请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 Table_MainInfo Table_Title 汽车与汽车零部件 2018 下半年策略报告 PE 入底，适时布局 投资评级 推荐 Table_Summary 投资要点： 1. 全球汽车市场风云再起，中国市场引领智能化电动化浪潮 2018 年，全球汽车制造商已经很大程度的从召回和汽车排污丑闻中缓和过来，并且积极的开始对应相关行业在汽车电动化以及汽车无人驾驶领域的转型。一些相对较为成熟的汽车市场，例如北美、中国以及欧洲由于受到行业周期的影响，其销量在 2018 年或许会保持相对稳健，也可能小幅的下跌；而一些极具发展潜力的市场，如拉丁美洲以及东欧的一些汽车新兴国家由于持续疲软的需求量，将会更具波动性。而中国市场销量依旧稳健，保持着 4%以上的增长；对于中国来说，未来的 5 年间，电动化与智能化的速 度会加快。随着人口自然增长以及技术的不断成熟，新能源汽车普及率将进一步提升。 2. 新能源汽车政策推动市场需求，正极材料将带动行业发展 2018年持续受到关注的新能源汽车电池产业出现了为两种对未来趋势的判断分歧：一种观点认为，全球锂产业由于受到产能过剩的影响，而将会导致供应大于市场需求，促使锂电池的价格下滑；而另一种观点则认为，目前的锂产量并没有大幅度的高于市场所需，其价格将仍然保持在中高位的震荡。 目前，中国市场受到了双积分制度以及新能源汽车政府补贴要求上升的双重影响；新能源汽车电池的核心零件 电池正极的产量及预期出现了大幅度的上涨，但是全球高品质的碳酸锂矿依旧纯在紧缺；未来新能源汽车电池将趋于高镍化，而目前为止可以看到的趋势是由 622 逐步向 811 转换。 而对比国外目前新能源汽车的情况，现阶段混合动力汽车为主流，相对成熟，纯电动占比较小。预计 2020 年以后：插电式混合动力汽车、纯电动汽车将快速增长，步入应用普及的发展阶段。 2030 年后燃料电池汽车FCEV 市场将大幅度提升。 3. 估值持续下跌，汽车零部件 PE 处于历史底部区间。 截止今日汽车零部件行业 PE TTM已经降至 19.02x，较历史平均 23.01x已存在一定差距，对比历史最大值 47.25x 则下滑了 59.74%，低于 2016年股灾最低点时行业的 PE 水平；但是较 2012 年 1 月所出现的行业最低点 13.1x 仍然存在一定的差距，但是我们通过对历史数据的统计分析认为，目前的行业 PE 已经进入底部区间。 风险提示： 宏观经济发展不及预期、客户拓展不及预期、新产品竞争不及预期等都会影响公司业绩 等。 Table_BaseInfo 发布时间： 2018 年 07 月 07 日 主要数据 行业指数 7331.76 上证指数 /深圳成指 2733.88/8862.18 公司家数 161 总市值 (百万元 ) 2068845.92 流通市值 (百万元 ) 1654265.17 52 周行情图 - 2 4 %- 1 3 %- 2 %9%20%2 0 1 7 - 0 7 2 0 1 7 - 1 0 2 0 1 8 - 0 1 2 0 1 8 - 0 4 2 0 1 8 - 0 7汽车与汽车零部件 沪深 300相关研究报告 汽车与汽车零部件行业周报 电池电机双增长，新能源汽车持续向好（ 6.25-7.1） 2018.07.03 汽车与汽车零部件 PE 处于底部区间，未来增长值得关注 2018.06.27 汽车与汽车零部件行业周报 车联网标准指南出台，行业持续规范化（ 6.18-6.24） 2018.06.25 联系方式 研究员： 胡伟 执业证书编号： S0020115080059 电 话： 021-51097188-1937 电 邮： huwei1gyzq 研究助理： 薛雨冰 执业证书编号： S0020118010037 电 话： 021-51097188-1952 电 邮： xueyubinggyzq,com 研究员： 执业证书编号： 电 话： 电 邮： 地 址： 中国安徽省合肥市梅山路 18 号 安徽国际金融中心 A 座国元证券 （ 230000） 证券研究报告 2018 年投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 第 1 部分：传统汽车预计增长 4%左右 . 3 1.1 全球汽车行业销量稳步提升，中国市场贡献率增大 . 3 1.2 中国汽车产销稳步增长，消费升级带动市场扩张 . 4 1.3 中国汽车市场将持续扩大，市场发展空间巨大 . 5 1.4 汽车零部件：价格成本下寻求技术提升 . 6 第 2 部分：新能源汽车双积分促使市场化 . 8 第 3 部分：市场 PE 处 低位，关注 PE 回调 . 14 第 4 部分：下半年的零部件市场催化剂 . 16 风险提示： . 18 图表目录 图表 1 2008-2016 年全球汽车产销量稳步提升 .3 图表 2 2008-2017 年中国汽车产量逐步成为世界第一 .4 图表 3 2013-2017 年中国汽车产销量稳步增长 .4 图表 4 2008-2017 年间中国乘用车产量比率不断提高 .5 图表 5 中国汽车销量在中长期依旧存在可观的空间 .6 图表 6 2011-2016 年中国汽车零部件行业规模不断提升 .6 图表 7 2008-2015 年汽车零部件制造业工业总产值走势图（亿元） .7 图表 8 2018 年全球 10 大汽车零部件供应商 .8 图表 9 2018 年全国 Top 10 汽车零部件企业（按营业总收入） .8 图表 10 2016 年全球新能源乘用车前十名国家 .9 图表 11 中国新能源汽车销量增速 .9 图表 12 2017 年我国新能源乘用车分动力类型产量情况 . 10 图表 13 2012-2017 年新能源客车产量及市场占比 . 11 图表 14 2011-2020E 年国内新能源汽车销量情况 . 11 图表 15 各级汽车新能源车销售情况 . 12 图表 16 双积分政策 . 12 图表 17 未来中国汽车市场的消费将由政策驱动转换为市场驱动 . 13 图表 18 2020 年新能源汽车销售规模预测 . 13 图表 19 2010-2018 年汽车零部件行业 PE 走势 . 14 图表 20 2010-2018 年 PE 数据的描述统计 . 15 图表 21 2016 年以前行业 PE 数据描述统计 . 15 图表 22 2016 年至今行业 PE 数据描述统计 . 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 第 1 部分：传统汽车预计增长 4%左右 1.1 全球汽车行业销量稳步提升，中国市场贡献率增大 2018 年，全球汽车制造商已经很大程度的从召回和汽车排污丑闻中缓和过来，并且积极的开始对应相关行业在汽车电动化以及汽车无人驾驶领域的转型。一些相对较为成熟的汽车市场，例如北美、中国以及欧洲由于受到行业周期的影响，其销量在 2018 年或许会保持相对稳健，也可能小幅的下跌；而一些极具发展潜力的市场，如拉丁美洲以及东欧的一些汽车新兴国家由于持续疲软的需求量，将会更具波动性。 随着通用汽车（ General Motors）在出售旗下品牌欧宝（ Opel）以及沃克斯豪尔（ Vauxhall），从而退出欧洲市场以后，大众汽车（ Volkswagen）和丰田（ Toyota）成为了全球销量最大的汽车制造商。而这其中，大众汽车正在实施着年度最为戏剧性的战略转型 从大型的柴油机制造商转变为电动汽车制造商。 总体而言， 2017 年全球汽车行业表现稳健。连续 9 个年头保持正增长，产量与销量复合增长率分别为 4.2%与 4.16%。 图表 1 2008-2016 年全球汽车产销量稳步提升 资料来源： Wind、国元证券研究中心 从下图中不难看出，全球汽车产量的主要来源集中于 “ 金砖四国 ” 以及老牌的汽车制造大国。除美国在近年来有微弱的放量以外，增长速度最为快速的就是中国，产量比率从2008 年的 13%迅速增长至了 2017 年的 30%；根据 OICA 的统计显示，中国在 2009年汽车产量首次超越日本，成为全球最大汽车生产国。其余国家则均保持着较为稳定的市场份额。 但是，中国市场的这种高速成长或许会在这几年里出现一个“过渡期”。而伴随着这个“过渡期”的其中一个因素就是汽车市场转型所带来的不确定性；茁壮发展了上百年的传统汽车行业受到了新生代技术的一再挑战。汽车电动化、智能化、网联化与共享化，明确了中国汽车 行业未来发展的绝对方向，然而在这看似非常确定的道路上，却存在着非常请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 多的不确定性。但也正是这种不确定性，让在高速发展的中国汽车行业发现了一线“希望”；弯道超车，这也许是今年国内汽车圈最为流行的一个词语；也正因为如此，我们相信这种暂时性的“过渡期”会为中国带来一个不一样的新汽车行业。 图表 2 2008-2017 年中国汽车产量逐步成为世界第一 资料来源： Wind、国元证券研究中心 1.2 中国汽车产销稳步增长，消费升级带动市场扩张 回顾 2013 年到 2017 年末的汽车产销量，国内汽车市场的产销情况依旧明朗。 从 2013年的 2213 万辆与 2199 万辆，增长到了 2017 年的 2907 万辆与 2894 万辆，复合增长率分别为 8.69%与 8.53%；高于同期 GDP 增加值 7.18%； 图表 3 2013-2017 年中国汽车产销量稳步增长 资料 来源： Wind、国元证券研究中心 其中，我国乘用车产量在汽车生产总量中的占比一再提高。从 2008 年的占比 72.17%提升到了 2017 年的 85.41%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表 4 2008-2017 年间中国乘用车产量比率不断提高 资料来源 ： Wind、国元证券研究中心 一方面，这是受到了近年来国民经济快速发展的影响。自从上世纪 80 年代，我国将汽车产业明确为国民经济支柱产业以来，政府从政策上、法规上多次刺激汽车产业发展，鼓励民众汽车消费，从而为我国汽车产业带来了井喷式的增长；从 2004 年 507 万辆的总产量增加到了 2017 年的 2907 万辆，一举超越日本，成为全球最大汽车生产国。另一方面，由于经济的高速增长，中国人均收入水平一再提高。根据世界银行的统计信息，自从改革开放以来，中国人均 GDP 从 1960 年的 89.6 美元上升至了 2016 年的 8123.2美元；居民生活水平得到了显著的改善，从而导致了以汽车消费为代表的消费升级，从此，我国乘用车市场进入了典型的汽车消费普及期；这决定了国内私人汽车消费水平的进一步提升，也决定了汽车市场的发展前景。 1.3 中国汽车市场将持续扩大，市场发展空间巨大 行业的增长在未来 10 年内依旧会持续。据中国汽车技术研究中心的研究数据，中国汽车销量的峰值预计会在 4200 万辆左右；而现如今的汽车销量为 2887.89 万辆，这便暗示了这个行业潜在的 1400 万辆汽车的销量，预示着中国汽车行业在中长期内市场依旧充满生机。 然而，这只是这些数据告诉我们的一部分内容；中国汽车市场未来的增长率也基本可以从这张图里看出。 1400 万的增长空间，从侧面预示着未来十年内中国汽车市场产销量的复合增长率或许会在 3.33%， 4.16% 这个区间中波动 , 这个增长区间，与 2017 年汽车的环比增长率 相吻合。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图表 5 中国汽车销量在中长期依旧存在可观的空间 资料来源：中国汽车技术研究中心、国家信息中心、国元证券研究中心 1.4 汽车零部件 ：价格成本下寻求技术提升 近年来，我国汽车零部件产业规模不断提升。汽车零部件行业自 20 世纪 90 年代以来，已经形成全球生产、全球采购的体系。整车商按照 QCDS 或 QCDD（ Quality、 Cost、Delivery、 Service 或 Design）的原则在全球范围内对汽车零部件实行统一采购，也使汽车成为了典型的国际化产品。而基于汽车零部件本身的专业性与复杂性，使整车厂的自制率受到了约束，更多的是寻求外部独立零部件供应商的供货，从而产生了金字塔式的多层供应商体系。中国作为汽车产业供给体系的重要一环，汽车零部件行业也得以大力发展。规模以上企业数从 2011 年的 8396 家上升到了 2016 年的 12723 家，复合增长率高达 8.69%。总产值从 2011 年的 20568 亿元以平均每年 13.49%的增长速度上升至了 38455 亿元。 图表 6 2011-2016 年中国汽车零部件行业规模不断提升 资料来源：智妍咨询、国元证券研究中心 在国家大力支持下，我国汽车零部件企业的技术、管理、质量、创新能力都有很大提升，但整体供应体系依旧薄弱。正因此，环保监察风暴冲击后，一度出现了汽车零部件断供现象。与此同时，行业巨头不断下压成本需求，汽车零部件供应体系面临巨大的“夹板”请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 压力，位于低端的企业生存难度倍增。德勤认为，从供给上看，普通汽车和新能源车市场都面临着产能过剩的风险，零部件行业也将随之加入整合的阶段。 具体产值数据来看， 2008-2015 年，我国汽车零部件制造业工业总产值逐年增长，但增速呈现下降的趋势。 2015 年，我国汽车零部件制造业工业总产值达到 31606.03 亿元，同比增长 8.17%。而最近几年汽车零部件的增速放缓或许是由于前两年整车销量超高速增长提前预支了部分购车需求以及持续拥堵的道路环境所导致的限行限购政策。 图表 7 2008-2015 年汽车零部件制造业工业总产值走势图（亿元） 资料来源：智妍咨询、中国汽车工业协会、国元证券研究中心 长期以来，国 际零部件巨头的“本土化”一直是推动我国汽车零部件产业发展的重要动力，目前仍然如此。据商务部调查， 2016 年中国拥有海外背景的汽车零部件供应商数量仅占整体数量的 20%，但其资本规模却达到了整个汽车零部件市场资本规模的 72%，销售收入占全行业的 80%以上。 对于本土零部件企业整体来说，其自主研发能力较国际一线零部件企业依旧存在着较大的差距，特别是对于整车主要总成和关键零部件的核心技术尤为缺乏。虽然截止到 2017年，我国汽车零部件行业的研发投入占营业总收入比以及较 2011 年提升了很多，达到了 4.32%（ 2011 年 1.4%）；但是，相对于国际平均 6.6%还存在着一定的提升空间；如果这种状况得以改变，那么本土零部件企业的整体技术和研发能力也将会得到大幅改观。 根据中国工业协会的数据来看， 2008-2015 年，我国汽车零部件制造业销售收入逐年增长，增速同样呈现波动下降的趋势。 2015 年，销售收入约为 31570.61 亿元，同比增长 8.59%。 然而，与国际主流的汽车零部件厂商相比，我国汽车零部件企业的规模还有很大的上升空间。截至 2018 年，仅有潍柴动力与华域汽车两家的年收入达到了 200 亿美元以上的请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 级别，其余企业均处于 100 亿美元年收入以下；我国汽车零部件企业尚处于成长期，依旧与国际一流零部件厂商存在一定差距。 图表 8 2018 年全球 10 大汽车零部件供应商 资料来源 ： Bloomberg、国元证券研究中心 图表 9 2018 年全国 Top 10 汽车零部件企业（按营业总收入） 资料来源 ： Wind、国元证券研究中心 第 2 部分：新能源汽车双积分促使市场化 1839 年，苏格兰的罗伯特安德森给四轮 马车装上了电池和电动机，将其成功改造为世界上第一辆靠电力驱动的车辆。从某种角度来讲，这或许也是人类历史上的第一辆新能源汽车。但是由于当时的技术限制颇多，电动汽车的研发受到了一再的约束。在随后的近 200 年时间里，人类一直没有停止过对于汽车电动化的探索； 1967 年美国通用汽车公司与 福特 汽车公司分别研发了新型电动汽车，成为 20 世纪后电动车再次迎来黄金时期的开端。此后，美国通用汽车在底特律附近的兰辛市建成 EV-1 电动轿车总装厂； 雪铁龙 (Citroen)、 标致 (Peugeot)则将现有车型改装成小型电动汽车。以此为契机，全球掀起了电动车热潮。 自上世纪 90 年 代开始，随着国内外电动汽车关键部件 电池在技术层面上的不断突破，汽车电动化的研发也得到了质的飞跃。人们开始将氢镍电池、铁电池、锂电池和锂聚合1 潍柴动力 0 0 0 3 3 8 .S Z 2 2 4 .02 华域汽车 6 0 0 7 4 1 .S H 2 1 3 .43 均胜电子 6 0 0 6 9 9 .S H 4 1 .44 福耀玻璃 6 0 0 6 6 0 .S H 2 9 .15 宁波华翔 0 0 2 0 4 8 .S Z 2 3 .46 一汽富维 6 0 0 7 4 2 .S H 2 0 .07 众泰汽车 0 0 0 9 8 0 .S Z 1 9 .08 凌云股份 6 0 0 4 8 0 .S H 1 7 .69 万向钱潮 0 0 0 5 5 9 .S Z 1 7 .510 中鼎股份 0 0 0 8 8 7 .S Z 1 6 .2排名 公司名称 证券代码 营业总收入（亿美元）请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 物电池运用在了电动汽车电池技术上，从而代替了一直使用的铅酸蓄电池；使汽车电池的电容量得到了有效地增加，确保了汽车拥有足够的动力和续航能力。这使得电动汽车的制造成本大幅下降，现代电动汽车终于成型，并得以量产。 而在 20 世纪后期，受到石油化石资源的日益枯竭以及环保问题的日益突出，新能源汽车研发的呼声日益高涨，全世界各大主流汽车制造国纷纷出台了相对于的新能源汽车研发计划，并 且先后将现有的内燃机汽车进行改装，形成新能源版本后，再度上市。截至到2016 年，全球前十大新能源汽车生产国一共销售了 77.4 万辆，同比增长约 40%。其中，前十大新能源汽车销售国种有七大集中在欧洲的高等发达国家中，其余的三个国家则是全球汽车产量最高的三大汽车生产国；中国、美国以及日本。中国作为全球第一大新能源汽车销售国，以 33.6 万辆的年销量稳居第一，与第二名的美国拉开了超过一倍的销量差额。 图表 10 2016 年全球新能源乘用车前十名国家 资料来源：中国汽车技术研究中心、国元证券研究中心 经过持续数年的高速增长，中国新能源汽车产业已经粗具规模，并且涌现了一批具有国际竞争力的领军企业。到 2017 年为止，我国新能源汽车销量达到 77.7 万辆，同比增速53.3%。 而 2018 年前五月的新能源汽车销量就已经达到了 32.4 万辆，呈现了大幅度的上涨。 图表 11 中国新能源汽车销量增速 资料来源： Wind、国元证券研究中心 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 这其中，新能源乘用车市场受到了政策推动因素的影响，销量颇为活跃。但是我国新能源乘用车市场对纯电动新能源汽车以及插电式新能源汽车出现了非常显而易见的偏好。2017年纯电动汽车销量占比达到了 81.5%,而插电式混合动力车的销量仅仅占到了市场总额的 18.5%。这与美国纯电动汽车 54%以及插电式汽车 46%的市场结构存在着明显的差异。 图表 12 2017 年我国新能源乘用车分动力类型产量情况 资料来源：中国汽车技术研究中心、国元证券研究中心 而这种市场结构的差别，取决于其市场的驱动因素；作为目前中国汽车的主要市场驱动，政策的导向，对我国新能源汽车行业无论是当下，还是未来的市场结构，都有着根本性、导向性的影响。虽然很多人认为，插电式混合动力新能源汽车 (PHEVs)无论是市场需求还是技术成熟度，都更加适合现如今的汽车市场；但是由于 PHEVs 本身同时兼具燃油车以及新能源汽车双重特性的特点，让政府在政策的制定中保持谨慎；在政府能够清晰掌握 PHEVs 的新能源功能究竟有多受消费者青睐之前，纯电动汽车都将是主要的疏导方向；由此，北京等地也制定了相对于纯电动汽 车更加友好的市场推动政策；真正的推动我国新能源汽车市场在环境保护与产业升级中起到核心的地位。 新能源客车市场，由于受到政策退坡的影响， 2017 年的销量则明显出现了下滑；纯电动客车销量为 88556 辆、插电式混合动力客车销量为 16378 辆，分别同比下降 23.44%和 16.34%。在没有政策推动的作用下，纯电动客车销量的下滑大于插电式混合动力客车。