船行驶。 LED 行业作为半导体与泛半导体中市场规模几千亿 元 的市场空间，具备很好的赛道效应，为优秀公司成长提供润土。无论是进口替代还是内生增长，下游应用叠加新时代新能源新环境等大国策略，市场空间充足。中国 LED 行业在芯片和封装测试领域已初具规模，市场 话语权与定价权能保证公司市场份额和业务毛利率。 投资建议： 强调龙头优势， 推荐芯片的三足鼎立： 三安光电 、 华灿光电与 澳洋顺昌 ；封测端推荐 木林森 ；应用端推荐 利亚德 。 风险提示 :下游扩产严重带来产品价格下行过快； 下游应用导入过慢 。 风险提示： 若缺少风险提示，则无法提交。 (请在该控件中填写 ) 行业研究 财通证券研究所 深海出蛟龙之 LED 照亮未来 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 赵成 分析师 SAC 证书编号： S0160517070001 zhaocctsec 邱凯 联系人 qiukctsec 鲍娴颖 联系人 baoxianyingctsec 021-68592263 相关报告 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 核心观点 . 4 2、 LED 产业概况 . 6 2.1 LED 产业链诞生的科技公司 . 6 2.2 LED 产业链的垂 直价值分布与地区发展的竞赛 . 7 2.3 全球 LED 格局：进与退 . 8 2.4 国内行业集中度的提升 . 11 3、 照明市场是 LED 最大的市场蛋糕 .12 3.1 LED 照明应用前景 .12 3.2 通用照明市场是 LED 发展的第一块处女地 .13 3.3 植物照明成为 LED 新的突破方向 .16 3.4 智能照明是人工智能下新的应用蓝海 .18 3.5 景观照明成长为仅次于室内照明的重要分支 .20 3.6 新能源汽车下的汽车照明风口 .21 4、 火爆的 Mini LED 与 Micro LED .24 4.1 MiniLED：背光市场机遇 .24 4.2 Micro LED：未来显示之星 .26 5、 重点公司介绍 .30 5.1 绝对的世界领导者 -LED 芯片 巨头公司 .30 5.2 进击全球第一集团的 LED 封装 .31 5.3 LED 应用星辰大海，逐渐走宽的道路 .33 6、 风险提示 .35 图表目录 图 1： LED 产业链国内市场规模（单位：亿元） . 4 图 2： LED 产业链概况 . 6 图 3：国内 LED 产业链竞争局势与厂家数分布 . 7 图 4：国内 LED 产业链切入点概况 . 8 图 5： 2015-2017 全球 MOCVD 累计装机占比 . 9 图 6： 2011-2018 年国内 MOCVD 保有量和每年增加量 . 9 图 7： 2015-2016 年国内 MOCVD 开机率 .10 图 8： 2015-2016 年国 内 MOCVD 产能利用率 .10 图 9： LED 行业成熟市场后的周期属性 .10 图 10：国内 LED 芯片行业集中度 . 11 图 11：国内前三 LED 月 产能情况（换算 2 寸片） . 11 图 12：国内 LED 照明应用市场 .12 图 13：白光 LED 产业化光效（单位： Lm/W） .14 图 14：各灯源显色指数 .14 图 15：我国 LED 产业发展技术路线图 .14 图 16：全球通用照明 市场规模与增速（单位：亿美元） .15 图 17：国内与全球 LED 通用照明渗透率 .15 图 18：全球各地区 LED 通用照明市场占比 .15 图 19： 2016 年 -2020 年植物照明与 LED 市场规模的增长（单位：亿美元） .17 图 20：智能照明系统机构框架 .18 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 图 21： 2017 年智能照明分布领域 .19 图 22： 2020 年智 能照明分布领域 .19 图 23：全球智能照明市场规模（单位：亿美元） .19 图 24：景观照明市场规模（单位：亿元） .20 图 25：车用 LED 照明市场规模（单位：亿元） .22 图 26：奔驰 CLS 用 LED 车灯 .22 图 27：单个灯组所以 LED 灯珠数（单位：颗） .22 图 28：车用 LED 照明市场规模（单位：十亿元） .23 图 29：全球车用 LED 厂商市场格局 .23 图 30：侧光式 LED 背光源 .25 图 31：直下式 LED 背光源 .25 图 32： Mini LED 产值预估（单位：亿美元） .25 图 33：三种主流显示技术示意图 .26 图 34： Micro LED 应用商业化量产速度 .27 图 35：巨量转移技术原理图 .28 图 36： Micro LED 设备出货量预计（单位：百万台） .29 图 37：全球 LED 芯片产值与国内片全球占比（单位：亿元） .30 图 38： 2018 年预计公司产能（单位：万片 /月） .30 图 39： 2017 国内芯片公司占比 .30 图 40： 2015-2017 芯片企业营收（单位：百万） .31 图 41： 2015-2017 芯片企业毛利率 .31 图 42：国内 LED 芯片封装市场规模与增速（单位：亿元） .32 图 43： 2015-2017 封测企业营收（单位：百万） .33 图 44： 2015-2017 封测企业毛利率 .33 图 45：国内 LED 下游应用市场规模与增速（单位：亿元） .34 图 46： 2015-2017 终端企业营收（单位：百万） .34 图 47： 2015-2017 终端企业毛利率 .34 表 1： LED 灯源各种性能与传统照明光源对比表 .13 表 2：不同类型光源的灯具在各类植物照明场合的适用情况 .16 表 3：国内外植物照明布局 .17 表 4：景观照明市场典型案例 .20 表 5：汽车 LED 照明大事件 .21 表 6： TV 面板与手机面板中 Mini LED 市场测算 .26 表 7： LCD、 OLED 以及 Micro LED 在各方面性能的对比 .27 表 8： Micro LED 制程种类与特点 .28 表 9： Micro LED 商品对 LED 产业需求量 .29 表 10： Micro LED 商品对 LED 产业需求量 .32 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 1、 核心观点 LED 市场的一个 3 年美好展望： LED 产业链芯片、封装与下游应用 的 国内市场规模一直保持着较高水平的增速， 在 2018-2020 年间行业的整体增长趋势比过去两三年要快一些，特别是下游应 用增长趋势在加速， 因此 我们可以期盼到 2020 年，LED 行业是一个万亿产值的行业。 原因分析： 从 LED 只是作为照明产品诞生以来，其应用场景是在不断地扩展的。逻辑基于几点：第一，老旧的霓虹灯式显示不符合时代发展需求，必将遭到淘汰，取而代之的是小间距或者说 Mini&Micro LED 产品；第二，在看得见的 不久 将来 ，所有户外显示与标识将不再是印刷或者是其余一次性产品，必定是能实现智能人工交互与循环利用的基于 LED 的显示技术。整个 LED 行业作为新兴产业，行业内也会诞生一批顺应时代潮流的优秀企业。 图 1： LED产业链国内市场规模（单位：亿元） 数据来源： 资料整理、 财通证券研究所 产业链 转移 ： 产能和市场空间先后转移推动国内 LED 行业健康有序发展。 LED 行业正在经历 产能从 欧美韩台向大陆转移 过程，产业链的完善和技术设备的更新有助于国内行业迎来市场空间的转移。国内 LED 行业设备优势和资金优势使得 其 在面对海外竞争对手时游刃有余，随着国内产能集中度的提升和技术壁垒增厚，行业内优秀公司将会享受市场规模增速和技术升级带来的红利。 需求旺盛： 只有深水位、 宽水面的航道才可能有大船行驶。 LED 行业作为半导体与泛半导体中市场规模几千亿的市场空间，具备很好的赛道效应，为优秀公司成长提供润土。无论是进口替代还是内生增长， 下游应用叠加新时代新能源新环境等大国策略，市场空间充足。中国 LED 行业在芯片和封装测试领域已初具 规模，市场话语权与定价权能保证公司市场份额和业务毛利率。 Mini&Micro LED 创造市场需求： Mini LED 属于 Micro LED 和 OLED 中间产品，同谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 时具备性能优势和制造优势，能在 Micro LED 行业成熟之际在市场中站稳 脚步，耕织于背光光源领域。 Micro LED 在技术成熟后带动手机显示、 VR/AR、电视面板等升级体验。从芯片端看， Mini&Micro LED 产品带动单个产品灯珠 1000-10000倍增加；封测领域 ，对于新兴封装技术的需求，利于技术壁垒高，资金雄厚，研究能力深厚的优秀公司；下游终端应用带来消费升级概念，单品价格与价值量提升。 Mini&Micro LED 将成为整个 LED 行业 一个很好的市场扩展与获利的推手。 小周期与大成长同时存在： LED 行业在应用以来具备一个不断出现的工业品周期属性，供不应求到积极扩产再到供大于求，然后行业洗牌再重复一次。但是我们应该看到另一个长的成长逻辑存在，每次行业革新都会带动产品效率提升与价格下行，结果就是应用广度与宽度不断增加，带来市场空间的增大。 LED 自从诞生以来从高高在上的艺 术品逐渐成为生活品，正是这个行业对技术和产品性能孜孜不倦的追求带给人类的 福音。这个行业规模还会不断的扩大，应用场景也会不断的拓宽，这个行业也一定会成长出更多优秀的科技公司。 核心推荐： 推荐芯片的 三足鼎立 ： 三安光电 、 华灿光电 与 澳洋顺昌 ；封测端推荐木林森 与 鸿利智汇 ；应用端推荐 利亚德 、 洲明科技 和 欧普照明 。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 2、 LED 产业概况 2.1 LED 产业链 诞生的科技公司 LED 产业链包括外延生长及芯片制造、封装和应用 ， 上游还包括了材料和设备。 图 2： LED产业链概况 数据来源： 资料整理、 财通证券研究所 产业链规模： 设备在 40-50 亿 元 这样市场空间； LED 蓝宝石衬底市场规模在百亿元左右； LED 芯片，封测与下游应用上可达万亿元规模 设备： 包括了 MOVVD 设备、液相外镀炉、光刻机、划片机、全自动固晶机、金丝球焊机、硅铝丝超声压焊机、灌胶机、真空烘箱、芯片计数仪、芯片检测仪、等 。设备中最主要的是 MOCVD， MOCVD 是制作外延片的关键 ,而外延片的产能决定了芯片的产能 ,因此 MOCVD 是整个 LED 芯片生产过程中技术含量最高、 投资额最大的环节。 MOCVD 设备供应商：美国维易科（ Veeco）、德国爱思强（ Axitron）、日本酸素（ NipponSanso）、日新电机（ NissinElectric） 、 北方微电子、中微半导体。 外延与芯片： 外延与芯片 在 LED 产业链中技术含量高，设备投资额度大，同时利润率在整体产业链中也相对较高。具有规模化生产能力的企业数量相对较少，主要分布在美国、日本、欧盟、中国台湾等国家或地区 。目前国内企业的扩产逐步起量，随着 LED 产业链转移，必将做大做强国内 LED 行业 ， 技术实力及规模效应将决定长期竞争力 。 其中，技术实力决定了产品品质，而规模效应决定了产品成本 。主要芯片厂商主要集中在 日本 ：日亚、丰田合成、东芝、 Genelite、昭合电工、大阳日酸等； 欧美 ： Cree、惠普、欧司朗、飞利浦、 Apollo（收购 lumileds）、旭明、普瑞等； 韩国 ：安萤、首尔半导体等； 台湾 ：晶元光电、光宏、华上光电等； 大陆 ：三安光电、华灿光电、澳洋顺昌、乾照光电等。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 封装与测试： LED 封装环节设备及制造流程标准化程度高，厂商投资规模普遍较小，技术要求低，因此封装领域的厂商数量众多。相对于外延和芯片产业，中国大陆的 LED 封装 业最具竞争力、最具规模，技术水平也最接近国际先进水平。国内封装业形成了一定的产业规模，已成为世界重要的全领域 LED 封装生产基地。封装领域的壁垒主要体现在对各种应用产品封装经验的积累，有良好市场口碑和制造经验的公司更能够得到下游客户的认可。随着国内芯片厂商大量扩产，封装公司受益直接，产能利用率普遍提升。 终端应用： 目前， LED 下游应用中市场规模最大的是照明领域，其次是背光应用和显示屏。显示屏应用规模仍维持一个相对稳定快速增长趋势，尤其是随着小间距 LED 显示屏技术的成熟， LED 显示屏应用将逐渐从室外超大尺寸显示 应用走向室内，应用领域将会显著拓宽，预计未来几年新增加的植物照明、智能照明与新能源汽车的 LED 照明占比会不断提升。整个应用端来看，主要是客户的把控能力与产品的质量问题，产品质量包括两点：一个是安全问题，一个是产品性能。 厂商主要是 美国 CREE 公司 、 OSRAM OSRAM、 日亚化学 、 丰田合成 、 东芝半导体 、LUMILEDS、 首尔半导体 ； 国内主要包括利亚德、国星光电、雷曼光电等 。 2.2 LED 产业链 的垂直价值分布与地区发展的竞赛 产业链分工状况 ： 全球范围内， LED产业链各环节参与企业数量呈金字塔型分布。LED 外延生长与芯片制造环节技术门槛高，设备投资强度大，参与公司少； LED 封装环节设备投资强度一般，具有技术与劳动密集型特点，参与企业数量较多； LED应用环节是整个产业链中规模最大的领域，其产品的开发与生产分散在各个行业领域，此环节参与企业数量最多。 图 3： 国内 LED产业链 竞争局势与厂家数分布 数据来源： 数据整理、 财通证券研究所 区域分布特征： 日本、欧美的 LED 产业主要依托于产业链完整、生产规模大、谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 技术垄断性强的集团化企业；台湾地区 LED 产业相对集中，各环节分工明确，产业链供销稳定；我国大陆企业数量众多，产业链初步形成，并已形成若干产业集聚区，但企业单体规模较小，尚处于快速发展早期阶段。 整个产业链从资金和技术上来看， 产业链上游技术壁垒越高，投资资金 越 大；同时伴随着盈利空间强劲，毛利率偏高。目前国内 通过技术积累和政策支持，在LED 行业已经占有很大比重的话语权。 MOCVD 效率最高的设备制造商 中微半导体 ；芯片业务占比不断提升的 三安光电 、 华灿光电 等；封装龙头 木林森 ；下游小间距优秀企业 利亚德 等。整个产业链 2017 年全年来看盈利格局得到改善， 各细分领域龙头企业议价能力强劲。整个 LED 生态环境从以补助为主到自由市场竞争这样一种优化与转换， LED 行业走向繁荣的上升期。 图 4： 国内 LED产业链切入点概况 数据来源： 数据整理、 财通证券研究所 2.3 全球 LED格局：进与退 全球整合背景下， LED 产业进入资本驱动成长阶段，坚守主业的龙头公司会通过更多的海内外并购重组实现更大更强。由于产业利润下降， GE、欧司朗、三星等国际 LED 巨头纷纷退出照明市场，中国将成为 LED 产业转移的主要承接平台，有望迎来更多的海外、高端市场份额，以及新一轮的产业并购机遇。 转移过程