-西南 证券 研究 发 展中 心 金属 研究 团队 2023 年2 月 1 5 铝价四轮关键上涨周期：1）2003-2008：中美需求扩张下的大宗共振上涨。2）2009-2011：次贷危机后的货币+信用扩张。3）2016-2018：需求复苏+供给侧改革出清过剩产能。4）2020-至今：“碳中和”背景下铝行业迎来新篇章。年内把 握复苏主旋律，供给侧可能 存在预期差：把握内需复苏的主要矛盾，商品交易预期 先行，复苏预 期无法证伪的前提下，金属 市场 的多 头情 绪将 占据 主导。西 南地 区水 电 供应 不足，下调2023 年国 内原 生铝 供给 增速 至1.3%，内需增速预计2.7%，以铝出口下滑10%，原铝进口同比持平假设，国内原生铝存在供给缺口88 万吨，基本面对价格形成支撑。全年预计铝价整体呈现稳中有升的趋势，板块持续有做多机会。碳中和新篇章下的长线视角：1）供需增速错位，铝价中枢有望上移。电解铝合规产能天花板框定为4500 万吨附近，产量天花板预计在4300 万吨附近，距 离目 前产 量仅 有7-8%的增 长 空间，供给 增 速逐 年下 滑。云桂 川黔 四省 的产 能占 比超过21%，水电供应不稳定对电解铝产量扰动大。新能源汽车和光伏2023 年消费占比达到15%，2025 年有望达到20%，带动2023-2025 年间电 解铝 内需增 速平均2.5%-3%。2）再 生铝渗 透率 提升，重视龙 头企 业优势。美国再生铝占比 最高达到80%，国内占比不足20%。原生铝的 产能天花板已 经限定，未来 供给的缺口主 要依靠再生铝 弥补。但再生 铝行业整体原料补充速度慢，且废料回收体系不完善，重视保级利用龙头企业的发展优势。3）关注碳税背景下清洁铝的潜力。欧盟碳边境调节机制（CBAM）要求进口商支付进口到欧盟的进口产品其生产地和欧洲ETS 碳价的差额，2023 年10月至2025 年12 月为过渡期，2026 年1月正式执行。火电吨铝的碳排放量预计为11.2 吨，目前欧洲碳价超过90 欧元/吨，国内不足100元/吨，碳价的差异将提升高排放铝制品的出口成本，使用清洁能源和再生铝的企业长期具备出口优势。主要标 的：神火股份、天山铝业、明泰铝业。风险提示：内需复苏不及预期风险；原生铝供给超预期释放风险；海外严重衰退 风险。核心观 点 2 目录 1、铝的 四个 关键 上涨 周期 2、年 内把握内需复苏主 线 3、碳 中和开 启的新 篇章 4、主 要标的 3 1、铝：四个 关键上 涨时期 中美需求周期扩张 次贷危机后的修复 供给侧改革出清产能 碳中和的新篇章 数 据来源：Wind，西南 证券整 理 4 1、铝：四个 关键上 涨时期 2003-2008：中 美需 求 扩张 下的 大 宗商 品共 振 上涨。中 国 工业 化、城 镇化 带动 了 高斜 率增 长，2003 年开始GDP 连续5 年维持10%以上的高增速，城镇化率增速基本维 持在每年3%以上，推动大宗商品的需求扩张。小布 什政 府持 续下 调利 率，大力 推 进“居者 有 其屋”的计 划，美国 房 地产 市场迎来 爆炸 式繁 荣，推动 海外 金 属需 求 增长，中美 需 求同 步 扩张 下，大宗 商品 迎 来共 振 上涨 周 期。2009-2011：次贷危机后的货币+信用 扩张。危机 后 美联 储将 联 邦基 准利 率 下调 零值 附近，并先后启动 了三 轮量 化 宽松，通过 政府 直接 购买 企业 债、国 债的 形式，为市 场注 入 流动 性，中 国推 出进一步扩大内需、促进经济平 稳较快增长的 十项措施，随后地产、基建迅速恢 复，汽车、家电等主要消费领 域也迎 来爆发 式增长，催生 了工业 金属的 需求迅 速恢复。2016-2018：供给侧改革出清过 剩产能。2015 年末供给侧改革首次 提出，高耗能+产能 过 剩的 电解铝行 业成 为整 顿规 范的 重点，2017-2019 年 间电 解铝 落后 产能 集中 退出，合 规产 能的 天花 板被 确定在4500 万吨附近，为电 解 铝供 需格 局 的改 善奠 定了 基础。此外，2016 年房 地产 市场 回 温，真实需求 的改 善助 力 工业 金 属走 出 长达 五 年的 熊 市，电 解铝 价 格重 心 出现 明 显上 移。2020-至今：“碳中 和”同时影响供需双方，铝行 业迎 来新 篇章。2020 年 新冠 疫情 后，海外央行流动性的释放推升 金属的需求 及金融溢价，大宗 商品 再度 迎来 共 振上 涨。2021 年全球“碳中和”目标推出，掀开 了铝 行业 发 展的 新篇 章。国内 电解 铝 的产 能天 花 板已 经确 立，供给 增速 逐年 下滑，同时 能源 转型 过程 中能 源 供给 的不 稳定 性引 发了 电 解铝 供给 的 波动，而电 解铝 需求 持 续受 益于新能 源汽 车和 光 伏的 高 增长，供需 增 速长 期 错配，电解 铝 价格 重 心有 望 继续 抬 升。目录 1、铝 的四个关键上涨周 期 2、年内 把握 内需 复苏 主线 3、碳 中和开 启的新 篇章 4、主 要标的 5 6 2.1 2023 年：能源 掣肘继 续干扰 供应 2022 年中 国电 解铝 总 产量4006 万吨，同比2021 年增长4%，增量 主 要来 自上 半年 云 南及 内蒙 地区 限电 产能的恢复，但2022 年Q3 后，西南地区电力再度吃紧，云南产能普遍压降20%，使得2022 年产量增长不及预期。2022 年12 月至2023 年1 月，贵州 电 解铝 经 历三 轮 降负 荷，累计 关停 产 能达 到70万吨。2022 年9 月云南电 解铝降 负荷，限 产比例达 到20%，影响产能约115万吨，2 月云南电 力供应 再现不足，产能预计 将再压 降15%-20%，再影 响65万吨的产 能。预计西南地区水电供应掣肘仍将制约电解铝供应释放，2023 年电解铝运行产能存在季节性变化，6-8月的 丰水 期预 计 为全 年 运行 产 能的 高 点，预计2023 年电 解 铝产 量 为4060 万吨，同比2022 年增长1.3%。数 据来源：Wind，西南 证券整 理 7 2.2 2023 年：海外 原铝供 给补充 有限 根据SMM 统计，2022 年海外电解铝减产产能达到215 万吨，其中欧洲地区减产占比63%，北美地区占比14%，非洲占比约22%。2022 年海外新增产能47 万吨，主要集中在印度和马来西亚。2022 年未锻轧的铝及 铝材 出 口总 计660 万吨，同比 增长17.5%，下半 年出 口明 显弱 于上 半年。全年 出口 的增 长，一定 程度上 反应 海外 供 给缺 失 带来 的 贸易 流 转移。2023 年海 外新 增产 能 主要 在印 尼，共计 约50 万吨，远期 产能 均在 建设 或规 划阶 段，原生 铝 部分 的增 量较小。复产 方面，欧 洲的天然 气价格回 落，对企 业复产 意愿有提 振，但2022 下半年以来欧 洲需求偏 弱，目前尚 未见到 企业公 布明确 的复产 计划，预计2023 上半年海外 电解铝 供给难 见增量。数 据来 源：海 关 总署，西南 证 券整 理 数 据来 源：Wind，西 南 证券 整 理 8 2.3 2023 年：把握 内需复 苏的主 要矛盾 传统 的消 费 部门 中，地产、家 电部 门对2022 年消 费形 成 拖累，但 保交 付利 好竣 工链 条的 铝 消费，年内竣工 增速 预 计仍 有回 升空 间，轨交、机 械设 备、电力 等 领域 有望 受益 于投 资回 升和 内需 复苏，2023 年预计 整体 呈现 正 向增 长。新能 源部 门 消费 维持 高增，新 能源 汽车 和光 伏为 铝消 费 贡献 主要 增量，2023 年新 能源 部门 的消 费量 预计占到15%，2025 年消 费占 比将 达 到20%。2022 年海外供给缺口 大幅提升 了铝材出 口。国 际能源价 格下降后，客观上 提升海外 厂商的 复产意愿，但复产可能 在下半年 后才会体 现，2023 年海外 供应难以 大幅补充，虽然外 需存在下 滑风险，但预计 铝材出口下 降幅度 有限。数 据来源：Wind，西南 证券整 理 数 据来源：Wind，西南 证券整 理 9 2.4 2023 年：基本 面转为 小幅短 缺，铝 价稳中 有升 2023 年国内原生铝供给增速1.3%，内需增速预计2.7%，以铝出口下滑10%，原铝进口同比持平假设，国内原生 铝存在 供给缺 口88 万吨，电 解铝基 本面从 先前的 紧平衡 转为小 幅短缺。从价格的运 行逻辑上，一方面 把握内需 复苏的主 要矛盾，商品交易 预期先 行，复苏 预期无法 证伪的前提下，金属 市场的多 头情绪将 占据主导；另一方 面，从基 本面的验 证上，电解铝由 紧平衡转 为小幅短缺，对价格 的支撑将 更加明显，且内需 复苏可能 带来社会 用电量的 增长，下半年的 供给扰动 风险可能带来基本 面的预 期差。全年预 计铝价 整体呈 现稳中 有升的 趋势，板块预 计持续 有做多 机会。铝供需平衡2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E国内需求（万吨）3181 3536 3672 3682 3783 3889 4005yoy-0.1%7.6%4.5%0.3%2.7%2.8%3.0%外部需求（万吨）439 277 343 405 365 368 372yoy-4.2%-12.3%10.5%18.1%-10.0%1.0%1.0%总需求（万吨）3620 3813 4015 4087 4148 4257 4377yoy-1.4%5.7%4.6%1.8%1.5%2.6%2.8%原铝产量（万吨）3543 3712 3850 4006 4060 4140 4220yoy-1.8%4.8%3.7%4.1%1.3%2.0%1.9%原铝进口（含抛储）0 105 185 48 50 50 50总供给 3543 3817 4035 4054 4110 4190 4270供需缺口-77 4 20-33-88-117-157数 据来源：西南 证券整 理 10 2.5 2023 年：电解 铝行业 利润有 望向上 修复 成本端：从行业平均水平来看，能源、氧化铝和预焙阳极在电解铝成本中分别占比34%、37%、17%。网电 价格 较 稳定，动 力煤 价格 趋弱，能 源成 本预 计稳 中 有降，氧 化铝 价格 维持 稳定，预焙 阳极 价格 出现明 显下 行，电 解铝 成 本重 心 下移。价格 端：鉴 于内 需复 苏的 主要 交易 逻辑 和基 本面 小幅 短 缺的 支撑，预计 电 解铝 价格 稳中 有 升，电解 铝行业 利润 有望 向 上修 复。数 据来 源：Wind，西 南 证券 整 理 数 据来源：Wind，西南 证券整 理 目录 1、铝 的四个关键上涨周 期 2、年 内把握内需复苏主 线 3、碳中 和开 启的 新篇 章 4、主 要标的 11 12 3、“碳中和”新篇 章下的 长线视 角 供需增速不 匹配，铝 价中枢有 望上移。电 解铝合 规产能天 花板框定 为4500 万吨附近，合规产 能基本建设完毕，远 期产量天 花板预计 在4300 万吨附近，距离目前 产量仅有7-8%的增长空间，供给增 速逐年下滑。云桂川 黔四省的 电解铝产 能合计达 到990 万吨，产能占比 超过21%，水电供应不 稳定对电 解铝产量扰动较大。新能源汽车和光伏是长期中铝消费增量的主要贡献者，2023 年消费占比达到15%，2025 年有望达到20%，带动2023-2025 年间电解铝内需年均增速达到2.5%-3%。供需增速的不匹配，有望带动铝价中枢 整体上 移。再生铝渗透率提升，重视龙头企业发展优势。海外再生铝使用占比高，美国再生铝占比最高达到80%，国内占比不足20%。原生铝的产能天花板已经限定，未来供给的缺口主要依靠再生铝弥补。但再生铝供给补充速度偏慢，原铝自生产至报废的周期约15-20 年，而国内电解铝产量在2007 年后才突破千万吨，预计2-3 年内废铝的产量增长速度仍然偏慢。此外，再生铝分为新废料和旧废料两种来源，新废料主要来 自终端制 造行业的 边角料，体量较小，旧废料 涉及拆解、回收 等各个环 节，国内 回收体系尚不完善，降级利用 造成资源 浪费，同 时发票缺 失等问题 对企业采 购废料 构成阻碍，再生铝 保级利用技术先进 的龙头 企业具 备可持 续发展 优势。关注碳税背景下清洁铝的优势。2021 年7 月14 日，欧盟委员会提出了碳边境调节机制（CBAM）的提案，即要求进口商支付进口到欧盟的进口产品其生产地和欧洲ETS 碳价的差额，以确保进口产品与本土产品承担相同的碳排放成本。其中2023.10-2025.12 为过渡期，上报产品的碳排放，2026.1 后正式执行。每吨原 铝的碳排 放量预计 为4.2 吨，目前欧洲碳 价超过90 欧元/吨，碳 税金额影 响较大，使用清洁能源和再 生铝的 铝企业 在出口 方面具 有优势。13 3.1 原生铝 产能 天花板 临近，供应稳 定性下 降 原生铝合规产能天花板临近。电解 铝合规产能天花板框定 为4500 万吨附近，目前合规产能基本建 设完毕，产量天花板预计在4300 万吨附近，2022 年国内电解铝产量4006 万吨，距离天花板产量仅有7-8%的增 长 空间，供给 增 速逐 年 下滑。西南水电供应不足降低电解铝供应 稳定性。受制 于西 南地 区水 电供 应不 足，2021 年以来水电铝减产频发，枯水期限电的情况尤为严 重，目前水电供应不稳 定的问题尚无有效的解 决措施，云桂 川黔 四省的电解铝产能合计达到990万吨，产能占比超过21%，能源供应的不稳定将 持续降低电解铝的供 应的稳定性。数 据来源：Wind，西南 证券整 理 数 据来源：SMM，西 南证券 整理 14 3.2 新能源 需求 贡献主 要消费 增量 电解铝传统消费集中于建筑、电力、交运、家电等领域，近年来伴随着新能源 产业飞速扩张，新能源汽 车和 光伏 成 为铝 消 费增 量 的主 要 贡献 者。1）节能对汽车提出轻量化的要求，而以 铝代 钢 是实 现轻 量化 的主 要手 段，IAI 数据显示传统油车 的单车用铝量约为118kg，新能源轻量化的需求提升用铝密度，纯电 动汽 车约 用铝128kg，混动汽车用铝量约179kg。2023 年新 能 源汽 车 板块 有 望为 铝 贡献 约45 万吨 的消 费 增量。2）光伏用铝主要集中在边框、支架等组件，每GW 用铝量约为1.5 万吨（边框用铝约0.45 万吨，支架用铝约1.05 万吨）。海外90%的组 件来 自中 国出 口，共同 计入 国 内消 费 后，2023 年光 伏板 块 将为 铝 贡献近115 万吨的消费 增量。-数 据来源：公开 资料，西南证 券整理 数 据来 源：公 开 资料，西南 证 券整 理 15 3.3 再生铝 渗透 率有望 提升，但短期 速度偏 慢 长期中国内再生铝渗透率有望提 升。海外再生铝使用占 比高，据有色协会统计，美国再生铝占比 最高达到80%，近五年 来使用 占比基 本维持在60%以上，而国内 再生铝 的使用 占比不 足20%。国内原生 铝的产能天花板已经限定，随着 需 求增 长，未来 供给 的缺 口主 要依 靠再 生铝 弥补，长期 中再 生铝 的 渗透率 提升 空间 较 大。短期再生铝供给补充速度偏慢。由 于冶 炼行 业起 步晚，国内再生铝供应水平整 体偏低。原铝 自生 产至报废的周期约15-20 年，而国内电解铝产量在2007 年后才突破千万吨，预计2-3 年内废铝的产量增长速度仍然偏慢。再生 铝分 为新 废料 和旧 废料 两种 来源，新废料主要来自终端 制造行业的边角料，供给较少，旧废料涉及拆解、回 收等 各个 环节，降级 利 用会 造成 资源 浪费，同 时发 票缺 失等 问题 对企业 采购 废料 构 成阻 碍。数 据来源：中国 有色金 属协会，西南 证券整 理 数 据来源：中国 有色金 属协会，西南 证券整 理 16 3.4 重视再 生铝 保级利 用工艺 铝合金分类：铝 合金 按其 成分 和加 工方 法分 为变 形铝 合金 和铸 造铝 合金。变形 铝 合金 是先 将合 金配料熔铸成坯锭，再进行塑性变形加工，通过轧制、挤压、拉伸、锻造 等方 法制 成 各种 塑性 加工 制品。铸造 铝 合金 是 将配 料 熔炼 后 用砂 模、铁模、熔模 和压 铸 法等 直 接铸 成 各种 零 部件 的 毛坯。再生铝回收利用的局限性：受限于废铝原材料成 分复杂的限制，再生 铝一 般延 展 性较 差，国内再生铝合金主要用于生产铸造铝合金和压铸铝合金产 品，较少用于生产变形铝合金产 品。根据行业数据，每年仅有 不足30%的再生铝锭 被用于 生产变 形铝合金，这也 导致优质 的变形 铝合金 废料被降 级使用，铝产品 的回收 价值大 打折扣，造成 资源浪 费。保级利用的重要性凸显：实现再生铝的保级利用，即将回收的废铝回归到之前的 使用场景中，这对变形 铝合 金 的意 义 尤为 突 出。实现 保级 利 用，一方 面 要求 建 立稳 定、完备 的 回收 渠 道，保证 优质 再生铝原料供给充足、有效分类，另一方面对设备、技术工艺有要求，再生 铝转 化 为纯 铝的 出水 率越高，越利 于产 品 质量 和 盈利 能 力的 提 升。数 据来源：有色 金属标 准化技 术委员 会，西 南证券 整理 17 3.5 关注欧 盟碳 税对产 业链的 影响 碳税 的含 义：2021 年7 月14 日，欧 盟委 员会 提出 了 碳边 境 调节 机 制（CBAM）的提案，即要 求 进口 商 支付进 口到 欧盟 的 进口 产 品其 生 产地 和 欧洲ETS碳价的差额，以确 保进 口 产品 与 本土 产 品承 担 相同 的 碳排放成本。碳税的执行期：2023.10-2025.12：过渡期，上报产品的碳排放；2026.1 后正式执行。2026-2034 年间，EU ETS 有免费配额，可覆 盖部分CBAM 的排放量，但免 费配额 逐年递 减10%。碳税计算：碳税=（生产碳 排放-免费 配额）*（欧盟碳 价-中国碳 价）。碳税涉及的出口铝产品：未锻轧铝（7601）、铝粉（7603）、铝条（7604）、铝丝（7605）、铝板（7606）、铝箔（7607）、铝 管附 件（760900）。数 据来 源：能 源 基金 会，西 南 证券 整 理 CBAM 18 3.6 中欧碳 价差 异提升 出口成 本 火电 铝碳 排放 量 极高：根 据安 泰科 数据，火电 吨铝 的 碳排 放 量预 计 为11.2 吨，再 生铝 碳 排放 量 为0.2吨，水电铝碳排放量为0。根据能源基金会数据，从2021 年到2025 年，欧洲每生产1 吨标准原铝将获得2.346 个免 费排 放 配额，从2026 年起，每年 将 减少10%，到2035 年为零。中欧碳价差异巨大：欧洲碳市场成交充 分，2021 年欧盟提出将2030 年减排目标自40%提升至55%后，碳价持续 上涨，2023 年价格维 持在90欧元/吨之上，随着 碳配额 的减少，欧洲 碳价预 计呈现 持续上 行的趋势。国内碳市场交易不充分，北京环境交易所的碳 排放均价不足100 元/吨，碳价的差异将提 升高排放铝 制品的 出口成 本。降低 碳税 的途 径：使用 清洁 能 源（水电、太 阳能、风电）；使 用 再生 铝。数 据来 源：Wind，西 南 证券 整 理 目录 1、铝 的四个关键上涨周 期 2、年 内把握内需复苏主 线 3、碳 中和开 启的新 篇章 4、主要 标的 19 20 4.1 神火股份 电解铝业 务：电 解铝共170 万吨产能。新疆80 万吨 产能满 产，常 年处于 满产状 态。云南90 万吨产能，运行产能 存在不 确定性。2022 年Q4 由于云南缺 电关停100 台机组，折合15%的产能，2023 年2 月云南再度因缺电 而限产，预计 将再度 压降15%的产能。铝箔业务：上海2.5 万吨双零包装箔，位于商 丘的神鼎宝隆一期项目现 有5.5 万吨产能，三分之一是电池箔，其他 为 双零 箔。在建 的 神鼎 宝 隆二 期 规划 电 池箔 产 能6 万吨，预计2023 年底调试完成。远期云南规划11 万吨 的电 池 箔产 能，目前 做完 可 研。煤炭 业务：855 万吨产能，2023 年预计产量700 万吨，2024-2025 年每 年 再增 长50 万吨。主要 产 品为 无烟煤 和贫 瘦煤，用于 化 工及 冶 金。数 据来 源：公 司 年报，西南 证 券整 理 21 4.1 神火股份 2021 年公司电解铝及煤炭业务盈利能力大 幅增强，实现归母净利润32.34 亿元，同比增加802.57%。2022 年前 三季 度 实现 归 母净 利58.55 亿元，同比 增 长154.6%，主要 受益 于子 公 司云 南 神火 铝业 电解 铝产量 增加 及煤 炭、电解 铝产 品 售价 同 比大 幅 上涨。公司 主要 毛利 来 源是 铝 锭业 务和 煤炭 业 务。2021 年铝 锭业 务 实现 毛 利润82.66 亿，占 公司 本年 总毛 利的67.23%，煤炭 业务实现 毛利润37.81 亿元，占公 司本年 总毛利 的30.76%。2022 上半年公司铝 锭业务毛利占比59.05%，煤炭 业务占 比36.9%。主要看点：1）公司 电解铝成 本处于 行业第 一梯队，新疆 电解铝 产量稳 定，冶 炼部门 的业绩弹 性有望受益于铝价上涨；2）下游铝箔陆续投产，加工 业务贡献业绩弹性；3）煤炭产量稳 定释放，冶金、化工用煤 价格保 持高位。数 据来源：公司 年报，西南证 券整理 数 据来 源：公 司 年报，西南 证 券整 理 22 4.2 天山铝业 电解铝业务：140 万吨电解铝指标，120 万吨建成产能，尚有20万吨的指标并未使用。产线 全部 位 于新疆 石河 子，能 源供 应 稳定，电解 铝 产量 保 持稳 定。下游加工业务：高纯铝建成6 万吨产能，在建4 万吨 产能 预 计年 内全 部投 产。新 疆在 建30 万吨电池铝箔坯料，预计2023 年3 月开始安装，江阴的2 万吨电池箔技改项目预计2023 下半年满产，新建20 万吨电池 铝箔 项目2023 年3 月开 始逐 步 安装，预计 年 末全 部 安装 完 毕。预 计电 池 铝箔2023 年产量4 万吨。海外原料：公司在印尼布局铝土 矿项目，近期预计协议 能够落地，同时印尼配 套建设氧化铝项目，规划一期 建设100 万吨，最 快于年 底建设 完成，二期规 划100 万吨远期投 建。数 据来 源：公 司 年报，西南 证 券整 理 4.2 天山铝业 2021 年得益于铝 市场的 高景气及 成本的 有效控 制，盈 利能力 大幅增 强，实 现归母 净利润38.33 亿元，同比增加100.44%。22 年前三季度实现归母净利达24.04 亿元，较21 年同期有所下降，主要由于Q3 铝价下 跌拖 累季 度 业绩。公司 电解 铝业 务 是主 要 利润 来源。2021 年销 售 自产 铝 锭业 务 实现 毛 利润60.27 亿，占 公司 本年 总毛 利的91.91%，销售 氧化铝 业务实 现毛利 润2.91 亿元，占公司 本年总 毛利的4.44%。主要看点：1）公司 电解铝产 线均位 于新疆，能源 供应的 稳定性 支撑电 解铝产 量稳定，冶炼部 门的业绩弹性有 望受益 于铝价 上涨；2）下游电 池铝箔 陆续投 产且增 量较大，加工 业务贡 献业绩 弹性。数 据来 源：公 司 年报，西南 证 券整 理 数 据来源：公司 年报，西南证 券整理 23 24 4.3 明泰铝业 再生铝产能规划138 万吨，目前建成68 万吨，在建70 万吨，2023 上半年预计再生铝产能达到100 万吨，2024 年预 计全 部建 成。热轧 产线 规划200 万吨，包括 现有 老 厂“1+4”热轧65 万吨，新厂“1+1”热轧55 万吨，韩国 光 阳铝 业热轧12 万吨，新 建产 能 义瑞 新 材70 万吨。深加工方 面，现有12.5 万吨车 用铝合 金，2 万吨 交通用 铝，在 建新能 源电池 材料25 万吨。公司2023 年的最 低销量 目标是138 万吨，2025 年乐观目 标保持200 万吨。数 据来 源：公 司 年报，西南 证 券整 理 25 4.3 明泰铝业 公司是稳 健经营 的铝板带 箔龙头 企业，2021 年归母净 利18.5 亿元，同比增 长73.1%，2022 年前三季度共实现归 母净利13.2 亿元，同 比增长13.2%。主要看点：1）内需 复苏是基 本金属 交易的 主要矛 盾，公 司作为 板带箔 龙头企 业，需 求和加工 费有望受益于行 业景气 度提升；2）公司成 本控制 能力突 出，设 备投产 成本低，折旧 基本已 提完，使 用再生铝作为加 工原料，享受 增值税退 税和小 金属成 本节约 的优势，和使 用原铝 相比每 吨节约1000 元；3）长期来看，原生铝产能天花板已经 限定，长期的供给补充 主要靠再生铝，公司再 生铝的保级利用优势突出，长期具 备可持 续发展 优势。数 据来源：公司 年报，西南证 券整理 数 据来源：公司 年报，西南证 券整理 S1250522040001 010-57758531 13651914586 分 析 师 承诺 报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。证券期货投资者适当性管理办法 于2017 年7 月1 日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。本报告 及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。西 南 证 券投资评级说明 报告 中 投资 建 议所 涉 及的 评 级分 为 公司 评 级和 行业评级（另有 说 明的 除 外）。评 级标 准 为报 告 发布 日后6 个 月 内的 相 对市 场 表现，即：以 报告 发 布日 后6个月 内 公司 股 价（或 行 业指 数）相 对 同期 相 关证 券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针 对 协议 转 让标 的）或三 板 做市 指 数（针 对做 市转让 标 的）为 基准；香 港市 场 以恒 生 指数 为 基准；美国市场 以纳斯 达克综 合指数 或标普500 指 数为基 准。公司 评级 买入：未来6 个月内，个股相对同期 相关证 券市场 代表性 指数涨 幅在20%以上 持有：未来6 个月内，个股 相对 同期 相关 证 券市 场 代表 性 指数 涨 幅介 于10%与20%之间 中性：未来6 个月内，个股 相对 同期 相关 证 券市 场 代表 性 指数 涨 幅介 于-10%与10%之间 回避：未来6 个月内，个股相对同期 相关证 券市场 代表性 指数涨 幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来6 个月内，个股 相对 同期 相关 证 券市 场 代表 性 指数 涨 幅在-20%以下 行业 评级 强于大市：未来6 个月内，行业 整体 回报 高 于同 期 相关 证 券市 场 代表 性 指数5%以上 跟随大市：未来6 个月内，行业整体 回报介 于同期 相关证 券市场 代表性 指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6 个月内，行业整体 回报低 于同期 相关证 券市场 代表性 指数-5%以下 西 南 证 券机 构销 售团 队 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋诗烽 总经理助理、销售总监 021-68415309 18621310081 崔露文 销售经理 15642960315 15642960315 王昕宇 销售经理 17751018376 17751018376 薛世宇 销售经理 18502146429 18502146429 汪艺 销售经理 13127920536 13127920536 岑宇婷 销售经理 18616243268 18616243268 陈阳阳 销售经理 17863111858 17863111858 张玉梅 销售经理 18957157330 18957157330 李煜 销售经理 18801732511 18801732511 谭世泽 销售经理 13122900886 13122900886 北京 李杨 销售总监 18601139362 18601139362 张岚 销售副总监 18601241803 18601241803 杜小双 高级销售经理 18810922935 18810922935 王一菲 销售经理 18040060359 18040060359 胡青璇 销售经理 18800123955 18800123955 王宇飞 销售经理 18500981866 18500981866 巢语欢 销售经理 13667084989 13667084989 广深 郑 龑 广深销售负责人 18825189744 18825189744 杨新意 销售经理 17628609919 17628609919 张文锋 销售经理 13642639789 13642639789 陈韵然 销售经理 18208801355 18208801355 龚之涵 销售经理 15808001926 15808001926 丁凡 销售经理 15559989681 15559989681 西 南 证 券研 究发 展中 心 上海 深圳 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路166 号中 国保 险大 厦20 楼 地址：深圳市福田区深南大道6023 号创建大厦4 楼 邮编：200120 邮编：518040 北京 重庆 地址：北京市西城区金融大街35号国际企业 大厦A 座8 楼 地址：重庆市江北区金沙门路32 号西南证券 总部大 楼 邮编：100033 邮编：400025