主要观 点：Table_Summary 2000 2012-2021 CAGR 17.77%2020 126.56 20.78%2021 145.87 21.78%2022 120.25 14.55%6.77 11.33%6.48 13.42%40.60 6.94%2.59 7.95%2.50 5.90%2021 4774 26.9%2006 32 2021 58.7 38%57.17%+3-5 2022 2021 20 2022 2023 2023 Table_StockNameRptType 002727/Table_Rank 2023-01-18 Table_BaseData 32.12 12/37.34/18.61 596 398%66.83 191 128 Table_Chart 300 S0010521120002 S0010522070002-58%-40%-22%-4%14%1/22 4/22 7/22 10/22一心堂 沪深300Table_CompanyRptType1 002727 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/23 证券研究报告 2022 9164 6 2 1 20222024 168.2/197.7/232.1 15.3%/17.5%/17.4%10.0/11.6/13.7 8.1%/16.8%/18.0%19X/16X/14X Table_Profit:2021A 2022E 2023E 2024E 14587 16825 19775 23208%15.3%15.3%17.5%17.4%922 996 1164 1373%16.7%8.1%16.8%18.0%37.0%35.6%35.6%35.6%ROE%14.0%13.2%13.3%13.6%1.56 1.67 1.95 2.30 P/E 24.66 19.22 16.45 13.94 P/B 3.49 2.53 2.19 1.89 EV/EBITDA 9.84 9.64 8.05 7.55 wind Table_CompanyRptType1 002727 3/23 1.5 2.8 2.1.8 2.2.9 2.3.10 2.4 2022.12 2.5.13 3.15 3.1.15 3.2.17 3.3.18 4.19 4.1.19 4.2.20.21.22 Table_CompanyRptType1 002727 4/23 1.6 2.6 3 2012-2022.7 4 2021.8 5 2016-2021.8 6 2012-2021.8 7 2012-2021.8 8.9 9.9 10.9 11 2017-2021.9 12.10 13.10 14 2020 RX.11 15 2019-2021.11 16.12 17 2019-2022Q3.12 18.13 19.13 20.14 21.14 22 WELCIA&.14 23 2013-2021().15 24 O2O 2021Q1.15 25.16 26.16 27.16 28.16 29.17 30 2022.17 31/.18 32/.18 33 O2O.19 34.19 35.19 36.20 Table_CompanyRptType1 002727 5/23 1 2000 2007 2018-2019 2000-2003 2000 2002“”OEM 2004-2008 2004 2006 2009-2013 2009 1000“”2010 2011 3.5 2011 2013 2389 2014 2014 7 2 A 2019 6000 2014 2015 2016“+”2016 2020 11 O2O“+”2021 1600 Table_CompanyRptType1 002727 6/23 1 2022 30.56%13.08%2017 1 4 2 wind 2012-2021 CAGR 17.77%2020 126.56 20.78%2021 145.87 21.78%2012-2021 CAGR 17.61%2021 8.99 28.43%2016 2016 589 873 2016 2022 120.25 14.55%30.56%13.08%6.03%Table_CompanyRptType1 002727 7/23 6.77 11.33%6.48 13.42%40.60 6.94%2.59 7.95%2.50 5.90%3 2012-2022 wind 2021 73.49%9.52%8.51%2020 2021 2020 32.79%45.66%43.08%-20%-10%0%10%20%30%40%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00营业总收入（亿元）归属母公司股东的净利润（亿元）营业总收入同比增长率(%)归属母公司股东的净利润同比增长率(%)Table_CompanyRptType1 002727 8/23 4 2021 5 2016-2021 wind wind 2021 123.28 86.36%8.85%4.37%6 2012-2021 7 2012-2021 wind wind 2 2.1 2021 17747 63.5%2020 2021 26.9%2020 2021 10.3%73.49%9.52%8.47%8.51%中西成药中药医疗器械及计生、消毒用品其他商品0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2016 2017 2018 2019 2020 2021中西成药 中药医疗器械 及计生、消毒 用品 其他商品0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021期间费用率(%)销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%)Table_CompanyRptType1 002727 9/23 8 9 2.2.5 2006 32 2021 58.7 2021 5.89%2017 40.47%2021 52.45%3pct 10 11 2017-2021 60%25.2%CR10 70.7%CR4 79.6%2025 60%5%2025 40 68.7%68.9%68.6%69.0%68.8%68.4%68.0%67.4%66.6%64.0%63.5%24.7%23.7%23.3%22.7%22.5%22.5%22.6%22.9%23.4%26.3%26.9%6.6%7.4%8.1%8.3%8.7%9.1%9.4%9.7%10.0%9.7%9.6%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021公立医院 零售药店 基层医疗 机构-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%20112012201320142015201620172018201920202021公立医院 零售药店 基层医疗机构0%10%20%30%40%50%60%0500001000001500002000002500003000003500002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021连锁药店数量（家）连锁率40.47%52.45%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2017 2021我国药店市场集中度不断提高，平均每年 3%Table_CompanyRptType1 002727 10/23 12 2.3 2006 13 颁布时间 颁布主体 文件 内容 2017 年1 月 国务院 办公 厅 国 务 院 办 公 厅 关 于 进 一步 改 革 完 善 药 品 生 产 流 通使用政 策的 若干 意见 统筹推进取消药品加成、调整医疗服 务价格、鼓励到零售药店购药，门诊 患者可以自主选择在医 疗机 构或 零售 药店 购药，医 疗 机构不 得限 制门 诊患 者凭 处方 到零 售 药店购 药 2017 年2 月 国 家 卫 生 和 计划生育 委员 会、国 家 中 医 药 管理局 电 子 病 历 应 用 管 理 规 范（试行）政府开 始推 动医 药分 开和 电子 处方 外 流 2017 年4 月 国家七 部委 关 于 全 面 推 开 公 立 医 院综合改 革工 作的 通知 到 2017 年 底，前4 批 试点 城市 公立 医院药 占比（不 含中 药饮 片）总体 下 降到30%左右，百元医疗 收入（不 含药 品收 入）中消 耗 的卫生 材料 降 到20 元 以下。2017 年5 月 国务院 办公 厅 深 化 医 疗 卫 生 体 制 改 革2017 年重 点工 作任 务 试行零售药店分类分级管理，鼓励连 锁药店发展，探索医疗机构处方信息，医保结信息与药品零 售消 费信 息互 联互 通、实时 共 享 2017 年7 月 国 家 发 展 和 改革委员 会 关 于 促 进 医 药 产 业 健 康发 展 的 指 导 意 见 重 点 工 作部门分 工方 案 禁止医疗机构限制处方外流，并且要 求医疗机构应当按照药品通用名开具 处方，主动向患者提供 处方 2018 年4 月 国务院 办公 厅 关于 促进“互 联网+医疗健康”发展 的意 见 对线上开具的常见病、慢性病处方，经药师审核后，医疗机构、药品经营 企业可委托符合条件的第三方机构配送。探索医疗卫 生机构处方信息与药品零售消费信息 互联互通、实时共享，促进 药品 网络 销售 和医 疗物 流 配送等 规范 发展 2018 年8 月 国务院 办公 厅 关 于 印 发 深 化 医 药 卫 生体制改 革2018 年 下半 年重制定零售药店分类分级管理的指导性 文件，支持零售药店连锁发展，允许 门诊患者自主选择在医 疗机 构或 零售 药店 购药。18.9%25.2%79.6%70.7%0%20%40%60%80%100%2017中国CR10 2020中国CR10 2017美国CR4 2020日本CR10Table_CompanyRptType1 002727 11/23 点工作 任务 的通 知 2018 年 11 月 国务院 办公 厅 国 家 组 织 药 品 集 中 采 购试点方 案 4+7 城市 药品集中采 购文 件 在试点地区公立医疗机构报送的采购 量基础上，进行带量采购，量价挂钩、以量换价，形成药品集中采购价格，试点城市公立 医疗机构或其代表根据上述采购价格 与生产企业签订带量购 销合 同。2018 年 11 月 国家卫 健委、国家 中 医 药 管 理局 关 于 加 快 药 学 服 务 高 质量发展 的意 见 坚持公 立医 院药 房的 公益 性，公立 医 院不得 承包、出 租药 房，不 得向 营利 性企业 托管 药房。2019 年7 月 国务院 办公 厅 国 务 院 办 公 厅 关 于 印 发治 理 高 值 医 用 耗 材 改 革 方案的通 知 取消公 立医 疗机 构医 用耗 材加 成，2019 年底 前实 现全 部公 立医 疗机 构医 用 耗材“零差 率”销售，高值 医用 耗材 销售 价格 按采 购 价格执 行。2020 年2 月 国务院 关 于 印 发 加 强 医 疗 机 构药 事 管 理 促 进 合 理 用 药 意见的通 知 坚持公立医疗机构药房的公益性，公 立医疗机构不得承包、出租药房，不 得向营利性企业托管药 房，不得 以任 何形 式开 设营 利 性药房。2020 年3 月 国家医 保局、国家卫健 委 关 于 推 进 新 冠 肺 炎 疫 情防控期 间开 展“互联 网+”医保服 务的 指导 意见 符合要求的互联网医疗机构为参保人 提供的常见病、慢性病线上复诊服务，各地可依规纳入医保基金支付范围。互联网医疗机 构为参保人在线开具电子处方，线下 采取多种方式灵活配药，参 保人 可享 受医 保支 付待 遇。2021 年1 月 国家医 保局 零 售 药 店 医 疗 保 障 定 点管理暂 行办 法 零售药 店正 式运 营3 个月 后即 可申 请 定点，医 保经 办机 构的 评估 完成 时限 不得超 过3 个月：定点零售药店可凭定点医疗机构开具 的电子外配处方销售药品。定点零售 药店可以申请纳入门诊 慢特 病购 药定 点机 构，相关 规 定由统 筹地 区医 疗保 障部 门另 行制 定。2021 年4 月 国务院 办公 厅 国 务 院 办 公 厅 关 于 建 立 健全 职 工 基 本 医 疗 保 险 门 诊共济保 障机 制的 指导 意见 将符合条件的定点零售药店提供的用 药保障服务纳入门诊保障范围，支持 外配处方在定点零售药 店结 算和 配药，充 分发 挥定 点 零售药 店便 民、可及 的作 用。70%RPDB 2019 66.4%2021 68%14 2020 Rx 15 2019-2021 RPDB RPDB 大型医院68%小型医院城市药店10%县药店3%网上药店1%乡镇卫生 所7%诊所1%大 型医院小 型医院城 市药店县 药店网 上药店66.4%66.5%68.0%19.0%19.4%18.8%14.6%14.1%13.2%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021处方药销售额占比 非处方药销售额占比双跨药品销售额占比Table_CompanyRptType1 002727 12/23 16 2.4 2022 2022 2021 2020 2022 22.92%15.15%17 2019-2022Q3 线下药店(申万)2019A 2020A 2021A 2021Q1-Q3 2022Q1-Q3 营业收入 YOY 25.87%24.85%14.23%13.80%22.92%归母净利润 YOY 18.21%23.33%14.26%11.77%15.15%毛利率 37.12%35.43%35.86%36.59%35.79%净利率 5.75%6.33%5.33%6.20%5.51%期间费用率 29.52%27.32%29.15%28.89%28.49%销售费用率 24.67%22.81%24.18%24.22%23.75%ROE（平均）14.89%17.16%14.03%11.92%11.20%经营性现金净流量/营业收入 10.69%10.22%11.86%11.35%13.42%wind 2022Q2 Q3 药企 多级 流通 商医院药店患者学术推广+商业推广药企 流通商医院药店医保局患者带量 采购：降 价 保量确保量价直接协商Table_CompanyRptType1 002727 13/23 26.07%24.66%2020 25%2022Q1-Q3-2.76%8.26%23.34%2022 2021 20 2022 2023 2023 18 19 wind wind 2.5 1874 1955 2019 74.9%1989 1.35 2015 7.82 1989 11.3%2015 70%2019 74.9%8.2 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%Table_CompanyRptType1 002727 14/23 20 21 wind 2015 971 6506 2015 70%WELCIA&22 WELCIA&2021 2000 40.2%2021()28.1%5000+O2O O2O TOP10 54.5 O2O 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%020,00040,00060,00080,000100,0001989199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019日本处方数量（张）日本医药分离比（右轴）Table_CompanyRptType1 002727 15/23 23 2013-2021()24 O2O 2021Q1 CMH DTP 3 3.1 2022 9164 885 604 307 174 0%20%40%60%80%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中 国实体 药店 中 国网上 药店54.50%20.50%11.10%13.90%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%Top10 Top11-20 Top21-30 其他Table_CompanyRptType1 002727 16/23 25 26 wind wind 2022 3 3944 43.04%1200 800 600 CMH 17.9%21.3%27 28 wind CMH 2022 2022 0%1%2%3%4%5%6%7%8%0200040006000800010000店总数 店总数增长率010020030040050060070020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3新开业 门店净增加数020040060080010001200140020Q1 20H1 20Q3 2020 21Q1 21H1 21Q3 2021 22Q1 22H1 22Q3山西 广西 四川82.10%78.80%0%20%40%60%80%100%门店数 销售额其他 一心堂 四川正和祥 苏州全亿 四川德仁堂 高济医疗Table_CompanyRptType1 002727 17/23 29 wind 30 2022 2022.06.18 50%18315 2022.03.30 51%2097 2022.03.30 51%(002727.SZ)918 2022.03.30 100%()15400 3.2 2021 623 2022 6 2 1 PC 2096289822991697050010001500200025003000350019H1 2019 20H1 2020 21H1 2021 22H1省会级 地市级 县市级 乡镇级Table_CompanyRptType1 002727 18/23 31/32/wind wind 2022 3.3 2020 314 2021 12 10 2022 1 307+O2O O2O 2022 10 O2O O2O 8833 98.25%O2O 2.26,62.64%O2O 85.53%B2C 14.47%20253035404550556019H1 2019 20H1 2020 21H1 2021 22H1省会级 地市级 县市级 乡镇级 合计0510152025303519H1 2019 20H1 2020 21H1 2021 22H1省会级 地市级 县市级 乡镇级 合计Table_CompanyRptType1 002727 19/23 33 O2O 34 wind wind 4 4.1 2021 2022 12 15%35.5%35 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营 业收入 12,656 14,587 16,825 19,775 23,208(+/-%)20.8%15.3%15.3%17.5%17.4%营 业成本 8,123 9,197 10,836 12,738 14,951 毛利率 35.8%37.0%35.6%35.6%35.6%一、零 售业务 12,401 14,275 16,481 19,397 22,793 YOY 24.8%15.1%15.5%17.7%17.5%占公司收入百分比 98.0%97.9%98.0%98.1%98.2%成本 7,859 9,122 10,630 12,511 14,701 毛利 4,543 5,153 5,850.8 6,886.0 8,091.4 YOY 20.3%13.4%13.5%17.7%17.5%毛 利率 36.6%36.1%35.5%35.5%35.5%二、255 312 343 378 416 YOY-53.2%22.4%10.0%10.0%10.0%占公司收入百分比 2.0%2.1%2.0%1.9%1.8%成本 264.3 74.7 206.1 226.7 249.3 毛利-9.3 237.5 137.4 151.1 166.2 YOY-103.3%-2664.9%-42.2%10.0%10.0%毛 利率-3.6%76.1%40.0%40.0%40.0%wind 86.00%88.00%90.00%92.00%94.00%96.00%98.00%100.00%02000400060008000100002021H1 2021 2022H1O2O 门店总数 O2O 门店覆盖率3.82.263.05 1.93 0.75 0.33 00.511.522.533.542021 2022H1电商销售总额（亿元）O2O 销售总额 B2C 销售总额Table_CompanyRptType1 002727 20/23 36 股票 股票 总市值 净 利 润（亿 元）PE 代码 名称（亿元）2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 可比公司 603939.SH 益丰药房 433 8.88 11.05 13.84 17.24 52 39 31 25 603883.SH 老百姓 242 6.69 7.89 9.64 11.69 32 31 25 21 603233.SH 大参林 389 7.91 10.41 13.06 16.15 31 37 30 24 605266.SH 健之佳 86 3.01 3.33 4.10 5.09 21 26 21 17 301017.SZ 漱玉平民 69 1.15 1.38 1.67 2.03 45 50 41 34 平均值 36 37 30 24 公司 002727.SZ 一心堂 191 9.22 9.96 11.64 13.73 29 19 16 14 wind 2023/1/17 4.2 2000 2012-2021 CAGR 17.77%2020 126.56 20.78%2021 145.87 21.78%2022 120.25 14.55%6.77 11.33%6.48 13.42%40.60 6.94%2.59 7.95%2.50 5.90%2021 4774 26.9%2006 32 2021 58.7 38%57.17%Table_CompanyRptType1 002727 21/23+3-5 2022 2021 20 2022 2023 2023 2022 9164 6 2 1 20222024 168.2/197.7/232.1 15.3%/17.5%/17.4%10.0/11.6/13.7 8.1%/16.8%/18.0%19X/16X/14X Table_CompanyRptType1 002727 22/23 Table_Finace:2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 7692 7754 8233 9041 14587 16825 19775 23208 2235 1999 1197 1043 9197 10836 12738 14951 1350 1318 1690 1901 39 45 53 63 207 219 269 309 3701 4290 5082 5965 195 399 369 492 399 454 514 603 3317 3418 4306 4885 101 79 80 84 389 401 403 413-121 0 0 0 6645 7936 9783 11262-6 0 0 0 107 119 137 152 14 16 19 23 864 859 794 669 1068 1180 1379 1627 123 139 147 159 37 15 15 15 5551 6819 8705 10283 9 16 16 16 14337 15690 18016 20303 1097 1179 1378 1626 5884 6251 7424 8351 179 193 225 266 128 128 128 128 917 986 1152 1360 2334 2575 3130 3613-4-10-12-14 3422 3548 4166 4610 922 996 1164 1373 1781 1781 1781 1781 EBITDA 2402 2081 2591 2781 35 35 35 35 EPS 1.56 1.67 1.95 2.30 1746 1746 1746 1746 7665 8032 9205 10132 95 85 73 60 2021A 2022E 2023E 2024E 596 596 596 596 2157 2157 2157 2157 15.3%15.3%17.5%17.4%3825 4821 5985 7358 16.3%10.5%16.8%18.0%6578 7574 8738 10111 16.7%8.1%16.8%18.0%14337 15690 18016 20303%37.0%35.6%35.6%35.6%:%6.3%5.9%5.9%5.9%2021A 2022E 2023E 2024E ROE%14.0%13.2%13.3%13.6%1792 1944 2238 2451 ROIC%10.3%10.0%10.5%11.0%922 996 1164 1373 1217 813 1122 1058%53.5%51.2%51.1%49.9%136 90 90 90%114.9%104.9%104.5%99.6%-14-16-19-23 1.31 1.24 1.11 1.08-572 69-108-35 0.71 0.63 0.48 0.44 1596 918 1261 1396 132-2089-2951-2515 1.02 1.07 1.10 1.14-387-2083-2938-2510 10.80 12.76 11.70 12.21 838-23-32-28 3.94 4.21 4.07 4.14-319 16 19 23-1305-90-90-90 1.56 1.67 1.95 2.30 68 0 0 0 3.01 3.26 3.76 4.11 35 0 0 0 11.03 12.71 14.66 16.96 1 0 0 0 60 0 0 0 P/E 24.66 19.22 16.45 13.94-1468-90-90-90 P/B 3.49 2.53 2.19 1.89 618-236-803-154 EV/EBITDA 9.84 9.64 8.05 7.55 Table_CompanyRptType1 002727 23/23 Table_Introduction+OTC Table_Reputation Table_RankIntroduction 6 A 300 500 6 5%;6-5%5%;6 5%;6-12 15%6-12 5%15%6-12-5%5%6-12 5%15%6-12 15%