卡莱特(301391)/计算机设 备/公司深 度研究 报告/2023.01.18 请阅读 最后 一页 的重 要声 明！超高清赛道新星，卡位 LED 产业核心中游 证券研究报告 投 资评 级:增持(首次)核 心观 点 基本数据 2023-01-18 收盘价(元)109.58 流通股本(亿股)0.15 每股净资产(元)10.88 总股本(亿股)0.68 最近 12 月市场表现 分 析师 杨烨 SAC 证书编号：S0160522050001 相关报 告 深耕视频图像显示控制领域，新产品实现快速放量：公司成立于 2012 年，以视频处 理算法 为核心、硬 件设备为 载体，为 LED 显 示屏厂商 提供 显 示控制系统，并 逐 步向视 频处理 及 播放领域 扩张产 品矩阵，新 产品实现 快速放 量。公司经营稳 健，疫 情扰动 下韧 性明显，疫情后 周期有 望加 速：2022Q1-Q3 营收同比增长 11.6%，归母净 利润 同比增长 20.5%，显著 高于 行业增速，随着 疫情 防控政策优化，有 望迎来 较大 增长弹性。LED 行 业蓬勃发展，带动显示控制系统需求扩张：（1）5G+8K 应用 普及，带动超高 清视频 产业 增 速约 40%；（2）小间距 LED 技 术 迭代，清 晰度持 续提升带来应 用场景 扩 展；（3）LED 技术成熟，规 模优势 凸 显，面 板价格 逐步下 降促使 LED 应用普及度 提升；（4）超高清 化带动 软件技 术升级，产品具 备提价空间。2K 至 8K 视频 超高清 化，LED 像素 点数量 倍增带动 显示控 制系统 业务放量增长；视频 超高清 化需 求促使技 术升级，单品 价值 量有望提 升。卡位超高清视频产业中游，视频处理设备 市占率持续提升：公司传统主业 显示控 制系统 卡位产 业中 游，国 内市占 率达 12%，与 诺瓦星云（市 占率 39%）形成双寡 头格局。公 司通过 技术延伸，实 现 8K 视频处 理技术弯 道超车，打 开国产替代 广阔空 间；将发 送 器融入视 频处理 设备，凭 借 显示控制 系统的 客户粘性，实现 新产品 的快速 导入，市占率 快速提 升。产品矩阵持续扩张，加速全球市场布局：公司 以 LED 显示控制 系统为 基，产品矩阵 逐步扩 张，后续 有 望打造视 频设备 全品系 矩阵。公司产品 以标准 化为主，获得 大客户 强力巨 彩认可 后，逐步 建立 品牌优 势，有利于加 快新产 品推广。同时强化 营销服 务，建 设海 外本地化 营销，积极拓 展海 外市场。投资建议：国内 视频图像 显示控制 领军，卡位 LED 产业核心 中游，凭借 视频处理技术 弯道超 车，实 现新 产品视频 处理设 备快速 放量。我们预 测公司 2022-2024 年实现收入 6.83、9.77、13.93 亿元，实现归 母净利 润 1.33、2.35、3.28 亿元，对应 PE 为 56x、32x、23x，首次覆盖，给 予“增持”评级。风险提示：技术落地进展 不及预期；大客 户拓展 不及 预期；政 府开支 不及预期 盈 利 预 测：Table_FinchinaSimple 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)395 582 683 977 1393 收入增长率（%）19.77 47.50 17.32 42.97 42.54 归母净利润（百万元）64 108 133 235 328 净利润增长率（%）1.59 68.66 23.70 76.94 39.23 EPS（元/股）0.00 2.11 1.96 3.46 4.82 PE 0.00 55.99 31.65 22.73 ROE（%）17.47 22.61 6.45 10.24 12.48 PB 0.00 0.00 3.61 3.24 2.84 数据来源：wind 数据，财通证 券研究所-4%3%10%17%24%31%卡莱特 沪深300 上证指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 国产视频图像显示控 制领 军，成长加速在即.5 1.1 深耕视频图像显示控 制领 域，持续扩展产品矩 阵.5 1.2 逆风时经营稳健，顺 风时 加速腾飞.6 1.3 掌握视频处理核心技 术，实现行业领先.8 1.4 股权结构清晰，核心 团队 技术背景深厚.9 2 LED 行业蓬勃发展，带动 显示控制系统需求扩 张.10 2.1 5G+8K 应用推广，超高清 视频打开万亿市场.10 2.2 小间距 LED 技术迭代，应 用场景扩展.12 2.3 LED 面板降价，产品普及 度持续提升.13 2.4 超高清化提高技术门 槛，推动产品提价.14 3 卡位超高清视频产业 中游，竞争格局清晰.14 3.1 显示控制系统卡位产 业中 游，掌控核心技术.14 3.2 竞争格局清晰，龙头 市占 率有望提升.15 3.3 借力 LED 本土规模与技 术 优势，实现视频处理 设备 国产替代.16 4 产品矩阵持续扩张，加速 全球市场布局.18 4.1 以 LED 显示控制系统为 基，逐步布局视频设备 全品 系.18 4.2 凭借大客户渠道打造 品牌 优势，加快开拓全球 市场.19 5 盈利预测与估值.21 6 风险提示.23 内容目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 图 1.公司发展历程.5 图 2.公司产品矩阵.6 图 3.公司各产品收入占比（2018-2022Q3）.6 图 4.公司营业收入（2018-2022Q3）.7 图 5.公司归母净利润（2018-2022Q3）.7 图 6.公司毛利率与净利率（2018-2022Q3）.7 图 7.公司分产品毛利率（2018-2021）.7 图 8.公司费用率数据（2018-2022Q3）.8 图 9.公司直销与经销占比（2019-2022H1）.8 图 10.公司核心技术情况.8 图 11.公司 2022 年获奖情 况.9 图 12.公司股权结构图（截至 2023.01.18）.9 图 13.公司核心技术人员 简介（截至 2023.01.18）.10 图 14.我国 5G 基站数量（2020-2022.11）.11 图 15.我国超高清产业市 场规模（2017-2022E）.11 图 16.8K 超高清视频应用 场景.11 图 17.中国 LED 小间距发 展历程.12 图 18.XR 虚拟拍摄系统构 成.12 图 19.LED 液晶显示器面 板价格（2010.05.06-2022.12.22）.13 图 20.小间距 LED 显示屏 灯珠价格 变化.13 图 21.中国 LED 显示屏市 场规模（2015-2025E）.13 图 22.卡莱特主要产品售 价变动（2019-2022H1，单位：元/件）.14 图 23.诺瓦星云主要产品 售价变动（2019-2021，单位：元/件）.14 图 24.LED 显示产业链.15 图 25.国内 LED 显示控制 系统厂商市占率（2021 年）.15 图 26.公司与诺瓦星云毛 利率（2018-2021）.15 图 27.LED 显示控制系统 组件需配套使用.16 图 28.全球 LED 产值（2019-2021）.17 图 29.2021 年 LED 产业各 应用占比.17 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告 图 30.全球视频显示控制 行业主要厂商.17 图 31.视频处理设备各厂 商收入规模（2015-2021，单位：亿元）.18 图 32.公司产品布局（蓝 色表示已覆盖）.18 图 33.超高清视频产业链 布局.19 图 34.我国超高清视频生 产设备市场规模（2022 年）.19 图 35.公司对前五大客户 销售额占比（2019-2022H1）.20 图 36.公司对大客户销售 金额（2018-2022H1）.20 图 37.重点 LED 显示屏厂 商营收（单位：亿元）.20 图 38.国内 LED 厂商全球 市占率（2020 年）.21 图 39.公司募投项目计划 投资额.21 图 40.公司营业收入预测（单位：百万元）.22 图 41.公司毛利率预测.22 图 42.可比公司估值（截 至 2023.01.18）.23 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深度研究报告/证券研究报告 1 国产视 频 图 像 显示 控 制 领军，成长 加 速 在 即 1.1 深 耕视 频图像 显示 控制领 域，持续扩 展 产 品矩阵 国内 LED 显示控制系统核 心供应商，逐步向视频处 理及播放领域延伸。公 司 成立于 2012 年，以视 频处 理算 法为核 心、硬件 设备 为载 体，为 LED 显 示屏 厂商 提供视频图像领域专业化显示 控制产品，目前已发展为 业内少数掌握 LED 显示 控制及视频处理核 心技术的 企 业。公司持续 积累研发 经 验和市场口碑，业务逐 步 向视频处理及播放 领域延伸，并 顺应移动显 示的市场 趋 势，针对远程 无线管理 需 求推出云联 网播 放产 品系 列。图1.公司发 展历 程 数据来 源：公司 官网，公 司微 信公 众 号，财 通证 券研 究所 公司核心产品包括 LED 显示控制系统、视频处 理设 备、云联网播放器：LED 显示控制系统：包 括 接收卡 和发 送器，属 于 LED 屏 幕显 示的 核心 组件。具备功能完善、体积较 小、品 质稳定、安装便捷、调试简易等优 点，可满 足不同终 端客 户和 应用 场景 的需求。视频处理设备：具备 光学 校正、色 彩管理、图像拼 接、矩阵 切换、多 画面 处理、跨平台控 制、超高 清 渲染等集成控 制功能，使 视频图像呈现 高比特、高动态、高 帧率、广色 域、低 延迟等 特点，可连 接 LED 显示屏、投影 仪等 各类显示媒 介。云联网播放器：支 持 通过 移动通 信设 备以 及 5G、4G、Wi-Fi、有线 网络 等多种联网方式，在云平台 或 管理软件上进 行节目的 制 作、编排和集 群发布，实现多屏幕、多 业务、跨 区 域统一管理，广泛应用 于 广告机、车载 屏等多种 商业显示 领域。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 图2.公司产 品矩 阵 数据来 源：公司 官网，财 通证 券研 究 所 传统主业 LED 显示控制系 统占比逐步下降，视 频处 理设备为主要增长点。2018-2022Q3，公 司 LED 显示 控 制系统 收入 占比 由 79.2%下降 至 43.6%，新产 品 视 频处理设备 占比 由 10.3%提升 至 38.1%。公司 收入 逐步 多 元化，发展 战略 向视 频处 理设备倾斜。图3.公司 各 产品 收入 占比（2018-2022Q3）数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 1.2 逆 风时 经营稳 健，顺风时 加速 腾飞 公司经营稳健，疫情 扰动 下韧性明显，疫情后 周期 有望加速。2018-2021 年，公司营业收 入 CAGR 为 36.7%，归母 净利 润 CAGR 为 65.1%。2020 年 受到 疫情 影 响，LED 显示 市场萎 缩，公 司 营收仍 逆势 增 长 19.7%，业绩韧 性较 强；2021 年 经 济回79.2%65.4%52.3%47.0%43.6%10.3%25.4%36.5%39.5%38.1%6.8%6.2%7.8%5.8%6.2%3.6%2.8%3.4%7.8%12.1%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021 2022Q1-Q3LED 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 公司深度研究报告/证券研究报告 暖后展 现出 较大 的恢 复弹 性，净 利润 同比 增长 68.8%，未来 随着 疫情 后周 期 的逐步修复 有望 持续 超越 行业 增速。图4.公司营 业收 入（2018-2022Q3）图5.公司归 母净 利润（2018-2022Q3）数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 公司 毛利率 总体 维持 平稳。2019-2022Q3，公 司毛 利 率维持 在 41%左 右，总体 保持平稳。2020 年 LED 显 示控 制系统、视频 处理 设备 毛 利率有 所下 滑，主 要系 公 司考虑 LED 行 业景 气度 与全 球 疫情影 响，以 及致 力于 提 高市占 率，对 产品 售价 进 行了动态调 整。2021 年 综合 毛 利率企 稳回 升，主要 系适 用于 8K 场景 的高 端视 频 处理设备批 量出 货，该产 品毛 利率较 高。图6.公司毛 利率 与净 利率（2018-2022Q3）图7.公司分 产品 毛利 率（2018-2021）数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 公司期间费用率 维持 较低 水平，总体波动较小。2018-2021 年，公 司 积 极拓展 大 客户强力 巨彩，实 现收 入放 量，销 售费 用率 由 11.5%下降 至 8.2%；公 司加 大研 发投入力度，研 发费 用率 由 7.4%提升 至 9.3%，主要 面 向新产 品视 频处 理设 备的 技术攻关。公司 销售 以直 销为 主、经 销为 辅，直 销客 户 主要 为 LED 显 示屏 生产 商，经销客户 主要 为代 理商。2019-2022H1 直销 比例 由 71.9%提升 至 86.6%，进 一步 挖 掘生产商 大客 户。2.3 3.3 4.0 5.8 3.8 4.2 0%20%40%60%80%100%01234567(YOY(%)0.24 0.63 0.64 1.08 0.64 0.77 0%30%60%90%120%150%180%0.00.20.40.60.81.01.2(YOY(%)33.9%42.9%40.2%41.8%41.1%10.5%19.2%16.2%18.5%18.2%0%10%20%30%40%50%29.4%35.5%29.9%27.7%55.8%59.0%53.5%58.1%46.2%52.4%52.3%43.5%20%30%40%50%60%70%2018 2019 2020 2021LED 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 公司深度研究报告/证券研究报告 图8.公司 费 用率 数据（2018-2022Q3）图9.公司直 销与 经销 占比（2019-2022H1）数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 1.3 掌 握视 频处理 核心 技术，实现 行业领 先 深耕 视频图像显示控 制 领 域，掌握核心技 术，实力 受官方认可。视 频 图像 显 示控制行业涉及数 据传输技 术、视频处理技 术、计算 机 技术以及通信 技术等多 方 面学科与技术的综 合运用，需 要较高的技术 研发水平。公司近年来 专 注于视频 图 像技术研发，掌握 巨量像素 快 速光学校正技 术 等七项 自 主研发 并实现 产业化 应 用 的核心技术。2022 年 公司 屡获 行业奖项，彰显 了公 司在 业内先 进产 品技 术和 应用 场景解决方 案的 强大 实力。图10.公司核 心技 术情 况 技术名称 技术用途 先进性表现 巨量像素快速光学校正技术 实现 LED 显示 屏亮 度和 色 度一致，提 升 LED显示屏 成像 品质 校正精 度高；光 学采 集智 能化；算法效 率高；对 环境 不敏 感；自动校 准在 频域 和时 域上 的误差；在显示 屏热 屏状 态下 采集 到正确 数据 大屏幕物理间距微调技术 采 用 光学 手 段对 物理 间 距进 行 等效 微 调，使得 视 觉上 像 素的 分布 更 加均 匀，尤 其 适用 于小间 距 LED 显 示屏 软件易 操作；系 数采 用分 层设计；可实时 调整 软件 修复 效果 多路超 8K 视频低延处理技术 为（超）8K 巨型 LED 显 示屏的 应用 场景 提供整体 解决 方案 控制规 模大；支 持多 格式 视频输 入；可多窗 口多 模式 融合；具备低 延迟 视频 处理 技术 图像比特延展技术 扩展图 像的 动态 范围，将 灰度数 扩展 到 64 倍 拥有时 域、空域 拓展 算法，适配 小间距显示 屏 非线性色域校准技术 使 LED 显 示屏 准确 呈现 物 体真实 颜色 算法具 备可 伸缩 性，可用 于高精 度的大规模 设计 虚拟拍摄 XR 技术 针 对 有虚 拟 拍摄 需求 的 影视 广 告业 开 发出 虚拟拍摄 显示 控制 的完 整解 决方案 综合应 用各 种视 频图 像调 整等技 术；可实现 多屏 幕协 同播 放控 制 移动显示网格化播控管理技术 基于 GPS 定 位，云联 网信 息上报，实 现对 不同区域 播放 差异 化、个性 化内容 的精 准控 制 可自动 拟合 位置；采 用网 格化划 分；与大数 据结 合 数据来 源：公司 招股 书，财通 证券 研 究所 11.5%10.5%8.2%8.2%9.6%9.1%5.5%4.2%5.7%5.9%6.5%6.0%7.4%8.8%10.0%9.3%9.8%10.8%0.2%0.0%0.2%0.6%0.5%0.4%0%2%4%6%8%10%12%14%71.9%78.9%86.2%86.6%28.2%21.1%13.8%13.4%0%20%40%60%80%100%2019 2020 2021 2022H1 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 公司深度研究报告/证券研究报告 图11.公司 2022 年获 奖情 况 主办方 奖项名称 行家说 2022 年度“优 秀产 品奖”高工 LED 2022 年度“投 资价 值企 业”慧聪 LED 屏幕网 2022 年度“最 佳投 资性 品 牌”数字音视工程网 第十四 届“自主 产品 创新 奖”和“XR 虚 拟拍 摄全链 路解决 方案”数据来 源：公司 微信 公众 号，财通 证 券研究 所 1.4 股 权结 构清晰，核 心团队 技术 背景深 厚 股权结构清晰，员工 激励 充分。公司 实际 控制 人为 周锦志，直 接持 有公司 2.14%的股份，通过 三涵 邦泰 间 接持有 40.59%的 股份，同 时通过 担任 深圳 纳百 川执 行事务合伙 人间 接持有 4.59%的股份，合计控股达 47.32%。2020 年 设立 深圳 纳百 川 作为 员工 持股 平台，通 过 员 工激励 提升 凝聚 力与 工作 积极性。图12.公司股 权结 构图（截 至 2023.01.18）数据来 源：公司 招股 说明 书，财通 证 券研究 所 管理层技术背景深厚，专 注技术突破。公司 核心 创 始团队 源于 清华大 学，董 事长周锦志 曾任华 为技术有 限 公司工程师、北京法国 电 信研发中心有 限公司硬 件 部经理，主导了公 司 接收卡、发送器、视频 处理设备、云联网播放器 等核心技 术 的研发，核 心管 理团 队均 为工 程背景 出身，专 注于 核心 技术的 突破。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 公司深度研究报告/证券研究报告 图13.公司核 心技 术人 员简 介（截至 2023.01.18）姓名 职位 持股比例 学历背景 能力背景 周锦志 董事长、总经理 43.96%清华大 学 通信与 信息 系统专业 曾任华 为技 术有 限公 司工 程师、北 京法 国电 信研 发中心有 限公 司硬 件部 经理、同尔 科技 执行 董事 等，2012 年创办卡莱 特。负责公司研 发方向的把控 与研发战 略的 制定，主导 了 公司的 各系 列接 收卡、发送器、视 频处 理设 备、云联 网播放 器等 产品 及相 关核心技 术的 研发。何志民 董事、副总经 理、软 件 部 研 发总监 9.16%西北农 林 科技大 学 农业机 械化 工程专业 曾 任 北 京 中 科 大 洋 科 技 发 展 股 份 有 限 公 司 研 发 工程师、同尔 科技 副总 经理 等。在 LED 显 示控 制、软件研 发、视频、光 学、颜 色测量 等领 域拥 有很 深的专业 知识。黄孟怀 董事、副总经 理、云 智 慧 城 市部研发 总监 0.12%天津大 学 光学工 程专 业 曾任亿 阳信 通股 份有 限公 司研发 经理、同尔 科技 研发总监 等。主导 完成 C 系 列和 A 系列 云联 网播放器开发，并成 功 推 向市 场；主导开 发并 市场 化车 载和灯杆 LED 屏 幕云 联网 信息异 步发 布系 统等。翟明 硬 件 部 研 发经理 0.08%东北大 学 信号与 信息 处理专业 曾任沈 阳长 江源 科技 发展 有限公 司硬 件工 程师 等。主导和 参与 了公 司的 超级 主控、专 业主 控等 视频 处理设备 的研 发工 作。汪安春 副总经 理、硬件 部 研 发 总监 0.12%清华大 学 信息与 通信 工程专业 曾任北 京奥 米菲 克科 技有 限公司 总工 程师、同尔 科技研发 总监 等。主 导和 参 与了公 司第 一 套 3D 系统研发，带领 团队 研发 完成 异构接 收卡 程序。余晓鑫 硬 件 部 研 发经理 0.08%华南理 工大 学 模式识 别与 智能系统专 业 曾 任 深 圳 市 特 种 设 备 安 全 检 验 研 究 院 机 电 工 程 师等。主导 和参 与创 新系 列 接收卡 研发，可支 持市 面上各种 驱动 芯片。宁一铮 软 件 部 研 发经理 0.02%湖南大 学 机械设 计制 造及其自动 化专 业 曾 任 深 圳 市 网 卓 信 息 科 技 有 限 公 司 C+开发工程师等。主导 和参 与了 公司 第一代 校正 软件 的研 发，奠定了 公司 该类 软件 的技 术框架，在目 标搜 索和 光电转换 等核 心算 法模 块做 出了突 出贡 献。数据来 源：公司 招股 说明 书，财通 证 券研究 所 2 LED 行业蓬勃发展，带 动 显 示 控制 系 统 需 求 扩 张 2.1 5G+8K 应用 推广，超高 清视 频 打开 万亿 市场 5G 通信技术应用普及，带动 超高清视频产业快 速发 展。2020 年 以来，国内 5G 网络 建设 水平 持续 提升，截 至 2022 年 11 月末，我国已建 成 5G 基站 228.7 万个，占移动基 站 比 例提 升 至 21.1%，网络 通信 能力 进一 步提 升。近 年来“信 息视 频化、视频超高 清化”趋势 持 续演 绎，视频 已经 从传 统的 标清、高清发 展 为 4K，正 在向 8K、XR 方向 发展。根 据中 研网 数据，我国 超高 清产 业已 达 4 万 亿市 场，带动 LED 显示行业 蓬勃 发展。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 公司深度研究报告/证券研究报告 图14.我国 5G 基站 数量（2020-2022.11）图15.我国超 高清 产业 市场 规模（2017-2022E）数据来 源：工信 部，财通 证券 研究 所 数据来 源：中研 网，财通 证券 研究 所 8K 应用场景扩展，像素点 数量倍增拉动显示控 制系 统放量。超 高清 视频 具有 4K（3,8402,160 像素）或 8K（7,6804,320 像 素）分 辨率，符合 高比 特、高动 态、高帧率、广 色域、低延 迟等 技术要 求。目前 8K 超高 清 视频已 应用 于影 视娱 乐、医学领域和安防 监控等领 域，为消费者 带 来极佳的 娱乐 体验，为安 防与医学 领 域 提供更精 准的 细节 支持。8K 高分辨 率使 得 LED 屏幕 像 素点成 倍增 加（8K 像素 是 2K的 16 倍），LED 模组 的灯 珠由接 收卡 控制，其 需求 量相应 增 加，拉 动显 示控 制系统放量 增长。图16.8K 超高 清视 频应 用场 景 数据来 源：博冠 官网，财 通证 券研 究 所 71.8142.5228.77.7%14.3%21.1%0%5%10%15%20%25%0501001502002502020 2021 2022.115G 0.761.061.482.052.854.0239%40%39%39%41%30%35%40%45%50%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52017 2018 2019 2020 2021 2022E 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 公司深度研究报告/证券研究报告 2.2 小 间距 LED 技术 迭 代，应用 场景扩 展 小间距 LED 显示技术进步，清晰度持续提升。LED 显示屏 由室外 LED 显示、大间距 LED 逐步 过渡 到小 间 距产品，进而 发展 至 P2.5（灯 珠点 间距 为 2.5mm）以下的小间 距和 微间 距，显示 屏清晰 度持 续提 升。自 2010 年利 亚德 成功 研发 出全 球首台 2.5mm 小间 距高 清 LED 电 视起，小 间距 LED 不 断发展，逐 步向 Mini-LED、Micro-LED 演进，2020 年 康佳 实 现第 一款 Micro-LED，点间 距达到 0.12mm，小间距技术 快速 迭代。图17.中国 LED 小间 距发 展历 程 数据来 源：利亚 德官 网，财通 证券 研 究所 小间距 LED 应用场景扩展，XR 虚拟拍摄领域进展 亮眼。XR 虚拟 拍摄 技术 是 基于计算 机虚 拟引 擎的 实时 渲染能 力，集合 了 VR、AR 等 众多 虚拟 方案 于一 体 的新一代虚 拟拍 摄手 法。利 用 LED 显示 屏替 代传 统绿 幕，大幅缩 减制作 时间 并 降低 视频制作成本，应用于娱 乐 影音产业如电 影、戏剧、广告等拍摄，同时有助 于 增加现场参 与人 员的 沉浸 式体 验效果，因此 在 虚拟 拍摄 应用领 域 快 速增 长。图18.XR 虚 拟拍 摄系 统构 成 数据来 源：公司 微信 公众 号，财通 证 券研究 所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 公司深度研究报告/证券研究报告 2.3 LED 面 板降价，产品 普 及度 持续提升 随着 LED 技术成熟，产业 规模优势凸显，面板 价格 逐步 下降。LED 灯 珠在 LED 显示屏 的成 本中 超 过 20%，灯珠 的成 本主 要来 自 LED 芯片，随着 芯片 制造 工艺提升，成本 逐步 下降。根 据卡莱 特招 股书 披露，2010-2020 年应 用于 小间 距 LED的 1010 灯 珠价 格从 0.9 元/颗，下 降至 0.03 元/颗。根据 Wind 统 计，2010-2022 年LED 液晶 显示面 板价 格 由 108 美元/片 降至 43.3 美元/片。LED 面板 价格 下降，促进了 LED 应用 推广，在 部 分场景 逐步 替代 激光 投影、LCD 显 示。图19.LED 液晶 显示 器面 板价 格（2010.05.06-2022.12.22）图20.小间 距 LED 显 示屏 灯珠 价 格变化 数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所 数据来 源：卡莱 特招 股书，财 通证 券 研究所 LED 市场规模提升，带动 LED 显示控制系统放量。根据高 工咨 询，2015-2019 年国内 LED 显示 屏 市 场规 模 持续提 升，2020 年 受疫 情 影响缩减至 532 亿元，2021 年恢复 增长 至 576 亿 元，预计 至 2025 年 市场 规模 持 续增长 至 825 亿 元。根据 卡莱特招股 书测 算，LED 显示 方案中 控制 系统 的成 本约 为 LED 显示 屏成 本的 4%，2021 年国 内 LED 显 示控 制 系统市 场规 模 约 23 亿元。图21.中国 LED 显示 屏市 场规 模（2015-2025E）数据来 源：高工 咨询，财 通证 券研 究 所 0204060801001202010-05-062011-05-062012-05-062013-05-062014-05-062015-05-062016-05-062017-05-062018-05-062019-05-062020-05-062021-05-062022-05-06:21.5:LED:FHD/0.90.0300.20.40.60.812010 2020 LED/334386491568659532576825-30%-20%-10%0%10%20%30%01002003004005006007008009002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E LED YOY%谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 公司深度研究报告/证券研究报告 2.4 超 高清 化提高 技术 门槛，推动 产品提价 超高清对视频处理提 出了 更高的要求，技术升级推动 产品 提价。超 高清视 频 对画面的清 晰度、对比 度、层 次性、色 彩丰 富度 要求 较 高，8K 视频 对视 频处 理设 备 的图像处理、编 码、输出 格 式、网络传输 等功能 提 出 的更高的要求，随着设 备 技术附加值 提升，价值 量有 望 进一步 提升。2019-2022H1，卡 莱特 视频 处理 设备 与 发送器 售价 受益 于产 品高 端化，售 价分 别提 升 19.5%、45.0%，云联 网播 放器 与接 收 卡售价稳 中有 降；2019-2021 年，诺瓦 星云 视频 处理 系 统单价 提 升 16.3%，其余 产品售价稳 中略 降。图22.卡莱特 主要 产品 售价 变动（2019-2022H1，单 位：元/件）图23.诺 瓦星云 主要产品 售价变动（2019-2021，单位：元/件）数据来 源：卡莱 特招 股说 明书，财 通 证券研 究所 数据来 源：诺瓦 星云 公告，财 通证 券 研究所 3 卡位超高清视频 产 业 中 游，竞 争格 局 清 晰 3.1 显 示控 制系统 卡位 产业中 游，掌控核 心技 术 公司 卡 位 超 高 清 视 频 产 业 核 心 中游。视 频 图 像 显 示控 制 行 业 的 上 游 主 要 为 IC、PCB、被动 元器 件、连接 器、机 箱 结构 件等 生产 商，下 游主 要为 LED 显示 屏 生产商，最终 应用 于 会展行 业、广告业、市 政展示等。显示控制系统 制造厂商 卡 位产业中游，主要 完成产品 设 计、程序编写 及烧录、整 机组装等流程，并提供 安 装调试、技 术支 持等 服务，具 备较高 的技 术附 加值。77 65 64 718451009109212251885168720142252713653539607050010001500200025002019 2020 2021 2022H1 118 109 101256927662989928831776010002000300040002019 2020 2021LED 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 公司深度研究报告/证券研究报告 图24.LED 显示 产业链 数据来 源：公司 招股 书，财通 证券 研 究所 3.2 竞 争格 局清晰，龙 头市占 率有 望提升 LED 显示控制领域呈现双 寡头格局，行业集中度 有 望进一步 提升。视 频图 像 显示控制行业的 进入 壁垒较高，公司与 诺瓦星云为国内 LED 显示控制领域 的 龙头 厂商。根据 卡莱 特招 股书 测算，2021 年 诺瓦 星云 LED 显 示控制 系统 收 入 8.92 亿 元，国内 市 占率 达 38.8%；公 司该板 块收 入 2.74 亿，市 占率 达 11.9%。两 家龙 头 厂商占据国内过半 份额，行 业 集中度较高。凭借规模 优 势与客户渠道 积累，龙 头 公司原材料供应充 足，响应 客 户需求及时，随着技术 迭 代将淘汰尾部 厂商，龙 头 市占率有望 进一 步提 升。图25.国内 LED 显示 控制 系统 厂 商市占 率（2021 年）图26.公司与 诺瓦 星云 毛利 率（2018-2021）数据来 源：卡莱 特 招 股书，Wind，财 通证券 研究 所 注：假 设诺 瓦星 云与 卡莱 特 的 LED 显示控 制系 统均 为国 内销 售 数据来 源：Wind，财 通证 券研 究所,38.8%,11.9%,49.3%49.5%51.6%48.7%45.4%33.9%42.9%40.2%41.8%20%30%40%50%60%2018 2019 2020 2021 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 公司深度研究报告/证券研究报告 显示控制系统配套销 售，视频处理设备有望快 速导 入。LED 显 示控 制系 统中 的接收卡与发送器 往往配套 销 售，随着发送 器功能逐 步 融入视频处理 设备，中 游 显控系统厂 商有 望逐 步将 视频 处理设 备快 速导 入下 游客 户。图27.LED 显示 控制系 统组 件需 配套使 用 数据来 源：搜狐 科技，财 通证 券研 究 所 3.3 借 力 LED 本土 规模 与技 术优势，实 现视 频处理 设备 国产替 代 全球 LED 产能聚焦于中 国，本土具备产业链 规模 与技术优势。根 据洲 明科 技公告，全 球 主 要 显 示 厂 商 以 中 国 厂 商 为 主，中 国 占 全 球 产 能 90%以上。结 合TrendForce 数据计算，2021 年国 内 LED 产值约 960 亿元，国外 仅 107 亿元。产能聚焦有 利于 降低 原材 料成 本，性价 比优 势凸 显；新产 品持续 推出，随着 8K 技术在本土更新迭代，显示控 制 系统厂商及时 把握客户 需 求变化，跟进 技术服务，进而强化自 身竞 争力。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 公司深度研究报告/证券研究报告 图28.全球 LED 产值（2019-2021）图29.2021 年 LED 产 业各 应用 占 比 数据来 源：TrendForce，洲 明科 技 公 告，财 通证 券研 究所 注：中 国 LED 产值 占比 参考 洲明 科 技公告 数据 数据来 源：TrendForce，财 通证 券研 究所 视 频 处 理 设 备 领 域，通 过 技 术 升 级 实现 弯 道 超 车，国 产 替 代 空 间 广 阔。比 利 时Barco、美国 Extron 等国 际 龙头 进 入市 场较 早，占据 主要市 场份 额。2019 年 Barco的娱乐 与企 业显 示设 备收 入体量 达 62.8 亿 元，国内 淳中科 技 为 3.7 亿元，诺 瓦星云为 2.3 亿 元，卡莱 特为 0.8 亿元，规 模差 距较 大。国 内企业 虽起 步较 晚，但随 着视频 图 像显 示控 制技 术的 自主创 新、处理 算法 的持 续迭代，逐 步在 4K、8K 领域实现弯 道超 车，有望 实现 国产化 替代。图30.全球视频 显示 控 制行 业主 要厂商 国家 基本情况 与卡莱特竞争概况 诺瓦星云 中国 是一家 聚焦 于视 频和 显示 控制核 心算 法研 究及 应用，为用户提 供专 业化 软硬 件综 合解决 方案 的供 应商。西 安诺瓦主要 产品 包括 LED 显 示控制 系统、视 频处 理系 统和基于云 的信 息发 布与 管理 系统三 大类。与公司 产品 线较 类似，形成 相对 全面的 竞争 淳中科技 中国 是 一 家 专 注 于 视 音 频 显 控 解 决 方 案 的 创 新 型 高 科 技 公司，致 力于 面向 全球 各行 业客户 提供 优质 的显 控解 决方案，产 品广泛 应用 于指 挥 控制中 心、会 议室、大数 据中心及展 览展 示等 多媒 体视 讯场景。与公司 的部 分视 频处理 设备 形成 竞争 Extron 美国