识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 11 行业跟踪 |房地产 证券研究报告 Tabl e_Title 房地产行业 百强 房企 18 年上半年销售 点评：风景这边独好 Table_Summary 核心观点 ： 百强销售表现持续高增长，下半年增长趋势将延续 18 年上半年百强 销售规模超预期增长，百强实现销售额 4.59 万亿 元 ，同比增长 37%， 6 月贡献 1.12 万亿 元 ，同比增长 48%，创市场 单 月销售金额历史新高。按 1-5 月全国销售规模计算，百强企业市占率将达 70%。从增速趋势来看，无论是龙头梯队（ top15、 top40）还是百强整体，增速基本 在 18 年 3 月 见底，二季度开始逐渐回升， 6 月各梯队房企都取得了历史最好单月销售。品牌房企在一二线分布的比例远高于三四线，而龙头房企上半年月度增速曲线与重点 城市趋势基本相当，但增速高于行业近 50 个百分点，说明企业在市场 表现疲软的情况下，自身已具备 维持稳定增速的能力。 头部效应显著，千亿梯队扩编 18 年上半年众房企都交出了令人满意的答卷，很多公司销售规模都迈上了新的台阶。龙头房企中，碧桂园半年销售超过 4000 亿 元 ，万科、恒大销售超过 3000亿 元 。第二梯队房企中半年销售超过 500亿 元 的达到 25 家，超过 400 亿 元 的达到 33 家，按照 4:6 的比例计算，前 30 家 企业在 18 年销售规模都有冲击千亿的可能。 梯队表现方面，销售门槛进一步提升， top10、 top30、 top50 及 top100门槛分别提高至 852 亿 元 、 432 亿 元 、 243 亿 元 、 88 亿 元 。且头部效应越发明显，其中门槛增速最快的是 top30 及 top50 部分，排名末端的企业增速反而下降。 梯队增速表现中， 新千亿集团成为百强企业中增速最快的梯队， 1-6 月销售 额累计增速 49%，总金额达 1.15 万亿 元 ， 已经完成 17 年全年 66%的销售成绩，预计全年销售规模将超过 2.5 万亿 元 。 操盘能力提高是规模增长主因，价格因素影响减弱 销售规模的提高由价格和面积两方面增长贡献，其中销售价格的提高受周期和市场影响因素更大，而销售面积的增长则更多来自企业内生的操盘能力的提升。 18 年上半年“龙头梯队”及“新千亿集团”的规模分别同比增长 28%和 49%，而销售价格增速分别为 -0.4%和 1.3%。销售面积贡献率接近 100%，而这一比例远高于过去三年的水平 ， 表明在 18 年上半年 品牌 房企销售规模提高 的 主因是操盘规模的增长，而非销售价格的提升，企业的规模增长质量较高。企业纷纷通过提升操盘规模与布局范围来提高销售规模，而非 依靠 市场整体价格带动实现规模增长。 风险提示 下半年政策承压导致行业景气度下滑； 信贷环境改善低于预期 ，资金面持续收紧；集中度提升不及预期 。 Table_Grade 行业 评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2018-07-04 Tabl e_Chart 相对市场 表现 Table_Aut hor 分析师： 乐加栋 S0260513090001 021-60750620 lejiadonggf 分析师： 郭 镇 S0260514080003 010-59136622 guozgf 分析师： 李 飞 S0260517080010 021-60750620 gflifeigf Table_Report 相关研究： 房地产行业 :流动性边际修复，部分城市政策有调整预期 2018-06-25 房地产行业 :朝雾散尽日方升，晚云过雨却成霞 2018-06-25 房地产行业 :重点城市成交加速改善，按揭贷利率同比涨幅首次收窄 2018-06-21 Table_Contacter -2 0 %-7 %6%19%2 0 1 7 -0 7 2 0 1 7 -1 0 2 0 1 8 -0 2 2 0 1 8 -0 6房地产 沪深300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 11 行业跟踪 |房地产 目录索引 百强销售表现持续高增长，下半年增长趋势将 延续 . 3 头部效应显著，千亿梯队扩编 . 4 操盘能力提高是规模增长主因，价格因素影响 减弱 . 7 图表索引 图 1：百强房企销售规模增速及全国行业增速对比 . 3 图 2：百强房企销售规模市场占有率 . 3 图 3：重点房企销售增速曲线与 40 大重点城市成交走势基本一致，增速更高 . 4 图 4：各梯队房企销售规模增速对比 . 6 图 5：龙头房企季度销售规模（亿元）及增速 . 6 图 6：龙头房企季度销售规模（亿元）及增速 . 7 图 7：龙头房企销售规模增长组成（ %） . 7 图 8：新千亿房企销售规模贡献组成（ %） . 7 图 9：龙头房企及新千亿集团销售面积对规模增长的贡献率 . 8 图 10：典型龙头及成长房企 18 年上半年销售规模增长贡献比例 . 8 表 1：主流房企上半年销售增速、金额汇总、全年销售规模与增速预期 . 4 表 2：各梯队销售门槛规模变化及最新一年增速 . 5 表 3： 18 年 6 月前 30 家房企销售排名较 17 年变动情况（亿元， %） . 9 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 11 行业跟踪 |房地产 百强销售表现持续高增长，下半年增长趋势将延续 克 而 瑞、中指院、亿翰等第三方机构纷纷发布了 18年上半年房企销售榜单，在行业调控不断深化，流动性环境逐步趋紧等不利条件下，房企销售数据依旧实现了超预期增长。 18年上半年，根据克而瑞数据， 百强房企实现销售金额 4.59万亿 元 ，同比增长 37%， 6月贡献 1.12万亿 元 ，同比增长 48%，创市场 单 月销售金额历史新高。全国房地产市场销售规模 1-5月增速仅为 12%，若按照前五月全国商品房市场规模增速测算上半年市场规模，百强房企集中度将会提升至 70%。 图 1： 百强房企销售规模增速及全国行业增速对比 数据来源：克而瑞 ， 广发证券发展研究中心 图 2： 百强房企销售规模市场占有率 数据来源：克而瑞 ， 广发证券发展研究中心 从增速趋势上来看，无论是龙头梯队（ top15、 top40）还是百强整体，增速基本上在 18年的 3月份见底，二季度开始增速逐渐回升， 6月各梯队房企都取得了历史最好单月销售成绩。品牌房企在一二线城市分布的比例远高于三四线，而 龙头 房企上半年的月度增速曲线与重点的城市趋势基本相当，但增速高于行业近 50个百分点，说明企业在市场表现疲软的情况下，自身已经具备了维持稳定增速的能力，随着下半年部分城市市场的改善，我们认为企业规模增速仍然可以持续。 21% 51% 40% 37% 22% 26% 14% 12% 0%10%20%30%40%50%60%2015 2016 2017 2018H1百强房企销售规模增速（ %） 全国商品房规模增速（ %) 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02014 2015 2016 2017 2018H1百强房企销售金额（万亿） 市场占有率（ %） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 11 行业跟踪 |房地产 图 3： 重点房企销售增速曲线与 40大重点城市成交走势基本一致，增速更高 数据来源： 克而瑞，房管局，统计局，广发证券发展研究中心 头部效应显著，千亿梯队扩编 18年上半年众房企都交出了令人满意的答卷，很多公司销售规模都迈上了新的台阶。龙头房企中，碧桂园半年销售超过 4000亿 元 ，若按照上下半年 5:5的比例计算，碧桂园 18年销售将超过 8000亿 元 ，按 4:6计算，全年销售有望冲击 1万亿 元 ；万科、恒大销售规模都超过 3000亿 元 ，上半年龙头公司销售完成情况均高于市场预期，全年目标完成率较高。第二梯队的企业中半年销售超过 500亿 元 的公司达到 25家，超过 400亿 元 的公司达到 33家，按照 4:6的比例计算，前 30家企业在 18年销售规模都有冲击千亿的可能，总规模有可能达到 7万亿 元 。 表 1：主流房企上半年销售增速、金额汇总、全年销售规模与增速预期 企业名称 18 年 H1 销售金额 累计同比 按照 50： 50 计算全年销售规模 增速 按照 40： 60 计算全年销售规模 增速 碧桂园 4126 43% 8253 50% 10316 87% 万科地产 3028 9% 6057 14% 7571 43% 中国恒大 3028 24% 6057 21% 7571 51% 融创中国 1919 76% 3837 6% 4797 32% 绿地控股 1606 21% 3212 5% 4016 31% 中海地产 1210 8% 2421 4% 3026 30% 新城控股 978 99% 1955 55% 2444 94% 龙湖地产 938 1% 1876 20% 2345 50% 华润置地 917 45% 1834 21% 2292 51% 华夏幸福 825 16% 1650 7% 2063 34% 招商蛇口 745 39% 1490 32% 1863 65% 世茂房地产 727 61% 1453 44% 1817 80% 中国金茂 718 198% 1435 147% 1794 209% 49.2% 0.1% -60%-30%0%30%60%90%120%14-01 14-05 14-09 15-01 15-05 15-09 16-01 16-05 16-09 17-01 17-05 17-09 18-01 18-05TOP15房企（ %） 统计局商品房（ %） 房管局 40城（ %） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 11 行业跟踪 |房地产 旭辉集团 667 41% 1334 28% 1668 60% 阳光城 663 68% 1326 45% 1658 81% 泰禾集团 655 62% 1310 30% 1638 63% 中南置地 652 45% 1304 35% 1630 69% 金地集团 629 -11% 1257 -11% 1572 12% 金科集团 605 100% 1210 84% 1513 130% 富力地产 574 48% 1147 40% 1434 75% 绿城中国 561 13% 1122 1% 1402 27% 融信集团 545 76% 1091 55% 1363 94% 雅居乐 460 14% 921 14% 1151 42% 蓝光发展 438 84% 875 27% 1094 59% 远洋集团 434 42% 868 23% 1085 54% 中国铁建 408 17% 817 19% 1021 49% 滨江集团 406 170% 811 32% 1014 65% 龙光地产 403 109% 806 86% 1008 132% 中国奥园 403 144% 806 77% 1007 121% 荣盛发展 396 28% 792 9% 991 36% 首创置业 350 43% 700 25% 875 57% 合景泰富 306 110% 613 114% 766 167% 首开股份 303 -21% 605 -12% 757 9% 越秀地产 276 38% 552 35% 690 69% 保利置业 246 11% 492 30% 615 62% 佳兆业 239 7% 479 7% 598 34% 禹洲集团 210 -2% 420 4% 525 30% top10 1.97 28.0% 3.97 23.0% 4.96 53.7% top40 3.32 36.3% 6.74 26.1% 8.42 57.6% * 公司已公告数据根据公告数值计算，未公告部分根据克 而 瑞数据计算 数据来源：克 而 瑞，公司公告 ，广发证券发展研究中心 梯队表现方面，销售门槛进一步提升， top10、 top30、 top50以及 top100门槛分别提高至 852亿 元 、 432亿 元 、 243亿 元 、 88亿 元 。且头部效应越发明显，其中门槛增速最快的 是 top30及 top50部分，进入排名末端的企业销售规模增速反而是下降的。整体销售增速方面，中型房企增速最高，龙头企业由于基数较大，高增长的潜在难度较高，接近 30%的整体增速已经反映出极强的规模成长能力；排名 100以后的企业增速最低，未来行业的发展机遇越来越向头部聚集。 表 2：各梯队销售门槛规模变化及最新一年增速 年份 13H 14H 15H 16H 17H 18H 18 年门槛增速 top10 283 258 302 501 702 852 21% top30 100 104 105 174 309 432 40% top50 56 63 76 138 162 243 50% 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 11 行业跟踪 |房地产 top100 38 65 69 88 27% top200 20 18 -11% 数据来源：克 而 瑞，公司公告，广发证券发展研究中心 图 4：各梯队房企销售规模增速对比 数据来源：克而瑞 ，只考虑排名不考虑同企业， 广发证券发展研究中心 龙头 top10房企（根据 17年末固定企业样本计算），上半年整体销售规模达到 1.97万亿 元 ，同比增长 28%，占百强房企比例达到 43%。 二 季度单季度销售规模超过 1万亿 元 ，达到历史最高水平。前十房企大部分已经完成了全国布局，单一局部市场对数据影响较小，因此在较高的基数状态，以及调控深化限贷紧张的行业环境下，品牌房企销售规模的稳定增长体现出了龙头企业较强内生增长能力。 图 5： 龙头房企季度销售规模（亿元）及增速 数据来源：公司公告，克而瑞，广发证券发展研究中心，龙头房企为固定样本计算增速 18年上半年新千亿集团成为百强企业中增速最快的梯队， 1-6月销售金额累计增速 49%，总金额达到 1.15万亿 元 ，半年时间已经完成 17年全年 66%的销售成绩，预计全年销售规模将超过 2.5万亿 元 。相较于平均销售规模超过 3000亿 元 （ 17年数据）的龙头梯队，新千亿集团规模扩张的弹性较大，通过布局城市和区域的扩张（广度），以及单一市场规模的提升（深度）两个纬度的延伸有效性更高。而与 top30以后的企业相比，新千亿集团在融资渠道、资金成本、产品口碑及人才储备等方面的优势更29% 40% 44% 41% 12% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%top10 top10-30 top30-50 top50-100 top100-20010759 -20%0%20%40%60%80%100%02000400060008000100001200014Q1 14Q3 15Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1龙头房企（ top10） 增速 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 11 行业跟踪 |房地产 加显著，带来更强的规模效应。我们认为未来 1-2年新千亿集团中将会涌现出 具备超越行业 平均 规模增长表现的企业 。 图 6： 龙头房企季度销售规模（亿元）及增速 * 龙头及新千亿房企为固定样本计 算增速， top100为固定排名计算 数据来源：公司公告，克而瑞，广发证券发展研究中心 操盘能力提高是规模增长主因，价格因素影响减弱 销售规模的提高由价格和面积两方面增长贡献，其中销售价格的提高受周期和市场影响因素更大，而销售面积的增长则更多来自企业内生操盘能力的提升。 图 7：龙头房企销售规模增长组成 （ %） 图 8：新千亿房企销售规模贡献组成 （ %） 数据来源：克而瑞，广发证券发展研究中心 数据来源：克而瑞，广发证券发展研究中心 33% 61% 0%30%60%90%120%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2龙头房企（ top10） 新千亿房企 (top10-30） top100 全国商品房销售金额增速 -10%0%10%20%30%40%50%14 15 16 17 18H销售面积贡献 销售均价贡献 -10%0%10%20%30%40%50%60%14 15 16 17 18H销售面积贡献 销售均价贡献 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 11 行业跟踪 |房地产 图 9： 龙头房企及新千亿集团销售面积对规模增长的贡献率 数据来源：公司公告，克而瑞，广发证券发展研究中心 18年上半年“龙头梯队”及“新千亿集团”的规模分别同比增长 28%和 49%， 而销售价格增速分别为 -0.4%和 1.3%。销售面积贡献率接近 100%，而这一比例远高于过去三年的水平 ， 表明在 18年上半年 品牌 房企销售规模提高的主因是操盘规模的增长，而非销售价格的提升，企业的规模增长质量较高。企业纷纷通过提升操盘规模与布局范围来提高销售规模，而非 依靠 市场整体价格带动实现的规模增长。 图 10： 典型龙头及成长房企 18年上半年销售规模增长贡献比例 数据来源：公司公告，克而瑞，广发证券发展研究中心 从销售排名和数据变化上来看，在前 20名中完成梯队排名提升的有两家公司，分别是新城控股（从 top20进入 top10）和中国金茂（从 top30进入 top20），销售规模增速分别为 98%和 197%。而进入 top30的企业有三家，分别 是 金科、龙光和祥生。从体量变化上来看， 碧桂园半年实现了 4000亿 元 销售目标，与万科和恒大拉开了销售规模体量差距， 而在规模增速 构成 上（ 图 10）， 公司规模增长大部分由 销售面积的提高来贡献，在三四线城市中价格因素也起到了接近 20%的促进作用。碧桂园在17年进一步提高了土地储备和拓展规模，布局城市新增 35个（总数 223个），新增项目数量 740个，几乎增加了一倍，使公司的土地储备转化为销售增长的能力更强。 91% 54% 93% 75% 100% 109% 73% 62% 73% 100% 0%20%40%60%80%100%120%14 15 16 17 18H龙头房企 新千亿集团 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%碧桂园 万科地产 中国恒大 融创中国 绿地控股 中海地产 龙湖地产 华夏幸福 华润置地 绿城中国 金地集团 新城控股 招商蛇口 旭辉集团 世茂房地产 泰禾集团 中南置地 阳光城 富力地产 雅居乐 荣盛发展 远洋集团 融信集团 中国金茂 蓝光发展 中国铁建 金科集团 首开股份 滨江集团 龙光集团 首创置业 佳兆业 中国奥园 保利置业 合景泰富 越秀地产 禹洲集团 面积增长贡献 价格增长贡献 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 11 行业跟踪 |房地产 表 3： 18 年 6 月前 30 家房企销售排名较 17 年变动情况（亿元， %） 18M6 排名 企业简称 18 年 1-6 月金额 累计销售额增速 17 年销售额 排名阶段变动 17 年到 18M6 排名变动 排名变动 1 碧桂园 4125 45% 5500 原梯队 1 到 1 0 2 中国恒大 3040 26% 5132 原梯队 3 到 2 1 3 万科地产 3030 11% 5239 原梯队 2 到 3 -1 5 融创中国 1916 76% 3620 原梯队 4 到 5 -1 6 绿地控股 1606 20% 3042 原梯队 6 到 6 0 7 中海地产 1217 4% 2014 原梯队 7 到 7 0 8 新城控股 972 98% 1260 下梯队升上梯队 13 到 8 5 9 龙湖地产 937 2% 1560 原梯队 8 到 9 -1 10 华润置地 852 35% 1512 原梯队 10 到 10 0 1-10 合计 19774 31% 32029 11 华夏幸福 825 16% 1538 上梯队掉下梯队 9 到 11 -2 12 绿城中国 769 29% 1457 原梯队 11 到 12 -1 13 招商蛇口 751 40% 1126 原梯队 14 到 13 1 14 世茂房地产 733 62% 1010 原梯队 16 到 14 2 15 中国金茂 718 197% 693 下梯队升上梯队 29 到 15 14 16 阳光城 663 68% 915 原梯队 19 到 16 3 17 旭辉集团 662 40% 1040 原梯队 15 到 17 -2 18 泰禾集团 655 62% 1007 原梯队 17 到 18 -1 19 中南置地 652 45% 963 原梯队 18 到 19 -1 20 正荣集团 635 60% 910 原梯队 20 到 20 0 11-20 合计 7063 52% 10660 21 金地集团 633 -10% 1403 上梯队掉下梯队 12 到 21 -9 22 富力地产 628 52% 883 原梯队 23 到 22 1 23 金科集团 605 100% 681 下梯队升上梯队 32 到 23 9 24 中梁地产 602 70% 758 原梯队 25 到 24 1 25 融信集团 545 76% 703 原梯队 28 到 25 3 26 雅居乐 490 29% 866 原梯队 24 到 26 -2 27 祥生地产 440 96% 568 下梯队升上梯队 35 到 27 8 28 蓝光发展 438 84% 689 原梯队 30 到 28 2 29 龙光集团 433 101% 560 下梯队升上梯队 37 到 29 8 30 远洋集团 432 35% 723 原梯队 27 到 30 -3 21-30 合计 5246 51% 7834 数据来源：克而瑞，广发证券发展研究中心 注：上表以 10 名为单位将房企销售排名划分阶段，如 1-10 名， 11-20 名， 21-30 名，同时将 18 年 6 月房企累计销售额排名与 17 年排名相比，“下梯队升上梯队”代表从下一名次阶段上升到上一阶段，如 17 年处于“ 21-30 名”， 18 年 6 月榜单处于“ 11-20 名”；“排名变动”为正数代表排名上升，为负数代表排名下滑。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 11 行业跟踪 |房地产 风险提示 下半年政策承压导致行业景气度下滑；信贷环境改善低于预期，资金面持续收紧；集中度提升不及预期。