1 2017-2018 中国 VC/PE 行业 CFO 调研报告 2018 年 4 月 2 目 录 1 核心发现 . 1 1.1团队职能 . 1 1.2募资环节 . 1 1.3投资环节 . 1 1.4退出回报 . 2 2样本说明 . 3 2.1 97位 CFO参与本次调研， 80%来自市场化 VC/PE机构 . 3 2.2参与调研的 CFO具备丰富从业经验 . 4 2.3样本机构管理总规模超过 9800亿元，管理基金主要是人民币基金 . 4 2.4 CFO管理的财务团队小而精 . 5 3关键发现 . 6 3.1 CFO团队配置与职能 . 6 3.1.1过去三年 VC/PE基金对 CFO及财务团队需求呈上升趋势 . 6 3.1.2 投后管理是 CFO本职工作之外最重要的工作内容 . 7 3.1.3 CFO在投后重点关注盈利和财务风险的预测评估 . 8 3.1.4季报、年报和合伙人会议是基金首选三大信息披露方式 . 9 3.2基金募集 . 10 3.2.1 2018年超七成 CFO所在机构正在募集新基金 . 10 3.2.2 超过 50% CFO预期完成新基金募集需要 6个月以上 . 11 3.2.3双币种基金成为机构募集的主要目标 . 12 3.2.4创投基金是新募基金首选 . 13 3.2.5新基金以自行募集为主，第三方机构募集为辅 . 14 3 3.2.6 六成 CFO对 2018年募资信心下滑 . 15 3.2.7 44%的 CFO认为 LP 出资违约现象属偶然现象 . 16 3.3投资与估值 . 17 3.3.1团队、行业地位和创新性是 CFO对拟投企业关注的三大要点 . 17 3.3.2 超过 60%的 CFO接受的投资项目估值倍数在 8-15倍之间 . 18 3.3.3近 60%的 CFO认为目前项目估值偏高 . 19 3.3.4市场法是 CFO最主流的项目估值方法 . 21 3.4退出与回报 . 22 3.4.1约 37%CFO对 2018年退出回报态度积极 . 22 3.4.2 IPO任然是 CFO退出首选方式 . 23 3.4.3创业板成为 CFO眼中上市退出首选 . 24 3.4.4 PE二级市场交易尚处于早期发展阶段 . 24 3.4.5 CFO更倾向于接受 3-6倍回报倍数 . 26 3.5 企业财务分析 . 27 3.5.1 CFO所用财务系统集中于用友和金蝶 . 27 3.5.2机构管理费用占运营成本 50%-70%是主流 . 28 4 CFO榜单评选 . 30 4.1评选标准 . 30 4.1.1 评选简介 . 30 4.1.2评选标准 . 30 4.2 2017年度 VC/PE行业最具影响力 CFO TOP10 . 30 1 1 核心发现 CFO 作为 VC/PE 机构的“大管家”，可以说是最了解基金状况的关键人，洞察和熟悉基金运作的大事小情和方方面面。 2018 年 2-3 月间，投中研究院联合中华股权投资财务总监协会对 97 位主流 VC/PE机构 的 CFO进行了调研。下面是此项调研的核心发现， 将能够帮助我们还原和理解最真实和不一样的 VC/PE江湖天下 。 1.1团队职能 （ 1） 80%的 CFO团队近三年来发生人员变动，但 总体招聘力度大于人员流出力度 ， VC/PE基金对财务人员的需求呈上升趋势。 （ 2）投资业务 条线 中， CFO表示 除基础财务工作外， 投后管理工作 的 重要程度最高 ，重中之重 在于 关注盈利和财务风险的预测评估 。 1.2募资环节 （ 1） 2018 年，超过七成的机构已经开始募集新基金， 40.21%的受访者希望新基金募资周期放缓至 3-6个月。 （ 2） 48.45%CFO 所在机构正在或计划同时募集美元与人民币基金， VC/PE 行业从 1.0 时代向 2.0时代迈进。 （ 3） 89.69%的 CFO表示首先考虑自行募集新基金，并以第三方理财机构为辅助渠道。 （ 4） 2018 年有 六成 CFO 对 募资信心下滑，创投基金以 59.79%的选择率成为首选募集类型。 1.3投资环节 （ 1）“优秀的企业创始团队”成为 CFO对拟投项目的首要评价标准。 （ 2） 市场法是 CFO主流使用的估值方法，且 60%CFO认为当前市场项目估值过高。 （ 3）近半数的 CFO们对于项目估值使用的市盈率倍数集中于 8-15 倍之间。 2 1.4退出回报 （ 1） IPO与并购是 CFO优选退出方式，其中 72.16%更钟情于创业板；仅两成 CFO有意愿通过 PE 二级市场方式退出。 （ 2）可接受的单个项目退出回报倍数集中在 3-6倍之间， CFO在退出回报的预期上更显谨慎 。 3 2 样本说明 2.1 97位 CFO参与本次调研， 80%来自市场化 VC/PE机构 本次调研采用问卷形式，调研对象为 中国主流 VC/PE机构在职 CFO，包括来自于外资背景和本土背景的 VC/PE机构。此次调研共收集有效问卷 97份，参与调研的机构中，市场化机构占据主流地位，占统计总量的 80.41%，其次为具有国资背景的投资机构及母基金，分别占比 11.34%、 7.22%。 图 2-1：参与调研 CFO所在机构属性分布 80.41%11.34%7.22% 1.03%市场化机构国资背景机构其他母基金数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 4 2.2参与调研的 CFO具备丰富从业经验 图 2-2：参与调研 CFO从 业年限 分布 本次参与调研的 CFO 中， 63.92%的 CFO 拥 有超过 5 年的相关工作经验， 17.53%的受访者有超过 10 年的丰富经验。其中，工作时间在 5-8年间的人数最多，占比达 27.84%。 2.3样本机构管理 总 规模超过 9800亿元，管理基金主要是人民币基金 17.53% 18.56%27.84%18.56% 17.53%0%15%30%1-3年 3-5年 5-8年 8-10年 10年以上数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 70.40%27.20%2.40%人民币美元其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 5 图 2-3： 样本机构基金管理规模及数量 样本 中 97家 VC/PE 机构在管基金规模超过 了 9800亿元，约占市场总规模 14.3%；管理基金数量 472 余支 。 其中人民币基金是机构主要管理类型，约占样本总量的 70.4%，美元基金数量，约占样本量 27.2%，其他币种基金约占比 2.4%。 2.4 CFO管理 的财务 团队小而精 图 2-4： CFO及其团队人员数量配置 调研结果显示， CFO 管理的财务 团队人数在 3 人以下和 3-7 人的比例 分别为 41.24%和 45.36%，超过 7人 的比例 仅占 13.4%。财务 团队配置较为精简，符合 VC/PE 基金特点。 41.24%45.36%7.21% 6.19%0%50%3人以下 3-7人 7-10人 10人以上数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 6 3 关键发现 3.1 CFO团队配置与职能 3.1.1过去三年 VC/PE基金对 CFO及财务团队需求呈上升趋势 图 3-1：近三年来 CFO团队变动情况 调研结果显示，约 80%的 CFO及其团队近三年来都有人员变动的情况发生，其 中仅有成员加入的比例约占 50%，仅有成员离职的比例约 6.41%。总体来看，人员 招聘力度 远远大于 人员流失力度 ，这也从侧面反映 出 过去三年基金对 CFO 及财务团队需求呈上升趋势。 40.21%35.05%17.53%5.15% 2.06%3年内有成员加入，无人员离职3年内有成员加入，有人员离职新团队，处于招募期3年内无成员加入，有人员离职其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 7 3.1.2 投后管理是 CFO本职工作之外最重要的工作内容 图 3-2： CFO工作范畴优先程度排序 CFO及其团队 不仅要负责基金管理人财务方面的决策 ,还要参与经营 方面的决策，同时其职能的外延不断拓展 ， 逐步涵盖投前风险识别、投中风险控制、投后风 险管理以及对投资者关系维护相关等工作，在基金管理中发挥着越来越重要的作用。 调研结果显示， CFO在财务本职工作之外，投后管理工作成为 CFO日常工作的首要关注点，风险控制与投资者关系次之。 5.125.013.933.882.962.770.26投后管理风险控制投资者关系募资工作公司战略制定投资工作其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 8 3.1.3 CFO在 投后 重点关注盈利和财务风险的预测评估 图 3-3： CFO投后工作重点关注方向 超过 45%的 CFO 认为企业的盈利和财务风险是 CFO在投后需要首先考虑的领域。从盈利的角度分析， CFO 对于基金管理重心集中在预测活动上，包括现金流的未来变动，计算在不同市场环境下投资回报率的情况等，对投资项目的敏感性分析也是盈利预测的一个方向；而从风险的角度分析， CFO 的管理重点在财务风险领域，比如未来现金流变动对于 投资收益波动性的影响，被投资企业在基金退出期内的经营情况改变，以及基金公司内部控制的有效性等方向。 合规性风险财务风险及盈利预测风控有效性提供专业建议及规划决策数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 9 3.1.4季报、年报和合伙人会议是基金首选三大信息披露方式 图 3-4：基金 对 LP信息披露方式 调研结果显示，超过 80%的受访者所在机构会选择采用季度报告、年度报告以及合伙人大会的形式向 LP披露信息，此三种方式也是目前市场上通行做法中的主流方式。除此之外还会有近三成的 CFO选择通过周期性电话会议的方式进行补充汇报交流。 80.41%88.66%10.31%80.41%29.90%1.03%0% 20% 40% 60% 80% 100%年度报告季度报告月度报告合伙人年度会议周期性电话会议其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 10 3.2基金募集 3.2.1 2018年超七成 CFO所在机构正在募集新基金 图 3-5： 2018年新募集基金计划 调研结果显示， 70.10%的 CFO表示 其所在机构 正在募集新基金，仅 6.19%的 CFO表示暂不考虑 募集 新基金 ，另有 16.49%的 CFO表示机构在 2018年已有募集新基金的计划，但尚未开始行动。调研表明 2018 年 VC/PE 机构募集新基金的动力和欲望强劲。不过， 投中研究院 独家数据显示 ， 2018 年 2 月中国 VC/PE 市场披露出有 56 支基金成立及开始募集，有 23支基金在 当 月完成募集 ， 整体 来 看，开始募集和募集完成基金的数量和金额规模环比数据都有大幅度的下降 。随着金融监管加剧 、 国内外进入加息通道 、 二级市场相对低迷等综合因素 今年基金募资环境 将 面临比较大的挑战。 16.49%70.10%6.19%7.22%尚未启动正在募集暂不考虑不确定数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 11 3.2.2 超过 50% CFO预期完成新基金募集需要 6个月以上 图 3-6： 2018新募集基金 预期 完成时间 40.21%的 CFO机构在 3-6个月的募资周期内完成新基金的募集较为合理和有效，倾向于机构募集新基金的募资周期在 6-9 月和 9-12 月的 CFO 数量相当，分别占比 22.68%和23.71%，预期 6个月以上完成基金募集的 CFO达到 51.54%。 8.25%40.21%22.68%23.71%3.09%2.06%0% 10% 20% 30% 40% 50%0-3月3-6月6-9月9-12月12-16月16月以上数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 12 3.2.3双币种基金成为机构募集的主要目标 图 3-7：募集新基金币种 调研结果显示， 48.45%的 CFO 表示其所在机构在募集新基金时会考虑同时募集人民币基金与美元基金， 44.33%的 CFO 表示机构仍会将人民币基金作为首选。投中研究院认为， VC/PE市场经过数十年发展，已经从 1.0时代迈入 2.0时代，头部基金管理人的基金管理类型正逐渐从单一币种向双币种演进，兼顾人民币基金与美元基金的募集 已成为 主流趋势。 44.33%6.19%48.45%1.03% 人民币基金美元基金双币募集其他币种不确定数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 13 3.2.4创投基金是新募基金首选 图 3-8： CFO所在机构拟募集新基金类型 59.79%的 CFO所在机构正在募集创投基金（ Venture），其次为成长基金（ Growth）以及并购基金（ Buyout）。 2018年 政府工作报告 中 明确提出 的 “将创业投资、天使投资税收优惠政策试点范围扩大到全国”以及证监会推出创投基金 退出 的反向倒挂政策，将直接影响 VC/PE机构募集重点转向以创投 基金为主 。 1.03%2.06%6.19%8.25%11.34%11.34%13.40%32.99%48.45%59.79%0% 20% 40% 60% 80%基建基金房地产基金夹层基金定增基金天使基金复合基金母基金并购基金成长基金创投基金数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 14 3.2.5新基金以自行募集为主，第三方机构募集为辅 图 3-9： 2018年 CFO预估新募集基金资金渠道 89.69%的 CFO 表示其所在机构将首先选择通过自行向投资投资者或高净值个人募集资金的方式成立新基金，其次有 34.02%的机构考虑寻求第三方理财机构的协助。 与投中研究院 2017年发布的 GP调研结果相比， 选择银行、信托、证券、保险等金融机构的人数呈现下降状态。投中研究院认为， 2018 年随着金融监管进一步加强，传统的银行和保险等机构投资者出资 将 呈下降趋势，未来 VC/PE 机构通过第三方理财机构通道募集高净值个人资金 和企业资金 将呈上升趋势。 27.84%34.02%10.31%5.15%11.34%19.59%86.69%1.03%0% 20% 40% 60% 80% 100%商业银行 /私人银行第三方理财机构信托投资公司证券公司保险公司基金子公司自行募集其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 15 3.2.6 六成 CFO对 2018年募资信心下滑 图 3-10： 2018年 CFO预估新募集基金募资难度较前期变化 36.08%的 CFO认为与上年相比，本年度基金募资难度将有小幅增长， 20.62%的 CFO认为募资难度将有显著增加，而只有 4.12%的受访者持乐观态度。总体来看，近六成的 CFO对 2018年募资信心下滑。 20.62%36.08%26.81%4.12%12.37%0% 10% 20% 30% 40%募资难度大幅增长募资难度小幅增长募资难度基本不变募资难度有所减小根据形势再做判断数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 16 3.2.7 44%的 CFO认为 LP出资违约现象属偶然现象 图 3-11： CFO预估 2018年 LP违约现象 较前期变化情况 总体来看， CFO对 LP违约现象较为理性，绝大多数受访 CFO表示无需过分关注其中的财务风险。 44.33%的受访者认为基金 LP违约现象虽然持续存在，但属于偶然情况；另有约 26.8%的 CFO 表示随着募资难度的加深，本年度 LP 违约现象可能会有所增加，但对整个基金不会产生较大的影响。 5.15%26.81%44.33%20.62%3.09%0% 10% 20% 30% 40% 50%相比往年将大量出现有所增加但不影响整体运行持续存在但属于偶然现象需根据形式做判断其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 17 3.3投资与估值 3.3.1团队、 行业 地位和创新性 是 CFO对拟投企业关注的三大要点 图 3-12： CFO对拟投资企业的评判标准 CFO对于投资估值的关注点集中在以下 两 方面。第一，专注“以人为本”。调研结果显示，对拟投资企业的评判标准平均得分最高的因素为“优秀的企业创始团队”， 得分 7.78，这是因为优秀的创始团队往往具备较多的创业经验，在产品、渠道和商业模式等方面积累了丰富的资源和优势，对于拟投资企业而言可以快速实现商业上的扩展。第二，确立以“护城河”为核心理念。所谓护城河，指的是企业相比于其他竞争者或潜在进入者而言的独特优势， “产品、技术 或商业模式的创新性”和“细分领域的领军或垄断地位”分居投资评判标准的第二、三位， 分别评分 6.59和 7.58， 反映了投资者专注于具有深刻壁垒的公司，能够在较短的时间内迅速铺开市场，在竞争者和潜在进入者发起挑战时能够更加持久的保持市场份额。 6.327.586.597.783.772.854.642.650.770% 200% 400% 600% 800% 1000%潜在的市场规模细分领域的领军或垄断地位产品、技术或商业模式的创新性优秀的企业创始团队较明确的 IPO/并购预期当前较高的收入与利润业绩的高增长行业监管政策带来的机会与风险新三板挂牌预期数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 18 3.3.2 超过 60%的 CFO接受的 投资项目估值倍数在 8-15倍之间 图 3-13： 2017年项目估值市场整体市盈率倍数 28.86%的 CFO表示 2017年投资项目估值倍数在 10-12倍之间，选择 13-15倍的人数居次位，约占总比例的 18.56， 13.4%的 CFO选择 8-9倍位列第三。总体来看，估值倍数在8-15倍之间的人数 超过 60%。 6.19%7.22%13.40%28.86%18.56%10.31%8.25%2.06%5.15%0% 10% 20% 30% 40%6倍以下6-7倍8-9倍10-12倍13-15倍16-19倍20-24倍25倍及以上其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 7.22%11.34%21.65%25.77%20.62%3.09%2.06%2.06%6.19%0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%6倍以下6-7倍8-9倍10-12倍13-15倍16-19倍20-24倍25倍及以上其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 19 图 3-14： 2018年可接受的项目估值市盈率倍数 对于 2018年项目估值倍数，分别有 25.77%、 21.65%以及 20.62%的 CFO预计将达到10-12倍、 13-15倍、 8-9倍。总体来看仍有六成以上的 CFO可 接受的投资项目估值倍数在8-15 倍之间 ， 这也是当前 市场环境下项目 估值 的合理范围 。 另外 仅有 10%左右的财务官认为项目的平均市盈率水平达到了 20倍以上的高位。 3.3.3近 60%的 CFO认为目前项目估值偏高 58.76%12.37%0.00%28.87%0%20%40%60%普遍偏高 普遍正常 普遍较低 需根据实际判断数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 20 图 3-15： 2018年项目估值平均水平评价 图 3-16： 2018年项目估值平均水平变动趋势 从 CFO 对市场估值的评价来看， 58.8%的 CFO 认为 2017 年市场 对于项目估值偏高，且在 对 2018 年的预估中，仍有 35.05%的 CFO 认为该指标将会持续走高。 这一情况说明CFO 们对于当前市场投资环境过热持有较为明确的看法，同时可以推断 CFO 认为较为理想的平均市盈率水平应至少低于 10 倍。 CFO 们 对于市场估值过高的判断反映了他们对于投资 风险的谨慎态度，因为 过高的项目估值市盈率可能会对二级市场的利润空间形成挤压效应， 从而对未来项目 的退出产生 不利影响。 35.05%27.84%16.49%20.62%0%25%50%继续提高 趋于稳定 出现下降 不确定数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 21 3.3.4市场法是 CFO最主流的项目估值方法 图 3-17： CFO选用的 项目估值方法 如 上图所示， 60.82%的 CFO在估值方法上采用了市场法，市场法的优点在于能够及时反映基金投资组合的盈亏状况，说明 CFO 对于 VC/PE 行业当前的市场发展持较为乐观的态度，这是因为行业环境的持续走高将带来投资收益的持续增加，反映在估值层面上则是持续的正向现金流，对于投资机构的财务报表也会产生正面效应。 25.77%60.83%10.31%3.09%0%35%70%收益法 市场法 成本法 其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 22 3.4退出与回报 3.4.1约 37%CFO对 2018年退出回报态度积 极 据调研结果显示， 43.3%的受访 CFO 表示 2017 年所投项目的退出回报水平与年初预期无明显差异 ，另有 16.49%的 CFO表示其所在机构去年退出回报超出预期。 图 3-18： 2017年整体退出回报水平评价 16.49%43.30%18.56%21.65%0%25%50%数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 37.11%19.59%12.37%30.93%0%20%40%数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 23 图 3-19： 2018年预计整体退出回报水平 而对于 2018年整体退出回报水平的中，有 37.11%的 CFO认为当年的退出回报水平将超过去年，本年机构的退出业绩充满信心 ；仅有 12.37%的 CFO预计可能低于去年。 3.4.2 IPO仍然 是 CFO首选 退出方式 图 3-20： CFO对被投企业退出路径的选择 调研结果显示，在受调 97位 CFO中，分别有 85.57%、 81.44%的 CFO认为通过 IPO和并购方式实现投资项目退出是机构的最佳选择，远超同业转售、借壳上市等其他方式；大股东回购位列第三， 34.02%的 CFO 将其作为退出渠道，与 IPO 和并购的热度尚存一定差距。投中研究院认为，虽然 IPO 新常态使得发行提速，但证监会发审委对于 IPO 企业 标准门槛提高，同时 审核力度加强 可能会导致 IPO通过率持续下降 ，对 VC/PE基金通过 IPO退出提出了新的挑战。 85.57%31.96%81.44%34.02%27.84%3.09%0%20%40%60%80%100%数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 24 3.4.3创业板成为 CFO眼中上市退出首选 图 3-21： CFO对被投企业上市路径的选 择 据调研结果显示，共有 72.16%的 CFO在被投企业 IPO方向上更加偏好 于创业板，其次为 64.95%的 CFO选择了主板上市，境外项目则有 59.79%的 CFO倾向于港交所上市。 3.4.4 PE二级市场交易尚处于早期发展阶段 72.16%49.48%64.95%39.18%59.79%45.36%4.12%5.15%0% 20% 40% 60% 80%创业板 IPO中小板 IPO主板 IPOA股借壳上市香港交易所 IPO美国交易所 IPO台湾证券交易所 IPO其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 9.62%10.58%1.92%54.81%23.08%已有计划，尚未启动交易过程中之前交易过，持续关注暂不考虑需根据形式判断数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 25 图 3-22： CFO所在机构从事 PE二级市场交易情况 就 PE 二级市场参与程度而言，受访者中有 1.92%曾经参与过基金份额交易， 10.58%的受访者正在交易进行过程中，另有 9.62%的受访者对于参与 PE 二级市场处于计划阶段，尚未开始实施。调研结果显示，仅有两成的机构有意愿参与 PE 二级市场交易。 23.08%的受访者尚处于观望之中。这表明我国 PE 二级市场尚处于早期发展阶段，交易结构和投资条款谈判复杂、估值缺乏标准和基准、 GP 和 LP 对 PE 二级市场理解等都是制约 PE 二级市场发展的潜在障碍。随着金融监管加强， LP 对流动性需求上升，越来越多的人民币基金进入清算阶段， LP通过 PE二级市场交易退出的意愿将呈现上升趋势。 图 3-23： PE二级市场 基金交易类型 在基金交易类型方面，受早期项目发展周期长、风险性高等特点影响，创投基金（ Venture）和成长基金（ Growth） 成为 PE二级市场交易的首 要选择；在基金交易发生时间方面， 74.07%的 CFO是在 2014年及之后才开始接触此类交易。 PE 二级市场在国内的股权投资行业尚属新兴的领域，市场潜力大，是对 PE投资市场的流动性和投资配置多元化、风险管理重要补充类别，对 投资者 也蕴藏丰富的投资机遇，值得持续关注和研究。 44.19%32.56%2.33%13.95%4.65%9.30%2.33%4.65%0.00%9.30%16.28%0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00%创投基金成长基金私募债并购基金夹层基金定增基金复合基金房地产基金基建基金母基金其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 26 图 3-24： CFO参与 PE二级市场时间 3.4.5 CFO更倾向于接受 3-6倍回报倍数 图 3-25： 2018年 CFO对单个项目退出回报倍数预估 调研结果显示，受访者预估可接受的单个项目退出回报倍数多集中在 3-6倍之间，占总数的 42.27%。另外仅有不到一成的受访者认为回报倍数将在 12 倍及以上。投中研究院认7.41%18.52%74.07%2003年之前2003-2006年2007-2010年2011-2014年2014年之后数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 11.34%42.27%13.40%6.19%3.09% 4.12%19.59%0%25%50%数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 27 为，虽然 IPO 仍然是众多投资人最青睐的投资方式，但随着一、二级市场之间的套利空间逐渐减小，上市退出的投资回报倍数将呈现降低趋势，并向其他退出方式的投资回报倍数收敛，因此 CFO在退出回报的预期上也更加谨慎。 3.5 企业财务分析 3.5.1 CFO所用财务系统集中于用友和金蝶 图 3-26： CFO常用财务系统选择 受访者中，常用的财务系统集中于用友和金蝶两大品牌，分别占比 44.33%和 42.27%，少部分外资机构会选择 SAP 系统或 Oracle系统。 44.33%42.27%3.09%3.09%7.22%用友金蝶SAPOracle其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 28 3.5.2机构管理费用占运营成本 50%-70%是主流 图 3-27： 机构运营成本构成 通过调研发现，基金管理机构的管理费用主要来自于人员费用支出 51.07%，办公费用34.58%，营销费用 13.3%以及其他费用 1.06%，人员费用成为机构管理费用的主要支出。 34.58%51.07%13.30%1.06%办公费用人员费用营销费用其他数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 24.74%36.08%31.96%7.22%0%20%40%低于 50% 50%-70% 70%-90% 大于 90%数据来源： 2018CFO调研问卷 投中研究院， 2018.3 29 图 3-28：管理费用占机构运营成本比例 调研结果表明， 36.8%的 CFO 表示其所在 基金管理机构的管理费用占整个运营成本的50%-70%， 31.96%的受访者表示管理费用可达运营成本的 70%-90%，另有 24.74%CFO表示管理 费用比例低于 运营成本 50%。 机构管理费用占运营成本 50%-70%是目前的主流趋势。 30 4 CFO 榜单评选 4.1评选标准 4.1.1 评选简介 为了促进中国 VC/PE 行业 CFO 群体发展，表彰 CFO 群体在中国 VC/PE 行业中发挥的至关重要作用， 投