请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研 究报 告|公司首 次 覆盖 萤石网 络(688475.SH)2023 年 01 月 18 日 增持（首次）所属行业：家电 当前价格(元)：31.10 证 券 分 析师 谢丽媛 资 格编号：S0120523010001 邮 箱：xiely 研究助理 易丁依 邮 箱：yidy 市场表现 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝 对涨幅(%)8.10 8.10 8.10 相 对涨幅(%)3.65-0.06 0.72 资料来 源：德邦 研究 所，聚源 数据 相关研究 萤 石 网络(688475)：智 能家居拐 点 至，与 兼具 的 稀缺标 的 投资要点 公 司 为 智 能 家 居 服 务 商 及 物 联 网 云 平 台 提 供 商，在 智 能 家 居 摄 像 机、智 能 猫 眼、智 能 门 锁 等 智 能 家 居 产 品 的 细 分 领 域 均 处 于 市 场 领 先 地 位。面向智能家场景下的消 费者用 户，提 供以视 觉交互 为主的 智能生 活解决 方案；面 向行 业客户，提供用 于管 理物联 网设备 的开放 式云平 台服务。2021 年 萤石网络 的智能 家居摄 像机出 货量为 1797 万 台，约 占全球 市场 份额 18%，处于市 场前列。公司 近年来 营收快 速增长，智能家居摄像机贡献 主 要增量。2018-2021，公司营收分别为 15.3、23.6、30.8、42.4 亿元，2019-2021 年 营收 同比+54.7%/+30.2%/+37.7%，归 母 净利润 分别达 1.3、2.1、3.3、4.5 亿元，2019-2021 年 增 速分别 达+59.8%/+54.5%/+38.2%。与 兼 具 的 稀 缺 龙头 标的。智能家 居为景 气度较 高的 蓝海市 场，行 业空间 大，且 安防细 分市场 增速领 先，21 年 出 货量增 长达 32%，行 业具有 较强 属性。从竞争 格局来 看，2020Q3 至 2022Q2 萤 石 在 智能摄 像头市 场出货 量份额 持续位 列第一，CR3 稳定在 60%左 右，行业 集中度 较高，龙头 企业 保持竞 争优势。智 能门铃市 场中，萤石出 货量份 额 保持 稳健 萤 石作为 优质龙 头具备 一定 属性。成 长 逻 辑清 晰：单品 提 升扩 品 类 流 量 变现 生态 化。根据 IDC，2021 年 中国摄 像头销 量为 1972 万台，根 据我们 测算，中性假 设下 智 能摄像 头 C 端 销量 天花板 有望 达 到每年 1 亿台 左右，空间 广阔；公司在 摄像机 产品快 速发展 的基础 上，持 续 拓 展新 品 类。公 司于 2016 年 开 始 布 局 智能 入 户系列 产 品，相 继 推出 智 能猫眼、智 能门锁、智 能门铃 等产 品；云平台 用户逐 步提升且 转化率 有所提 升，为公司持 续 带 来 高 毛 利 收 入；在 硬 件 产 品 基 础 上，逐 步 围 绕 视 觉 能 力 打 造 多 场 景 自 主 联动，使 智能家 居各产 品间具备 主动感 知、识别、信息 共享，实 现全屋 智能反 馈执行能 力。投资建议：公司在智能 家居摄 像机、智能 猫眼、智能 门锁 等智能 家居产 品的细 分领域 均处于 市场领 先地位。把握 平台、技术、产 品等智 能家 居赛道 核心竞 争力，为高成 长性赛 道优质 龙头。我们预 计 2022-2024 年 公 司收入 分别为 45.1、56.6、69.4亿 元，同 比分别+6.4%、+25.4%、+22.7%。2022-2024 年 公司 归母净 利润分 别为3.6、5.1、7.0 亿 元，同 比分 别-20.8%、+44.1%、+36.0%，EPS 分别为 0.63、0.91、1.24 元，1 月 17 日收盘 价 分别 对应 2022-2024 年 48.1x、33.4x、24.5xPE。首 次覆盖 给予“增持”评级。风 险 提 示：行 业 竞 争 加 剧 风 险；宏 观 经 济 不 及 预 期 风 险；云 平 台 服 务 数 据 安 全 及个 人 信 息保 护 风险。Table_Base 股票数据 总股本(百万股)：562.50 流通 A 股(百万股)：83.77 52 周内股价区间(元)：24.61-31.10 总市值(百万元)：17,493.75 总资产(百万元)：3,729.58 每股净资产(元)：3.63 资料来 源：公司 公告 Table_Finance 主 要 财 务数 据 及预 测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,079 4,238 4,511 5,657 6,941(+/-)YOY(%)30.2%37.7%6.4%25.4%22.7%净利润(百万元)326 451 357 514 699(+/-)YOY(%)54.5%38.2%-20.8%44.1%36.0%全面摊薄 EPS(元)0.58 0.80 0.63 0.91 1.24 毛利率(%)34.9%35.3%35.8%36.2%36.4%净资产收益率(%)35.9%32.0%20.2%21.1%20.8%资料来 源：公司 年报（2020-2021），德邦研 究 所 备注：净利 润为 归属 母公 司所 有者 的 净利润-40%-20%0%20%40%2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 300 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）2/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 内 容目 录 1.与 兼具 的稀缺 龙头标的.5 1.1.业 务 高增长&强 盈利，智 能家居 摄像机 占比 60%+.5 1.2.：蓝 海智 能家居 的领航 细分赛 道.6 1.3.：良 好 格局下 的稳定龙 头.8 2.公 司竞 争力：全球安 防龙 头海康 的技术 赋能与 自己的 消费品 探索.8 2.1.高 管 与股权 结构：海康威 视基因 加持.8 2.2.壁 垒：软硬 件结合 的高壁 垒产品 研发力.10 2.2.1.基 于海 康威视 的协同性 分析.10 2.2.2.萤 石基 础架构：以物联 云平台 为基础，向外 延展.12 2.2.3.产 品实 力：中 高端定位，摄像 头产品 性能突 出核心 引流.12 3.销 售渠 道分析：线上 线下 齐发力，海外 高速发 展.20 3.1.内 销 线下：经销为 主，持 续拓展 专业客 户.21 3.2.内 销 线上：营收占 比 15%左 右，增长空 间大.22 3.3.海 外：积极 拓展海 外市场，持续 高增.23 3.4.分 渠 道盈利 能力：稳中有 升.24 4.公 司成 长逻辑：拓品 类拓 场景，空间广 阔.25 4.1.主 品 类空间 广：中 国和全 球家用 智能摄 像头渗 透率提 升.25 4.2.扩 品 类：从 摄像头 硬件到 安防中 控.28 4.3.流 量 变现：高毛利 云服务 收入用 户量提 升.28 4.4.生 态 化：发 力全屋 智能.32 5.财 务分 析.33 6.盈 利预 测与估 值.35 7.风 险提 示.37 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）3/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 图 表目 录 图 1：萤 石 网络 发 展历 程.5 图 2：2018-2021 毛利率及净利率.6 图 3：公 司 历年 营 收及 增 速（亿 元）.6 图 4：公 司 历年 净 利润 及 增速.6 图 5：中 国 智能 家 居历 年 出货 量 及 预测（万台）.7 图 6：中 国 家庭 安 全监 控 历年 出 货 量及 预 测（千 台）.7 图 7：中 国 智能 摄 像头 市 场主 要 厂 商出 货 量份 额.8 图 8：中 国 智能 门 铃市 场 主要 厂 商 出货 量 份额.8 图 9：上 市 后公 司 股权 结 构图.8 图 10：公 司 管 理团 队 均出身 海 康 威视，拥有 产 品研 发背 景.9 图 11：国 际 市 场 分支 机 构.10 图 12：海 康 威 视的 多 场景产 品 矩 阵.11 图 13：公 司 业 务架 构 以物联 云 平 台为 基 础，向 外延 展.12 图 14：公 司 硬 件产 品 销售规 模 及 增速（亿元）.13 图 15：智 能 家 居摄 像 头重点 产 品 梳理.13 图 16：公 司 摄 像头 产 品品质 领 先.14 图 17：公司 AI 算 法 能 力 领先 行 业.15 图 18：公 司 智 能家 居 摄像机 产 品 毛利 率 高于 竞 品.15 图 19：公 司 研 发流 程：内部 多 部 门协 作 生产、研发、销 售.16 图 20：主 营 产 品研 发 流程.16 图 21：研 发 费 率领 先 于同行 竞 争 对手.17 图 22：萤 石 网 络技 术 架构.19 图 23：萤 石 网 络渠 道 结构.20 图 24：2019-2022H1 各 渠 道 销 售 额累 计（单 位：亿 元）.20 图 25：2019-2022H1 各 渠 道 销 售 额占 比.20 图 26：内 销 线 下渠 道 拆分（单 位：万 元）.21 图 27：公 司 内 销线 下 收入及 占 比.22 图 28：公 司 广 州线 下 直营 旗舰店.22 图 29：公 司 内 销线 上 收入及 占 比.23 图 30：公 司 海 外收 入 及占比.24 图 31：各 渠 道 毛利 率 对比分 析.24 图 32：家 用 智 能视 觉 产品能 发 挥 多重 功 能.25 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）4/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 图 33：我 国 智 能摄 像 头 C 端 空 间 测算.26 图 34：我 国 智 能摄 像 头 C 端 成 熟 期天 花 板测 算.27 图 35：全 球 家 用摄 像 头产品 出 货 量增 速 高于 我 国.27 图 36：五 年 内 全球 家 用摄像 头 产 品的 市 场规 模 几乎 将翻 一 番.27 图 37：公 司 智 能入 户 系列维 持 高 增.28 图 38：萤 石 新 品视 频 智能门 锁.28 图 39：公 司 云 平台 服 务收入 情 况.29 图 40：云 平 台 服务 面 向消费 者、平台 端 及广 告 商，业务 稳 中 有升.29 图 41：萤 石 云 视频 提 供多项 增 值 服务.29 图 42：萤 石 云 视频 建 立多重 会 员 体系.29 图 43：公 司 云 平台 服 务毛利 率.30 图 44：公 司 云 平台 提 供多项 服 务.31 图 45：公 司 物 联云 平 台运营 数 据.32 图 46：公 司 持 续拓 展 全屋智 能 多 品类，构建 全 屋智 能生 态.32 图 47：多 品 牌 布局 全 屋智能，推 动行 业 发展.33 图 48：智能家居 产 品 专业客 户 收 入及 同 比.33 图 49：智 能 家 居产 品 专业客 户 收 入占 比.33 图 50：可 比 公 司毛 利 率.34 图 51：可 比 公 司销 售 费用率.34 图 52：可 比 公 司管 理 费用率.34 图 53：可 比 公 司应 收 账款周 转 率.35 图 54：可 比 公 司存 货 周转率.35 图 55：公 司 盈 利预 测 拆分.36 图 56：可 比 公 司估 值 表.36 表 1：萤石网络核心技术员工.18 表 2：萤石网络在研项目储备情况（万元）.19 表 3：2019-2022H1 萤 石 网络 前五名 合作商.21 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）5/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 1.与 兼具 的稀 缺龙 头标 的 1.1.业务 高 增长&强盈利，智能 家 居摄像 机占 比 60%+萤 石网络为 智能家 居服务商 及物联网 云平台 提供商，在智能家 居摄像 机、智能猫 眼、智能 门锁等智 能家居 产品的细 分领域均 处于市 场领先地 位。面向 智能 家场景下的 消费者 用户，提 供以视觉 交互为 主的智 能 生活解决 方案；面向行 业 客户，提供用于 管理物 联网设 备 的开放式 云平台 服务。2015 年萤石网 络由海 康威 视 投资设立，2021 年 整体变 更 为股份有 限公司，由 海 康 威视 和青 荷 投资 作为股 份 公司发起人，分别 持股 60%、40%。根据 艾瑞咨 询数据，2021 年萤石网 络的智 能 家居摄像机出货 量为 1797 万台，约占全 球市场 份额 18%，处于 市场前 列。具体来看，公司 发展分 为 以下几个 阶段：2015-2018：公司初创，聚焦智能家居业务。2015 年，萤石网 络有限 公司 由海康威视 出资设 立，期 间 相继推出 智能锁、网络 摄 像头、儿 童机器 人等产 品，在业内率先通 过 ISO27001 信 息安全认 证。2019-2021：明 确发展方向，搭建生态体系。2019 年，发 布 1+4+N 业务规划，以云平台 服务为中 枢，四 大自研硬 件为抓手，带动 多品类智 能家居产 品共 同发展。2020 年，loT 物联 云平台发 布，平 台接入 设 备数突破 1 亿。2021 至今：冲刺科创板上市，借助资本市场赋能，推动业务多元化。2021 年，萤石网络 整体变 更为股 份 有限公司，冲刺科 创板上 市。业务扩 展到 SaaS 加 速器、智能家具 机器人 品类。图 1：萤 石网络 发展历 程 资料来 源：公司 官网，公 司招 股说 明 书，公司 IPO 推介 材料，德 邦研 究所 公司近年来营收快速增长，智能家居摄像机 贡献主要增量。2018-2021，公 司营 收 分 别 为 15.3、23.6、30.8、42.4 亿 元，2019-2021 年 营 收 同 比+54.7%/+30.2%/+37.7%，归母 净利润 分别达 1.3、2.1、3.3、4.5 亿元，2019-2021年增速分 别达+59.8%/+54.5%/+38.2%。分业务看：智能家居产品占营收比重超过八成。2018-2021 销 售收入分 别为 12.9、19.9、26.5、36.6 亿元，占 主营 业务收入 比重 84.5%、84.4%、86.3%、87.2%，2019-公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）6/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 2021 年 增速分 别为+54.3%/+33.2%/+38.3%。其中，智能家居摄像机占据绝对比重，2018-2021 销 售收入 分别为 9.7、14.8、20.2、29.4 亿元，占主 营收比 重 63.9%、62.7%、65.8%、70.0%。云平台服务业务快速增长。2018-2021 销售收 入 分别为 1.7、2.6、4.2、5.4亿元，占主 营收比 重分别 为 11.4%、11.0%、13.5%、12.8%，2019-2021 年增速分别达+50.4%、+59.7%、+29.5%。图 2：2018-2021 毛利 率及净利 率 图 3：公 司历年 营收及 增速（亿 元）资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 盈利能力：高毛利率+高净利率。2018-2021 毛 利 率 分 别 为34.7%/33.5%/34.9%/35.3%，净利率 分别为 8.6%/8.9%/10.6%/10.6%，盈 利能力较强。图 4：公 司历年 净利润 及增速 资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 1.2.：蓝 海智能 家居 的领航 细分 赛道 智 能家居目 前为景 气度较高 的蓝海市 场，行 业空间大，且其中 安防细 分市 场属于增速 最快的 细分赛 道 之一，21 年出货 量增长 达 32%，行业 具有较 强 属性。根据 IDC 数 据，2021 年 中 国智能家 居市场 出货量 为 2.2 亿 台，同 比增长 9%，其中家庭 安防出 货量快 速 增长至 3235 万台，同比 增长率为 32%，优 于智 能家居整体增速。根据 IDC 预计，智能家居 2022 年出货 量 约为 2.3 亿台，同 比增长 13%，2021-2026 年市 场出货 量 复合增长 率为 13.3%，作 为一个大 赛道维 持了较 高 增速，其中智能 安防出 货量 22 年有望实 现出货 量 3643 万台，2020-2025 年 出货 量复合增长率为 20.9%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018 年 2019 年 2020 年 2021 年毛利 率 净利 率0%10%20%30%40%50%60%010203040502018 2019 2020 2021 yoy0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02018 2019 2020 2021 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）7/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 年 轻用户持 续催生 智能家居 新需求，平台生 态向全场 景延申并 加速发 展，交互入 口、传感 技术、设 备连接 等技术进 一步加强。其中 智能安防 软硬件技 术共 同成长，成 为智能 家居重 点 赛道。图 5：中 国智能 家居历 年出货量 及预测（万台）资料来 源：IDC，德邦 研究 所 2022Q2 家庭安 全监控 市 场出货量 859 万台，同 比增长 10.8%，其 中摄像 头出货量 487 万台，同比+3%；智 能门锁 出货量 176 万台，同比增 长 23%，受疫情影响增速 暂有放 缓，后 续 有望恢复 高增。家庭安全 监控市 场中智 能 摄像头占 比较高，2022Q2 出货量占 比近 60%。根据 IDC 数据，预计 智能 摄像头 2026 年出货 量有 望达到 3540 万台，2021-2026年市场出 货量复 合增长 率 为 12%，功能 升级和 场景 拓展有望 进一步 激发市 场 需求。我们将在 本报告 后文 4.1 章节对保 有量和 空间进 行 详细测算。除 了智能摄 像头，萤石也在 向智能门 锁等领 域扩品类。后续智 能门锁 增速 有望维持较 高增速，IDC 预 计智能门 锁 2026 年 出货 量有望达 到 2455 万 台，2021-2026 年市场出货 量复合 增长率为 33.87%，供给 端产品功 能持续 升级，需 求端消费者接受 度逐步 提升，后 续有望实 现高增。图 6：中 国家庭 安全监 控历年出 货量及预 测（千 台）资料来 源：IDC，德邦 研究 所-20%0%20%40%60%80%100%0500010000150002000025000300003500040000450002017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E/yoy yoy-10%10%30%50%70%90%110%130%150%01000020000300004000050000600007000080000900002017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E yoy yoy 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）8/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 1.3.：良 好格 局下的 稳定 龙头 从竞 争格局角 度来看，智能安 防细分领 域行业竞 争格局 相对稳定，集中度 较高，其中萤石 稳居摄像 头市场 第一，门 铃、网关 等品类 萤石份额 呈提升趋 势，萤石作为优质龙头具备较强属性。我 们将在 下一章 详细分析 公司的 竞争优 势。在智能摄 像头市 场中，萤 石在 2020Q3 至 2022Q2 出货量份 额持续 位列第 一，22Q2 达 28%，小米 稳定 第二占 24%，CR3 稳定 在 60%左右，行业 集中 度较高，龙头企业 保持竞 争优势。智能门铃 市场中，萤石出 货量份额 保持稳 健，22Q2 份额达到 15%，其中 360 稳 定第一，市场份 额在 29%左右。CR3 过去 五季 度维持在60%左右，竞争格 局良好。图 7：中 国智能 摄像头 市场主要 厂商出货 量份额 图 8：中 国智能 门铃市 场主要厂 商出货量 份额 资料来 源：IDC，德邦 研究 所 资料来 源：IDC，德邦 研究 所 萤石摄像 头在视 频图像 处 理、音频 处理、云台技 术、智能化 程度等 方面，与 竞品相 比优势明 显。突出 的技术 根基使得 萤石产品 性能突 出，龙头 地位稳固，后 续章节我们 将详细 阐述公 司 竞争优势。2.公 司竞 争力：全 球安 防龙 头海 康的 技术 赋能 与自 己的 消费 品探 索 2.1.高 管与 股权结 构：海康威 视基 因加持 公司前身 为海康 威视 2013 年成立的互 联网业 务中 心，2015 年，海 康威视 出资设立萤 石有限 公司，2021 年，由海 康威视 和青荷 投资发起 设立为 股份有 限 公司。目前萤石 网络实 际控制 人 为电科集 团，海康 威视为 直接控股 股东，上 市前持 股 60%，上市后持 股 48%，萤 石网 络拥有 5 家 控股子 公司、7 家分公司，不存在 参股 公司。图 9：上 市后公 司股权 结构图 资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%360 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%360 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）9/39 请 务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 公司 管理层均 出身海康 威视，以技术及 产品研发 背景为 主，具备 丰富技术 研发经验，公司技术基因突出：董事长蒋海青先生：毕业 于西安电 子科技 大学，高 级工程师，于 1993 年加入集团 公司，具 有深厚的 技术研 发背景，负责对董 事会管 理运营，并制定公 司战 略方针。副总经理金升阳先生：毕 业于宁波 大学，高级工 程 师，于 2000 年 加入集 团 公司，深耕 业内市 场二十 余 年，对技 术研发 及产品 运 营有丰富 经验。研发总监金静阳先生：毕 业于哈尔 滨工业 大学，2014 年加入集 团公司，曾 任集团公司 互联网 业务中 心 高级软件 开发经 理、资 深 软件开发 专家，研发经 验 丰富。产品总监李辅炳先生：毕 业于浙江 大学，2014 年 加入集团 公司，曾任 集团 公司互联网 业务中 心架构 专 家、萤石 有限开 发总监，产品经验 丰富。产品总监陈冠兰先生：毕 业于北京 邮电 大 学，2013 年加入集 团公司，曾任互联网 业务中心 高级软件 工程师、萤石有 限高级产 品经理、产品总 监，具有 丰富 的产品开发 及运营 经验。图 10：公司 管理团 队均出 身海康 威视，拥 有产品 研发背 景 资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 1993-2001 2001-2019 2015-2021 2000-2001 2001-2002 2002-2015 2016-2017 2018-2020 2002 2002-2004 2004-2016 2016-2021 2009-2015 2016-2017 2018-2020 2001-2004 2004-2010 2010-2013 2013-2014 2014-2015 2016-2017 2005-2010 2010-2013 2013-2015 2001-2003 2003-2006 2006-2008 2008-2009 2009-2015 2016-2017 2003-2006 2006-2012 2012-2014 2014-2015 2016-2017 2009-2010 2010-2013 2013-2015 2016-2017 39 2016 43 2016 42 2016 45 2016 44 2016 41 2016 39 2016 53 2015 45 2016 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）10/39 请务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 2.2.壁 垒：软硬件 结合 的高壁 垒产 品研发 力 2.2.1.基于海康威视的协同 性分 析 海 康威视为 全球安 防龙头，其技术与 渠道基 础有望持 续为萤石 赋能。海康威视已 建立遍布 全球的销 售和服 务渠道，进入基于“一国 一策”战 略的本地 化营 销阶段。截至 2021 年公司 已在国际 及港澳 台地区 设 立 66 个分支 机构，为 150 多个国家 和地区提 供本地化 服务。海康不惧 挑战，国 际整体 业务依旧 实现稳健 发展，稳居安防 行业龙 头地位。图 11：国际 市场分 支机构 资料来 源：海康 威视 年报，德 邦研 究 所（1）从 AI 的 三大基石说起 首先，对于人工 智能的 通 用基础框 架是：数据、算 法、算 力是 AI 的三大 基石、三架马车，奠 定了其 相较 于其他硬 件产品 更高的 壁 垒。海 康威视 从 2006 年 开始组建自己的 算法团 队，从 2013 年开始布 局深度 学习 相关的技 术，其庞大 的数 据量带来的算法精准度是大部分 竞争对手短期难以超越的，而 对 于 萤石 网络，虽 然海 康在 toB 和 toG 的数据积累不能用于萤 石 toC 的算法训练，但是其深度学习的经验和基础架构将大大缩短萤石的成长周期，为其更快速建立较高的壁垒。（2）从智能安防的工作原理看技术协同性逻辑 具 体到安防 摄像头，从技术 的协同性 角度来 看，一方 面，海康 在环境 极为 复杂的安防 和 B 端场 景的 AI 识别 具备非 常强的 优势 和壁垒，对于 环境复 杂度 相对较低的 C 端场 景 可相 对轻 松应对；另一 方面，海康 作为安防 龙头，其云 存储 和数据分析 等对于安 全性和保 密性的 处理显著 具备较强 经验优 势，且安 全等级较 高，为萤石 toC 的 云端存 储安全 性提供了 较强的 背书。对于 toB 和 toG 的 智能安 防，其基 本工作 原理是：前端摄像 头网 络设备 后端存储 设备 云服务 AI 引擎 这其中各环节涉及的技术及壁垒包括：前端摄像头：负责 捕捉大 量前端原 始视频 信息，并 传输至最 近的本 地节点；相关构成包 括芯片、镜头、传感器、算法。早 期前端 摄像头不 负责算 法识别 和 数据处理，但随着 算法成 熟、细节增 加、清晰 度提升，传导至 后端的 数据量 越 来越大，后端处 理数据 的压 力提升，并且 后端反 应速 度相对较 慢，难以第 一时 间告 警。因 此随 着前 端摄 像头 芯 片算 力的 提升 和算 法的 不 断优 化，前端 摄像 头可 在 拍摄 时即 进行 初步 数据 处 理，对重 要信 息及 时告 警，并 删除 无效 数据 后再进行传 输。公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）11/39 请务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 对于家用智能摄像头，我们同样可以看到萤石的 app 端仅保留了画面有移动或者 有异常的 记录，不 仅方便 查看，也 大大降低 数据存 储量，但 如果视觉 识别的算法不够精准，则有较高概率遗漏重要信息。网络设备/后端存储设备：对于 toB 和 toG 安 防，由于数据 量较大，数据 通 常率 先 传导 至最 近的 本地 节点，即通 常我 们所 见的 监控 室，其 中包 括智 能分 析服务器和 后端存 储设备 等。这一节点 是基 于 AI 视 觉对数据 进行边 缘云计 算 的关键环节，数据 进一步 处 理之后被 传导至 云端。家用智能摄像头并没有 体积 较大 的节 点设 备进 行数据 处理，仅 依靠 体积 小巧的 终 端摄 像头 和云 端计 算，因 此对 于终 端边 缘计 算的 算 法算 力提 出了 更高 要求，算法 进一 步细 化等 技术 进 步也 对云 平台 和云 边结 合 能力 提出 了更 高要 求和 依 赖度。在 过去 仅做 简单 的 监控 录像 的情 况下，这 一 壁垒 尚未 体现 得很 明显，但 随着技术进步，随着消费者对清晰度要求越来越高（数据量更大）、对智 能 化要 求越 来越 高（算法 精 准度 要求 高，甚至 是宠 物、老 人跌 倒、婴儿 啼哭等细分算法），萤石的壁垒优势将愈发凸显，与不具备云平台基础及算法能力较弱的企业将日益拉开差距。云服务/AI 引擎：边 缘计 算处理后 的信息 被进一 步 传输至云 端，进行更 复杂 的数据处理，以 及进行 长时 间的数据 存储。云平 台的 建设具备 较高壁 垒，需要 大量的高端 人才和 资金投 入。对于家用智能摄像头，随着算法的细化和优化，对云平台的依赖将越来越高；出 于 安全 意识 的加 强，也将 有 越来 越多 的消 费者 选择 云 端存 储，萤石 的优 势将愈发凸显。（3）从视觉识别场景看算法协同性 再 进一步具 体到视 觉识别的 算法，海 康威视 面临的场 景复杂度 远高于 家用 场景，萤石 技术团 队在算 法 能力上相 较于其 他竞争 对 手 优势明 显。海康威视 已形成 了包括 社 区、交通、水利、教育 等 多场景的 产品矩 阵，根 据 场景要求，在硬件 上因地 制 宜，在算 法上灵 活调用，匹配不同 细分场 景，面 向 千行百业构 建智能产 品矩阵，助力各 行业数字 化转型和 智能化 应用。这 意味着其 已形 成可复制的 快速开 发新场 景 算法的模 型、方 法论、对 应的工具 仓库。图 12：海康 威视的 多场景 产品矩 阵 资料来 源：海康 威视 年报，德 邦研 究 所 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）12/39 请务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 以 其最擅长 的公共 安防场景 为例，对 应的具 体应用场 景包括身 份识别、公 安刑侦、交通管 理等，对 应的算 法包括人 脸检测、跟踪、抓拍图像、特征值 识别 提取、身 份样本 比对验 证等，公共 安防场 景复杂，户 外场景人 数众多，树 木、车辆、杂物 等干扰项 极多，且 对于戴 帽子或角 度难以捕 捉正脸 的罪犯，还需要通 过体 态识别对身 份进行 验证，算 法复杂度 极高，而提 升检 测率、抓拍率、识 别率、功能拓展等则是 企业精 进算法 提 高竞争力 的主要 目标。相较 于此，家 用安防场 景的复 杂度则低 很多，人 物较少，场景多 出于静态，距离 拍摄目标 相对较近，可以 更清晰地 捕捉并识 别。因 此，基于 海康架构 的萤石团队在算法优化和快速迭代方面具备显著壁垒和优势。2.2.2.萤石基础架构：以物 联云 平台为基础，向外延 展 公 司业务架 构以萤 石物联云 平台为基 础，公 司在物联 网领域已 经构建 了完 整的业 务架构，将物联网 云平台 服务与智 能家居硬 件紧密 结合，通 过云平台 实现 了设备使用、管理、交互 的 互联互通。在 智能家居 产品方 面，公司 围绕各类 家居设 备进行智 能化升级 改造，目前 已推出摄像 机、智 能入户、智能控制、智能 服务机 器 人 等丰富 硬件设 备。在物联网 云平台 方面，主 要于云基 础设施、物联 接 入、运维 保障、服务中 台 等方向上形 成了核 心技术，以相关核 心技术 为基础，具备了各 类 IoT 设备 从 接入、加密、转 发，到 存储、智 能分析的 完整平 台化能 力，从而能 够为消 费者提 供 增值服务，为行 业客户 提供开 放 平台服务。图 13：公司 业务架 构以物 联云平 台为基础，向外 延展 资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 2.2.3.产品实力：中高端定 位，摄像头产品性能突出 核心 引流 公司业务线清晰，定位准确。“1+4+N”战 略下，以云平台 服务为 中枢，以 四大自 研硬件为 抓手，集 中研发 设计智能 家居摄像 机、智 能入户、智能控制 和智 能服务 机器人等 四大核心 特色产 品，带动 多品类智 能家居 产品共同 发展，进 而实 现多场景全 屋智能 化。智 能家居产 品销售 为公司主 要收入来 源，公 司智能家 居产品主 要涵盖 四大 产品线，分别为 智能家居 摄像机、智能入 户、智能 控制和 智能服务 机器人。其中 智能家 居摄像机 占据绝对 销售收 入比重，其他智能 家居产 品（含智 能控制、智能服务机器人 以及智能新风、智能净水等 创新品类）保持高速增长。2018-2021 智能 公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）13/39 请务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 家居产品 销售收 入分别 为 12.9、19.9、26.5、36.6 亿元，占 主营收 比重 84.5%、84.4%、86.3%、87.2%。图 14：公司 硬件产 品销售 规模及 增速（亿 元）资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所 智能家居 摄像机 在公司 智 能家居产 品中占 据绝对 比 重，2018-2021 销售 收 入分别为 9.7、15.8、20.2、29.4 亿 元，21 年主营 收占比 达 70.0%。摄 像机 代表产品有室内 云台系 列（C6）、卡片机系 列（C1/C2）、室外防水 系列（C3/C5）、室外云台系列（C8）、电池 相 机系列（BC1/BC2）。根 据艾瑞咨 询，2021 年 公 司摄像头销量 达 1800 万 台，全 球销售市 占率 达 18%左 右，摄像头产 品龙头地位的确立为公司增长提供稳定支撑并为公司其他产品引流。图 15：智能 家居摄 像头重 点产品 梳理 资料来 源：公司 招股 说明 书，德邦 研 究所-20%0%20%40%60%80%100%120%05101520253035402018 2019 2020 2021 yoy yoy yoy yoy/公司首次覆盖 萤石网络（688475.SH）14/39 请务必阅 读正文 之后的 信息披 露和法 律声明 产品 SKU 丰富度远超竞品：公司已 开发出 中高端 多型号产 品线，目前 公司 在自有商城 上销售 的产品 SKU 达 500 类左右，而根 据 360 商城及 Arlo 官方网站显示，其产 品品类 相对较 少。多 SKU 满足不 同客户 群体需要。产品注重功能差异化：如 室外云台 机（C8 系列），主打户 外使用，用户 可 自主选择智 能算法，具备 主 动防御、人形检 测、远程 拾音、红 外/全彩夜 视、双向语音对讲等 多元化 功能；室 内卡片机（C1/C2）系 列，用于 室内，具 备移动 侦 测、人形检测，支持磁 吸安装、红外夜视 和双向 语音对 讲 等多元化 功能。产品性能领先：公司 主推 品质产品，在视频 图像处 理、音频处 理、云 台技术、智能 化程度等 方面，公 司产品 与竞品相 比优势较 为明显。同时，公司产品 具备 更大的存储 容量支 持和更 多 的联网方 式选择。视 频处理技 术方面，摄像机 在面对强 光 时，其输出的 图像会出 现明亮 区域 因曝光过度 成为白 色，而 黑 暗区域因 曝光不 足成为 黑 色，严重 影响图 像质量 的 问题。公司 通过应用 硬件宽动 态技术，能够实 现长短曝 光双帧 图像融合，保障在 各种 光线条件下，产品 均实现 较 优的成像 效果；音频处理 技术，公司为 业 内首次采用 4 麦克风 技 术方案。助力提 高声音 采 集精度，同时 在声音 的 3A 处理上，也 能够实 现 AEC（回声消除）、AGC（自 动增益控制）、ANS（背 景噪声 抑制），使 得公司 自研算 法亦能够 取得更 好的效 果；云 台技术方 面，公 司自研了 云台控制 技术，区别于低 速限位旋 转，公 司产 品具备 高速