本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。请务必阅读末页声明。交 通 运 输 行 业推荐（首 次）从 盈 利 端 看 机 场 复 苏 潜 力风险评级：中风险 机场行业系列报告之一2 0 2 2 年 1 2 月 3 0 日魏 红 梅S A C 执 业 证 书 编 号：S 0 3 4 0 5 1 3 0 4 0 0 0 2电 话：0 7 6 9-2 2 1 1 9 4 6 2邮 箱：w h m 2 d g z q.c o m.c n研 究 助 理：邓 升 亮S A C 执 业 证 书 编 号：S 0 3 4 0 1 2 1 0 5 0 0 2 1电 话：0 7 6 9-2 2 1 1 9 4 1 0邮 箱：d e n g s h e n g l i a n g d g z q.c o m.c n行 业 指 数 走 势资 料 来 源：东 莞 证 券 研 究 所，W i n d相 关 报 告投 资 要 点：疫 情 期 间 机 场 业 绩 遇 冷。新 冠 疫 情 爆 发 后，防 疫 要 求 阻 碍 民 航 需 求 释 放，2 0 2 0 年 民 航 客 运 量 及 周 转 量 均 较 2 0 1 9 年 同 期 下 滑 近 四 成。机 场 业 务 较 为依 赖 旅 客 吞 吐 量，与 旅 客 量 挂 钩 的 航 空 性 业 务 及 非 航 空 性 业 务 中 的 机 场商 业 收 入 占 了 国 际 枢 纽 机 场 总 营 业 收 入 的 大 头。疫 情 期 间 国 际 航 班 近 乎停 滞，国 内 航 班 多 次 受 到 散 点 疫 情 扰 动 而 发 生 大 面 积 取 消，机 场 商 业 收入 大 幅 下 滑。防 控 要 求 放 开 后 机 场 客 流 有 望 快 速 反 弹。2 0 2 2 年 来，防 控 政 策 转 向，2 0 2 2 年 1 1 月 进 一 步 优 化 防 控 二 十 条 措 施 出 台，“7+3”调 整 为“5+3”；2 0 2 2年 1 2 月 7 日 新 十 条 措 施 出 台，基 本 取 消 国 内 出 行 限 制；2 0 2 2 年 1 2 月 2 6 日国 务 院 联 防 联 控 机 制 宣 布 对 新 冠 实 行“乙 类 乙 管”，基 本 取 消 出 入 境 要求。2 0 2 2 年 以 来 防 疫 限 制 快 速 松 动，目 前 已 基 本 取 消 所 有 限 制，国 内 国际 客 货 运 航 班 量 进 入 复 苏 阶 段。参 照 美 国 及 香 港 经 验，疫 情 防 控 要 求 全面 取 消 后 往 往 伴 随 着 新 冠 疫 情 的 反 弹 高 峰，度 过 高 峰 后 有 望 迎 来 持 续 近半 年 的 客 流 复 苏。我 国 奢 侈 品 消 费 外 流 严 重，机 场 免 税 截 留 消 费 驱 动 业 绩 增 长。2 0 1 9 年 中国 人 奢 侈 品 消 费 增 长 至 约 7 3 6 0 亿 元，我 国 的 奢 侈 品 消 费 占 全 球 奢 侈 品 市场 的 三 分 之 一，但 约 7 0%发 生 在 国 外。机 场 是 游 客 出 国 的 主 要 枢 纽，自然 的 庞 大 优 质 客 流 和 密 闭 空 间 形 成 独 一 档 的 消 费 场 景，能 有 效 吸 引 游 客消 费，减 少 消 费 外 流。我 国 机 场 免 税 快 速 发 展，至 2 0 1 9 年，中 国 免 税 品市 场 中 口 岸、市 内、离 岛 免 税 市 场 的 规 模 分 别 为 3 4 2 亿 元、3 亿 元、1 3 5亿 元，机 场 免 税 是 疫 情 前 我 国 减 少 奢 侈 品 消 费 外 流 的 重 要 关 口。投 资 策 略。首 次 覆 盖，给 予 行 业 推 荐 评 级。疫 情 防 控 政 策 转 向，疫 情 防控 限 制 基 本 放 开，参 考 美 国 及 香 港 经 验，国 内 客 流 修 复 有 望 带 动 机 场 航班 量 提 升，对 机 场 盈 利 贡 献 更 大、作 为 机 场 估 值 驱 动 重 要 引 擎 的 机 场 商业 业 绩 有 望 快 速 修 复，机 场 业 绩 扭 亏 可 期。关 注 机 场 国 内 客 流 修 复 及 机场 业 绩 修 复 验 证。首 次 覆 盖，给 予 机 场 行 业“推 荐”评 级，推 荐 上 海 机场、白 云 机 场、海 南 机 场 等。风 险 提 示。新 冠 疫 情 反 复、扩 建 产 能 投 产 导 致 业 绩 承 压、宏 观 经 济 下行、行 业 政 策、高 铁 网 路 影 响 加 剧 等。深 度 研 究 行 业 研 究 证 券 研 究 报 告机场行业系列报告2请务必阅读末页声明。目 录1.机 场 收 入 模 式 拆 解.41.1 航 空 性 业 务.41.2 非 航 空 业 务.72.防 控 政 策 转 向，机 场 客 流 进 入 快 速 复 苏 阶 段.82.1 疫 情 期 间 机 场 商 业 模 式 遭 遇 寒 冬.82.2 防 控 政 策 转 向.1 12.3 参 考 美 国 及 香 港 复 苏 进 程，机 场 客 流 有 望 快 速 反 弹.1 23.出 入 限 制 放 松 后 机 场 有 望 驱 动 业 绩 回 升.1 43.1 机 场 免 税 截 留 奢 侈 品 消 费.1 43.2 渠 道 竞 争 分 流 有 限.1 53.2.1 韩 免 及 跨 境 电 商.1 53.2.2 市 内 免 税.1 73.2.3 离 岛 免 税.1 74.投 资 策 略.1 85.风 险 提 示.1 8插 图 目 录图 1：机 场 航 空 性 业 务 构 成.4图 2：非 航 空 性 收 入 结 构.7图 3：2 0 1 9 年 上 海 机 场 收 入 构 成（亿 元）.8图 4：2 0 1 9 年 厦 门 空 港 收 入 构 成（亿 元）.8图 5：民 航 旅 客 周 转 量（亿 人 公 里）.8图 6：民 航 客 运 量（万 人）.8图 7：全 国 机 场 旅 客 吞 吐 量（亿 人 次）.9图 8：三 大 机 场 月 度 旅 客 吞 吐 量（万 人 次）.9图 9：全 国 机 场 货 邮 吞 吐 量 及 同 比（万 吨，%）.9图 1 0：全 国 机 场 分 航 线 货 邮 吞 吐 量（万 吨）.9图 1 1：上 海 机 场 非 航 业 务 收 入（亿 元）.9图 1 2：上 海 机 场 非 航 业 务 占 总 收 入 比 重（%）.9图 1 3：国 内 航 班 对 比 2 0 1 9 年 同 期 恢 复 率（%）.1 0图 1 4：新 冠 疫 苗 7 日 平 均 接 种 量（剂 次）.1 1图 1 5：新 冠 疫 苗 每 百 人 接 种 量（剂 次）.1 1图 1 6：美 国 机 场 登 机 旅 客 数（万 人 次）.1 2图 1 7：美 国 整 体 住 宿 市 场 出 租 率（%）.1 2图 1 8：香 港 新 增 确 诊 与 死 亡 数（人）.1 3图 1 9：香 港 非 内 地 访 港 旅 客 数 对 比 2 0 1 9 年（人，%）.1 3图 2 0：各 区 域 国 际 游 客 到 达 数 对 比 2 0 1 9 年（%）.1 4图 2 1：中 国 消 费 者 奢 侈 品 消 费 与 境 内 占 比.1 4图 2 2：中 国 消 费 者 境 内 外 奢 侈 品 消 费 分 布.1 4图 2 3：2 0 1 9 年 亚 太 地 区 免 税 占 比.1 5图 2 4：2 0 1 9 年 中 国 免 税 品 市 场 规 模（十 亿 元 人 民 币）.1 5图 2 5：韩 国 免 税 销 售 额（亿 美 元）.1 5图 2 6：韩 国 免 税 购 物 人 次.1 5图 2 7：2 0 1 9 及 2 0 2 0 年 韩 国 境 外 游 客 数 量.1 6机场行业系列报告3请务必阅读末页声明。图 2 8：2 0 1 7 年 至 2 0 1 9 年 韩 国 免 税 消 费 群 体 结 构.1 6图 2 9：新 罗 市 内 店 佣 金 率（%）.1 6图 3 0：新 罗 旅 游 零 售 业 务 营 业 利 润 率（%）.1 6图 3 1：2 0 2 2 年 1 1 月 韩 国 免 税 渠 道 结 构（十 亿 韩 元）.1 7图 3 2：2 0 2 2 年 1 1 月 韩 国 免 税 渠 道 结 构（人 次）.1 7图 3 3：海 南 接 待 国 内 过 夜 游 客 数 及 总 游 客 数.1 8图 3 4：香 港 接 待 旅 客 及 过 夜 旅 客 数.1 8表 格 目 录表 1：内 地 航 空 公 司 内 地 航 空 业 务 收 费 标 准 基 准 价.4表 2：国 际 及 港 澳 台 航 班 航 空 性 业 务 收 费 基 准 价.5表 3：民 用 机 场 分 类.7表 4：2 0 2 2 年 来 防 疫 政 策 逐 步 优 化.1 1表 5：重 点 公 司 盈 利 预 测 及 投 资 评 级（2 0 2 2/1 2/2 9）.1 8机场行业系列报告4请务必阅读末页声明。1.机 场 收 入 模 式 拆 解1.1 航空 性业 务航 空 性 业 务 是 机 场 的 基 础 业 务。机 场 的 核 心 业 务 主 要 由 航 空 性 业 务 及 非 航 空 性 业 务 构 成。航 空 性 业 务 指 机 场 为 保 障 航 空 器 起 降、停 放、监 护、引 导，及 为 航 空 公 司 提 供 的 旅 客 登机 桥、航 站 楼 综 合 服 务、安 全 检 查 等 服 务。航 空 性 业 务 是 机 场 的 基 础 业 务，为 机 场 产 生旅 客 吞 吐 量，并 衍 生 出 其 他 收 入 场 景。航 空 性 业 务 收 入 主 要 包 括 航 空 器 起 降 费、停 场 费、客 桥 费、旅 客 服 务 费 及 安 检 费。图 1：机 场 航 空 性 业 务 构 成资料来源：民航局，东莞证券研究所机 场 航 空 性 业 务 定 价 体 现 公 用 属 性。机 场 作 为 公 共 交 通 设 施 具 有 一 定 的 公 用 属 性，为 保障 客 流，机 场 航 空 性 业 务 实 行 政 府 指 导 价。按 照 2 0 1 7 年 4 月 1 日 开 始 实 施 的 民 用 机场 收 费 标 准 调 整 方 案,最 新 的 内 地 航 空 公 司 内 地 航 空 业 务 收 费 标 准 基 准 价 在 下 表 中 列示，其 中，起 降 费 收 费 标 准 可 在 基 准 价 基 础 上 上 浮 不 超 过 1 0%。表 1：内 地 航 空 公 司 内 地 航 空 业 务 收 费 标 准 基 准 价(元/架 次)起 降 费 T 为最大起 飞全重一类 1 级 一类 2 级 二类 三类2 5 吨以下2 4 0 2 5 0 2 5 0 2 7 02 6-5 0吨6 5 0 7 0 0 7 0 0 8 0 05 1-1 0 0吨1 2 0 0+2 4(T-5 0)1 2 5 0+2 5(T-5 0)1 3 0 0+2 6(T-5 0)1 4 0 0+2 6(T-5 0)1 0 1-2 00 吨2 4 0 0+2 5(T-1 0 0)2 5 0 0+2 5(T-1 0 0)6 0 0+2 6(T-1 0 0)2 7 0 0+2 6(T-1 0 0)2 0 1 吨以上5 0 0 0+3 2(T-2 0 0)5 1 0 0+3 2(T-2 0 0)5 2 0 0+3 3(T-2 0 0)5 3 0 0+3 3(T-2 0 0)机场行业系列报告5请务必阅读末页声明。(元/架 次)停 场 费 2 小时以内免收；2-6(含)小时按照起降费的 2 0%计收；6-2 4(含)小时按照起降费的 2 5%计收；2 4 小时以上，每停场 2 4 小时按照起降费的 2 5%计收。不足 2 4 小时按 2 4 小时计收。(元/小 时)客 桥 费 单桥：1 小时内 2 0 0 元；超过 1 小时每半小时 1 0 0 元。不足半小时按半小时计收。多桥：按单桥标准的倍数计收。(元/人)旅 客 服 务 费 3 4 4 0 4 2 4 2安 检 费 旅客行李(元/人)8 9 1 0 1 0货物邮件(元/吨)5 3 6 0 6 2 6 3资料来源：民航局，东莞证券研究所国 际 航 班 结 构 优 化 为 机 场 盈 利 增 长 驱 动 因 素 之 一。从 航 空 性 业 务 基 准 价 来 看，国 际 航 班相 较 内 地 航 班 费 率 更 高，且 国 际 航 班 中 宽 体 机 占 比 较 大，最 大 起 飞 全 重 更 大，出 入 境 限制 放 松 后 国 际 枢 纽 机 场 盈 利 能 力 弹 性 有 望 凸 显。此 外，国 际 级 地 区 高 峰 时 刻 及 夜 航 时 刻航 班 航 空 性 业 务 收 费 允 许 在 基 准 价 的 基 础 上 上 浮 不 超 过 1 0%，强 化 国 际 枢 纽 机 场 盈 利。因 此，国 际 航 班 占 比 高 的 机 场，盈 利 能 力 往 往 更 强。表 2：国 际 及 港 澳 台 航 班 航 空 性 业 务 收 费 基 准 价起降费(元/架次)T 为最大起飞全重 一类 1 级 一类 2 级 二类 三类2 5 吨以下 2 0 0 0机场行业系列报告6请务必阅读末页声明。2 6-5 0 吨 2 2 0 05 1-1 0 0 吨 2 2 0 0+4 0(T-5 0)1 0 1-2 0 0 吨 4 2 0 0+4 4(T-1 0 0)2 0 1 吨以上 8 6 0 0+5 6(T-2 0 0)停场费(元/架次)2 小时以内免收。超过 2 小时，每停场 2 4 小时按照起降费的 1 5%计收。不足 2 4 小时按 2 4 小时计收。客桥费(元/小时)单桥：1 小时内 2 0 0 元；超过 1 小时每半小时 1 0 0 元。不足半小时按半小时计收。多桥：按单桥标准的倍数计收。旅客服务费(元/人)1 2安检费旅客行李(元/人)1 2货物邮件(元/吨)7 0资料来源：民航局，公司公告，东莞证券研究所旅 客 吞 吐 量 为 机 场 航 空 性 业 务 增 长 核 心。基 准 价 定 价 导 致 航 空 性 业 务 价 格 固 定，量 的 增长 成 为 机 场 航 空 性 业 务 增 长 核 心，其 次 为 机 场 起 降 航 班 结 构 的 优 化。从 量 的 角 度 看，旅客 吞 吐 量 的 增 长 同 时 受 限 于 机 场 时 刻 资 源 紧 张，航 班 容 量 有 限，机 场 航 空 性 业 务 增 长 取决 于 产 能 增 长。民 航 局 按 照 机 场 业 务 量 将 全 国 机 场 分 为 一 类 1 级、一 类 2 级、二 类、三类 等。单 个 机 场 换 算 旅 客 吞 吐 量 达 到 全 国 机 场 换 算 旅 客 吞 吐 量 的 4%以 上 的 机 场 划 分 为 一类 机 场，其 中，国 际 及 港 澳 地 区 航 线 换 算 旅 客 吞 吐 量 占 其 机 场 全 部 换 算 旅 客 吞 吐 量 2 5%以 上 的 机 场 为 一 类 1 级 机 场，其 他 为 一 类 2 级 机 场；单 个 机 场 换 算 旅 客 吞 吐 量 占 全 国 机场 换 算 旅 客 吞 吐 量 1%-4%的 机 场 划 分 为 二 类 机 场；其 他 为 三 类 机 场。根 据 民 航 局 2 0 1 7 年发 布 的 民 用 机 场 收 费 标 准 调 整 方 案 列 示，一 类 1 级 机 场 包 括 北 京 首 都、上 海 浦 东、广 州 等 3 个 机 场，一 类 2 级 包 括 深 圳、成 都、上 海 虹 桥 等 3 个 机 场，二 类 机 场 主 要 有 昆明、重 庆、西 安 等 2 0 个 机 场，其 余 均 为 三 类 机 场。根 据 民 航 局 机 场 分 类 原 则，北 京 首都、上 海 浦 东 及 广 州 白 云 等 3 个 机 场 航 空 性 业 务 盈 利 能 力 最 强。机场行业系列报告7请务必阅读末页声明。表 3：民 用 机 场 分 类机 场 类 别 机 场一 类 1 级 北 京 首 都、上 海 浦 东、广 州 等 3 个 机 场一 类 2 级 深 圳、成 都、上 海 虹 桥 等 3 个 机 场二 类昆 明、重 庆、西 安、杭 州、厦 门、南 京、郑 州、武 汉、青 岛、乌 鲁 木 齐、长 沙、海 口、三 亚、天 津、大 连、哈 尔 滨、贵 阳、沈 阳、福 州、南 宁 等 2 0 个 机 场三 类 除 上 述 一、二 类 机 场 以 外 的 机 场资料来源：民航局，东莞证券研究所1.2 非航 空业 务非 航 空 性 业 务 是 机 场 航 空 性 业 务 的 衍 生 业 务。机 场 非 航 空 性 业 务 主 要 包 括 餐 饮 零 售 等 机场 商 业 特 许 经 营 权 及 其 他 非 航 空 性 收 入。其 中，特 许 经 营 权 收 入 主 要 包 括 广 告 业 务、免税 业 务、有 税 零 售 业 务 的 特 许 经 营 权 所 产 生 的 租 金 收 入，其 他 非 航 空 性 收 入 主 要 为 机 场向 航 空 公 司 出 租 休 息 室、办 公 室、售 补 票 柜 台、值 机 柜 台 等 所 产 生 的 租 金，机 场 管 理 机构 或 地 面 服 务 提 供 方 为 航 空 公 司 提 供 地 面 服 务 所 产 生 的 收 入。非 航 业 务 是 国 际 枢 纽 机 场 的 主 要 营 收 来 源。航 空 性 业 务 创 造 旅 客 吞 吐 量，非 航 空 性 业 务则 是 大 型 机 场 客 流 变 现 的 主 要 方 式。由 于 公 用 属 性 限 制，机 场 航 空 性 业 务 盈 利 能 力 较 弱。根 据 民 用 机 场 收 费 标 准 调 整 方 案，非 航 空 性 业 务（除 二 三 类 机 场 内 地 航 空 公 司 内 地航 班 地 面 服 务 基 本 项 目 外）的 收 费 标 准 调 整 为 市 场 调 节 价。机 场 主 要 通 过 航 空 性 业 务 带来 客 流，再 通 过 非 航 空 性 业 务 变 现 客 流，随 着 机 场 旅 客 吞 吐 量 的 增 长，非 航 空 性 业 务 逐渐 成 为 机 场 业 绩 增 长 的 引 擎。我 们 选 取 国 际 枢 纽 机 场 上 海 机 场 与 二 类 机 场 中 客 流 量 领 先 的 厦 门 空 港 来 对 比。收 入 结 构图 2：非 航 空 性 收 入 结 构资料来源：民航局，上海机场集团，东莞证券研究所机场行业系列报告8请务必阅读末页声明。方 面：2 0 1 9 年 上 海 机 场 航 空 性 收 入 约 4 0.8 4 亿 元，非 航 空 性 收 入 为 6 8.6 1 亿 元，非 航 空性 收 入 占 总 收 入 比 重 约 6 2.6 8%。厦 门 空 港 2 0 1 9 年 航 空 性 收 入 达 1 1.5 8 亿 元，占 总 收 入的 6 4.8 5%，而 其 他 收 入 共 计 约 6.2 8 亿 元。图 3：2019 年 上 海 机 场 收 入 构 成（亿 元）图 4：2019 年 厦 门 空 港 收 入 构 成（亿 元）资料来源：公司公告，东莞证券研究所 资料来源：公司公告，东莞证券研究所2.防 控 政 策 转 向，机 场 客 流 进 入 快 速 复 苏 阶 段2.1 疫情 期间 机场商 业模 式遭遇 寒冬防 疫 要 求 限 制 出 行。2 0 2 0 年 1 月，文 化 和 旅 游 部 办 公 厅 发 布 关 于 全 力 做 好 新 型 冠 状 病毒 感 染 的 肺 炎 疫 情 防 控 工 作，暂 停 旅 游 企 业 经 营 活 动 的 紧 急 通 知，要 求 旅 行 社 及 在 线旅 游 企 业 暂 停 经 营 团 队 旅 游 及“机 票+酒 店”旅 游 产 品，阻 断 民 航 需 求 释 放，导 致 新 冠疫 情 爆 发 后 机 场 客 流 吞 吐 量 大 幅 下 降。新 冠 疫 情 及 防 控 要 求 影 响 下，2 0 2 0 年 民 航 客 运 量为 4.1 8 亿 人 次，同 比 下 降 3 6.6 9%，民 航 旅 客 周 转 量 为 6 3 1 1.2 8 亿 人 公 里，同 比 下 降 4 6.0 8%。图 5：民 航 旅 客 周 转 量（亿 人 公 里）图 6：民 航 客 运 量（万 人）资料来源：i f i n d，东莞证券研究所 资料来源：i f i n d，东莞证券研究所机 场 客 流 大 幅 下 降。受 民 航 客 运 量 整 体 大 幅 下 降 影 响，2 0 2 0 年 全 国 机 场 旅 客 吞 吐 量 仅8.5 7 亿 人 次，同 比 下 降 3 6.6%。上 市 机 场 中，上 海 机 场 旅 客 吞 吐 量 受 影 响 较 大，2 0 2 2 年4 月 低 谷 吞 吐 量 为 4.2 6 万 人 次，而 2 0 1 9 年 同 期 为 6 3 4.6 7 万 人 次，不 足 2 0 1 9 年 同 期 的1%。机场行业系列报告9请务必阅读末页声明。图 7：全 国 机 场 旅 客 吞 吐 量（亿 人 次）图 8：三 大 机 场 月 度 旅 客 吞 吐 量（万 人 次）资料来源：民航局，i f i n d，东莞证券研究所 资料来源：公司公告，i f i n d，东莞证券研究所国 内 货 邮 吞 吐 量 下 降，国 际 航 空 货 运 需 求 提 升。机 场 货 邮 吞 吐 量 受 疫 情 冲 击 相 对 较 小。2 0 2 0 年 机 场 货 邮 吞 吐 量 为 1 6 0 7.4 9 万 吨，同 比 下 降 6%。其 中，国 内 航 线 货 邮 吞 吐 量 为9 4 7.4 万 吨，同 比 下 降 1 0.9 8%，国 际 航 线 货 邮 吞 吐 量 为 6 6 0.1 万 吨，同 比 上 升 2.2 3%。2 0 2 1 年 全 国 机 场 货 邮 吞 吐 量 达 1 7 8 2.8 万 吨 创 下 新 高，其 中 国 内 航 线 货 邮 吞 吐 量 为 9 7 9.4万 吨，同 比 上 升 3.3 8%，国 际 航 线 货 邮 吞 吐 量 为 8 0 3.4 万 吨，同 比 上 升 2 1.7 1%，主 要 系2 0 2 1 年 欧 美 刺 激 消 费 导 致 进 口 需 求 旺 盛 及 疫 情 防 控 导 致 全 球 海 运、空 运 价 格 大 幅 上 涨。图 9：全 国 机 场 货 邮 吞 吐 量 及 同 比（万 吨，%）图 1 0：全 国 机 场 分 航 线 货 邮 吞 吐 量（万 吨）资料来源：i f i n d，东莞证券研究所 资料来源：i f i n d，东莞证券研究所客 流 减 少 致 非 航 业 务 收 入 遇 冷。机 场 非 航 空 性 业 务 随 客 流 减 少 而 出 现 大 幅 下 降。2 0 1 9年、2 0 2 0 年、2 0 2 1 年 上 海 机 场 非 航 业 务 收 入 分 别 为 6 8.6 1 亿 元、2 5.7 6 亿 元、1 8.7 6 亿元。具 体 来 看，非 航 业 务 中 商 业 餐 饮 等 收 入 波 动 较 大，其 他 非 航 业 务 收 入 较 为 稳 定，主要 系 航 站 楼 等 其 他 非 航 业 务 租 金 固 定，而 机 场 商 业 租 赁 通 常 采 用“保 底 与 提 成 取 其 高 者”的 模 式，此 外 疫 情 的 不 确 定 性 导 致 较 多 机 场 商 户 退 租，疫 情 期 间 特 许 经 营 费 用 大 幅 下 降。图 1 1：上 海 机 场 非 航 业 务 收 入（亿 元）图 1 2：上 海 机 场 非 航 业 务 占 总 收 入 比 重（%）机场行业系列报告1 0请务必阅读末页声明。资料来源：公司公告，i f i n d，东莞证券研究所 资料来源：公司公告，i f i n d，东莞证券研究所疫 情 担 忧 扰 动 需 求 释 放。从 新 冠 疫 情 爆 发 后 国 内 航 班 量 相 对 2 0 1 9 年 同 期 的 恢 复 率 来 看，国 内 航 班 量 波 动 主 要 疫 情 及 防 疫 要 求 影 响。武 汉 疫 情 后 的 数 次 航 班 量 低 谷，分 别 为 2 0 2 1年 春 节 全 国 多 地 倡 导 就 地 过 年、2 0 2 1 年 南 京/北 京 疫 情、2 0 2 2 年 北 京 冬 奥 会 与 春 节 就 地过 年、2 0 2 2 年 3 月 上 海 疫 情 扩 散、2 0 2 2 年 下 半 年 全 国 多 地 疫 情 散 发，而 疫 情 受 控 后 航班 量 均 快 速 修 复。民 航 需 求 主 要 与 宏 观 经 济 挂 钩，防 控 限 制 并 未 对 需 求 产 生 严 重 冲 击，疫 情 受 控、防 疫 放松 后 有 望 快 速 反 弹。民 航 需 求 主 要 取 决 于 宏 观 经 济，“跨 省 游 熔 断”、国 际 航 班 五 个 一政 策 等 防 控 措 施 阻 断 民 航 需 求 释 放，但 民 航 需 求 并 未 消 融，防 疫 要 求 优 化 放 松 后，民航 需 求 有 望 得 到 释 放，带 动 机 场 旅 客 吞 吐 量 回 升。2 0 2 2 年 以 来，防 控 工 作 持 续 优 化，6、7 月 防 疫 工 作 优 化、跨 省 游 限 制 放 松 后 旅 游 出 行 快 速 复 苏。1 1 月“防 疫 工 作 优 化 二 十 条措 施”及 1 2 月“新 十 条”发 布 后，国 内 出 行 防 控 要 求 基 本 取 消，跨 省 出 行 进 入 快 速 复苏 阶 段，全 国 民 航 航 班 量 从 1 2 月 初 的 3 0 7 0 架 次 快 速 反 弹，至 1 2 月 1 6 日，全 国 民 航 航班 量 达 8 1 1 7 架 次。图 1 3：国 内 航 班 对 比 2019 年 同 期 恢 复 率（%）资料来源：航班管家，卫健委，文旅部，国务院联防联控机制，东莞证券研究所机场行业系列报告1 1请务必阅读末页声明。2.2 防控 政策 转向整 体 免 疫 水 平 提 高。2 0 2 2 年 来，传 染 力 更 强、毒 性 更 弱 的 奥 密 克 戎 变 异 株 逐 渐 取 代 德 尔塔 变 异 株 成 为 优 势 株，更 低 的 致 病 力 导 致 无 症 状 感 染 者 比 例 大 幅 增 长，疫 苗 对 于 防 范 危重 症 仍 有 较 好 的 保 护 力。截 至 2 0 2 2 年 1 2 月 2 3 日，全 国 新 冠 疫 苗 每 百 人 接 种 量 达 2 4 3.3 3剂 次，整 体 免 疫 力 已 达 到 较 高 水 平，已 具 备 全 面 放 开 防 疫 限 制 的 条 件。图 1 4：新 冠 疫 苗 7 日 平 均 接 种 量（剂 次）图 1 5：新 冠 疫 苗 每 百 人 接 种 量（剂 次）资料来源：i f i n d，东莞证券研究所 资料来源：i f i n d，东莞证券研究所随 着 疫 苗 接 种 率 的 提 升，我 国 逐 步 优 化 疫 情 防 控 措 施，降 低 疫 情 防 控 对 居 民 正 常 生 活 造成 的 影 响。2 0 2 2 年 5 月，文 旅 部 发 文 收 窄 跨 省 游“熔 断”范 围 至 出 行 中 高 风 险 地 区 的 县市，跨 省 游 初 步 复 苏；2 0 2 2 年 6 月，卫 健 委 在 第 九 版 新 冠 防 控 方 案 中 调 整 密 接、入 境 人员 隔 离 时 间 为“7+3”，工 信 部 宣 布 行 程 卡 摘 星；2 0 2 2 年 1 1 月 进 一 步 优 化 防 控 二 十 条 措施 出 台，“7+3”调 整 为“5+3”；2 0 2 2 年 1 2 月 7 日 新 十 条 措 施 出 台，基 本 取 消 国 内 出 行限 制；2 0 2 2 年 1 2 月 2 6 日 国 务 院 联 防 联 控 机 制 宣 布 对 新 冠 实 行“乙 类 乙 管”，基 本 取 消出 入 境 要 求。2 0 2 2 年 以 来 防 疫 限 制 快 速 松 动，目 前 已 基 本 取 消 所 有 限 制，国 内 国 际 客 货运 航 班 量 进 入 复 苏 阶 段。表 4：2 0 2 2 年 来 防 疫 政 策 逐 步 优 化日 期 部 门 相 关 文 件 重 点 内 容2 0 2 2 年 5 月3 1 日文 旅部关 于 加 强 疫 情 防 控 科学 精 准 实 施 跨 省 旅 游“熔 断”机 制 的 通 知一、对 出 现 中 高 风 险 地 区 的 县（市、区、旗）和 直辖 市 的 区（县），立 即 暂 停 旅 行 社 及 在 线 旅 游 企 业经 营 进 出 该 地 的 跨 省 团 队 旅 游 及“机 票+酒 店”业 务。二、待 无 中 高 风 险 地 区 后，恢 复 旅 行 社 及 在 线 旅 游企 业 经 营 进 出 该 地 的 跨 省 团 队 旅 游 及“机 票+酒 店”业 务。2 0 2 2 年 6 月2 7 日卫 健委关 于 印 发 新 型 冠 状 病毒 肺 炎 防 控 方 案（第 九版）的 通 知对 密 切 接 触 者、入 境 人 员 隔 离 时 间 从“1 4 天 集 中 隔离 医 学 观 察+7 天 居 家 健 康 监 测”（调 整 为“7 天 集 中隔 离 医 学 观 察+3 天 居 家 健 康 监 测”。对 密 接 的 密 接的 隔 离 要 求 从“7 天 集 中 隔 离”改 为 采 取“7 天 居 家 隔离 医 学 观 察”2 0 2 2 年 6 月2 9 日工 信部通 信 行 程 卡 摘 星 通 信 行 程 卡 摘 星机场行业系列报告1 2请务必阅读末页声明。2 0 2 2 年 9 月2 3 日香 港区 政府香 港 入 境 检 疫 免 除 酒店 隔 离中 国 香 港 特 别 行 政 区 政 府 9 月 2 3 日 宣 布，由 9 月2 6 日 起 推 出 海 外 及 台 湾 从 机 场 抵 港 人 士 的 检 疫 新安 排 0+3 方 案，撤 销 酒 店 强 制 检 疫 措 施。9 月 2 4日，澳 门 特 区 行 政 长 官 贺 一 诚 预 计 1 1 月 恢 复 内 地旅 行 团 赴 澳 旅 游 及 电 子 签 注 办 理2 0 2 2 年 1 1月 1 0 日中 央政 治局进 一 步 优 化 防 控 工 作 的二 十 条 措 施密 接 隔 离 时 间 从“7 天 集 中 隔 离+3 天 居 家 健 康 监 测”缩 短 为“5 天 集 中 隔 离+3 天 居 家 隔 离”，不 再 判 断 次密 接；高 风 险 地 区 外 溢 人 员 由 集 中 隔 离 调 整 为 居 家隔 离；新 措 施 取 消 中 风 险 区，高 风 险 区 一 般 以 单 元、楼 栋 为 单 位 划 定；发 生 疫 情 的 地 方 要 及 时 精 准 划 定风 险 区 域，对 不 在 高 风 险 区 的 外 地 人 员，评 估 风 险后 允 许 其 离 开，避 免 发 生 滞 留，返 程 途 中 做 好 防 护；取 消 入 境 航 班 熔 断 计 划，并 将 登 机 前 4 8 小 时 内 2次 核 酸 检 测 阴 性 证 明 调 整 为 登 机 前 4 8 小 时 内 1 次核 酸 检 测 阴 性 证 明；入 境 人 员“7 天 集 中 隔 离+3 天居 家 健 康 监 测”调 整 为“5 天 集 中 隔 离+3 天 居 家 隔离”。2 0 2 2 年 1 2月 7 日国 务院进 一 步 优 化 落 实 疫 情防 控 十 条 最 新 措 施不 再 按 行 政 地 区 开 展 核 酸，无 症 状 及 轻 症、密 接 可居 家 隔 离；不 再 对 跨 地 区 流 动 人 员 查 验 核 酸 或 健 康码，不 开 展 落 地 检2 0 2 2 年 1 2月 2 6 日国 务院关 于 印 发 对 新 型 冠 状病 毒 感 染 实 施“乙 类 乙管”总 体 方 案 的 通 知不 再 对 国 际 客 运 航 班 实 施“五 个 一”和“一 国 一 策”等 调控 措 施，中 外 航 空 公 司 按 照 双 边 运 输 协 定 安 排 运 营定 期 客 运 航 班；不 再 定 义 入 境 高 风 险 航 班，取 消 入境 航 班 7 5%客 座 率 限 制；取 消 入 境 航 班 涉 及 机 场 相关 入 境 保 障 人 员、国 内 和 国 际 机 组 闭 环 管 理、入 境核 酸 检 测 和 入 境 隔 离 等 措 施。资料来源：文旅部，工信部，卫健委，国务院，东莞证券研究所2.3 参考 美国 及香港 复苏 进程，机场客 流有 望快速 反弹美 国 防 控 要 求 放 松 后 旅 游 出 行 需 求 大 幅 反 弹，机 场 旅 客 吞 吐 量 快 速 修 复。美 国 自2 0 2 1 年 一 季 度 部 分 州 率 先 放 松 防 疫 措 施 以 来，出 行 需 求 快 速 恢 复。根 据 美 国 运 输 统 计 局，美 国 机 场 登 机 旅 客 数 自 3 月 期 快 速 增 长，2 0 2 2 年 1-7 月 机 场 登 机 旅 客 数 分 别 为 3 1.6 5 百万 人 次、3 2.4 3 百 万 人 次、4 1.0 7 百 万 人 次、4 7.0 1 百 万 人 次、5 4.7 2 百 万 人 次、6 0.2 5百 万 人 次、6 4.1 7 百 万 人 次。从 住 宿 市 场 出 租 率 来 看，根 据 普 华 永 道 数 据，2 0 2 1 年 一 季度 美 国 整 体 住 宿 市 场 出 租 率 约 4 6.2%，而 二 季 度 部 分 州 放 松 防 疫 要 求 后 快 速 回 升 至 6 0.8%，三 季 度 攀 升 至 6 4.7%，接 近 疫 情 前 6 5%的 平 均 水 平，出 租 率 恢 复 速 度 与 机 场 旅 客 恢 复 情况 趋 同，均 在 半 年 内 快 速 反 弹 至 疫 情 前 8 成 水 平。图 16：美 国 机 场 登 机 旅 客 数（万 人 次）图 1 7：美 国 整 体 住 宿 市 场 出 租 率（%）机场行业系列报告1 3请务必阅读末页声明。资料来源：美国运输统计局，东莞证券研究所注：数据经过季度调整资料来源：P w C，S T R，东莞证券研究所参 考 美 国，我 国 机 场 旅 客 吞 吐 量 近 期 有 望 大 幅 回 升。尽 管 美 国 出 行 消 费 市 场 的 快速 修 复 受 到 消 费 券 的 影 响 较 大，但 对 我 国 新 十 条 措 施 出 台 后 的 客 流 修 复 趋 势 仍 有较 大 的 参 考 意 义。携 程 报 告 显 示，新 十 条 出 台 后 半 小 时 内 平 台 热 门 海 外 目 的 地 搜索 量 同 比 大 涨 1 0 倍，出 境 机 票、海 外 酒 店 搜 索 均 达 到 三 年 来 峰 值。参 考 美 国 市 场，我 国 机 场 旅 客 吞 吐 量 有 望 在 近 期 内 维 持 快 速 修 复 趋 势。从 香 港 案 例 来 看，0+3 后 入 境 游 客 数 逐 步 复 苏，但 疫 情 反 弹 可 控。自 2 0 2 2 年 4 月 2 1 日起，香 港 宣 布 进 入 分 阶 段 防 疫 放 宽，入 境 游 客 数 开 始 逐 步 增 长，新 增 确 诊 数 反 弹 趋 势 仍可 控。9 月 2 3 日 香 港 入 境 限 制 放 宽 至“0+3”后，截