本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2023 年 02 月 12 日 如何看待1 月 信 贷开 门红？固 定 收 益主 题报告 2 月 10 日，央行 公布 了1 月金融数据，新增人民币贷款4.9 万亿，同比 多 增 9227 亿，1 月新增社融5.98 万亿，同比少增1959 亿；社融 存 量增 速自 9.6%进一步回落至9.4%，扣除 政府 债的 社融 存量 增速较前值8.8%回 升 至 9.0%。1 月 M2 同比自11.8%回升 至 12.6%，M1 同比则 自 3.7%快 速回 升至 6.7%。1 月 信 贷 实 现开 门红，但 企 业债 融资 大幅 缩 量叠 加去 年高 基数 影响，社 融存 量增 速进 一 步回 落。1 月社融存量增速较前值下行0.2 个百分点至 9.4%，当月新增 5.97 万亿，同比少增 1959 亿，剔除政府债的社融同比较前值 回升0.2%至9.0%。分 项来 看，信贷实现开门红，是 1 月 社融 的主 要支 撑项。1 月人民币贷款增量为 4.93 万亿，同 比多增 7308 亿元。1 月信贷的大幅增长，一方面是随着经济开启复苏进程，企业 预期 有所 改善；另一 方面，政策 端也 在持 续发 力，1 月 10号央 行、银保 监会 再度 召开 信贷 工作 座谈 会，要求“各 主要 银行 要合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力，进一步优化信贷结构”，同时继续强调政策性金融工具和结构性货币 政策工 具的关 键作 用，节后28 日国常会上要求“持续抓实当前经济发展工作，推动经济运行在年初 稳步 回升”，与 此同 时，广东、江 苏、浙江 等多 个省 市，纷纷 响应号召召开“新春第一会”，多省强调力争实现开门红；同时，企业债融资的缩量下部分企业的发债需求或转换为信贷需求。表 外 三项 合计 增加3485 亿，同比 少 增了 996 亿。其中，受到“金 融 16 条”要 求“支持开 发贷 款、信托 贷款 等存 量融 资合 理展 期 鼓 励信 托等 资管产品支持房地产合理融资需求”的提振，1 月信托贷款压降速度 继续放缓，同比 少减 618 亿；未贴现的银行承兑汇票 降幅 则较 大，同比 少增 1770 亿元，或由于企业短贷较为充裕。直 接融 资中，政府债 融资同 比 放 缓，企业 债 缩量明显，是 1 月社融的主要拖累项。1 月政 府 债券融资4140 亿，同比 少增1886 亿，除了 春假假期影响下 今年1 月工作日较少 以外，1 月 31 日发行的1414 亿政府债按缴款日期来看，被计入 2 月社 融（去 年 1 月最后一个工作日发行的政府债规模仅为568亿）。1 月企业债券融资为 1486 亿，同比大幅 减少 4352 亿，一方面受到债券市场调整的影响，11 月以来 企业债券发行利率明显抬升，导致部分企业发行意愿明显下降,更倾向于通过贷款渠道进行融资，据 wind，1 月整体 约有76 只信用债取消发行，规模合计 近500 亿。信贷 结构方面，企业中长贷 表现持续 亮眼，但居 民端仍显疲态。从信贷分项来看，居 民 贷款 表现 不佳，继续 弱于 去年 同期，中长 贷仍 是主 要 拖 累。1 月居民贷款增加2572 亿，同比 少增 5858 亿。其中，居民短贷 增加 341 亿，同比 减少 665 亿，因此，尽管春节期间居民旅游、餐饮 消费 恢复 较快，但从 短贷 数据 来看，当前 居民消费 能力或 仍偏弱；新增 居民 中长 贷 来看，1 月通常是居民信贷投放的大月，过去五年 1 月同期均值约为7448 亿，但 1 月地产销售持续低迷，30 大中城市商品房成交面积同比下降近 40 个百分点，1 月居民中长贷新增2213 亿，大幅 低于 历史 同期，同比 少增 约5193 亿，降幅 远高 于去 年证 券 研究报告 池光胜 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518100003 相关报告 郑州土拍零距离（1/22）：首拍凉意依旧，民企参与意愿提升 2023-02-11 CPI 季节性回升 PPI 继续下行，上半年通胀无忧 1月通胀数据解读 2023-02-11 城投地图系列（4）：2022 年城投拿地全景 2023-02-10 新型电力系统发展提速，智能电网相关转债怎么看 产业链看转债系列九（上）2023-02-09 解码钢铁行业（八）：产业链全解之利润分化的中上游 2023-02-08 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563375 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 固 定 收 益主题报告 10-12 月的3889、3718 和1693 亿，一方 面反 映了 居民 的购 房意 愿仍然不 强，另一 方面 也 受到了 近期居民提前还贷现象加剧 的拖累。企业贷款明显 强 于去 年 同期，其 中结构 上 未出 现明 显的 短贷 和票 据冲 量的情况，中 长贷 同 比 实现 大幅多增。1 月企业贷款新增 4.68 万亿，同比多增 1.32 万亿，其中，短期贷款 增加 1.51 万亿，同比多 增 了5000 亿，票据冲量现象减少，1 月票据融资 减少4127 亿，同比 多减5915 亿，合计来看，票据及企业短贷增加 1.1 万 亿，同比少增了约915 亿；企业中长贷表现则 继续 亮眼，1 月新增3.5 万 亿，同比 大幅多增约 1.4 万亿，中长贷同比的大幅多增除了源于经济开始修复后企业预期有所改善以外，主要还是来自于主要来近期稳增长政策的持续发力，包括1 月 10 号的信贷座谈会、春节后 多省市的新春第一会部署经济工作时 均强调要实现开门红。春 节 错 位下，1 月 M1、M2 同比 均快速回升。12 月 M2-M1 增速 剪 刀差缩减至5.9 个百 分点，其中 M1 同比自3.7%大幅回升至6.7%，主因春节居民取现需求增加和疫情过峰后企业生产经营活力的边际改善；M2 增速也自 11.8%回升至 12.6%，创下 2016 年 5 月以 来的 最高 值，具体来看，1 月新增人民币存款达6.87 万亿，同比 亦多 增 3.05 万亿元，支撑了M2 增速创新高。1 月 信贷数据实现开门红，社融存量 增速 的回落主要受 高基数下 企业 债缩量 和 政府 债融 资放 缓 拖累。从 结构上 看，居民端贷款拖累明显，居民 消费 和购 房需 求持 续偏 弱，信贷更多依赖 稳增长政策持续发力 下企 业中 长贷 的投放来实现开门红。往后来看，1 月 10 日 召开的主 要 银 行 信 贷工 作座 谈会 要 求“各 主要 银行 要合 理把 握信 贷投 放节奏，适度 靠前 发力，进一 步优 化信 贷结 构，精准 有力 支持 国民 经济 和社 会 发 展 重 点领 域、薄弱 环 节 延续 发挥 好设 备更 新改 造专 项再贷 款 和 财 政 贴息 政策 合力，力争 形 成更 多实 物工 作量 运用好保交 楼专 项借 款、保交 楼贷 款支 持计 划等 政策 工具”，且多 省、市在 新春 第 一会 上均 强调 要做 好开 门红，确保 一季 度经 济强 劲开 局，政策持续 发 力下 预计 企业中长贷 有望持续扩张，此外，春节 后疫 情冲 击的 边际 渐 弱以 及复 工复 产的 快速 推进，经济 活动 有望 进一 步复 苏，企业 融资 需 求内 生动 力或 也将 逐步 回升。从居民端来看，随着疫后 消费场景的 修复、就业 和 收入 等的 改善，消费 相关 融资也有望逐渐修复；而针对 当 前偏 弱的 居民 中长 贷来 看，尽管 春节 期间 全国 楼市 表现 较弱，但节后第一周，包括 南 京、长 沙等 二 线城 市的 楼市 均出 现了一定的 回暖，从居民储蓄行为、二线 城市放松后表现与二三线房价互动关系等角 度看，我们 继续 维持“二 季度 销售 可能 见底 回升，密切 关注 金三 银四”的 结论；直接 融资 方面，我们 预计 2023 年政府债发行量全年同比 略 有增 加，且节 奏上 继续 靠前发力（详见报告2023 年利率债供给 怎么 看？）。因此，尽管1 月社融增速虽然仍在惯性下滑，但2 月开 始，随着 各项 稳增 长政 策的 持续 发力，经济复苏下居民消费端和企业 内 生融 资需 求也 有望 逐步 回升，预计 一季度 信贷有望持续扩张，二季 度 开始，若地 产销 售能 够实 现见 底回 升，则当 前持 续偏 弱的 居民 中长贷 也有望回升，社融 增速 料将 震荡上行。债市策略方面，当前经济本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 固 定 收 益主题报告 正 处 于 后 疫 情时 代的 恢复 初 期，基 于对今年经济、融资 和政策的预期，我 们对 债市 维 持谨 慎态 度，短久 期品 种更 好。风 险 提 示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 内 容 目 录 1.1 月信贷实现开门 红，而社融增速延续回落.5 2.春节错位下，1 月 M1、M2 同比均快速回升.6 图 表 目 录 图 1.1 月新增社融与历年同期对比（亿）.5 图 2.社融存量增速（含政府债和不含政府债、%）.5 图 3.1 月新 增信贷与历年同期对比（亿）.5 图 4.1 月地产销售持续低迷（%）.5 图 5.社融和信贷数据概览（亿，%，绿色为较上年同期改善）.6 图 6.M1、M2 同比回升，M2-M1 剪刀差有所收窄.6 图 7.1 月企业、居民存款增速明显回升（%）.6 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 1.1 月 信贷 实现开门 红，而社 融增速延 续回落 图1.1 月 新 增 社融 与历 年同 期 对比（亿）图2.社 融 存 量增 速（含政 府债 和不 含政 府债、%）资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 图3.1 月 新 增 信贷 与历 年同 期 对比（亿）图4.1 月 地 产 销售 持续 低迷（%）资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 0100002000030000400005000060000700002019 2020 2021 2022 2023贷款 表外三项 企业债券股票 政府债券 其他10.09.69.49.08.89.07891011121314152020/1 2020/7 2021/1 2021/7 2022/1 2022/7 2023/1社会融资规模存量（含政 府债）:同比社会融资规模存量（不含 政府债）:同比-1000001000020000300004000050000600002019 2020 2021 2022 2023居民短贷 居民中长贷 企业短贷企业中长贷 票据融资 非银贷款总量(100)(80)(60)(40)(20)0204060801002019/1 2019/7 2020/1 2020/7 2021/1 2021/7 2022/1 2022/7 2023/130大中城市商品房成交面积 当月同 比一线城市二线城市三线城市本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 图5.社 融 和 信 贷数 据 概览（亿，%，绿 色 为较 上年 同 期改 善）资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 2.春 节 错位下，1 月 M1、M2 同比 均 快速回升 图6.M 1、M 2 同比 回升，M 2-M1 剪 刀 差 有所 收窄 图7.1 月 企 业、居 民存 款增 速 明显 回 升（%）资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 资 料 来源：Wind、安信证 券研究 中心 2023 年1 月 上一期 2022 年1 月 同比多增社融增速 9.4 9.6 10.5社融增速（不含政府债）9.0 8.8 9.4信贷增速 11.1 10.9 11.6M2增速 12.6 11.8 9.8M1增速 6.7 3.7-1.9总计 59800 13058 61759(1959)人民币贷款 49300 14401 41988 7308外币贷款(131)(1665)1031(1162)委托贷款 584(101)428 156信托贷款(62)(764)(680)618未贴现的银行承兑汇票 2963(554)4733(1770)债券 1486(4887)5838(4352)股票 964 1443 1439(475)政府债券 4140 2809 6026(1886)总计 49000 14000 39800 9227居民 2572 1753 8430(5858)居民短期 341(113)1006(665)居民中长期 2231 1865 7424(5193)企业 46800 12637 33600 13200 企业短期 15100(416)10100 5000 企业中长期 35000 12110 21000 14000 票据融资(4127)1146 1788(5915)非银(585)(11)(1417)832单位:亿元/%-社融贷款-2024681012(5)05101520252019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1M2：同比-M1:同比（右轴）M1：同比M2：同比-30-20-10010203040567891011121314152018/1 2019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1企业+居民存款增速 财政存款增速 右本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 分 析 师 声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实 守信。本人 对本 报告 的内 容和 观点 负责，保证 信息 来源 合法 合规、研究 方法 专 业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本 公 司 具备 证券 投 资咨 询业 务资 格的 说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资 咨询人 员可以 为证券 投资人 或客户 提供证 券 投 资 分析、预测 或者 建议 等直 接或 间接 的有 偿咨 询服 务。发布 证券 研究 报告，是证 券投 资咨 询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进 行分 析，形成 证券 估值、投资 评级 等投 资分 析意 见，制作 证券 研究 报告，并向 本公 司的客户发布。固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告 的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否 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