请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2024年05月15日读懂央行资产负债表银行业 行业专题 证券分析师：田维韦 证券分析师：王剑 证券分析师：陈俊良 联系人：刘睿玲021-60875161 021-60875165 021-60933163 021-60375484t i a nw e i w e i guos e n.c om.c n w a ngj i a n guos e n.c om.c n c he nj unl i a ng guos e n.c om.c n l i ur ui l i ng guos e n.c om.c nS 0980520030002 S 0980518070002 S 0980519010001证券研究报告|投资评级：超配（维持评级）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容基础货币在央行报表上的体现01央行调节基础货币的渠道02央行资产负债科目释义03目录风险提示04XVEVvMnQpMnMtNtQmRrOoPbR9R8OsQpPmOsOlOqQnQeRrQsM8OqQvMxNnNpRvPrRvN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 在“央 行 商 业 银 行”货 币 体 系 下，央 行 通 过 各 类 货 币 政 策 工 具 向 商 业 银 行 投 放 基 础 货 币，商 业 银 行 则 通 过 发 放 贷 款 的 方 式 进 行信 用 派 生。央 行 的 操 作 行 为 都 会 体 现 在 资 产 负 债 表 上，不 同 的 操 作 行 为 对 应 的 资 产 负 债 端 的 科 目 也 不 一 样。因 此，深 入 把 握 央 行 资 产 负 债 表对 于 我 们 理 解 央 行 的 行 为 至 关 重 要。3央 行 控 制 基 础 货 币资 料 来 源：人 民 银 行，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理图：央 行 对 基 础 货 币 的 调 节请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 储 备 货 币（基 础 货 币）构 成l 货 币 发 行：包 括 流 通 中 的 现 金（M0）和 商 业 银 行 的 库 存 现 金。l 其 他 存 款 性 公 司 存 款：法 定 存 款 准 备 金 和 超 额 存 款 准 备 金，主 要 构 成 部 分。l 非 金 融 机 构 存 款：支 付 机 构 交 存 人 民 银 行 的 客 户 备 付 金 存 款。央 行 通 过 调 节 其 他 各 种 资 产 负 债 科 目，最 终 确 定 一 个 所 认 为 合适 的 基 础 货 币 总 量（更 严 谨 来 说，是 合 适 的 超 额 存 款 准 备 金）l 当 然，并 不 是 所 有 资 产 负 债 项 目 央 行 都 能 主 动 调 节，比 如 政府 存 款 则 取 决 于 财 政 政 策。l 超 储 是 指 商 业 银 行 可 以 自 由 使 用 的 基 础 货 币，银 行 创 造 货 币受 制 于 其 持 有 的 超 储，因 此 从 货 币 政 策 操 作 及 实 现 目 标 来 说，超 储 才 是 央 行 调 控 目 标。l 在 不 改 变 央 行 资 产 负 债 科 目（即 保 持 基 础 货 币 总 量 不 变）情况 下，央 行 可 通 过 调 整 法 定 存 款 准 备 金 率 影 响 超 储，进 而 实现 管 控 目 标。4基 础 货 币 在 央 行 资 产 负 债 表 上 的 体 现图：央 行 资 产 负 债 表资 料 来 源：人 民 银 行，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理6NDGlazkN3h78xBav1A1cJKvZxvDHl7CnYBIQwX/6MPU9ift+wxOqoe8t92Ik/ND 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 储 备 货 币 是 主 要 的 负 债 科 目，占 总 负 债 的 约85%。其 中，货 币 发 行 占 28.5%、其 他 存 款 性 公 司 存 款 占50.7%、非 金 融 机 构 存 款 占5.4%。当 前 政 府 存 款 为 负 债 第 二 大 科 目，占 总 负 债 比 重 在 10%上 下。l 由 于 央 行 有“代 理 国 库”的 职 能，当 财 政 收 入 上 缴 国 库 时，商 业 银 行 的 流 动 性 上 缴 至 国 库 账 户 冻 结，基 础 货 币 减 少；当 财 政 支 出 时，国 库账 户 中 的 资 金 解 冻，商 业 银 行 从 央 行 获 得 基 础 货 币。l 财 政 存 款 取 决 于 财 政 政 策，央 行 没 有 办 法 主 动 调 节 该 科 目，相 对 应 的 央 行 需 要 调 节 其 他 科 目 来 平 滑 其 变 动。2004-2012 年 债 券 发 行 存 续 规 模 较 大，是 当 阶 段 央 行 负 债 的 第 二 大 科 目。l 该 阶 段，央 行 通 过 购 买 外 汇 被 动 投 放 了 大 量 的 基 础 货 币，央 行 发 行 央 票 是 回 收 流 动 性 的 方 式 之 一。伴 随 基 础 货 币 投 放 方 式 改 变，央 票 已 退出 历 史 舞 台。5基 础 货 币 在 央 行 资 产 负 债 表 上 的 体 现资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理图：央 行 总 负 债 及 构 成图：储 备 货 币 占 负 债 总 额 比 重资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容基础货币在央行报表上的体现01央行调节基础货币的渠道02央行资产负债科目释义03目录风险提示04请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 目 前 央 行 资 产 端 主 要 包 括 外 汇 占 款 和 对 其 他 存 款 性 公 司 债 权 两 项。2014 年 之 前，外 汇 占 款 是 央 行 进 行 基 础 货 币 投 放 的 主 要 方 式，是 一 种 被 动 投 放 基 础 货 币 的 行 为。l 2001 年 我 国 加 入WTO 后，长 期 充 当“世 界 工 厂”赚 了 很 多 美 元。根 据 结 售 汇 制 度，出 口 商 赚 到 美 元 后 到 银 行 换 成 人 民 币，银 行 再 拿 美 元到 央 行 这 换 成 人 民 币。这 样，就 完 成 了 一 笔 外 汇 占 款 投 放 的 基 础 货 币。外 汇 占 款 由2001 年 初 的1.48 万 亿 元 快 速 扩 张 至2014 年5 月 的 高 点27.30 万 亿 元。l 外 汇 占 款 快 速 扩 张，意 味 着 央 行 因 购 买 外 汇 投 放 了 大 量 的 基 础 货 币，央 行 通 过 发 行 央 票 以 及 提 高 存 款 准 备 金 率 的 方 式 回 收 流 动 性。2015 年811 汇 改 之 后，人 民 币 汇 率 经 历 一 轮 快 速 贬 值，同 时，新 格 局 下 我 国 贸 易 顺 差 持 续 收 窄。在 此 背 景 下，外 汇 占 款 快 速 下 降。2017 年之 后，外 汇 占 款 的 影 响 逐 渐 式 微，外 汇 占 款 科 目 规 模 回 归 平 稳。7央 行 调 节 基 础 货 币 的 渠 道资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理图：央 行 总 资 产 及 构 成 图：央 行 资 产 主 要 科 目 占 资 产 总 额 比 重资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 对 其 他 存 款 性 公 司 债 权 主 要 体 现 了 央 行 通 过 各 种 政 策 工 具 向 其 他 存 款 性 公 司 投 放 的 资 金，即 广 义 再 贷 款。2014 年 以 来 成 为 央 行 投 放 基 础 货币 的 主 要 方 式，是 一 种 主 动 投 放 基 础 货 币 的 行 为，相 应 的，央 行 对 基 础 货 币 掌 控 力 增 强。l 包 括 传 统 的 逆 回 购、国 库 现 金 定 存、再 贴 现、再 贷 款 等，以 及 诸 多 创 新 型 货 币 政 策 工 具，如 SLO、SLF、PSL、MLF、TMLF、TLF 等。8央 行 调 节 基 础 货 币 的 渠 道资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理图：MLF 余 额请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公 开 市 场 操 作 和 外 汇 占 款 渠 道 之 外，在 某 些 特 殊 背 景 下 还 会 采 用 不 常 用 的 投 放 渠 道。l 特 别 国 债 定 向 发 行：体 现 在 央 行 资 产 端 对 中 央 政 府 债 权 增 加，主 要 是 为 了 避 免 特 别 国 债 发 行 对 市 场 流 动 性 带 来 扰 动。如2007 年 财 政 部 发行1.55 万 亿 元 特 别 国 债，出 资 设 立 中 国 投 资 有 限 责 任 公 司，其 中，1.35 万 亿 特 别 国 债 采 用 定 向 发 行 的 方 式。l 央 行 向 其 他 金 融 性 公 司 发 放 再 贷 款，如 早 期 对 四 大AMC 的 再 贷 款；15 年 救 市 对 证 金 公 司 再 贷 款。2024 年1-4 月 该 项 目 增 加1706 亿 元，预计 是 年 初 救 市 对 证 金 公 司 再 贷 款。9央 行 调 节 基 础 货 币 的 渠 道资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2001/012001/102002/072003/042004/012004/102005/072006/042007/012007/102008/072009/042010/012010/102011/072012/042013/012013/102014/072015/042016/012016/102017/072018/042019/012019/102020/072021/042022/012022/102023/072024/04对政府债权 对其他金融性公司债权%图：特 俗 背 景 下 央 行 采 用 的 基 础 货 币 投 放 渠 道请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 1-4 月 央 行 基 础 货 币 减 少 约2.63 万 亿 元，其 中：l 央 行 广 义 再 贷 款 到 期 回 笼 基 础 货 币 约3.03 万 亿 元；l 外 汇 占 款 增 加 投 放 基 础 货 币1997 亿 元；l 央 行 对 非 银 再 贷 款（预 计 为 救 市 投 向 证 金 公 司）投 放 基 础 货 币1706 亿 元；l 财 政 净 支 出 带 来 的 政 府 存 款 下 降 投 放 基 础 货 币 约4327 亿 元；l 其 他 因 素 回 笼 基 础 货 币3962 亿 元。前 文 我 们 指 出 央 行 锚 定 的 目 标 是 基 础 货 币 中 的 超 储，因 此 还 需 要 关 注 基 础 货 币 结 构 的 变 化。l 基 础 货 币 中M0 变 化 也 会 影 响 超 储，节 假 日M0 需 求 增 加，流 动 性 会 季 节 性 趋 紧，因 此 节 假 日 时 央 行 一 般 会 通 过 公 开 市 场 操 作 投 放 流 动 性。l 法 定 存 款 准 备 金 率 变 动 是 影 响 超 储 的 重 要 因 素，央 行 宣 布2 月5 日 降 准0.5 个 百 分 点，因 此 央 行 公 开 市 场 操 作 回 笼 了 大 量 的 基 础 货 币。10实 证：前4 月 基 础 货 币 投 放资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理央行资产 变动 央行负债 变动外汇占款 1,997 基础货币-26,261其他国外资产 137 其中，货币发行 3,634对其他存款性公司债权-30,329 非金融机构存款-1,524对其他金融公司债权 1,706 其他存款性公司存款-28,370其他资产-2,030 政府存款-4,327国外负债及其他负债 2,0691-4月累计变化-28,519 1-4月累计变化-28,519表：1-4 月 央 行 资 产 负 债 表 变 化（单 位：亿 元）资 料 来 源：WIND，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理图：不 同 类 型 机 构 存 款 准 备 金 率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容基础货币在央行报表上的体现01央行调节基础货币的渠道02央行资产负债科目释义03目录风险提示04请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12央 行 资 产 负 债 表：资 产 科 目 释 义 外汇占款：早期主要的基础货币投放工具。2015 年后趋势性下降，当前 较为稳定。其他国外资产：主要包括国际货币基金组织储备头寸和特别提款权 SDR。对 中 央 政 府 债 券：主 要 是 特 别 国 债。由 于 中 国 人 民 银 行 法 规 定 了“中国人民银行不得对政府透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债权”，因此这里的对政府债权是通过二级市场买入的政府债券。对其他存款性公司债权：货币政策工具（逆回购、再贴现、再贷款、MLF、SLF、PSL 等等）。2014 年以来基础货币主要投放方式。对 其 他 金 融 性 公 司 债 权：“其 他 金 融 性 公 司”指 的 是 银 行 业 非 存 款 类 金 融机 构（信 托 公 司、金 融 资 产 管 理 公 司、金 融 租 赁 公 司、汽 车 金 融 公 司、贷款 公 司、货 币 经 纪 公 司）和 非 银 行 业 金 融 机 构。该 项 目 主 要 是 央 行 向 这类公司发放的再贷款，主要是为了维护金融稳定。如早期对四大AMC 的再贷款；2015 年救市对证金公司再贷款。其他资产：主要是固定资产等杂项。资 料 来 源：人 民 银 行，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13央 行 资 产 负 债 表：负 债 科 目 释 义 货币发行：包括流通中的现金（M0）和商业银行的库存现金。其他存款性公司存款：法定准备金和超额准备金。非金融机构存款：支付机构交存人民银行的客户备付金存款。不 计 入 储 备 货 币 的 金 融 性 公 司 存 款：一 是 财 务 公 司 等 非 存 款 类 金 融 机 构 缴纳 的 法 定 准 备 金，二 是 证 券 公 司 等 其 他 金 融 公 司 满 足 支 付 清 算 需 求 存 入 央行的款项。发 行 债 券：央 票。早 年 外 汇 占 款 是 基 础 货 币 主 要 投 放 方 式 时，中 国 人 民 银行多以中央银行票据、正回购形式来回笼基础货币。政 府 存 款：具 有 较 强 的 季 节 性，一 般 来 说，每 年 1、4、7、10 月 政 府 存款 环 比 会 出 现 显 著 增 加，这 是 由 于 这 几 个 月 份 是 企 业 上 缴 所 得 税 的 高 峰 时期；每 年 3、6、9、12 月 政 府 存 款 环 比 会 显 著 回 落，这 是 财 政 支 出 的 集中时期，尤 其 是12 月 往 往 会 出 现 年 底 集 中 支 出 的 现 象，导 致 当 月 政 府 存 款回落幅度较其他月份更大。国 外 负 债 主 要 指 的 是 境 外 的 非 居 民 机 构 在 央 行 的 存 款 等；自 有 资 金 即 央 行的 资 本 金，全 部 由 国 家 出 资；其 他 负 债 主 要 包 括 金 融 机 构 以 外 汇 形 式 缴 存的法定准备金和正回购余额。资 料 来 源：人 民 银 行，国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容基础货币在央行报表上的体现01央行调节基础货币的渠道02央行资产负债科目释义03目录风险提示04请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15风 险 提 示 风 险 提 示：若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期 货 币 政 策 宽 松 对 净 息 差 的 负 面 影 响、企 业 偿 债 能 力超预期下降对银行资产质量的影响等。资 料 来 源：国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。国信证券投资评级投资评级标准 类别 级别 说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入 股价表现优于市场代表性指数20%以上增持 股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间中性 股价表现介于市场代表性指数10%之间卖出 股价表现弱于市场代表性指数10%以上行业投资评级超配 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性 行业指数表现介于市场代表性指数10%之间低配 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046 总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032